文章核心观点 - 安踏体育3Q26安踏品牌流水同比中单位数负增长，FILA品牌流水同比低单位数负增长，所有其他品牌流水同比增长25-30% [1] - 3Q极端天气、暑期出游分流等影响下整体消费环境仍有压力，9月起有所改善，国庆期间安踏/FILA/其他品牌全渠道流水分别同比增长高单位数/低双位数/超20%，双11启动至今表现符合公司预期，预计集团全年流水双位数增长 [1] - Q3折扣克制及库存良性，主品牌商品力与渠道优化并重，FILA持续加码新品、代言人与门店焕新，迪桑特与可隆差异化竞争保持强劲增长，狼爪品牌焕新与Puma交割落地后进入业务协同阶段共同推动全球化发展 [1] - 公司多品牌及零售运营能力优势突出，前三季度各分部累计流水符合预期，看好多品牌矩阵韧性及集团全球化发展空间 [1] 安踏品牌 - 3Q26安踏品牌流水同比中单位数负增长，其中安踏大货/儿童线下分别同比下降高单/低单，线上业务同比基本持平，9月中秋带动销售表现较好，前三季度流水增长低单 [2] - 国庆期间全渠道流水同比增长高单位数 [2] - 3Q末库销比约5个月/同比持平，维持健康水平；大货线下折扣约7.1折/同比持平，线上折扣约4.8折/同比加深2pct [2] - 商品端持续加码跑步及篮球品类，通过高原C计划强化专业跑步心智，并借助NBA中国赛推广欧文系列新品 [2] - 渠道端持续推进灯塔店计划，通过"以质换量"提升进店零售体验 [2] FILA品牌 - 3Q26 FILA品牌流水同比低单位数负增长，其中FILA Core/FILA Kids/潮牌线下同比下降中单/下降低单/增长中单位数，线上流水同比实现低单位数正增长，前三季度流水增长中单位数 [3] - 国庆期间FILA全渠道流水同比增长低双位数，维持全年中单增长指引 [3] - 3Q末FILA Core库销比低于6个月/同比改善约0.3个月；线下折扣约7.2折/同比加深2pct，线上折扣约6折/同比持平 [3] - 公司官宣新代言人及双11大促推广冲锋衣、路跑鞋、三合一薄羽绒等秋冬产品，渠道升级有望持续驱动增长 [3] 其他品牌 - 3Q26其他品牌流水同比增长25-30%，其中迪桑特/MAIA/可隆分别同比增长15-20%/超30%/近30% [4] - 迪桑特3Q末库销比同比改善，围绕高尔夫、跑步等专业场景打造核心商品 [4] - MAIA延续线下快于线上的趋势，沈阳/哈尔滨/长春三家新店持续爬坡 [4] - 可隆3Q同店增长超过15%/会员同比增长显著，加码越野跑、重装徒步及攀登等专业场景强化差异化定位，并扩大冲锋衣、软壳鞋以及女性等高潜品类，未来有望延续稳健拓店，每年净增10-15家，预计中期有望保持20%+流水增长 [4] - 狼爪9月起在沈阳/长春等重点城市推出新形象店 [4] - PUMA已完成交割，第一阶段将重点发力中国市场，在集团消费者洞察及零售/物流/数字化等能力赋能下，期待品牌势能释放 [4] 盈利预测与估值 - 维持26-28E归母净利润预测为161/164/183亿元，考虑26年AmerSports配售事项所致利得，维持扣非归母净利润预测145/164/183亿元 [4] - 参考可比公司26E PE均值8.8x（前值：9.1x），维持溢价率，给予26E PE 17.8X（前值：18x），考虑港币兑人民币汇率0.86（前值：0.87），维持目标价104.45港币 [4]

文章核心观点 - 安踏体育发布2026Q3经营情况公告，安踏品牌/Fila品牌/其他品牌流水同比分别下降中单位数/下降低单位数/增长25%~30% [1] - Q3由于消费环境波动，安踏品牌以及Fila品牌短期销售承压，但经营质量仍然稳健，其他品牌则保持较快的增长趋势 [1] - 公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，不考虑一次性利得预计2026年归母净利润为141.82亿元，对应2026年PE为13倍，维持买入评级 [4] 安踏品牌 - 2026Q3安踏品牌流水同比下降中单位数，预计安踏大货线下/安踏儿童线下流水或下降 [1] - 判断Q3消费环境较弱叠加天气波动，对线下客流造成影响，电商业务表现预计优于线下 [1] - 库存方面预计截至Q3末安踏库销比维持在5个月左右的健康水平 [1] - 进入Q4后在国庆假期带动下，预计品牌销售或有改善 [1] - 当前安踏品牌着力于优化产品结构，提升商品力，近期推出全新欧文KAIBRID篮球鞋，同时发布全新C家族跑鞋提升品牌在专业运动领域影响力 [1] - 展望2026全年，预计安踏品牌2026年收入增长低单位数 [1] Fila品牌 - 2026Q3 Fila品牌流水同比下降低单位数，预计Fila大货线下/儿童线下同比或有下降，线上业务同比或有增长 [2] - 库存方面预计截止2026Q3末Fila库销比在6个月以下，出于为国庆假期、双十一大促备货的原因，库存处于较高位置 [2] - 当前Fila持续推进品牌形象建设、产品升级以及渠道优化，国庆假期期间预计Fila或有较好的销售表现 [2] - 预计Fila品牌2026年全年收入增长中单位数 [2] 其他品牌 - 2026Q3其他品牌流水同比增长25%~30% [3] - 迪桑特继续保持较好的增长势头，强化消费者洞察，2026Q3把握HYROX运动热度带动相关产品增长 [3] - 可隆品牌坚持高品质户外生活方式定位，拓宽品类，高质量驱动增长 [3] - 预计MAIA ACTIVE品牌势能逐步向上 [3] - 展望2026年全年，预计其他品牌整体仍有快速增长表现 [3] PUMA股权交易 - 安踏体育于10月初完成PUMA股权交易交割 [3] - 判断此次交易一方面弥补安踏体育现有品牌矩阵的薄弱环节，同时将进一步提升安踏体育在国际市场的布局以及影响力 [3] - 短期由于PUMA正处于亏损阶段，安踏体育作为股东，其财务表现或受到一定的负面影响 [3] - 中长期来看随着PUMA改革的逐步推进，有望为安踏体育贡献利润 [3] 盈利预测 - 展望2026年，扣除Amer Sports权益摊薄带来的一次性利得后，预计公司归母净利润141.82亿元左右 [4] - 预计公司2026年收入增长高单位数，以迪桑特、可隆为代表的其他品牌增速或仍较快 [4] - 预计公司2026年归母净利润为157.31亿元，剔除一次性利得后归母净利润约为141.82亿元，同比增长约4.4% [4] - 预计2027/2028年归母净利润为160.55/180.60亿元 [4]

投资评级 - 报告未明确给出安踏体育的具体投资评级，但中信里昂研究认为强劲的2026年四季度开局高于市场预期并应支撑股价 [5] 核心观点 - 尽管2026年三季度表现疲软，但强劲的2026年四季度开局高于市场预期，应支撑股价 [5] - 安踏/斐乐/其他品牌零售流水在2026年三季度同比分别为-中个位数%/-低个位数%/+25-30%，随后在黄金周期间加速至+高个位数%/低双位数%/20%+增长 [5] - 双十一初期GMV符合内部预算 [5] - 分析预计2026年销售额/调整后净利润（剔除与亚玛芬配售相关的15亿元一次性项目）将同比增长 [5] - 分析下调2026年调整后净利润，原因是公司收购彪马29%的股权，预计交易完成后2026年四季度将产生约2.5亿元亏损 [5] - 安踏的中期份额增长正在显现，得益于强劲执行、多品牌矩阵和稳健的全球扩张（亚玛芬体育增长以及狼爪和彪马逐步放量）[5] 2026年三季度经营情况 - 由于可选消费支出疲软、极端天气和促销催化因素减少，核心品牌安踏和斐乐的零售流水在2026年三季度转为负增长，但截至9月趋势环比改善 [6] - 迪桑特/可隆体育/MAIA ACTIVE同比增长15-20%/约30%/30%+ [6] - 2026年前三季度，安踏/斐乐/其他品牌同比分别实现低个位数%/中个位数%/>30%增长 [6] - 安踏/斐乐和迪桑特/可隆体育的库存分别为约5个月/少于6个月/少于5个月，处于健康水平 [6] 2026年四季度及双十一表现 - 安踏和斐乐在黄金周期间出现显著反弹 [7] - 这两个品牌不排除在四季度进行选择性促销以保护份额，而高端品牌将保持有纪律的折扣 [7] - 双十一GMV符合预期 [7] 催化因素 - 市场份额扩张，安踏体育持续稳步获得市场份额，并在不断增长的户外市场中展现其相关性 [8] - 国际扩张，得益于安踏体育的多品牌组合 [8] - 产品创新和合作，安踏体育高度重视产品创新以及与运动员的合作，安踏与凯里·欧文于2023年建立五年合作关系，并自2024年起推出大众市场ANTA x Kyrie Irving KAI鞋类和服装 [8] - 重大体育赛事，安踏体育与奥运会等重大体育赛事的关联，可作为提升品牌知名度和消费者参与度的催化因素 [8] 公司概况 - 安踏是中国领先的体育用品公司，拥有全方位品牌组合，包括安踏、斐乐、迪桑特、可隆体育、MAIA ACTIVE、狼爪等 [10] - 自1991年成立以来，安踏体育主要从事安踏运动系列的设计、开发、制造和营销，为中国大众市场提供包括鞋类、服装和配饰在内的专业体育产品 [10] - 收入按产品分类：安踏43.3%、斐乐35.5%、所有其他21.2% [11] - 收入按地区分类：亚洲100.0%，美洲/欧洲/中东和非洲均为0.0% [11] 股票信息 - 股价（@2026年10月21日）：75.45港元 [13] - 12个月最高/最低价：88.3港元/67.55港元 [13] - 市值：268.90亿美元 [13] - 市场共识目标价（路孚特）：102.56港元 [13] - 主要股东：丁氏家族53.35% [13] - 3个月日均成交额：72.04百万美元 [16] 同业比较 - 李宁（2331 HK）市值43.7亿美元，股价12.90当地货币，市盈率FY25F/FY26F/FY27F分别为10.5/12.6/10.6倍，市净率分别为1.1/1.0/0.9倍，股息收益率分别为4.8%/4.0%/4.7%，股本回报率分别为10.9%/8.0%/9.1% [15]

文章核心观点 - 安踏体育股价涨超4%，截至发稿涨3.08%，报75.2港元，成交额2.48亿港元 [1] - 安踏集团2026年第三季度营运数据整体流水保持稳健，多品牌矩阵与精准运营策略支撑表现 [1] - 机构认为安踏全年目标仍具实现基础，第四季度流水有望好于第三季度 [1] 三季度营运数据总结 - 综合前三个季度，安踏品牌录得低单位数正增长 [1] - FILA品牌维持中单位数正增长 [1] - 两大品牌流水趋势在第三季度呈逐月改善，国庆长假期间录得较好的同比正增长 [1] 机构观点总结 - 高盛指出管理层透露第四季开局稳健，国庆假期销售表现好于高盛的渠道检查，双11预售大致符合预期 [1] - 高盛预料明年农历新年较今年提早11日，将进一步利好第四季销售 [1] - 集团将受益于Puma在中国的潜在协同效应及较早农历新年的利好 [1] - 浦银国际认为进入第四季度，双十一、双十二将带来消费节点催化 [1] - 叠加户外矩阵持续高增、主品牌与FILA边际修复，安踏Q4流水有望好于Q3，全年目标仍具实现基础 [1]