核心观点 - 2026年1-2月内需表现超预期，其“预期差”大于外需，主要因化债与地产两大压力源出现缓释 [7][9] - 消费改善由春节假期偏长、国补政策接续及居民信心修复共同驱动，商品与服务消费均回升 [7][14] - 投资反弹源于化债“挤出效应”缓和及企业清账后现金流量表改善，反弹幅度为史上罕见 [7][17] - 地产投资虽明显反弹，但销售、新开工、竣工仍处低位，后续恢复存在不确定性 [8][29] - 工业生产回升受“春节错位”与“需求改善”共同影响，测算春节因素推升工业增加值增速0.7-0.8个百分点 [8][37] 消费表现 - 1-2月社会消费品零售总额累计同比增长2.8%，较2025年12月回升1.9个百分点，超出市场预期的2.4% [6][13] - 商品零售改善显著：限额以上商品零售同比增速上行4.5个百分点至2.5% [14] - 必需品消费受长假提振：烟酒类、粮油食品类同比增速分别大幅回升22.0和6.3个百分点至19.1%和10.2% [14] - 以旧换新政策效果显现：家电、家具类同比增速分别回升22.0和11.0个百分点 [14] - 服务消费积极修复：餐饮收入同比增速回升2.6个百分点至4.8%；服务零售额累计同比上行0.1个百分点至5.6% [7][14] 投资表现 - 1-2月固定资产投资累计同比增长1.8%，较2025年12月大幅回升16.9个百分点，远超市场预期的-2.7% [6][10][13] - 基建投资明显改善：狭义基建投资累计同比大幅回升22.2个百分点至10.8% [10][57] - 制造业投资回升：累计同比回升12.7个百分点至3.1%，其中金属制品、运输设备、通用设备等行业投资增速涨幅居前 [10][62] - 房地产开发投资降幅收窄：累计同比为-11.1%，较2025年12月回升24.7个百分点，好于市场预期的-20% [6][10][13] - 投资结构改善：设备购置投资增速上升2.8个百分点至11.5%，建安投资回升28.6个百分点至0.6% [17] 地产领域 - 销售端略有改善：商品房销售面积、销售金额累计同比分别为-13.5%和-20.2%，较前期分别回升2.1和3.4个百分点 [8][29] - 供给端融资改善：房企信用融资增速回升10.5个百分点至-16.2%，其中国内贷款、自筹资金均出现改善 [29] - 前端指标仍弱：新开工面积累计同比回落3.7个百分点至-23.1%，竣工面积累计同比回落9.6个百分点至-27.9% [29][68] - 当前投资反弹主要反映2023年一季度新开工项目的在建工程，后续投资恢复存在不确定性 [8][29] 工业生产 - 1-2月工业增加值累计同比增长6.3%，较2025年12月回升1.1个百分点，超出市场预期的5.2% [6][8][13] - 行业分化明显：受春节错位和消费改善影响的劳动密集型行业（如食品制造、酒饮料茶）生产反弹较大 [37] - 出口相关行业走强：运输设备、电气机械、计算机通信等行业生产明显改善，累计同比分别上行4.5、4.4、2.4个百分点 [37] - 投资相关行业回暖：非金属矿物、橡胶塑料等中间品与资本品生产改善，与投资修复有关 [37] - 服务业生产同步回升：服务业生产指数累计同比上行0.2个百分点至5.2% [10][47] 宏观背景与趋势 - 化债压力缓解是内需改善关键：特殊再融资债超发比例明显下降，企业集中清账政策改善民企现金流量表，企业活期存款增速冲高 [7][17][45] - 地产对消费的“挤出效应”与“收入效应”减弱：一线城市房价收入比已降至2015年前水平，居民就业与工资中地产链占比降至2010年水平 [9][45][46] - 就业市场基本稳定：1-2月城镇调查失业率平均为5.3%，较2025年12月小幅上行0.2个百分点 [83]

核心观点 - 2026年1-2月经济数据显示内需改善的“预期差”大于外需，成为今年经济的最大预期差 [4][40][90] - 内需走弱的两大压力——化债的“挤出效应”与房地产调整——在2026年得到缓释，推动了投资与消费的积极改善 [4][40][90] 消费 - 1-2月社会消费品零售总额累计同比增长2.8%，较2025年12月回升1.9个百分点，表现超预期 [1][7][9] - 春节假期较长带动必需品消费，烟酒类、粮油食品类零售额同比分别大幅回升22.0和6.3个百分点至19.1%和10.2% [10] - 新一轮以旧换新政策资金下达，带动家电、家具零售额同比分别回升22.0和11.0个百分点，但汽车、通讯器材未同步回暖 [2][10] - 服务消费积极修复，餐饮收入同比增速回升2.6个百分点至4.8%，服务零售额累计同比上行0.1个百分点至5.6% [2][10] - 商品零售累计同比回升1.8个百分点至2.5%，餐饮收入累计同比回升2.6个百分点至4.8% [68] 投资 - 1-2月固定资产投资累计同比大幅回升16.9个百分点至1.8%，反弹幅度为史上罕见 [2][7][13] - 化债“挤出效应”缓和及企业清账政策改善民企现金流量表，共同推动投资反弹，企业活期存款增速明显冲高 [2][13][20] - 狭义基建投资累计同比大幅上行22.2个百分点至10.8% [7][52] - 制造业投资累计同比回升12.7个百分点至3.1%，其中金属制品、运输设备、通用设备等行业投资增速涨幅显著 [7][13][57] - 服务业投资累计同比回升20.9个百分点至-0.6% [13] - 从投资类型看，设备购置投资增速上升2.8个百分点至11.5%，建安投资回升28.6个百分点至0.6% [13] 房地产 - 房地产开发投资累计同比降幅收窄24.7个百分点至-11.1%，改善明显 [7][13][63] - 商品房销售面积累计同比降幅收窄2.1个百分点至-13.5%，销售金额累计同比降幅收窄3.4个百分点至-20.2% [3][24] - 供给端，房企信用融资增速回升10.5个百分点至-16.2%，其中国内贷款、自筹资金均出现改善 [24] - 但新开工面积累计同比回落3.7个百分点至-23.1%，竣工面积累计同比回落9.6个百分点至-27.9%，仍处于低位 [24][63] - 当前地产投资对应的主要是2023年一季度的新开工项目，前期新开工降幅收窄有助于当前投资降幅修复 [3][24] 生产 - 1-2月工业增加值累计同比上升1.1个百分点至6.3%，表现超预期 [1][5][9] - 受“春节错位”因素影响，测算推升工业增加值增速约0.7-0.8个百分点 [3][32] - 劳动密集型行业生产反弹明显，食品制造业、酒饮料茶、农副食品加工业增加值累计同比分别较2025年12月上行5.1、4.8、2.9个百分点 [32] - 受出口走强与投资修复拉动，运输设备、电气机械、计算机通信、非金属矿物等行业生产也明显改善 [3][32] - 服务业生产指数累计同比上行0.2个百分点至5.2% [5][42] 就业 - 1-2月城镇调查失业率平均为5.3%，较2025年12月上行0.2个百分点 [78]