公司战略定位与转型成果 - 公司已完成从“技术投入期”向“业绩兑现期”的平稳过渡，为汽车产业“换道超车”注入动力 [2] - 公司凭借核心技术商业化放量，成功构筑“科技－销量－效益”的完整价值闭环，重新定义“新国企造车”价值模型 [3] - 公司以智能科技引领竞争力提升为战略蓝图，核心技术投入是穿越行业周期、构建长期护城河的底层驱动力 [3] 自动驾驶技术商业化突破 - 公司极狐阿尔法S（L3版）于2025年12月获得全国首批L3级自动驾驶专用号牌，率先在北京限定区域试点上路，标志着技术从“技术验证”迈向“商业化变现” [5] - L3级车型搭载34个高精度传感器（含3颗激光雷达），构建360度全场景感知矩阵，并配备全冗余安全架构及DSSAD数据黑匣子，以80公里/小时的限速标准在国内已获批L3级车型中领先 [9] - 公司在L4级领域与小马智行合作升级至2.0时代，计划年内完成3000台极狐阿尔法T5 Robotaxi规模化落地，瞄准全球Robotaxi蓝海市场，并通过“软硬一体”出海方案输出中国智能方案 [9] 核心技术布局与体系力 - 公司通过“技术平权”策略，将豪车专属的5C超充技术下放至十万级主流车型，并在广州车展亮相能量密度提升15%的CTP固态电池 [10] - “元境智能”技术体系以“全域融合”（舱驾融合、跨生态AI融合、真实与虚拟世界融合）为核心，构建从底层架构到用户体验的完整技术生态 [10] - 全链条技术迭代加速了核心技术的国产替代进程，在电子电气架构、智能座舱及国产芯片等关键领域实现自主可控，夯实供应链安全 [10] 市场表现与财务业绩 - 2025年公司全年销量突破20.9万辆，同比增幅高达84%，自10月起连续三个月单月销量突破3万辆，12月单月销量同比增速达115% [12] - 极狐品牌全年销量超16万辆，稳固主流市场；享界品牌12月销量破万，稳居30万元以上豪华新能源轿车市场冠军，形成“主流+高端”协同发力的立体化布局 [12] - 2025年第三季度，公司毛利率历史性转正至1.8%，且营收连续三个季度实现正增长，进入“规模撬动盈利，盈利反哺创新”的良性生态 [14] 行业竞争与未来展望 - 公司将自动驾驶推向“合规化、规模化”新常态，赢得了标准化定制的战略主动权，在行业普遍处于辅助驾驶权责博弈时抢占先机 [9] - 智慧出行下半场是效率与商业化落地能力的对决，公司凭借高质量增长路径和自主可控的产业链布局，稳步站上全球汽车产业价值链高端 [14] - 随着城市NOA普及、固态电池落地及享界硬派SUV等新品入市，公司的“技术账本”愈发厚实，开启了业绩长红期 [14]

核心观点 - 北汽集团在2025年实现里程碑式发展，自主品牌销量重回百万辆规模，新能源与出口业务创历史新高，高阶智能驾驶技术率先落地商用，标志着其“三年跃升行动”开局告捷，为中国汽车产业高质量发展提供例证 [1][4][22] 经营业绩与销量表现 - 2025年整车销量达175.2万辆，同比增长5.6% [4] - 自主品牌销量突破107万辆，占比攀升至61%，实现同比25%的逆势增长 [4] - 极狐品牌全年销售16.3万辆，连续两年销量翻倍，极狐T1与全新阿尔法T5月销稳站2万辆级别 [7] - 北京越野2025年销量突破20万辆，同比增长38%，BJ40连续11个月蝉联硬派越野冠军 [7] - 享界汽车深耕30万~50万元高端新能源轿车市场并稳居第一，12月交付量破万，享界S9T单月销量超国内同类产品全年销量 [7] - 北汽福田以超65万辆销量稳居商用车行业第一，斩获新能源、出口双料冠军，重卡增速领跑行业 [7] - 海外出口量达30.8万辆，同比增长26%，增速高于行业平均水平7.3个百分点，产品覆盖全球130多个国家和地区 [21] 战略引领与业务布局 - “一主五化”核心战略（以坚持发展自主品牌为核心，推进市场化、集团化、国际化、数字化、低碳化）切实落地，引领全域增长 [5][9] - 自主品牌形成“主流新能源+高端豪华+硬派越野”的全域覆盖格局 [18] - 极狐聚焦纯电与增程双动力布局，享界作为鸿蒙智行成员完善产品矩阵，北京越野构建覆盖燃油、增程、轻越野的“油电双擎”产品矩阵 [18] - 合资板块稳守发展基盘：北京奔驰MMA平台首款车型全新纯电CLA成功下线，北京现代开启“智启2030计划”并上市首款纯电平台SUV EO羿欧 [18] - 服务贸易端北汽鹏龙排名2025中国汽车经销商集团百强第7名，渠道扩展至20省52个城市101个网点 [18] - 公司目标整车销量在2026年达到220万辆，2027年突破300万辆 [22] 技术创新与智能化突破 - 发布“北汽元境智能”技术体系，以“全域融合”为核心，通过中枢大模型共享等机制将车辆升级为“全域智能体” [11] - “元境智舱”采用“1+N”协同架构，已搭载超15个垂域智能体，用户累计使用次数超8.8亿次，任务请求平均日活超4万次 [11] - 推出覆盖L2至L4全阶智驾的三大版本“元境智驾” [11] - 极狐阿尔法S（L3版）于2025年12月获批工业和信息化部自动驾驶车型产品准入许可，并完成全国首批L3自动驾驶专用正式号牌登记 [4][11] - 该L3车型以80km/h行业最高车速拿下京AA0001Z等首批号牌，是首批准入车型中唯一配备激光雷达的车型 [11] - “元境智驾”城区NOA累计测试验证超5000万公里 [13] - 构建“一核三环”安全开发保障体系，部署7×24小时监测平台 [13] - “十四五”以来7次斩获中国汽车工业科技进步一等奖，2025年有3项成果斩获中国汽车工程学会科技进步奖 [10][15] 新能源与核心零部件技术 - 海纳川自主研发的驱动电机转子实现55000转/分钟超高转速，达行业最高水平 [13] - 北汽福田发布全球首款工程化液氢重卡 [13] - 推出“北汽神擎动力”，涵盖电驱、混动、增程多种技术路径 [13] 生态协同与产业布局 - 构建“内部闭环联动、外部开放共赢”的全域生态体系 [16] - 内部形成乘用车与商用车“乘商协同”合力 [18] - 外部跨界合作：与国家大剧院深度合作打造专属音响品牌；与科大讯飞合作强化智能座舱；与北京国管、德科中国等机构在资本、人才、金融等多维度合作 [20] - 国际化布局成效显著：乘用车发布全新海外品牌架构，在南非等核心区域推出适配车型；北汽福田在泰国市场第2000辆重卡下线，海外出口销量稳居商用车行业第一 [21] - 推动绿色发展，多家工厂入围2024年度绿色制造名单 [21]

核心观点 - 厦门市同安区通过产业筑基、机制创新和情感认同三大路径，系统性地推动对台工作从传统的“园区经济”迈向“全域融合”，探索出一条沿海都市型城区的两岸融合发展新路径 [1] 产业融合 - 以同安区台湾农民创业园为核心，聚集了76家台资农业企业，种子种苗年贸易额近2亿元，产品覆盖全国种植面积超500万亩，形成“南厦门、北寿光”的种业格局 [2] - 园区内企业实现全链条协同与技术创新，例如百利种苗培育出市场占有率全国第一的蔬菜嫁接苗，华泰五谷的一粒水果玉米种子年种植面积超百万亩，带动农民增收数十亿元 [2] - 产业链正从种业向农产品加工、冷链物流、休闲农业延伸，并吸引了两家国家级“育繁推一体化”龙头企业落户，推动成立“农芯研究院”联合高校攻关育种技术 [2] - 推动两岸农业从“物理拼接”迈向“化学融合”，为全域融合奠定坚实经济基础 [3] - 未来台创园内种业中心三期等重点项目加速推进，总投资约16亿元的配套建设将提升园区承载力，并探索与金门共建跨境电商产业园等合作 [8] 机制创新 - 构建覆盖全周期的服务体系，包括“台胞台企服务专窗”、全国首条“双语”税务专线、台胞车驾管绿色通道及多个“台胞驿站”，2025年服务窗口办件超350件，满意率达100% [4] - 机制从“管理”转向“治理”，积极引导台胞参与基层治理，目前全区已有15名台胞担任检察联络员、政务服务监督员和调解员 [4] - 提供精准集成的政策支持，如针对台农融资难的“台农贷”、首创的“台创园专项气象服务”、正在研究的“台创园引才八条”等，从“给优惠”转向“给机会”“给平台” [4][5] - 通过机制创新为两岸融合注入深层动力，激发台胞台企作为建设者的内生动力 [5] 情感与文化融合 - 通过共同的文化活动连接两岸同胞，如闽南语“村歌”赛、汀溪镇宋江阵文化交流、连续举办18届的莲花褒歌比赛，累计吸引成千上万台胞参与，激活共同记忆 [6] - 作为超200万台胞的祖籍地，依托东山古庙等交流基地持续开展民俗活动，例如银同天后宫妈祖赴台巡安37天，柑岭村福仁殿赴金门交流，深化根植于民间的情感纽带 [6] - 情感融合促进台胞的社会与职业认同，例如台青韩文浩获“福建青年五四奖章”，台农曾明宝获评“厦门市劳动模范”，并通过参与基层事务从“参与者”变为“共建者” [6] - 构建共同的文化记忆与生活场景，让两岸融合从经济“共生”迈向情感“共志”，触及“心灵契合”的深层目标 [7]

公司核心创新模式 - 公司以“服务产品化”重新定义美妆消费场景，推出售价29.9元的服务套餐，将面部清洁、黑头清洁、头部/肩颈按摩养护等总计70分钟的服务整合为“线上售卖、线下履约”的服务型商品 [1] - 该创新模式构建了“线上引流—线下体验—二次转化”的闭环，短期内全平台销量超过50万单 [1] - 服务过程强调“专业体验”与“情绪价值”，美容师手法专业，无服务压力、无额外收费、无强制推销，套餐好评率超过99% [2] 公司战略与运营基础 - 公司拥有31年线下门店积淀，已在全国布局超过4300家线下门店，并拓展至日本、印尼、泰国等海外市场 [2] - 高密度、广覆盖的门店网络为消费者提供“就近核销、便捷体验”的服务保障，是线上引流及二次销售转化的可靠线下场域 [2] - 公司验证了“全域融合”的底层逻辑，即线上流量依赖线下服务实现价值落地，线下体验借助线上流量持续激活，通过“服务型零售”模式实现线上线下无缝衔接与高效协同 [2] 行业影响与趋势 - 在当前中国美妆市场同质化价格战愈演愈烈、行业陷入“低价内卷”的背景下，公司的实践为行业提供了破局新思路 [1][3] - 公司证明了在流量红利见顶的背景下，线下门店不再是成本“包袱”，而是构筑品牌差异化竞争力的核心“护城河” [3] - 公司的成功预示着美妆行业有望逐步脱离“低价内卷”，迈入以深度服务和真实体验驱动增长的新阶段，推动行业从“价格战”转向“价值战” [3]

中国香氛与美妆市场发展趋势 - 中国香氛消费在近四十年内完成三次关键转型 从增量市场转向存量竞争 消费者更理性 对品质 创意和价值要求更高 期待情绪共鸣 故事温度与价值认同 [2] - 香氛研发从技术化 公式化的创香流程 转向更具共情力与本土化的创作方式 香气价值超越"好闻" 成为关乎情绪疗愈与身心幸福的情绪价值 [2] - 中国高端美妆市场正从量的扩张转向质的沉淀 更加注重情感共鸣 美学精致与文化自信 [3] 消费者需求与行为洞察 - 香氛消费者更关注自身情绪和使用场景 需求更加个性化和多样化 [2] - 消费者决策路径以场景驱动 例如先被社交媒体内容打动 再到线下专柜体验 最后通过线上小程序完成购买 [3] - 上妆仪式感成为现代人自我关爱的重要载体 彩妆的色彩与质地直接影响情绪 帮助消费者实现内在自我与外在表达的统一 构建自信内核 [3] 品牌战略与渠道演变 - 香氛品牌需与消费者共创故事 呈现创作背后的人性温度 同时让消费者亲身体验香气 [2] - 杜嘉班纳美妆计划于2026年在中国市场正式推出美妆系列产品 未来将通过技术创新 文化融合 全渠道布局推动品牌高速发展 [3] - 香氛零售渠道已超越线上或线下的二元对立 进入全域触达新阶段 核心特征为全域融合 体验为王 情感共鸣 [3] 行业未来展望 - 将意大利香氛艺术的匠心质感转化为中国语境下的情感表达是品牌本土化创新的挑战与机遇 [3] - 在进博会平台进行跨文化交流具有重要意义 行业将以文化为桥 以科技为翼 回应消费者多元需求 助推高质量发展 [4]

技术架构核心观点 - 公司正式发布“北汽元境智能”技术架构，该架构涵盖从底层到体验、从真实世界到仿真世界，并已实现从研发到量产的落地 [1] - 该技术是公司技术积累、自主创新、开放合作的集大成者，展现了公司在智能网联汽车领域的最新科创成果 [1] 全域融合技术层次 - 元境智能技术的核心主张为“全域融合”，旨在通过中枢大模型共享、数据与生态联动、多智能体协同，将车辆升级为“全域智能体” [3] - 第一层“舱驾融合”：智能座舱与智能驾驶共用同一中枢大模型和算力大平台，形成高效闭环，极狐全新阿尔法T5首搭基于骁龙8775芯片打造的全球首款舱驾融合AI平台 [4] - 第二层“跨生态AI融合”：构建多智能体协同，使服务体系从“被动执行指令”转变为“主动理解需求” [6] - 第三层“真实世界与虚拟世界的融合”：以“真实数据采集+世界模型仿真”为核心，让智驾模型在无限复杂路况中持续学习，提升应对能力并降低安全隐患 [6] 元境智驾产品版本 - 元境智驾推出Pro、Max、Ultra三大版本，覆盖L2至L4全阶智驾 [7] - Pro版本使用128-256T算力，支持激光雷达，实现主动安全、高速NOA、城区NOA、跨层记忆泊车等功能 [7] - Max版本使用400-600T算力，基于世界模型和VLA技术，可拓展至L3级有条件自动驾驶，实现车位到车位、泊车代驾等功能 [7] - Ultra版本使用1000T以上算力，面向L4级无人驾驶出租车，通过自主研发的系统冗余和算法设计保障安全 [7] 安全开发与测试验证 - 公司在开发中秉持“生命守护”理念，形成“一核三防”的安全开发测试验证体系，实现全链路安全覆盖 [8] - 将智能网联汽车准入的技术体系流程全面应用到L2级开发与验证，实现“安全无差别 全系同底线” [8] - 以元境智驾城区NOA为例，累计测试验证超5000万公里 [8] 元境智舱功能特点 - 元境智舱通过AI引擎+跨域联动+情绪捕捉，构建可持续成长的“情境引擎”，能结合用户意图、习惯与环境提供集成式服务 [10] - 采用「1+N」协同架构，即1个中枢大模型负责任务分解和语义理解，N个垂域智能体在不同场景中执行任务 [10] - 公司开放平台与伙伴合作，接入字节豆包、电信星辰、DeepSeek等顶尖级垂域大模型，已搭载超15个垂域智能体 [11] - 用户累计使用次数超8.8亿次，用户任务请求平均日活越超4万次，处于行业领先水平 [11] 其他技术发布 - 涵盖电驱、混动、增程的“北汽神擎动力”在发布会上同时推出 [11] - 公司面向新一代智能网联新能源汽车打造的技术品牌体系将逐步揭晓 [11]

活动概况 - 第三十九届泰山国际登山节于9月7日下午开幕，活动将持续至9月10日 [1] - 活动主题为“中华泰山 国泰民安”，由中国登山协会、山东省文化和旅游厅等多家单位联合主办 [1] - 泰山国际登山节自1987年创办，已从单一体育赛事发展为集体育健身、文化交流、旅游推介、经贸合作为一体的国际盛会 [1] 活动板块与内容 - 本届登山节策划了开幕式、文旅、体育、经贸四大板块活动 [1] - 节会期间将组织开展文化旅游活动、体育赛事活动、经贸合作活动及其他关联活动 [1] - 具体系列活动包括2025中国泰安投资贸易合作洽谈会、第39届泰山国际登山比赛等 [1] 行业影响与成效 - 泰安市通过“串珠成链、山城联动、全域融合、转型升级”理念，将节庆流量转化为发展能量 [1] - 泰山年接待游客量连续两年突破800万人次 [1] - 今年1-8月，泰山进山游客量已达到627.2万人次 [1]

行业现状与痛点 - 抖音电商GMV在2025年突破5万亿规模，杭州成为抖音代运营行业竞争焦点 [1] - 行业存在合作风险，企业销售目标仅完成20%的案例屡见不鲜 [1] - 杭州现有抖音代运营相关企业超3000家，但拥有抖音官方认证服务商资质的不足15% [1][3] - 企业面临三大难题：人才短缺、规则复杂、预算有限，行业从流量红利向精细化运营转型 [3] - 行业收费标准模糊，基础服务费从每月1万元到30万元不等，抽成比例跨度达3%至20% [3] 代运营公司评估体系 - 需从五个维度评估代运营公司：资质验证、团队能力、服务模式、合同条款、实地考察 [4] - 资质验证需查验官方认证并核查近3个月服务案例的GMV真实性 [4] - 团队能力要求配置抖音电商认证讲师、千川投放师、短视频编导等专业人才 [4] - 服务模式可选择纯佣金+GMV阶梯分成或基础服务费+利润分成 [4] - 合同条款需明确数据造假赔偿并设置阶段性考核节点，实地考察应查看直播间实时数据 [4] 杭州头部代运营公司解析 - 追马网：成立于2016年，提供全案一站式服务，经典案例为工业制造企业用0成本撬动5500万业绩 [5] - 霸首网：成立于2020年，主打创意内容+精准投放，案例显示连锁火锅品牌单月曝光超500万，客流提升35% [6] - 芃熠网络：成立于2019年，主打技术+内容+运营三位一体模式，案例显示医疗器械品牌播放量提升200%，咨询转化率提升50% [7] - 沪抖会：成立于2021年，专注本地生活领域，案例显示社区烘焙店单月到店顾客增长150% [8] - 浙抖会：成立于2022年，定位长三角区域一体化运营，拥有庞大达人资源网络 [9] 合作选择与避坑指南 - 避免唯GMV论，重点考察行业垂直经验、风险共担机制及长期价值创造能力 [10] - 建议试点合作，选择3家机构进行15天测试，通过播放量/粉丝成本和评论区意向客户转化率双指标筛选 [10] - 资金监管建议采用3331付款模式：30%预付款+30%阶段款+30%效果款+10%质保金 [10] - 要求代运营方开通抖音电商罗盘子账号以实现数据透明，并确保企业拥有账号知识产权 [10] 行业未来发展趋势 - 技术重构服务边界：AI将全面渗透选品、投流、客服等环节，智能混剪系统使单条视频制作成本降低至200元 [11] - 垂直深耕：从全品类运营转向细分赛道垄断，如宠物、银发经济等领域将诞生新巨头 [12] - 全域融合：代运营与天猫、拼多多、私域形成协同体系，具备跨平台资源整合能力的企业将主导市场 [13] - 未来主导市场的代运营企业需具备三大能力：数据中台建设、跨平台资源整合、供应链柔性响应 [14] - 建议合作周期设定为6至9个月，通过代运营带教模式实现企业自身能力迁移 [13]

财务表现 - FY2025公司收入270 1亿元 同比下滑6 6% 归母净利润12 86亿元 同比下滑41 9% [1] - 全财年派息率135% 过去六年累计派息率104 2% [1] - 下调FY2026-2027盈利预测 新增FY2028预测 预计归母净利润分别为13 2/15 9/18 5亿元 原预测为15 3/18 1亿元 [1] - 当前股价对应PE为13 4/11 1/9 5倍 [1] 业务运营 - FY2025主力品牌收入233 1亿元 占比86 3% 其他品牌收入35 0亿元 [1] - 零售收入下滑6 8% 批发收入下滑5 8% 直营线上收入增长双位数 占比提升至30-40%中段 FY2024为20-30%中段 [1] - 公司拥有500+抖音及微信视频号 10万+企业微信群 2300+小程序店铺 [1] - 通过本地生活等方式引流到店 实现全域融合 [1] 渠道策略 - FY2025门店数5020家 净关闭1124家 同比下降18 3% 线下同店客流下滑双位数 [2] - 新开门店以主力品牌主力店型及专业垂类品牌新市场布局为主 关闭低效店铺 [2] - 毛销售面积同比下滑12 4% 单店销售面积同比增长7 2% [2] 盈利能力 - FY2025毛利率38 4% 同比下降3 4个百分点 H1/H2分别下降3 6/2 9个百分点 [2] - 期间费用率33 1% 同比上升0 3个百分点 租金费用率下降1 3个百分点至12 2% 员工费用率10 2% [2] - 员工数下降7 4%至2 7万人 平均人效同比持平 [2] - OPM为5 9% 同比下降3 7个百分点 归母净利率4 8% 同比下降2 8个百分点 [2] 库存管理 - FY2025存货60亿元 同比下降4 5% 存货周转天数134 9天 同比下降1 2天 [2] - 库销比4~5月 环比略有改善 新品库存占比70-80% 同比略有下降 [2] - 净现金同比增长20%至37 6亿元 为归母净利润2 6倍 [2] 战略布局 - 公司以新合作模式加码跑步及户外赛道 Norda、Soar及Norrona等品牌有望提供广阔品类空间 [1] - 短期折扣有望随主力品牌新品占比提升改善 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告的核心观点 - FY2025公司持续高派息，加码跑步及户外赛道，虽行业促销、品牌去库存及新品订单谨慎致新品库存占比待优化，但公司全渠零售及库存管理措施有效，短期折扣有望改善，长期新品牌合作有潜力，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - FY2025公司收入270.1亿元（同比-6.6%），归母净利润12.86亿元（-41.9%），全财年派息率135%，过去六年累计派息率104.2% [5] - 预计FY2026 - 2028归母净利润分别为13.2/15.9/18.5亿元(原为15.3/18.1亿元)，当前股价对应PE为13.4/11.1/9.5倍 [5] - FY2024 - FY2028营业收入分别为289.33/270.13/263.59/283.63/302.74亿元，YOY分别为6.9%/-6.6%/-2.4%/7.6%/6.7% [8] - FY2024 - FY2028净利润分别为22.13/12.86/13.15/15.91/18.50亿元，YOY分别为20.5%/-41.9%/2.2%/21.0%/16.2% [8] 公司业务表现 - FY2025Q1 - Q4流水录得中单下降/低双下降/中单下降/中单下降，主力品牌收入233.1亿元（-6.1%），占比86.3%，其他品牌收入35.0亿元（-9.9%），零售/批发收入分别-6.8%/-5.8% [6] - 直营线上收入增长双位数，占比提至30 - 40%中段（FY2024为20 - 30%中段），多场景覆盖并引流到店实现全域融合 [6] - 截至FY2025门店数为5020家（净关1124家），同比下降18.3%，线下同店客流下滑双位数，新开与关店各有侧重，单店销售面积同比增加7.2% [6] 公司盈利与营运能力 - FY2025毛利率38.4%（-3.4pct），期间费用率为33.1%（+0.3pct），OPM为5.9%（-3.7pct），归母净利率为4.8%（-2.8pct） [7] - 截至FY2025存货为60亿元（-4.5%），存货周转天数134.9天（-1.2天），库销比4 - 5月，新品库存占比70 - 80%，净现金同比+20%至37.6亿元，为归母净利润2.6倍 [7]