行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [1][4] 报告核心观点 - 人身险保费降幅在11月环比收窄，预计主要因前期“炒停售”影响消减及险企年末冲刺业绩目标 [1] - 财产险保费在11月同比增长，车险与非车险增速均由负转正，预计车险增长源于承保车辆数量增加，非车险增长源于险企年末冲刺业绩目标 [2] - 保险业资产总额稳健增长，主要来源于保费收入增长和投资资产增值 [3] - 需求侧，储蓄险预定利率仍高于银行存款，有望吸引部分存款流入；供给侧，银保渠道“报行合一”持续推进及“1+3”限制取消推动市场份额向头部集中，个险营销体制改革等政策加速供给侧改革，行业格局将持续优化 [4] 人身险业务分析 - 2025年1-11月人身险公司原保费收入41,472亿元，同比增长9.1% [1] - 1-11月寿险/健康险/意外险原保费收入分别为33,874/7,252/346亿元，同比分别增长11.5%/下降0.1%/下降9.5% [1] - 11月单月人身险公司原保费收入1,548亿元，同比下降2.4%，降幅较10月收窄2.2个百分点 [1] - 11月单月寿险/健康险/意外险原保费收入分别为1,126/402/20亿元，同比分别下降2.3%/2.0%/14.0%，降幅均较10月收窄 [1] - 2025年1-11月保户投资款新增交费（以万能险为主）5,575亿元，同比增长2.5%，其中11月单月同比增长7.8% [1] - 2025年1-11月投连险独立账户新增交费188亿元，同比增长16.7%，其中11月单月同比增长10.9%，增速由负转正 [1] 财产险业务分析 - 2025年1-11月财产险公司原保费收入16,157亿元，同比增长3.9% [2] - 1-11月车险/非车险原保费收入分别为8,432/7,725亿元，同比分别增长3.1%/4.8% [2] - 1-11月非车险中健康险/农险/责任险/意外险原保费收入分别为2,187/1,494/1,336/546亿元，同比分别增长11.4%/2.1%/3.9%/11.3% [2] - 11月单月财产险公司原保费收入1,248亿元，同比增长2.3%，增速由负转正 [2] - 11月单月车险原保费收入820亿元，同比增长1.9%，增速环比由负转正，预计主要系承保车辆数量同比增长 [2] - 11月单月非车险原保费收入428亿元，同比增长3.1%，增速亦环比由负转正 [2] - 11月单月农险/健康险/责任险/意外险原保费收入分别为44/95/91/44亿元，同比分别下降10.4%/增长33.7%/增长2.9%/增长8.9% [2] 行业资产状况 - 截至2025年11月末，保险业资产总额达406,463亿元，较2024年末增长13.2% [3] - 人身险公司/财产险公司资产总额达357,526/31,481亿元，分别较2024年末增长13.3%/8.5% [3] - 再保险公司资产总额8,523亿元，较2024年末增长2.9%；保险资管公司资产总额1,400亿元，较2024年末增长9.6% [3] - 截至2025年11月末，保险业净资产总额达36,797亿元，较2024年末增长10.7% [3] 重点公司盈利预测与估值 - 中国太保（601601.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测EPS为4.73元，预测市盈率为8.08倍 [6] - 中国平安（601318.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测EPS为6.99元，预测市盈率为9.14倍 [6] - 中国人寿（601628.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测EPS为3.75元，预测市盈率为12.08倍 [6] - 新华保险（601336.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测EPS为8.41元，预测市盈率为8.00倍 [6] - 中国人保（601319.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测EPS为1.03元，预测市盈率为8.30倍 [6]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 《通知》从佣金和费用等方面入手、以制度规范渠道管理，推动个人代理渠道转型升级、推动人身险行业转变经营发展模式，促进保险行业高质量发展 [3] - 优化佣金分配机制等改革措施，短期可能加速个险队伍低质量销售人员的脱落，但也有助于高质量代理人的发展和留存；深化个险“报行合一”将进一步规范行业费用管控、改善“费差”水平 [4] - 头部险企个险渠道转型坚定，代理人队伍量稳质增，同时费用管控相对合规且严格，预计将在本轮个险营销体制深化改革当中更为受益 [4] 根据相关目录分别进行总结 《通知》主要内容 - 深化个人营销体制改革：精简销售队伍层级、佣金向一线倾斜，引导销售人员职业化发展；优化佣金分配机制（如递延发放），增强长期服务能力，缴费期5年（含）至10年的保单，佣金发放时间不得少于3年；缴费期10年及以上的保单，佣金发放时间不得少于5年 [2] - 强化管理和监督力度：深化执行“报行合一”，强化渠道管理，保险公司应审慎、合理、差异化地确定个人代理渠道产品的费用假设，健全完善费用分摊机制，加强费用投放和测算管理，强化预算执行考核刚性约束，加强费用假设回溯分析，实现精算假设费用、预算费用和考核费用相统一 [2] - 夯实行业发展基础：支持中国保险行业协会建立人身保险产品分类和保险销售人员分级标准，实现保险销售人员分级、产品分类、差异授权 [3] 个险渠道现状 - 个人保险代理人模式1992年引入我国，推动行业快速发展、个险渠道也是人身险行保费的主要来源 [3] - 个险渠道过往的“大开大合”、“快进快出”等“人海”战术导致个人保险代理人专业化程度不高、职业归属感不强；同时，个人渠道组织架构在“金字塔”模式下，佣金在实际分配中向销售经理倾斜，导致传统营销体制激励约束不足，一线保险销售人员收入不稳定、留存率不高 [3] 头部险企个险渠道转型情况 - 截至2024年末，平安代理人活动率52.8%、太保代理人月均举绩率68.3%、新华代理人月均绩优率10.9%，均较往年有所改善、且处于较高水平 [3] 投资建议 - 若权益市场持续震荡，建议优先关注个险转型坚定、负债端发展具备韧性、资产端兼具弹性的中国太保 [4] - 若权益市场持续向好，建议关注资产端弹性更大的新华保险、中国人寿 [4]