报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 尿素现货下行趋势未改，期货有望维持窄幅区间震荡，现货疲软使尿素难有明显上行驱动，宏观政策冲击会使期货长期升水现货 [5] 根据相关目录分别进行总结 综述 - 供应方面，2025年9月19日 - 10月16日周度日均产量分别为20.02、20.00、20.14、19.57万吨，上周新增4家企业停车，3家恢复，本周预计0家检修，2家停车企业恢复生产 [5] - 需求方面，农业需求为秋季小麦肥需求且陆续释放；2025年第39周复合肥产能利用率35.27%，环比降3.36个百分点，下周期华北大部需求转淡，预计产能利用率维持小幅下降；1 - 7月国内火电发电量累计35440亿千瓦时，累计同比下跌1.3%，后期火电脱硝尿素消耗量预计下滑 [5] - 库存方面，2025年9月24日中国尿素企业总库存量121.82万吨，较上周增加5.29万吨，环比增加4.54%，整体库存呈上涨趋势 [5] - 估值方面，河南尿素工厂新式煤气化工艺生产成本在1400 - 1410，当前生产利润偏低，在内需偏弱与出口暂无支撑环境下，利润有望震荡下行 [5] - 策略方面，期货本周底部震荡，现货价格维持底部震荡，农业需求临近、出口端传言等提振市场信心，空头做空现货意愿不强 [5] 价格 - 展示国内尿素河南、四川、山西大颗粒、山西小颗粒现货价格2021 - 2025年走势 [8] - 展示国际尿素小颗粒（中国、中东）FOB价、小颗粒尿素（山东工厂集港利润、中东 - 山东工厂集港成本）2021 - 2025年走势 [10] - 展示湖北磷酸一铵、磷酸二铵、山东氯化钾（60%粉）2021 - 2025年价格走势 [12] - 展示尿素期货01合约、1 - 5价差、01合约基差2021 - 2025年走势 [15] 供应 - 展示尿素周均日产量、天然气制尿素周均日产量、煤制尿素周均日产量2021 - 2025年走势 [19] - 展示无烟煤中块、烟煤价格，山西固定床工艺、河南新工艺边际利润2021 - 2025年走势 [22] - 展示尿素企业库存、港口库存、国内日均表观消费量、企业视角尿素日均表观消费量2021 - 2025年走势，假定8月国内尿素出口量100万吨 [25] 需求 - 展示复合肥企业开工率、库存2021 - 2025年走势 [29] - 展示三聚氰胺周产量、价格、三聚氰胺/尿素比价2021 - 2025年走势 [31] - 展示中国尿素月度出口量、月度累计出口量2021 - 2025年走势 [33]

核心观点 - 尿素市场呈现供大于求格局 价格重心持续下移 预计后市将呈现阶段性波动 企业可针对不同期货合约采取差异化套期保值策略以规避风险 [1][6] 供应分析 - 2025年上半年尿素产量合计3600万吨 同比增加420万吨 增幅13.2% 预计全年产量或突破7300万吨 同比增加800万至900万吨 [1] - 三、四季度多家企业将陆续投产 预计新增产能分别为150万吨和130万吨 下半年日均产量或维持在19.5万至22万吨的水平 [1] 需求分析 - 农业需求下半年将以小麦底肥需求为主 受天气条件及作物种植周期阶段性影响 [3] - 复合肥需求受磷肥、钾肥供应紧张及尿素价格触底反弹驱动 预计7月至9月底开工率有望回升并对尿素需求形成支撑 之后将回落至低位 [3] - 工业需求略显疲软 火电发电量同比下降导致脱硫脱硝需求增量空间缩小 液氨改尿素替代增量有限 三聚氰胺与脲醛树脂需求同比减少 [3] - 出口需求在5月法检放开政策实施后逐步释放 目前月均出口量约50万吨 预计全年出口总量将达200万吨 [3] 库存分析 - 当前尿素企业库存维持在93万吨 显著高于历史同期 二季度去库存进程中断 5月下旬至6月中旬出现逆季节性累积 [4] - 回顾2023年4月底类似累库情况后 5月底起去库存速度加快 带动尿素价格从底部持续回升 [4] 后市展望与价格预测 - 7月底至8月 受复合肥企业原料补库及出口订单船期集中推动 尿素价格预计整体偏强运行 [6] - 9月农业需求进入淡季叠加新增产能释放 尿素预计重回偏弱运行态势 [6] - 10月至12月市场需求主要来自淡储及复合肥企业原料补库 商家逢低买入 预计尿素稳中偏弱运行为主 [6] 套期保值策略建议 - 2509合约可逢低布局多单 复合肥企业可利用该合约提前锁定尿素原料价格以规避上行风险 [6] - 2601合约以逢高布空为主 尿素原料库存较高的复合肥企业可通过该合约进行卖出套保以规避下行风险 [6] - 淡储企业可在收储前借助2601合约锁定低价 收储完成后在2605合约高价区间为储备尿素进行卖出套保以实现风险对冲 [6]

行业供需动态 - 4月复合肥行业进入用肥空档期 开工率明显下滑 成品库存季节性累积 [1] - 尿素价格受出口消息带动短暂上涨 但受保供稳价政策限制 预计后续仅有序放开 [1] - 5月传统用肥季来临 出口政策不确定性导致尿素价格走势出现分歧 [1] - 2025年1-4月尿素开工率呈先升后降态势 从72.8%升至87.45%后回落至84.81% [1] - 气制尿素开工率低于往年水平 目前维持在65%-75% [1] - 1-4月尿素日均产量17.61万-20.03万吨 合计2349万吨 同比增加233.4万吨 增速11.03% [1] 产能与成本 - 陕西煤化工80万吨 甘肃刘化35万吨 江苏晋控新恒盛60万吨尿素项目均已投产 [2] - 5月煤制尿素装置有检修计划 气制装置开工率低于往年 预计供应增速维持8%-11% [2] - 4月无烟煤价格降至925-930元/吨 动力煤稳定在600元/吨 成本支撑减弱 [2] - 煤制尿素毛利率从3月中旬11.43%回落至4月6.94% 5月初随价格上涨再度回升 [2] 需求端表现 - 1-4月尿素平均产销率95.24% 农业领域水稻玉米底肥仍存需求缺口 [2] - 1-4月复合肥产量1835万吨 同比增加225万吨 增幅13.98% [3] - 工业领域三聚氰胺产量51.48万吨 同比减少2.98万吨 开工率60.24% [3] - 电力行业液氨改尿素升级改造已完成 工业领域需求有望窄幅增长 [3] 出口替代效应 - 1-3月肥料总出口716万吨 同比增加220万吨 增幅44.35% [4] - 尿素出口仅0.64万吨 同比减少1.8万吨 降幅73.9% [4] - 氯化铵 氮磷二元肥等中低端肥料出口显著增长 形成结构性替代效应 [4] 后市展望 - 5月南方水稻用肥和北方玉米底肥需求集中释放 复合肥开工率维持中高位 [5] - 短期内尿素价格将呈高位震荡 5月底至6月后需求转弱形成高供应低需求格局 [5] - 需关注出口端能否消化过剩产量以缓解国内供应压力 [5]