报告行业投资评级 * 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级，但整体对2026年理财行业持积极展望，认为行业将受益于存款搬家等多重机遇，预计实现规模增长 [3] 报告核心观点 * 2025年理财行业在存款搬家与存续浮盈释放驱动下实现超预期增长，规模达33.7万亿元，全年增长12.5% [14] * 展望2026年，理财行业面临存款搬家、居民储蓄率下行的机遇，但同时也需应对平滑估值整改带来的净值波动压力 [3] * 预计2026年理财行业有望实现8%的规模增长，扩容2.6万亿元至36.0万亿元；若债市环境有利，增速可能达11-12%，规模至37.4万亿元 [12][59] * 居民风险偏好具备小幅上行条件，资产配置将呈现存款活期化、产品资管化特征，但风偏快速改善仍需居民资产负债表修复 [4][23] * 2026年将有合计32万亿元2年期及以上居民定存到期，同比多增4万亿元，重定价幅度在70-170bp左右，推动存款搬家 [4] * 以过去10年平均储蓄率15.0%为标准，2020-2025年合计产生超额储蓄14.4万亿元，储蓄率每降低1个百分点将撬动0.9万亿元资金流向非定存领域 [5] * 预计2026年可能在2025年基础上，额外新增2-4万亿元活化资金从定存流向非定存投资领域，对应居民储蓄率降至10-12%左右 [5][46] 居民风偏与存款搬家资金流向 * **2025年增长驱动**：存款成本压降（各期限零售存款利率平均下行约30bp）提升理财性价比，以及存续浮盈释放托底产品业绩（固收类理财年化收益率2.30%），是2025年理财规模超预期增长（+12.5%）的主因 [14][17] * **居民风偏现状**：房价下行压力（70城二手房价指数累计下行约4年）、收入预期压力及偏弱的消费意愿（2025年10月末社零TTM同比增3.3%）限制了居民风险偏好的快速提升 [24][30] * **结构性特征**：高净值人群风偏改善更明显，1H25末商业银行私行AUM同比增速达15.6%，高于零售AUM增速（11.2%） [33][35] * **国际经验**：参考日本低利率时期，居民金融资产配置呈现存款活期化核心趋势，资管产品重要性小幅提升 [37] * **存款搬家迹象**：2025年前10个月，居民定期存款增量同比少增，而居民活期存款、银行理财、非货基金规模增长提速，呈现资金跷跷板特征 [44] * **存款到期压力**：2026年预计有20.7万亿元（2年期）、9.6万亿元（3年期）、1.3万亿元（5年期）居民定存到期，同比多增4万亿元 [45] * **资金流向测算**：基于超额储蓄活化及储蓄意愿减弱，预计2026年额外新增约2-4万亿元资金从定存流向理财、基金、保险、活存及消费等领域 [5][46] 监管与行业趋势影响 * **平滑估值整改**：2025年理财机构债券配置估值行为已得到规范，存续浮盈基本返还客户；2026年将面临“真”净值化压力，产品潜在波动或提升 [11][54] * **整改的机遇**：公募基金第三阶段费改使理财产品在流动性、赎回机制上相较债基、股混基金具备优势；公募基金免税优势若取消，将减少理财在债券配置上的税务成本劣势 [55] 产品结构展望 * **基本盘稳固**：低波稳健固收产品仍是基本盘，预计2026年纯固收理财同比增长7.5%至24.9万亿元，净增1.8万亿元，贡献行业全年65%的增量 [13][62] * **含权产品发力**：预计固收+理财、股混类理财同比增速有望达20%，全年分别扩容约4800亿元、1900亿元 [13][62] * **期限结构**：负债端呈现“哑铃型”结构，3个月以内固收产品占比快速提升至39.4%；同时，出于稳定负债端及发展养老理财需求，1年以上封闭式产品规模有望继续提升 [64][70] 资产配置展望 * **历史配置审慎**：在净值波动压力下，理财资产配置趋于审慎，3Q25末信用债仓位创历史新低至37.5%，现金及银行存款仓位提升至27.5% [73][75][77] * **权益配置提升**：预计2026年理财机构权益资产（股票+股混基金）仓位提升0.8个百分点至2.3%，2027年有望进一步提升至3.5%，合计为资本市场带来潜在近1万亿元增量资金 [13][81] * **债券类资产**：预计2026年理财配置债券、同业存单、债基的仓位较2025年历史低位小幅回升，合计增量资金约1.8万亿元 [13][85] * **公募基金委外**： * 3Q25理财配置公募基金仓位约3.9%，其中债券型基金占比72% [88][92] * 三季度理财增配含权基金，配置股混型基金规模创近2年新高，达1510亿元，主要增配被动指数型基金（如ETF） [88][89] * 理财重仓的混合二级债基权益仓位平均为15.4%，风格偏中低波 [89][95] * 公募基金费改后，理财作为“交易盘”配置的短期纯债基金或面临赎回压力，资金可能转向场内债券ETF；而“配置盘”需求的中长期纯债基金压力相对可控 [90]

核心观点 - 2026年理财行业在存款搬家、居民储蓄率进一步下行的背景下，面临发展机遇与估值整改压力，预计行业将呈现规模增长、产品结构优化及资产配置多元化的趋势 [2] 居民风险偏好与存款搬家 - 2026年居民风险偏好具备小幅上行条件，资产配置将呈现存款活期化、产品资管化特征，但含权产品增长弹性现阶段可能不显著 [4][7] - 2025年各期限零售存款平均降幅约30个基点，居民定期存款增量明显放缓，而活期存款、银行理财、非货基金等规模增长提速，呈现资金跷跷板特征 [4] - 2026年将有合计32万亿元2年期及以上居民定存到期，同比多增4万亿元，重定价幅度在70-170个基点左右，将推动存款搬家 [4] - 以过去10年平均储蓄率15.0%为标准，2020-2025年合计产生超额储蓄14.4万亿元，储蓄率每降低1个百分点将撬动当年0.9万亿元新增资金流向理财等领域 [5] - 若2026年居民储蓄率降至10%-12.5%，可能额外新增约2-4万亿元活化资金流向非定存投资领域 [5][26] - 居民风险偏好呈现结构性特征，私行客群风偏改善更为明显，推动其多资产配置及含权产品需求快速增长 [10] 理财行业规模与产品结构展望 - 预计2026年理财行业有望实现8%的规模增长，扩容2.6万亿元至36.0万亿元，若债市环境有利，增速有望达11-12%，规模至37.4万亿元 [29] - 产品结构预计呈现低波稳健固收产品仍是基本盘，同时含权理财增速提升的趋势，固收+理财、股混类理财同比增速有望达到20% [5][31] - 理财产品期限呈现哑铃型结构，预计长封闭期限产品供给将继续提升，以稳定负债端并响应养老金融布局 [34] - 理财供给侧改革加速，未获理财牌照的商业银行管理规模持续压降，头部机构市场份额有望进一步提升，行业前5、前10、前15大机构分别占据35%、61%、78%的市场份额 [50] 理财资产配置与资金流向 - 预计2026年理财机构将提升狭义权益资产仓位0.8个百分点至2.3%，2027年有望进一步提升至3.5%，合计有望为资本市场带来潜在近1万亿元增量资金 [6][39] - 2026年理财配置债券类资产、同业存单等资产仓位有望较2025年历史低位小幅回升，但信用债仓位提升幅度可能不大，债券、存单、债基合计增量资金或约为1.8万亿元 [41] - 第三季度末理财配置股混型基金规模创近2年新高，达1510亿元，增配了科创板、创业板、港股科技等细分赛道产品 [43] - 理财机构对公募基金的委外需求以中低波固收+为主，权益比例在15-20%之间是较理想的方案，第三季度末理财重仓的混合二级债基权益仓位平均为15.4% [6][43] - 公募基金第三阶段费率改革后，理财机构可能增配债券ETF，短期纯债基金或面临赎回压力 [6][43]