投资评级 - 维持"买入"评级 基于25年中报业绩表现和未来盈利预测 [5] 核心财务表现 - 25年H1实现营收20.70亿元 同比+16.20% 归母净利润1.71亿元 同比+26.24% 扣非归母净利润1.67亿元 同比+33.28% [2] - 25Q2单季度营收10.24亿元 同比+18.40% 归母净利润0.82亿元 同比+40.84% 扣非归母净利润0.80亿元 同比+40.36% [2] - 25H1归母净利率8.25% 同比+0.66pct 25Q2归母净利率8.04% 同比+1.28pct 盈利能力持续提升 [4] 分产品收入表现 - 冷冻烘焙收入11.25亿元 同比+6.08% 奶油收入5.58亿元 同比+28.70% 水果制品收入0.83亿元 同比+7.70% [3] - 酱料收入1.42亿元 同比+36.45% 其他烘焙原料收入1.51亿元 同比+63.84% 烘焙原料整体高增长 [3] - 25Q2烘焙原料同比高增约48% 稀奶油渠道深度与客户广度提升 酱料核心餐饮连锁客户订单增长 [3] 分渠道收入表现 - 经销渠道收入10.53亿元 同比+8.79% 直销渠道收入9.99亿元 同比+25.50% 零售渠道收入0.07亿元 同比+104.58% [3] - 流通渠道受新渠道分流影响基本持平 商超渠道受益核心客户新品提振同比增长近30% [3] - 餐饮及新零售等创新渠道同比增长约40% 受益资源投放及组织架构调整 [3] 盈利能力分析 - 25H1毛利率30.35% 同比-2.25pct 25Q2毛利率30.72% 同比-1.89pct 但Q2环比+0.73pct呈改善态势 [4] - 25H1销售费用率10.61% 同比-1.44pct 管理费用率5.57% 同比-1.44pct 研发费用率3.01% 同比-0.85pct [4] - 四项费用率合计25H1同比-3.28pct 25Q2同比-2.91pct 费用优化主要得益于管控机制优化及规模效应 [4] 战略执行成效 - 新品营收贡献超10% 通过产线管理优化新品立项流程及市场表现 [4] - 深化头部客户战略合作 实行"一客一策"高效服务模式 [4] - 优化资源配置与管控机制 费用使用效率显著提高 实现经营质量全面提升 [4] 盈利预测 - 预计25-27年归母净利润3.56/4.20/4.78亿元 同比+33%/18%/14% [5] - 对应EPS为2.10/2.48/2.82元/股 当前股价对应P/E分别为24x/20x/18x [5] - 预计25-27年营业收入44.45/49.61/54.59亿元 同比+16%/12%/10% [6] 行业背景 - 国内烘焙行业规模持续扩大 渠道多元化趋势带来冷冻烘焙渗透率提升 [4] - 公司凭借广泛营销网络、泛全国化产能布局、丰富产品矩阵巩固竞争优势 [4]