投资评级与核心观点 - 报告给予海思科“增持”评级，目标价为70.20元 [1][3] - 报告核心观点：海思科2025年业绩符合预期，创新药已成为增长主要动能；2026年公司内生增长指引强劲，且对外授权（BD）收入将显著增厚报表利润；同时，丰富的研发管线进入数据读出关键期，有望迎来新的对外授权窗口 [1][9] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2025年公司营业总收入为43.88亿元，同比增长17.9%；归母净利润为2.60亿元，同比下降34.4%，主要因政府补助及对外授权收入减少；扣非净利润为1.67亿元，同比增长26% [2][9][13] - **盈利预测**：预测公司2026-2028年归母净利润分别为8.76亿元、3.90亿元、5.07亿元，其中2026年预计同比大幅增长237.7% [1][2] - **收入预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为63.99亿元、64.20亿元、79.23亿元，同比增长率分别为45.8%、0.3%、23.4% [2][27] - **收入结构**：2025年创新药收入占比已达45%，同比增长超过50%；预测2026年创新药收入将达29.74亿元，BD收入将贡献11.02亿元 [9][14][27] 业务运营与增长动力 - **创新药放量**：已上市的四款创新药（环泊酚、考格列汀、克利加巴林、安瑞克芬）2025年同比增长超过50%，是增长主要动能；2026年这些产品预计将继续快速放量，其中安瑞克芬将开启医保首年放量 [9][14] - **内生增长指引**：公司给出2026年全年内生收入增长超过20%的指引 [9][13] - **对外授权（BD）进展**：2026年初至今已完成两笔对外授权（PDE3/4抑制剂和Nav1.8抑制剂），预计全年将确认合计约1.48亿美元的首付款及里程碑付款，显著增厚2026年报表利润 [9][15][17] - **与艾伯维合作**：2026年4月，公司将两款Nav1.8抑制剂（HSK55718和HSK51155）的海外权益授权给艾伯维，获得0.3亿美元首付款、最高7.15亿美元里程碑付款及销售分成 [9][22] 研发管线与竞争力 - **临床进展**：2025年至今，公司已推进DPP1抑制剂、PDE4B抑制剂、PDE3/4抑制剂进入III期临床，并有望在2026年启动IL23R环肽、THRβ抑制剂的III期临床，这些管线支撑2028年后的增长 [9][18] - **管线储备**：2025年公司推进了约8个资产进入I期临床，2026年计划继续推进4-6个创新药分子的首次IND申报，并立项5-10个项目，保持管线竞争力 [19] - **数据读出窗口期**：2026年，公司多个优质分子将读出初步临床数据（包括多个II期概念验证及I期数据），鉴于其全球进度靠前，2026年被认为是极佳的对外授权窗口期 [9][20][21] - **全球竞争力**：公司在研管线中，多个资产全球进度领先，如Nav1.8静脉注射液（HSK55718）、BRAF抑制剂（HSK42360）为全球最快，DPP1抑制剂（HSK31858）、PDE4B抑制剂（HSK44459）等为全球第二 [24] 估值依据 - **估值方法**：采用可比公司估值法，选取恒瑞医药、信立泰、奥赛康、三生国健作为可比公司，其2026年预测市盈率（PE）平均值为51.33倍 [28][30] - **估值倍数**：考虑到海思科在国内制药领域的龙头地位及当前经营阶段，给予其2026年90倍PE，高于行业平均水平，据此得出目标价70.20元 [1][28]