大国实力比较模型 - 达利欧的大国竞争模型包含8个关键指标：教育、世界市场竞争力、经济产出、世界贸易份额、金融实力、创新能力与技术、储备货币实力、军事力量 [6] - 2023年全球知识产权申请数据显示中国以69610件位列第一，远超美国的55678件和日本的48879件 [6][17] - 中国在8项指标中有7项处于上升通道，仅资本市场规模因股市疲软出现下滑 [13] 中美经济体制对比 - 现代经济体制普遍采用"国家干预下的市场经济"，包含中央银行制度、大财政、产业政策、转移支付四大要素 [9] - 美国实际执行着与中国相似的经济干预政策，包括利率调控、产业补贴（如新能源）和商业限制（如芯片出口管制） [9] - 当前中美体制差异主要体现在政策周期位置而非本质区别，历史偏见容易导致误判 [9] 世界旧秩序困境 - 旧秩序以美国为核心，形成"制造国贸易顺差-资本回流美国"的循环，但美国财政赤字与贸易逆差形成恶性循环 [21][24] - 美国社会贫富分化催生政治反扑，特朗普政策加速旧秩序瓦解，导致美元份额下降和国际孤立 [24][26] - 旧秩序下美国国债融资成本已难以承受，利率上升加剧财政赤字压力 [24] 新秩序构建框架 - 新秩序需纳入东南亚/非洲/拉美等新兴市场，通过工业化创造增量需求 [31] - 核心国家需完成三阶段动作：输出资本建设基建→输出产能技术→开放本国市场 [32][33][34] - 中国具备三项关键优势：全球最低融资成本（人民币利率）、最强基建能力（如中交建海外订单占比20%）、政治稳定性 [39][40][41] 中国资产价格展望 - 当前全国二手房价格下跌超20%，接近居民按揭贷款平均首付比例30%的警戒线 [53] - 政策工具箱包含住房储备基金（预估租金回报2.2%高于1.5%融资成本）、专项债收储等工具 [55] - 若成功逆转资产价格趋势，可能触发全球资本从美股（占跨境储蓄50%）向中国市场的再平衡 [67][68] 企业盈利周期 - 中国企业盈利处于周期性底部，与美国处于周期高位形成反差 [72] - 新秩序下中国企业将获得全球市场份额扩张、投融资需求增长、海外投资回报三重驱动 [72] - 实现内需复苏后可能迎来"量（市场份额）价（估值）齐升"的戴维斯双击 [73]

市场表现与投资策略 - 今年以来市场表现显著弱于预期，半夏宏观对冲基金净值下跌幅度大于沪深300但小于中证500，自去年年中高点以来最大回撤达25% [1] - 公司认为二十年一遇的牛市仍会到来，但可能需要多等待若干个月或几个季度的底部震荡分化 [2] - 投资策略出现偏差主要由于对中短期政策响应机制理解不够深刻，忽略了政策因素作为扰动变量的影响 [3][4] 政策分析与市场影响 - 去年三季度转向乐观是基于政策持续转向的趋势，包括7月28日政治局会议明确加强逆周期调节和政策储备 [5][6] - 地方债务问题得到缓解，央行设立应急流动性金融工具并推出1.5万亿特殊再融资债，重点区域城投利率从7%下降到3%多 [7][8][9] - 财政刺激力度加大，去年8月起12个月滚动财政赤字回升，10月24日人大常委会审议通过将2023年财政赤字率由3%提高到3.8% [10][11] 地产行业政策与市场反应 - 地产政策包括城中村改造指导意见、10万亿总投资项目入库、1万亿政策性金融支持计划等 [12] - 预期地产销售将在2024年初回升，但实际政策落地力度和执行速度显著低于预期 [13][14] - PSL第一批3500亿大部分未落到项目上，租赁住房贷款仅选8个城市试点共1000亿额度，导致1月地产销售进一步下滑 [20][21][22] 经济指标与市场分歧 - 管理层更看重实际增长指标如工业产出和实际GDP，而市场更关注名义增速（含价格因素） [23][25] - 过去一年名义增速和实际增量走势完全背离，这种分裂短期内难以逆转 [26] - 决策层认为数量指标已超计划完成，因此政策节奏回摆，而市场期望的政策落空 [28] 投资组合调整 - 去年底组合包括进攻性地产股、大盘宽基指数和防守性高股息类 [32] - 已平仓止损地产股和地产链持仓，等待地产销售回升信号 [32] - 当前持仓以大盘宽基指数和高股息类为主，高股息类PB仅0.6，PE仅5.5倍，分红收益率6.5% [33] 长期经济展望 - 中国城镇化率相当于1965年日本，人均GDP相当于1983年日本，居民杠杆相当于1986年日本，仍有上行空间 [45] - 中国住宅新开工比高点已下滑60%，更接近美国而非日本的地产调整模式 [45][48] - 中国制造业持续升级，出口份额维持全球第一并持续提升，经常项目顺差保持高位 [44] 历史比较与制度分析 - 1950年美国与当前中国有相似之处，包括经济增速下台阶、国际竞争受挫、股市低估值等 [37][39] - 当代经济体制多为国家干预下的市场经济，各国差异主要在政策幅度而非本质 [43] - 中国基础设施完善、企业家勤奋好学，在新能源汽车等新兴产业优势明显 [44]