投资评级 - 报告对索菲亚（002572.SZ）维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年第三季度归母净利润同比转正，增长1.4%，但前三季度整体营收和利润仍呈下滑态势，营收同比-8.5%，归母净利润同比-26.0% [4] - 在宏观环境及房地产调整的背景下，公司收入端承压，但通过原材料成本降低和组织效能提升，第三季度毛利率逆势提高至36.8%，同比增加1.0个百分点 [4][6] - 公司持续推进“多品牌、全渠道、全品类”战略，并加速海外市场布局，作为行业龙头具备成本、战略和资本优势，有望在激烈竞争中扩张份额 [7] - 基于当前行业环境，报告下调了公司2025-2027年的盈利预测，归母净利润预测分别下调至10.7亿元、12.1亿元、13.5亿元 [7] 财务业绩表现 - **营收表现**：2025年前三季度实现营收70.1亿元，同比-8.5%；分季度看，1Q/2Q/3Q营收分别为20.4亿/25.1亿/24.6亿元，同比变化为-3.5%/-10.8%/-9.9% [4] - **利润表现**：2025年前三季度实现归母净利润6.8亿元，同比-26.0%；分季度看，1Q/2Q/3Q归母净利润分别为0.1亿/3.1亿/3.6亿元，同比变化为-92.7%/-23.0%/+1.4% [4] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为35.2%，同比-0.6个百分点；但第三季度单季毛利率为36.8%，同比+1.0个百分点 [6] - **费用情况**：2025年前三季度期间费用率为20.7%，同比+0.5个百分点；第三季度单季期间费用率为19.7%，同比+0.7个百分点 [6] 分品牌与渠道运营 - **索菲亚主品牌**：2025年前三季度实现营收63.5亿元，同比-7.8%；工厂端客单价为2.3万元，同比-4.9% [5] - **米兰纳品牌**：2025年前三季度实现营收3.0亿元，同比-18.4%；工厂端客单价为1.8万元，同比+19.9% [5] - **司米品牌**：正处于向整家门店转型阶段，目前拥有经销商132位、专卖店134家 [5] - **华鹤品牌**：2025年前三季度实现营收0.8亿元，拥有经销商222位、专卖店270家 [5] - **整装渠道**：2025年前三季度实现营收13.9亿元，同比-14.1%；集成整装事业部合作装企283个，零售整装业务合作装企2473个 [6] - **大宗业务**：持续优化客户结构，与国内多个Top100地产客户建立战略合作 [6] - **海外市场**：已拥有29家海外经销商，覆盖23个国家，合作约132个工程项目 [6] 未来盈利预测与估值 - **盈利预测**：预测2025-2027年归母净利润分别为10.7亿元、12.1亿元、13.5亿元，对应EPS分别为1.11元、1.25元、1.40元 [7][9] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年PE分别为11倍、10倍、9倍 [7] - **营收预测**：预测2025-2027年营业收入分别为97.11亿元、104.31亿元、114.22亿元，增长率分别为-7.47%、7.42%、9.50% [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 考虑国内地产销售疲软、行业竞争压力大，下调2025 - 2026年营收和归母净利润预测，新增2027年营收和归母净利润预测，2025 - 2027年对应EPS分别为1.45/1.66/1.88元，当前股价对应PE分别为11/9/8倍；公司推进“多品牌、全品类、全渠道”大家居战略布局，作为家居龙头企业，有望在供给出清环境中抢占市场份额，维持“买入”评级[9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本9.63亿股，总市值148.50亿元，一年最低/最高股价为12.36/20.70元，近3月换手率73.09% [1] 收益表现 - 1M、3M、1Y相对收益分别为 - 2.07、 - 1.33、 - 10.69，绝对收益分别为 - 4.95、 - 1.85、 - 5.95 [4] 事件 - 2024全年公司实现营收104.9亿元，同比 - 10.0%，归母净利润13.7亿元，同比 + 8.7%；4Q2024实现营收28.4亿元，同比 - 18.1%，归母净利润4.5亿元，同比 + 45.5%；1Q2025实现营收20.4亿元，同比 - 3.5%，归母净利润1210万元，同比 - 92.7%，扣非归母净利润1.5亿元，同比 - 3.2% [5] 点评 - 内销受宏观影响收入下滑，出口业务快速起量：2024年衣柜业务营收83.3亿元，同比 - 11.5%；橱柜业务营收12.5亿元，同比 + 0.7%；木门业务营收5.4亿元，同比 - 7.6%；索菲亚主品牌营收94.5亿元，同比 - 10.5%，工厂端客单价2.3万元，同比 + 19.1%；米兰纳营收5.1亿元，同比 + 8.1%，工厂端客单价1.5万元，同比 + 8.7%；司米品牌有经销商156位、专卖店161家，全品类整家门店150家；华鹤品牌有经销商264位、专卖店279家，营收1.66亿元；经销商渠道营收85.2亿元，同比 - 11.5%；直营渠道营收3.6亿元，同比 + 14.0%；大宗渠道营收13.2亿元，同比 - 8.9%；整装渠道营收22.2亿元，同比 + 16.2%，截至2024年末，集成整装事业部合作装企280个，覆盖202个城市及区域，上样门店665家，零售整装业务合作装企2996个，覆盖1421个市场及区域，上样门店2156家；出口方面，公司有22家海外经销商，覆盖22个国家和地区，为21个国家和地区约80个工程项目提供一站式全屋定制解决方案，2024年海外业务营收7569万元，同比 + 50.9% [6][7] - 直营&大宗渠道毛利率下滑，影响24全年整体毛利率表现：2024全年公司毛利率35.4%，同比 - 0.7pcts；衣柜/橱柜/木门毛利率分别为37.7%/22.0%/27.2%，分别同比 - 0.02/-2.8/-2.5pcts；经销/直营/大宗渠道毛利率分别为38.8%/51.9%/4.8%，分别同比 + 1.3/-13.0/-10.6pcts [7] - 2024年公司期间费用率20.7%，同比 + 0.4pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.6%/7.6%/3.6%/ - 0.1%，分别同比持平/+1.0pcts/持平/ - 0.6pcts，管理费用率升高因股权激励费用和折旧费用增加，财务费用率降低因利息收入增加；1Q2025公司毛利率32.6%，同比持平，期间费用率22.1%，同比 - 0.2pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.7%/9.1%/2.9%/0.4%，分别同比 - 0.4/+1.1/ - 1.2/+0.4pcts，财务费用率升高因国补业务手续费增加；1Q2025公司计提公允价值变动损失2.0亿元，因持有的国联民生股票公允价值下降，影响利润端 [8] 展望 - 国内加速渠道变革，海外拓展新增长空间：面对国内房地产行业调整，公司锚定“多品牌、全渠道、全品类”战略，加速渠道碎片化布局与存量房获客模式构建，推动整装全案新零售转型，迭代商业模式；加速海外业务系统及工程零售双渠道建设，拓展第二增长曲线 [9] 财务报表与盈利预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2023 - 2027E公司各财务指标情况，如营业收入、营业成本、经营活动现金流、总资产等 [13][14] 主要指标 - 盈利能力指标（毛利率、EBITDA率等）、偿债能力指标（资产负债率、流动比率等）、费用率、每股指标、估值指标展示了2023 - 2027E公司各指标情况 [15][16]