报告公司投资评级 - 给予海博思创（688411.SH）“买入”评级 [11][13][143] 报告的核心观点 - 海博思创历经14年发展成国内储能龙头并拓展海外市场 国内储能商业模式改善、海外市场放量 公司基本面具高成长性 2025 - 2030年储能装机CAGR超30% 有望迎戴维斯双击 [3][8][143] 公司概况 - 公司2011年成立 创始团队有海外经验 近年剥离非储能业务 聚焦储能 产品覆盖多场景 2020 - 2024年储能业务快速增长 2024年储能收入占比99.0% 海外收入占比6.51% 盈利韧性强 [8] - 控股股东为张剑辉 实控人为张剑辉和徐锐夫妇 截至2025年一季度 实控人合计持股21.77% [23] - 管理层技术底蕴深厚 创始人等有海外高校背景和任职经历 为技术研发和海外市场开拓创造条件 [26] - 产品布局全 涵盖大储、工商储、户储产品 战略布局“储能 + X”模式 覆盖多能源和负荷端场景 还推出运维平台海博云 [27] - 2020 - 2024年营收复合增速117% 2024和2025Q1营收同比增18%、15% 归母净利润同比增12%、 - 41% 业务聚焦储能 2024年海外收入显著增长 [31][33] - 2020 - 2024年储能系统出货复合增速205% 2024年出货11.82GWh 同比增90% 但单价因成本和竞争下降 毛利率和费用管控稳健 2024 - 2025Q1毛利率18%以上 [37][40] 国内集成龙头，量利韧性或有低估 市场分歧 - 需求端 行业基数扩大、强配取消 市场担忧需求走向 盈利端 前期市场竞争使多数企业盈亏平衡或亏损 市场担忧公司盈利能力持续性 [44] 看好理由 - 需求增长有望验证 国内储能中标、装机及规划向好 政策推动商业模式优化 看好需求增长 [49] - 产业链格局向头部集中 需求向独立储能转型、技术要求提升 头部企业受益 盈利中枢企稳 [49] - 公司竞争优势凸显 有优质客户资源、成本管控和技术创新能力 量利韧性强 [51] 量的韧性 - 表观数据 2025年1 - 5月国内储能装机容量同比增57% 中标同比 + 191% 独立储能装机及中标占比上升 多省市发布电网侧独立储能项目名单 [52][54] - 底层逻辑 独立储能商业模式改善 收益多元化 国内政策推动装机由政策驱动转向经济性驱动 [57] - 竞争格局 独立储能占比上升 公司在电网侧独立储能优势大 份额有望提升 技术和资质门槛提高 公司经验和技术实力强 合作和合资公司赋能 拓展应用领域 [74][76][85] 利的韧性 - 行业盈利至底部 2024Q4以来电芯及系统价格降幅收窄 [89] - 公司盈利韧性 平均售价有望好于行业 2025年1 - 5月中标均价领先 独立储能占比升 物料成本和费用有优势 电池采购有返利 费用率低于可比公司 [92][95] 出海后起之秀，量利弹性空间广阔 量的弹性 - 全球储能需求潜力大 应对风光装机波动和电网稳定性需求 2024年进入光储平价时代 海外市场需求共振 [100] - 各地区情况 欧洲2024年大储装机同比增80% 2025年预计增86% 补贴支撑装机 澳洲市场因电力波动和火电退役将增长 2025年装机或上量 亚非拉的智利、印度等需求高速增长 中东及北非有大规模项目落地 2030年储能累计装机或超400GWh 美国需求刚性强 贸易和能源政策影响有限 [101][107][110] - 空间测算 短期2025年全球储能装机预计增40%以上 中期中国、美国储能装机已成规模 各地区配储比例和时长有提升空间 预计2030年全球储能装机1300 - 1400GWh 复合增速37 - 39% [118][122][127] - 竞争格局 海外头部集成商份额高 其余分散 中国企业有优势 公司已全球布局 获主要市场认证 2023年海外市场突破 多地订单和合作开花 欧洲有标杆项目并网 [130] 利的弹性 - 海外市场单价和盈利高于国内 2025年国内企业出口海外均价高于国内 预计北美、欧洲、中东和国内毛利率分别约35%以上、30%、20%和10%左右 [136] - 海外出货占比上升增厚单位盈利 假设国内和海外单位售价和净利润 敏感性分析显示海外出货占比升可增厚盈利 [142] 投资建议 - 预计公司2025年、2026年归母净利分别约8.4亿元、11.3亿元 对应PE分别约19倍、14倍 给予“买入”评级 [11][143]

财务表现 - FY2025公司收入270 1亿元 同比下滑6 6% 归母净利润12 86亿元 同比下滑41 9% [1] - 全财年派息率135% 过去六年累计派息率104 2% [1] - 下调FY2026-2027盈利预测 新增FY2028预测 预计归母净利润分别为13 2/15 9/18 5亿元 原预测为15 3/18 1亿元 [1] - 当前股价对应PE为13 4/11 1/9 5倍 [1] 业务运营 - FY2025主力品牌收入233 1亿元 占比86 3% 其他品牌收入35 0亿元 [1] - 零售收入下滑6 8% 批发收入下滑5 8% 直营线上收入增长双位数 占比提升至30-40%中段 FY2024为20-30%中段 [1] - 公司拥有500+抖音及微信视频号 10万+企业微信群 2300+小程序店铺 [1] - 通过本地生活等方式引流到店 实现全域融合 [1] 渠道策略 - FY2025门店数5020家 净关闭1124家 同比下降18 3% 线下同店客流下滑双位数 [2] - 新开门店以主力品牌主力店型及专业垂类品牌新市场布局为主 关闭低效店铺 [2] - 毛销售面积同比下滑12 4% 单店销售面积同比增长7 2% [2] 盈利能力 - FY2025毛利率38 4% 同比下降3 4个百分点 H1/H2分别下降3 6/2 9个百分点 [2] - 期间费用率33 1% 同比上升0 3个百分点 租金费用率下降1 3个百分点至12 2% 员工费用率10 2% [2] - 员工数下降7 4%至2 7万人 平均人效同比持平 [2] - OPM为5 9% 同比下降3 7个百分点 归母净利率4 8% 同比下降2 8个百分点 [2] 库存管理 - FY2025存货60亿元 同比下降4 5% 存货周转天数134 9天 同比下降1 2天 [2] - 库销比4~5月 环比略有改善 新品库存占比70-80% 同比略有下降 [2] - 净现金同比增长20%至37 6亿元 为归母净利润2 6倍 [2] 战略布局 - 公司以新合作模式加码跑步及户外赛道 Norda、Soar及Norrona等品牌有望提供广阔品类空间 [1] - 短期折扣有望随主力品牌新品占比提升改善 [1]

商贸零售/专业连锁Ⅱ 滔搏（06110.HK） 2025 年 05 月 23 日 《弱需求下经营负杠杆、折扣加深致 盈利预警，坚定高分红—港股公司信 息更新报告》-2024.9.11 投资评级：买入（维持） FY2025 全年派息率 135%，加码跑步及户外赛道 | 日期 | 2025/5/22 | | --- | --- | | 当前股价(港元) | 3.090 | | 一年最高最低(港元) | 5.820/2.110 | | 总市值(亿港元) | 191.62 | | 流通市值(亿港元) | 191.62 | | 总股本(亿股) | 62.01 | | 流通港股(亿股) | 62.01 | | 近 3 个月换手率(%) | 30.28 | ——港股公司信息更新报告 股价走势图 数据来源：聚源 -72% -48% -24% 0% 24% 48% 2024-05 2024-09 2025-01 滔搏 恒生指数 相关研究报告 《Q3 流水中单下降、折扣加深，静待 库存改善后轻装上阵 —港股公司信 息更新报告》-2024.12.17 《FY2025H1 折扣及负经营杠杆致利 润承压，控费能力优异—港股公司信 息更 ...

行业政策与市场趋势 - 商务部数据显示消费者申请数码产品购新补贴已达6486.6万件，手机、平板等产品首次被纳入国补范畴[3] - IDC预测2025年中国智能手机出货量将达2.89亿台，同比增长1.6%，实现连续两年正向增长[7] - 行业趋势受益于以旧换新政策持续深化和5G技术普及催生的换机需求[7] 公司战略与执行 - 公司在全国超600家门店同步启动多品类补贴服务，形成"四维让利"叠加效应[3] - 采用"上门购"服务新模式，已在多地开展超百场活动，多次单场销售超百台[4][7] - 实施"全域融合"战略，线下覆盖全国20省4直辖市，线上通过电商平台及直播渠道实现全场景触达[7] 市场表现与行业地位 - 公司手机零售销量实现大幅跃升，成为行业政策落地的标杆案例[1] - 获得国家部委与地方政府高度认可，商务部选定其门店开展3C国补调研[4] - 行业专家评价其线上线下融合渠道网络和数字化能力为企业高质量发展提供参考范本[9] 资源整合与竞争优势 - 凭借股东华发集团科技、城市、金融三大产业集群资源，将政策红利转化为市场爆发力[1] - 联动国家补贴、手机厂商、运营商及金融机构形成"四维让利"叠加效应[3] - 依托数字化中枢系统优化库存，联合京东、美团等打造"线上前置仓"网络[7]

公司参展主题与核心战略 - 公司参展主题为"AI新时代 智储新未来"，发布"智慧储能解决方案"，以"电网、人工智能、感知、芯片"四大技术基因为核心 [1] - 提出"储能+X"模式驱动多场景能源生态重构，目标为"让能源存储更简单，每一度电价值最大化" [1][5] - 全生命周期价值管理理念成为实现储能系统高效运维的关键路径，覆盖项目建设、运行维护、运营交易全流程闭环管控 [1] 产品与技术展示 - 展示8MWh交直流一体全液冷储能系统、储能变流器、液冷电池包、光储一体机等产品，覆盖差异化市场需求 [3] - 发布新一代系列化储能预制舱产品，包括HyperBlock M 3.2MWh、HyperBlock IV 8MWh、HyperBlock IV Plus 9.6MWh，支持1500V和2250V电压平台兼容 [7] - HyperBlock II Plus 1500V高压液冷储能系统获储能卓越产品奖TOP10，具备低LCOS、安全可靠、长寿命特点，推行标准化设计缩短交付周期 [18] AI技术与数字化应用 - AI技术全方位驱动储能系统革新，覆盖项目规划、设备设计、预测运维、智能调度及安全监控 [10] - 海博AI云平台通过物联网和边缘计算实现云边端无缝互联，将硬件设备转变为智能化资产运营服务 [10] - 基于AI全景因素测算模型，精准测算新能源与储能配置规模，提升新能源消纳比例并降低综合用电成本 [15][16] 多场景解决方案与市场布局 - "储能+X"模式覆盖风电、光伏、火电等多能源场景，延伸至充电、油田、矿山、数据中心等负荷端应用 [5][13] - 源网荷储一体化模式解决新能源消纳问题，70%以上场景可实现绿电直供，提升负荷绿电比例 [15] - 探索辅助服务、现货市场、中长期市场及绿电交易，强化商业场景价值挖掘 [13] 行业认可与项目成果 - 北京四元桥东坝河充储一体充电站项目获储能应用创新典范TOP10，单枪日充电量约320度，储能系统日充放循环功率支撑占比70%，峰谷套利占比30% [18] - 公司技术实力获两项行业大奖，体现产品创新力与市场认可度 [17][18]