核心观点 - 礼来公司的替尔泊肽以365.07亿美元的年销售额成为2025年全球“药王”，同比增长122%，并有望多年蝉联，标志着GLP-1类药物在全球药物市场占据主导地位 [1] - 减重领域已成为跨国制药公司的核心战略要地，大额授权合作与并购频繁，2026年行业催化事件密集，未来市场增长潜力巨大 [1][3] - 行业未来投资机会将向口服小分子、超长效GLP-1、小核酸等新方向拓展，相关授权合作持续进行 [1][4] 2025年药物销售格局 - 礼来替尔泊肽2025年销售额达365.07亿美元，同比增长122%，成为全球销售第一的药物 [1] - 诺和诺德司美格鲁肽2025年销售额约346.06亿美元，同比增长18%，位列全球第二 [1] - 默沙东帕博利珠单抗2025年销售额为317亿美元，同比增长7%，为2023年与2024年的前“药王” [1] 行业未来展望与预测 - 据Evaluate预测，到2030年，全球销售额前十的药物中约半数将为GLP-1类药物 [1][2] - Cagrisema、Orforglipron、瑞他鲁肽、Amycretin和MariTide等被视为最具销售潜力的在研管线 [2] - 辉瑞预计到2030年，减重药物市场规模将达到1500亿美元 [3] 主要跨国药企战略布局 - **礼来**：预计Orforglipron于2026年第二季度获批，瑞他鲁肽将继续读出数据，Eloralintide和Brenipatide将于2026年开启III期临床 [3] - **诺和诺德**：推出口服版Wegovy，CagriSema预计2026年内获批，并将继续寻找与当前管线互补的资产进行授权合作 [3] - **辉瑞**：计划在2026年启动10项超长效GLP-1药物的III期临床研究 [3] - **罗氏**：目标成为减重领域前三的参与者，2026年将读出5款减重药物的II期临床数据 [3] 近期授权合作与交易动态 - 2025年12月30日，硕迪生物与罗氏达成协议，授权罗氏使用特定口服GLP-1激动剂专利，预付款达1亿美元 [4] - 2026年1月30日，石药集团与阿斯利康签订战略研发合作与授权协议，阿斯利康获得8个临床前项目及技术平台权利，预付款12亿美元，协议总金额高达185亿美元 [4] 新兴技术方向与投资机会 - 口服小分子、超长效GLP-1等是跨国药企布局相对有限的领域，存在未来合作机会 [4] - 小核酸技术在减脂保肌方面取得突破，成为新的研发方向 [4] - 报告提及的相关投资标的包括歌礼制药-B、恒瑞医药、众生药业、悦康药业、石药集团、阳光诺和等公司 [4]

行业投资评级 - 看好（维持）[5] 核心观点 - 替尔泊肽加冕新“药王”，2025年全球销售额达365.07亿美元，同比增长122%，超越帕博利珠单抗（317亿美元，+7%）和司美格鲁肽（约346.06亿美元，+18%）[9] - 减重药物市场前景广阔，据Evaluate预测，到2030年全球销售额前十药物中约半数为GLP-1类药物[9] - 跨国制药企业（MNC）已将减重视为核心战略要地，预计2030年减重市场达1500亿美元，2026年行业催化密集[9] - 减重领域大额BD（业务发展）和并购频现，例如石药集团与阿斯利康的合作预付款达12亿美元，总金额高达185亿美元[9] - 除GLP-1类药物外，口服小分子、超长效GLP-1、小核酸等新方向仍有BD机会，小核酸药物在减脂保肌方面取得突破[9] 相关目录总结 行业动态与市场格局 - 替尔泊肽成为2025年全球“药王”，销售额为365.07亿美元，同比增长122%[9] - 前“药王”帕博利珠单抗2025年销售额为317亿美元，同比增长7%[9] - 诺和诺德司美格鲁肽2025年销售额约346.06亿美元，同比增长18%，位列第二[9] - Cagrisema、Orforglipron、瑞他鲁肽、Amycretin和MariTide等被视为最具销售潜力的在研管线[9] 主要跨国药企战略与管线进展 - **礼来**：预计Orforglipron于2026年第二季度获批，瑞他鲁肽将继续读出数据，Eloralintide和Brenipatide将于2026年开启III期临床[9] - **诺和诺德**：推出口服版Wegovy，CagriSema预计2026年内获批，将继续寻找与当前管线互补的BD资产[9] - **辉瑞**：预计2030年减重市场达1500亿美元，2026年将启动10项超长效GLP-1的III期研究[9] - **罗氏**：力争成为减重市场前三的玩家，2026年将读出5款减重药物的II期数据[9] 业务发展与合作动态 - 2025年12月30日，硕迪生物与罗氏达成协议，授权罗氏使用特定口服GLP-1激动剂专利，预付款达1亿美元[9] - 2026年1月30日，石药集团与阿斯利康签订战略研发合作与授权协议，阿斯利康获得8个临床前项目及技术平台权利，预付款12亿美元，总金额高达185亿美元[9] - 口服小分子、超长效GLP-1等为MNC布局相对有限的领域，未来需求有望提升BD机会[9] 相关投资标的 - 报告提及的相关公司包括：歌礼制药-B（01672，买入）、恒瑞医药（600276，买入）、众生药业（002317，买入）、悦康药业（688658，买入）、石药集团（01093，未评级）、阳光诺和（688621，买入）等[9]

减重药物领域的研究进展与明星药物 - 司美格鲁肽作为GLP-1R激动剂，通过刺激胰岛素分泌、调节代谢和抑制食欲实现显著减重，掀起全球减重药物革命 [5] - 肠促胰岛素激素家族是抗肥胖的宝库，除GLP-1R外，GIPR也成为研究热点，双靶点药物替尔泊肽可同时激动GIPR和GLP-1R [5] GIPR靶点的矛盾现象与机制突破 - 研究发现GIPR靶点存在矛盾现象：无论是激活还是抑制它，都能达到减重效果，但中间机制一直成谜 [5] - 《自然·代谢》最新研究揭示，GIPR激动剂与拮抗剂的作用机制完全不同：激动剂主要作用于GABA能神经元，而拮抗剂则完全依赖GLP-1R信号转导，二者在中枢激活的神经元群截然不同 [5] - 同期研究开发的GIPR-Ab/GLP-1肽抗体偶联药物，只有在大脑同时存在GIPR和GLP-1R时才能充分发挥抗肥胖效果，验证了上述发现 [6] GIPR激动与拮抗的机制细节与药物开发 - 长效GIPR激动剂本身能抑制食欲、促进减重，其作用通路与GLP-1R激动剂不重叠，两者联合使用效果超过简单相加 [8] - GIPR拮抗剂同样能在实验动物中实现降食欲、减重效果，且与GLP-1R激动剂联用效果更佳；进入2期临床的新药AMG133正是一款能同时激动GLP-1R和拮抗GIPR的双特异性杂交抗体 [8] - 机制研究显示，敲除小鼠全身GIPR后，激动剂和拮抗剂的减重作用均消失；但仅敲除中枢GABA能神经元上的GIPR时，只有激动剂失效；敲除GLP-1R后，GIPR拮抗剂的减重作用消失，证明其通路依赖于GLP-1R信号 [8] 转录组学证据与未来展望 - 单核RNA测序分析近30万个细胞显示，GIPR拮抗和激动在大脑中诱发的转录反应几乎完全相反 [11] - 在脑干背侧迷走神经复合体中，GIPR拮抗剂引起的转录反应与GLP-1R激动剂高度相似，均调控突触形成和神经可塑性相关基因表达 [11] - AMG133（GIPR-Ab/GLP-1肽-抗体偶联物）能阻断GIPR并激活GLP-1R，在多种动物模型和人体中均表现出有效且耐受性良好的减重效果，主要分布于脑室周围器官，需要中枢同时存在GIPR和GLP-1R才能充分发挥作用 [11] - 对GIPR和GLP-1R作用机制的深入理解，将为开发更精准、更有效的减重疗法开辟全新道路 [11]

行业分析：减重药物市场 - 全球超重或肥胖患病率迅速攀升，预计至2030年将影响全球近30亿人 [2] - 当前主流GLP-1减重药物存在临床使用率低、依从性差、停药后体重反弹及瘦体重流失等突出问题 [2] - 行业破局方向包括口服制剂、超长效制剂以及减脂保肌药物，这些方向有望提升药物的可及性、安全性、方便性和依从性 [2] 公司核心管线：ASC30（口服小分子GLP-1） - ASC30是口服小分子GLP-1受体激动剂，其开发进度处于全球第二梯队，仅次于礼来的Orforglipron [3] - 相较于礼来的Orforglipron，ASC30的激动活性更强，体内暴露量更高 [3] - 美国I期和II期临床试验数据显示，ASC30的减重数据为同类最优，且安全性优势突出 [3] - 分子专利已获美国授权，结合优异的临床数据，被认为具有较大的对外授权（BD）潜力 [3] - 公司基于超长效平台（ULAP）开发的ASC30皮下注射剂型表观半衰期分别长达46天和75天，远超其他超长效GLP-1药物，同时安全性占优 [3] 公司核心管线：ASC47（减脂保肌药物） - ASC47是靶向THRβ的减脂保肌激动剂，是该靶点类型中唯一的在研药物 [4] - I期临床结果显示，ASC47联用司美格鲁肽相较于司美格鲁肽单药，能显著提升减重效果，且胃肠道不良反应发生率更低，同时能改善血脂 [4] - 对比进度最快的同类药物礼来Bimagrumab（联用司美格鲁肽可减少瘦体重流失但存在肌肉痉挛安全问题），ASC47有望成为安全性更佳的减脂保肌药物 [4] 公司研发管线拓展 - 自2025年10月以来，公司密集推进4条新管线进入临床，包括口服三靶点多肽、每月一次皮下注射的双靶点激动剂、胰淀素受体激动剂及二者组成的复方制剂，以此补全主流靶点 [4] - 这些新分子在临床前研究中减重效果优于全球领先管线，且给药方式或频率差异突出，初步临床数据预计在2026年底读出 [4] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年每股收益分别为-0.32元、-0.35元、-0.38元 [1] - 基于自由现金流绝对估值法，预测公司合理市值为183.66亿港元，对应目标价为18.38港元，首次给予“买入”评级 [1]

文章核心观点 - 诺和诺德的口服司美格鲁肽片剂（25mg）减重适应症获美国FDA批准，成为全球首个GLP-1类口服减重药，但其在国内尚未获批上市，且存在非正规渠道使用现象 [3][6] - 口服司美格鲁肽的减重效果与剂量高度相关，获批的25mg规格与之前用于糖尿病的低剂量片剂（最高14mg）有显著差异，这是部分使用者感觉效果不佳的原因 [5][6] - 口服司美格鲁肽有严格的服用限制，擅自加倍剂量不仅无法线性增加药效，还可能带来叠加的副作用，其吸收机制存在物理化学极限 [8][9] - 行业竞争格局正在演变，礼来在研的口服小分子减重药Orforglipron在服用便利性上取得技术突破，诺和诺德自身也在推进下一代口服疗法amycretin的研发 [10] 产品获批与市场现状 - 诺和诺德的口服司美格鲁肽片剂（25mg）减重适应症于2025年12月22日正式获得美国FDA批准 [3][6] - 该口服药物目前尚未在中国获批上市，国内社交媒体上存在通过非正规渠道（如从中国香港购买日本进口产品）获取并讨论使用的现象 [3][5] - 用于2型糖尿病治疗的口服司美格鲁肽片剂“诺和忻”（规格为3mg、7mg、14mg）已于2024年在中国获批上市 [6] 剂量、疗效与临床数据 - 获批用于减重的口服司美格鲁肽片剂规格为25mg，而此前厂家从未生产过此规格，非正规渠道使用者最大剂量仅能达到14mg [6] - 根据诺和诺德在《新英格兰医学杂志》上发表的三期临床数据，每日一次口服25mg司美格鲁肽片，在服药64周时帮助患者实现了16.6%的平均体重降幅，34.4%的患者实现了20%及以上的体重降幅，效果与注射液相当 [7] - 口服肽类药物生物利用率很低（小于1%），要达到司美格鲁肽注射液2.4mg的减重效果，需要高达50mg剂量的口服片剂 [8] 用药规范与风险 - 口服司美格鲁肽需严格遵循剂量递增方案：起始1.5mg/天（第1-31天），增至4mg/天（第31-60天），再增至9mg/天（第61-90天），维持剂量为25mg/天 [6] - 药物需空腹用少量水吞服，服药后至少等待30分钟才能进食、饮水或服用其他药物 [10] - 严禁超量服用（如一次吞服两片），多余的药物无法被有效吸收，但胃肠道的刺激副作用（如恶心、呕吐、腹泻）会显著叠加，甚至可能危及生命 [8][9] 行业竞争与研发动态 - 礼来在研的口服小分子减重药Orforglipron为化药，生物利用率高，无饮食饮水限制，预计2026年将在国内申报上市 [10] - 诺和诺德已在中国申报下一代口服减重新药amycretin片的临床试验，该药是口服GLP-1与胰淀素受体的长效共激动剂 [10] - 公开信息平台未见口服司美格鲁肽减重药在国内的临床注册进展，诺和诺德也未明确其在中国的临床和商业化路径，25mg片剂将在美国生产 [10] 减重治疗的基础原则 - 不同个体使用减重疗法的效果差异较大，但无论采用何种方式，生活方式干预是基础，国内外指南均建议进行综合且长期的干预 [11] - 生活方式干预有助于增强、维持并巩固减重效果，并维持良好的基础代谢率和肌肉含量 [11]

诺和诺德CagriSema新药上市申请 - 诺和诺德已向美国食品药品监督管理局递交CagriSema的新药上市申请，旨在用于伴有至少一种体重相关并发症的肥胖或超重成人，计划与饮食及运动干预联合使用，目标为实现显著减重并提高长期体重维持可能性 [6] 产品特性与行业地位 - CagriSema采用固定剂量联合设计，由2.4毫克长效胰淀素类似物cagrilintide与2.4毫克司美格鲁肽组成，给药方式为每周一次皮下注射 [6] - 若获批，该药将成为全球首个将GLP-1受体激动剂与胰淀素类似物整合于同一注射方案中的减重疗法，被视为对现有单一GLP-1治疗路径的重要拓展 [6] 关键临床数据 - 依据三期临床研究REDEFINE 1和REDEFINE 2，在REDEFINE 1中，无论患者是否坚持用药，CagriSema治疗组在第68周平均体重降幅达20.4%，而对照组仅为3.0% [6] - 在假设所有受试者持续治疗的分析情景下，CagriSema组第68周体重平均下降22.7%，对照组仅下降2.3% [8] - 治疗组中接近92%的患者体重下降幅度不低于5%，而对照组仅约三成 [8] 临床价值与市场影响 - 临床数据凸显了双机制联合方案在提升减重幅度和稳定性方面的潜力，反映了胰淀素与GLP-1通路协同作用的临床价值 [8] - 在减重药物竞争升温的背景下，诺和诺德正试图通过技术组合创新进一步拉开与竞争对手的差距 [8] - 若获批上市，CagriSema不仅可能重塑减重治疗的临床选择，也有望对现有GLP-1药物的市场结构产生实质性影响 [8] GLP-1药物作用机制 - 胰高糖素样肽-1(GLP-1)是一种主要由肠道L细胞产生的肠促胰素激素 [16] - GLP-1受体激动剂通过激活GLP-1受体，以葡萄糖浓度依赖的方式增强胰岛素分泌、抑制胰高糖素分泌、延缓胃排空，并通过中枢性食欲抑制减少进食量，从而达到降低血糖和减肥等作用 [16]

公司股价表现 - 周二诺和诺德股价逆市上涨超过29% 报463美元 [1] 核心药物研究成果 - 下一代减重与糖尿病候选药物amycretin在研究中展现显著疗效 有效降低患者血糖并实现明显体重下降 [1] - 患者每周注射一次amycretin 36周内体重平均下降幅度高达145% [1] - 患者以口服方式每日一次服用amycretin 体重平均下降101% [1] - 该成果是公司在下一代代谢类药物布局中的关键成果 [1] 行业竞争分析 - 分析师指出amycretin的减重效果优于礼来旗下的Zepbound以及次世代口服药orforglipron [1] - 由于试验设计不同 两者难以直接比较 [1] - 诺和诺德试验中的受试者整体更重 体重较高者在初期更容易出现较大幅度减重 [1]

公司股价表现 - 周二诺和诺德股价逆市上涨超过2.9% 报46.3美元 [1] 核心产品进展 - 下一代减重与糖尿病候选药物amycretin在最新研究中展现显著疗效 有效降低患者血糖并实现明显体重下降 [1] - 每周注射一次amycretin 36周内患者体重平均下降幅度高达14.5% [1] - 每日一次口服amycretin 患者体重平均下降10.1% [1] - 该成果是公司在下一代代谢类药物布局中的关键成果 [1] 行业竞争分析 - 分析师认为amycretin的减重效果优于礼来旗下的Zepbound以及次世代口服药orforglipron [1] - 由于试验设计不同 两者难以直接比较 [1] - 诺和诺德试验中的受试者整体更重 体重较高者在初期更容易出现较大幅度减重 [1]

司美格鲁肽市场动态 - 司美格鲁肽已在中国正式上市 并广泛进入医疗机构 [2] - 减重门诊和内分泌门诊的咨询量因司美格鲁肽上市而逐渐增加 [2] 药物使用规范与市场教育 - 诺和盈等减重药物有严格的适应症 需在正规医疗机构进行专业评估和诊断 [2] - 减重药物的使用需要规范化管理 单靠药物很难实现有效减重 [2] - 生活方式的改变对减重效果至关重要 用药也需调整饮食 [2] - 减重药物应在有专业资质的医生指导下使用 确保其合理且有效 [2] 用药期间的饮食管理建议 - 服用司美格鲁肽期间需保持膳食营养均衡 减少精制碳水化合物和含糖饮料摄入 [4] - 食盐摄入量最好控制在每日5克以内 [4] - 晚餐应避免油腻和甜食 选择清淡易消化的食物以避免胃肠不适 [4] 应避免的食物类别 - 高脂肪食物如油炸食品和重油菜肴可能引发胃肠不适 [5] - 含大量反式脂肪和饱和脂肪的食物会加重胃肠不适并影响药效 [5] - 高糖食品可能与药物效果冲突 导致糖尿病患者血糖剧烈波动 [5] - 高钠食物会提高血压 增加2型糖尿病患者心脏病风险 [7] - 精制碳水化合物易导致血糖升高 建议选择天然碳水化合物 [7] - 高糖淀粉类蔬菜可能引起血糖波动 推荐选择低糖蔬菜 [7] - 酒精可能加重消化不良并增加低血糖风险 建议减少或避免饮用 [8] GLP-1行业生态 - GLP-1俱乐部覆盖数百位专业人士 构建了围绕GLP-1产业链上下游的专家库 [11] - 行业专家库覆盖多个板块 是业内顶尖专业人士获取行业真知灼见的首要选择 [11] GLP-1药物产品列表 - 中国市场GLP-1类药物包括司美格鲁肽 依苏帕格鲁肽α 替尔泊肽 贝那鲁肽等 [15]

诺和诺德创新药物Amycretin临床试验成果 - 全球糖尿病治疗领军企业诺和诺德宣布其创新药物amycretin的临床试验成果在ADA科学年会上揭晓 两项评估皮下注射与口服给药在超重或肥胖人群中的安全性、耐受性及减重效果的完整研究结果登上《柳叶刀》期刊 [6] - Amycretin作为一种突破性单分子药物 同时激活GLP-1和胰淀素两种受体 开创减重药物新机制 [6] 皮下注射Amycretin临床数据 - 每周一次皮下注射所有剂量组均实现显著优于安慰剂的体重降低效果 治疗周期结束时（20-36周）所有剂量组体重下降曲线未出现平台期 表明延长治疗时间可能带来进一步减重效益 [7] - 60mg剂量组36周后体重较基线平均变化为-24.3% 安慰剂组为-1.1% 20mg剂量组36周后体重变化为-22.0% 安慰剂组为1.9% 5mg剂量组28周后体重变化为-16.2% 安慰剂组为2.3% 1.25mg剂量组20周后体重变化为-9.7% 安慰剂组为2.0% [7] - 皮下注射展现出优异耐受性 安全特征与现有GLP-1和胰淀素受体激动剂类药物高度一致 不良反应呈剂量依赖性增长 主要集中在胃肠道系统 绝大多数为轻中度且自行缓解 [7] 口服Amycretin临床数据 - 每日一次服用最高50mg剂量12周后实现10.4%平均体重降幅 每日两次服用最高50mg剂量12周后实现13.1%平均体重降幅 安慰剂组仅为1.2% 两个治疗组在12周研究期内均未出现明显减重平台期现象 [8] - 口服在所有测试剂量下均表现良好安全性特征和耐受性 不良反应完全符合GLP-1和胰淀素受体作用机制预期特点 所有不良事件均呈剂量相关性 程度为轻至中度 主要表现为胃肠道症状 未发现任何新的安全性信号 [8] 药物开发进展与战略意义 - Amycretin是长效单分子制剂 能同时激活GLP-1和胰淀素受体 通过不同生理通路在食欲调控方面产生协同效应 为超重或肥胖成人及2型糖尿病患者提供高效便捷治疗选择 [9] - 公司正加速推进皮下注射与口服剂型的3期临床试验计划 全面评估其作为下一代体重管理解决方案的临床应用潜力 [9]