报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][7] 报告的核心观点 - 报告认为，尽管公司短期因线上渠道调整、精简低效SKU导致收入增长放缓，但其聚焦“多品类+全渠道”的发展战略清晰，核心大单品魔芋食品处于成长红利期，新品类持续培育，未来3年仍将持续成长，在供应链效率赋能下，利润率仍有提升空间，因此维持“买入”评级[7] 2025年业绩回顾 - 2025年公司实现营业收入57.62亿元，同比增长8.64%；归母净利润7.48亿元，同比增长16.9%；扣非归母净利润7.15亿元，同比增长25.86%[5] - 2025年第四季度（25Q4）实现营业收入13.35亿元，同比下降7.49%；归母净利润1.44亿元，同比下降2.12%；扣非归母净利润1.61亿元，同比增长12.08%[5] - 2025年累计现金分红3.82亿元，分红率为51%[5] 分产品表现 - **魔芋零食**：收入17.37亿元，同比增长107.23%，毛利率为34.48%，同比提升1.21个百分点，其中“大魔王麻辣素毛肚”增速亮眼[7] - **海味零食**：收入7.6亿元，同比增长12.53%，毛利率为45.64%，同比下降7.54个百分点[7] - **健康蛋制品**：收入6.28亿元，同比增长8.35%，毛利率为27.73%，同比提升5.63个百分点[7] - **休闲豆制品**：收入3.6亿元，同比下降0.39%，毛利率为30.25%，同比下降6.25个百分点[7] - **果干果冻**：收入7.49亿元，同比增长4.32%，毛利率为20.93%，同比提升0.3个百分点[7] - **烘焙薯类**：收入8.98亿元，同比下降22.43%，毛利率为27.42%，同比下降1.96个百分点，下滑主要因公司主动淘汰蛋糕类、油炸薯片类产品，预计烘焙薯片类产品在2026年恢复正增长[7] 分渠道表现 - **线下渠道**：2025年实现营业收入48.4亿元，同比增长16.8%；2025年下半年（25H2）实现收入24.7亿元，同比增长9.2%[7] - **线上渠道**：2025年实现营业收入9.2亿元，同比下降20.5%；2025年下半年（25H2）实现收入3.5亿元，同比下降40.1%，下滑主要因公司主动调整电商渠道，下架低毛利产品以优化利润结构[7] - **其他高势能渠道**：山姆、盒马等渠道实现高增长，目前山姆已有3款产品在售；零食量贩渠道高速增长；通路事业部借助魔芋大单品在薄弱区域快速增长；海外业务在低基数下高速增长[7] 盈利能力与费用 - 2025年公司整体毛利率为30.8%，同比微增0.11个百分点[7] - 2025年销售净利率为12.89%，同比提升0.81个百分点，在魔芋原材料价格大幅提升的背景下，毛利率及净利率实现全面提升[7] - 2025年销售费用率为10.5%，同比下降2个百分点，主要受益于渠道结构优化和成本控制[7] 财务数据与盈利预测 - **历史数据**：2024年营业收入53.04亿元，归母净利润6.40亿元；2025年营业收入57.62亿元，归母净利润7.48亿元[6] - **盈利预测**： - 2026年预测：营业收入63.98亿元（同比增长11.0%），归母净利润8.42亿元（同比增长12.5%）[6][7] - 2027年预测：营业收入72.78亿元（同比增长13.8%），归母净利润10.68亿元（同比增长26.9%）[6][7] - 2028年预测：营业收入82.34亿元（同比增长13.1%），归母净利润12.95亿元（同比增长21.3%）[6][7] - **估值**：当前股价对应2026至2028年的预测市盈率（PE）分别为18倍、14倍和12倍[7] - **其他财务指标预测**：预测毛利率将从2025年的30.8%稳步提升至2028年的32.1%；净资产收益率（ROE）预计将从2025年的35.1%调整后，在2028年回升至34.3%[6] 未来展望与关键驱动因素 - **渠道调整**：线上渠道的主动调整预计在2026年下半年结束[7] - **产品驱动**：魔芋食品仍处于成长红利期，是核心增长动力；海味零食、豆干食品等新品持续培育[7] - **效率提升**：预计2026年随着大单品规模效应显现，以及渠道和产品结构进一步优化，公司净利率将稳步提升[7] - **费用影响**：2026至2028年的盈利预测已考虑因增加限制性股票摊销费用而带来的影响[7]