财务表现 - FY2025公司收入270 1亿元 同比下滑6 6% 归母净利润12 86亿元 同比下滑41 9% [1] - 全财年派息率135% 过去六年累计派息率104 2% [1] - 下调FY2026-2027盈利预测 新增FY2028预测 预计归母净利润分别为13 2/15 9/18 5亿元 原预测为15 3/18 1亿元 [1] - 当前股价对应PE为13 4/11 1/9 5倍 [1] 业务运营 - FY2025主力品牌收入233 1亿元 占比86 3% 其他品牌收入35 0亿元 [1] - 零售收入下滑6 8% 批发收入下滑5 8% 直营线上收入增长双位数 占比提升至30-40%中段 FY2024为20-30%中段 [1] - 公司拥有500+抖音及微信视频号 10万+企业微信群 2300+小程序店铺 [1] - 通过本地生活等方式引流到店 实现全域融合 [1] 渠道策略 - FY2025门店数5020家 净关闭1124家 同比下降18 3% 线下同店客流下滑双位数 [2] - 新开门店以主力品牌主力店型及专业垂类品牌新市场布局为主 关闭低效店铺 [2] - 毛销售面积同比下滑12 4% 单店销售面积同比增长7 2% [2] 盈利能力 - FY2025毛利率38 4% 同比下降3 4个百分点 H1/H2分别下降3 6/2 9个百分点 [2] - 期间费用率33 1% 同比上升0 3个百分点 租金费用率下降1 3个百分点至12 2% 员工费用率10 2% [2] - 员工数下降7 4%至2 7万人 平均人效同比持平 [2] - OPM为5 9% 同比下降3 7个百分点 归母净利率4 8% 同比下降2 8个百分点 [2] 库存管理 - FY2025存货60亿元 同比下降4 5% 存货周转天数134 9天 同比下降1 2天 [2] - 库销比4~5月 环比略有改善 新品库存占比70-80% 同比略有下降 [2] - 净现金同比增长20%至37 6亿元 为归母净利润2 6倍 [2] 战略布局 - 公司以新合作模式加码跑步及户外赛道 Norda、Soar及Norrona等品牌有望提供广阔品类空间 [1] - 短期折扣有望随主力品牌新品占比提升改善 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告的核心观点 - FY2025公司持续高派息并加码跑步及户外赛道 虽下调FY2026 - 2027并新增FY2028盈利预测 但公司全渠零售及库存管理措施有效 短期折扣有望改善 长期新品牌合作提供品类空间 维持“买入”评级 [5] 各部分总结 公司基本情况 - 2025年5月22日 当前股价3.090港元 一年最高最低为5.820/2.110港元 总市值191.62亿港元 流通市值191.62亿港元 总股本62.01亿股 流通港股62.01亿股 近3个月换手率30.28% [2] 财务数据 - FY2025公司收入270.1亿元 同比降6.6% 归母净利润12.86亿元 同比降41.9% 全财年派息率135% 过去六年累计派息率104.2% [5] - 预计FY2026 - 2028归母净利润分别为13.2/15.9/18.5亿元 原为15.3/18.1亿元 当前股价对应PE为13.4/11.1/9.5倍 [5] - FY2024 - FY2028营业收入分别为289.33/270.13/263.59/283.63/302.74亿元 同比增速分别为6.9%、 - 6.6%、 - 2.4%、7.6%、6.7% [8] - FY2024 - FY2028净利润分别为22.13/12.86/13.15/15.91/18.50亿元 同比增速分别为20.5%、 - 41.9%、2.2%、21.0%、16.2% [8] - FY2024 - FY2028毛利率分别为41.8%、38.4%、38.4%、38.8%、39.3% 净利率分别为7.6%、4.8%、5.0%、5.6%、6.1% [8] 业务表现 - FY2025Q1 - Q4流水分别为中单下降、低双下降、中单下降、中单下降 主力品牌收入233.1亿元 同比降6.1% 占比86.3% 其他品牌收入35.0亿元 同比降9.9% 零售/批发收入分别降6.8%/5.8% [6] - 直营线上收入增长双位数 占比提至30 - 40%中段 平台、内容及私域多场景覆盖 并通过本地生活等引流到店 [6] 门店情况 - 截至FY2025门店数为5020家 净关1124家 同比降18.3% 线下同店客流下滑双位数 新开以主力品牌主力店型及专业垂类品牌新市场布局为主 关店以优化低效店铺为主 [6] - FY2025毛销售面积同比降12.4% 单店销售面积同比增7.2% [6] 盈利与营运能力 - FY2025毛利率38.4% 同比降3.4pct 期间费用率为33.1% 同比升0.3pct OPM为5.9% 同比降3.7pct 归母净利率为4.8% 同比降2.8pct [7] - 截至FY2025存货为60亿元 同比降4.5% 存货周转天数134.9天 同比降1.2天 库销比4 - 5月 新品库存占比70 - 80% 净现金同比增20%至37.6亿元 为归母净利润2.6倍 [7]