存款到期规模与成因 - 2026年定期存款集中到期规模测算为63.6万亿元，较2025年增加约9.2万亿元，远高于往年30-40万亿元的水平[2] - 到期潮源于2022-2023年的“理财搬家”和“超额储蓄”：2022年保本理财退出致理财规模从29.16万亿降至25.34万亿[12]；同期居民新增存款达17.8万亿，估算两年超额储蓄合计约13万亿[2][21] 资金流向与政策影响 - 绝大多数低风险偏好资金预计将在银行体系内“体内循环”，通过续存、理财、结构性存款等方式留存，而非系统性出逃[2][31] - 高利率定存到期将系统性降低银行负债成本，为央行择机实施降息降准（“双降”）打开政策空间[2][34] 对资本市场的影响 - “存款搬家”叙事效应显著，但实际向股市等风险资产的分流有限：A股成交额占存款余额比重从2023年0.6%升至2025年12月的1.25%[2][39] - 房地产市场难以有效承接资金：2025年房地产开发投资累计同比下降17.2%，居民购房行为谨慎，短期难现系统性资金流入[2][44] 定期存款替代品趋势 - “固收+”基金规模从2024年的1.71万亿元大幅提升至2025年的2.76万亿元；FOF基金规模从2024年初的1559亿元增至2026年2月的2808亿元[2][54] - 保险产品成为重要替代：2025年1月银保渠道期交保费同比增长34%，趸交保费增长24%[2][56] - “固收+”等产品权益配置比例多在10%-15%，其规模扩张可能对低估值、高股息板块形成边际定价效应，但也蕴含策略同质化下的集中赎回风险[2][62]

到期规模与成因 - 2026年定期存款集中到期规模预计约为63.6万亿元，较2025年增加约9.2万亿元，远高于往年30-40万亿元的正常水平[1][9][24] - 大规模到期源于2022-2023年的“理财搬家”和“超额储蓄”：2022年保本理财退出导致理财产品规模从29.16万亿降至25.34万亿（减少3.82万亿）[1][11]；同期居民新增存款达17.8万亿，估算2022-2023年超额储蓄合计约13万亿[1][20] 资金流向与银行影响 - 绝大多数低风险偏好资金预计仍将在银行体系内“体内循环”，通过续存、结构性存款、大额存单或银行理财等形式留存[1][30] - 高利率定存集中到期将使银行负债成本系统性下行，测算平均利率下降1%可为银行系统节省约6400亿元成本，为降息降准（“双降”）打开政策空间[1][32][33] 对资本市场的影响 - “存款搬家”叙事效应显著，但实际向股市等风险资产的分流有限：A股成交额占存款余额比重从2023年0.6%升至2025年12月1.25%[1][38] - 房地产市场难以有效承接资金：2025年房地产开发投资累计同比下降17.2%，居民购房行为谨慎，短期难现系统性资金流入[1][43] 存款替代品发展 - “固收+”基金规模从2024年1.71万亿大幅提升至2025年2.76万亿；FOF基金规模从2024年初1559亿增至2026年2月2808亿[1][53] - 保险产品成为重要承接方：2025年1月银保渠道期交保费同比增长34%，趸交保费增长24%[1][55] - “固收+”等产品对权益市场有边际定价效应：其权益配置比例多在10%-15%，规模扩张下的再配置可能影响低估值、高股息板块[1][61]

2026年居民定期存款到期规模与结构分析 - 2026年全年居民定期存款到期规模预计为76万亿至77万亿元，处于历史峰值 [11] - 到期节奏呈现显著季节性，一季度为高峰期，预计到期规模达32.7万亿至34.4万亿元，约占全年到期量的42.8% [12] - 从同比变化看，2026年到期规模同比增加约9.6万亿至10.8万亿元，增速为14.5%至16.3%，低于2025年的同比增速（17.7%）[16] 高息存款到期压力评估 - 在2026年到期总量中，真正面临较大利率落差的是2年期及以上高息存款，规模约为24.8万亿元，占比约32.2% [20] - 2026年高息存款到期规模同比增加约4.6万亿元，相较于2025年同比增加的3.4万亿元，压力是边际加重而非激增 [20] - 2025年到期的高息存款规模为20.3万亿元，其续作时已面临约120个基点的利率降幅，为2026年提供了前置观察窗口 [18] 存款续作趋势与资金流向 - 历史数据显示，即便在利率下行压力下，定期存款到期后的续作率仍保持韧性，2025年续作率接近90%，与2023年大体相当 [26] - 居民资金流量分析显示，2025年居民新增资金在存款与金融产品之间的配置结构与2024年高度相似，未出现向理财、基金等产品加速倾斜的迹象 [28] - 整体而言，始于2023年前后的居民存款再配置过程并未因2025年的重定价压力而显著提速，更多是此前趋势的延续 [30] 市场影响与核心观察点 - 尽管存款搬家速度缓慢，但2026年约77万亿元的到期规模庞大，即便假设10%至15%的稳定流出率，也足以成为影响股债市场定价的边际变量 [30] - 市场关注的核心矛盾已从“存款是否搬家”转向“资金流向何处”，一季度约32万亿到期存款的再配置动向是核心观察窗口 [30] - 2026年到期的资金是最后一批普遍享受“3字头”利率的长期资金，到期后面对的新利率可能仅为1.2%至1.5%，巨大的利率落差是市场关注焦点 [8]

宏观：居民定期存款到期规模与流向分析 - 2026年中国居民定期存款到期规模预计为76-77万亿元，处于历史峰值，其中一季度到期规模或达32-34万亿元，呈现“首季即迎高峰”的特征 [2] - 2026年到期存款同比2025年（约66.5万亿元）增加9.6-10.8万亿元，增速为14.4%-16.3%，低于2025年的同比增速（17.7%），表明到期高峰是2022-2023年存款高增的延续，不具备突发性 [2] - 在76万亿到期总量中，约24.8万亿元（占比32%）为2年期及以上、享受了历史高息的存款，是续作压力的核心；2026年高息存款到期量同比2025年（20.3万亿）仅增加4.6万亿元，意味着重定价压力是“边际”加重 [3] - 参考2025年经验，即便利率下行，定期存款到期后的续作率仍接近90%，与2023年相当，显示居民资产配置具有强防御性与惯性，低利率本身不自动触发风险偏好跃升 [3] - 预计2025-2026年存款向其他资产的迁移将以缓慢、分散的方式延续；约77万亿到期存款即便假设10%的稳定流出率，也足以成为股债市场的边际定价变量，一季度约32万亿到期存款的再配置动向是核心观察窗口 [4] 策略：沃什政策主张对全球大类资产的影响 - 美联储主席提名人凯文·沃什主张“降息 + 缩表 + 制度变革”，预计其就任后会对美联储惯有路线造成冲击，但在制度约束下，“温和降息 + 缩表受限”更易成为落地基准情景 [7] - 对美股影响：在“降息 + 缩表”主张下，美股市场或面临短期波动加剧与长期分化，流动性敏感的“高beta”个股将面临估值重构；长期若其“生产率革命”构想实现，美股将进入盈利驱动的牛市 [7] - 对A/H股影响：将通过“流动性 - 汇率 - 产业竞争”三个维度产生影响，降息带来的流动性利好港股，利率敏感型平台经济股或率先触底反弹；缩表或加强国内汇率和利率约束，A股价值风格或优于成长风格；对美国AI生产率的押注或间接强化A股“国产替代”和“自主可控”的长期投资主线 [7] - 对美债影响：沃什的政策主张有利于美债收益率曲线陡峭化，做陡美债曲线策略优于久期策略；短期基准情景下，短端美债利率下行的确定性强于长端 [8] - 对商品影响：沃什直接影响排序为黄金 > 铜 > 原油，主要作用于其金融属性；短期政策博弈会加剧价格波动，长期看各商品存在独立驱动因素，沃什影响尚未构成颠覆性力量 [8] - 对汇率影响：短期基准情景下，美元或保持偏弱格局，人民币则有望保持稳中有升的趋势；长期需关注沃什政策对美元流动性的冲击，双向波动率或放大 [9] - 情景分析表明，基准情景（温和降息 + 缩表受限）利好风险资产；大幅降息情景短期利好避险资产，长期因流动性宽松利好风险资产；降息不及预期或加息情景则利好抗通胀、去杠杆及短久期资产；缩表情景则利好美元 [9]

核心观点 - 报告日期为2026年2月2日，汇总了浙商证券近期发布的多份研究报告，覆盖银行、宏观、策略、固收及汽车零部件等多个领域 [1] - 报告核心内容包括对特定公司（齐鲁银行）的深度研究、对宏观经济形势的分析、对A股及债券市场的策略展望，以及对汽车零部件细分行业的深度剖析 [3][4][5] 重要推荐（公司深度） - **齐鲁银行**被定位为具有成长性的山东省会城商行，省内规模扩张和较优的不良生成能力有望继续支撑其盈利保持高增长 [5] - 给予齐鲁银行2026年目标PB估值0.85倍，对应A股目标价7.47元/股，现价空间为33%，评级为“买入” [5] - 盈利预测方面，预计公司2025-2027年营业收入分别为130.19亿元、136.52亿元、144.94亿元，增长率分别为4.18%、4.86%、6.17% [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为57.08亿元、63.96亿元、71.44亿元，增长率分别为14.47%、12.06%、11.69% [5] - 预计公司2025-2027年每股盈利分别为8.05元、8.79元、9.63元，对应PE分别为0.70倍、0.64倍、0.58倍 [5] 重要观点（宏观研究） - **财政政策**：2025年12月财政收支双双放缓，结构上“投资于人”的支出时序进度更快，“投资于物”则在蓄力，新型政策性金融工具、地方政府债务结存限额下达等工具有助于支持2026年一季度经济开局向好 [6] - **中东出口**：中东地区出口展现出韧性，这主要源于非油经济转型，在财政和主权基金支持下，地区整体进口增速保持较快增长，且结构上与我国在工程机械、“新三样”等优势产业的出口形成互补 [10] - **货币政策**：认为美联储阻力最小的政策方向是通过购债来维护流动性环境，短期依然需要流动性宽松 [11] - **PMI数据**：1月经济活动相较上月总体放缓，消费品制造业生产指数放缓拖累较多，但以装备制造业、高技术制造业为代表的新动能仍处于扩张区间，生产存在蓄力开门红的特征 [16] 重要观点（策略研究） - **A股市场展望**：认为自去年12月中旬提前启动的春季攻势、科技成长和资源板块连续上涨的“快车道”已经告一段落，市场在马年春节前大概率进入偏强震荡格局 [7][8] - **配置建议**：中线仓位无惧短线波动，仍看好“系统性慢牛”，但建议适度控制组合弹性；风格上，前期“小强大弱”格局告一段落，可以从中证1000、国证2000适度向沪深300、中证500回摆 [8][18] - **行业关注**：建议重点关注向下空间有限、向上空间较大、时间节点即将开启的券商板块，关注部分处于年线上方的银行股，以及技术形态较好、位置相对较低的社会服务板块 [8][9] - **港股机会**：港股在本轮上涨中涨幅相对较少，若有合适的回撤买入机会，亦可加强关注 [8] - **历史复盘**：通过复盘2000年初至2025年底共26年的上证指数数据，探索放量调整后的规律，研究定义了八种“强策略”，在信号发出后持有30个交易日内，平均收益率均超过3.5%，最高可达7.9% [12] 重要观点（固收研究） - **信用债市场**：认为债市利空因素相对有限，信用连续低估值成交，未来1~2周预计延续温和修复，建议关注信用品种的结构性机会 [14] - **超额储蓄**：测算2022年和2023年全社会新增超额储蓄分别为6.4万亿元、6.2万亿元，而2024年和2025年超额储蓄分别减少（释放）1.6万亿元、6万亿元，预计2026年超额储蓄或将继续释放，进而对股债房商等大类资产价格产生重要影响 [15] 重要点评（行业深度） - **汽车零部件-乘用车座椅**：认为乘用车座椅行业设计壁垒高，高端车型利润厚，板块估值提升空间大 [3][19] - 相对汽车零部件板块，座椅板块的估值溢价已停滞近4年，看好EPS提升带来的板块行情与信心体征后的估值提升 [19] - 建议关注在乘用车整椅已有产品或有积极进展的自主第三方座椅公司，如上海沿浦、继峰股份、天成自控、新泉股份等 [19] - 催化剂方面，提及继峰股份2025年第四季度的业绩 [19]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 从边际思维出发的超额储蓄变化比市场普遍关注的2026年高息存款到期总量更重要 [1] - 2022 - 2023年全社会新增超额储蓄分别为6.4万亿、6.2万亿，2024 - 2025年分别减少1.6万亿、6万亿，2026年或将继续释放，影响股债房商等大类资产价格 [1][5] - 2022 - 2025年万得全A指数涨跌幅与超额储蓄变动值基本反向相关，关注超额储蓄动向对商业银行负债压力和大类资产价格边际资金流向有重大影响 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 边际思维在研究2026年高息定期存款到期上更为重要 - 总量思维侧重事物全貌，边际思维侧重事物边际变化，当前市场关注定期存款总量到期的总量思维，忽视储户存款自然增长前提 [12] - “十四五”时期居民人均可支配收入年均实际增长5.4%，居民和企业定期存款整体或有高于GDP的平均增速 [12] - 2026年有规模较大的三年期及五年期等长期存款到期重定价，可推出2021年新增五年期和2023年新增三年期定期存款数额较大 [2][12] “风险厌恶—预防性资金需求—超额储蓄”的逻辑链条始于2022年 - 风险厌恶指理性经济人对客观经济环境的乐观/悲观感知，预防性资金需求源于凯恩斯货币需求的预防动机，超额储蓄是特定时期高于自然增速的定期存款部分 [13] - 风险厌恶程度提升带动预防性资金需求抬升，进而增加超额储蓄，2022年后此逻辑链条较普遍 [4][14] - 以PMI衡量风险厌恶程度，2018 - 2021年底PMI高于50合计34个月、低于50合计12个月、等于50合计2个月；2022 - 2025年底，高于50合计16个月、低于50合计32个月，表明该逻辑链条在2022年后更突出 [4][14] 狭义流动性 央行操作 - 短期流动性削峰填谷，1月26 - 30日质押式逆回购净投放5805亿元 [17] - 中长期流动性MLF单月净投放7000亿元 [17] 机构融入融出情况 - 资金供给方大型银行净融出处于季节性高位 [21] - 资金需求方绝对融资余额高，但相对杠杆率低 [32] 回购市场成交情况 - 资金量价方面回购利率小幅上行，资金情绪指数月末小幅走紧 [44] 利率互换 - 利率互换小幅上行，CD与IRS利差延续低位 [46][48] 政府债 下周政府债净缴款 - 过去一周政府债净缴款5150亿元，未来一周维持高位为3904亿元 [50] 政府债期限结构 - 展示了截至1月30日国债和地方债不同发行期限的发行总额及占比情况 [54][55] 同业存单 绝对收益率 - 展示了SHIBOR收益率曲线及较前一周变化、AAA同业存单收益率曲线及较前一周变化 [57] 发行和存量情况 - 截至1月30日，同业存单合计发行量3771亿元，展示了各类型银行不同期限的发行量及占比 [61] - 截至1月30日，同业存单存量余额190281.10亿元，展示了各类型银行不同期限的存量余额及占比 [62] 相对估值 - 展示了同业存单相关利差指标在不同时间点的数据及2020年以来分位数 [64]

当前消费与宏观经济形势 - 消费疲弱已成全年主基调 11月社会消费品零售总额同比仅增长1.3% 全年预计增长约4% 下半年明显回落[5] - 居民部门在房地产下行周期中“缩表” 防御性储蓄激增 住户存款已突破162万亿元[5] - GDP平减指数连续两年多为负 生产者价格指数累计八年半为负 价格持续收缩侵蚀企业盈利[5] 经济增长的结构性问题 - 需求结构高度依赖投资与出口 资本形成占全球30% 最终消费仅占13.5% 制成品顺差相当于国内生产总值的10%[7] - 过去十年“稳增长”使投资年年加码 新增产能进一步压制价格 若外需回落过剩产能问题将更突出[7] - 扩内需必须把重心从“投”转向“消” 才能真正对冲经济下行风险[7] 制约消费增长的核心因素 - 服务消费占比仅46% 低于美国和欧洲约20个百分点 恩格尔系数仍接近30%[7] - 根源在于居民收入占比低 分配差距大 城乡社保悬殊 农村老人月均养老金约200元 仅为城镇退休群体的十分之一[7] - 财政推出的3000亿元“以旧换新”补贴 对社零的边际拉动弱于去年 显示“小步快跑”式补贴已现“耐药性”[7] 破局方向：新消费与结构改革 - Z世代、单身经济、悦己消费在下沉市场崛起 情绪价值、IP化、定制化新品类频现爆款 为传统消费退潮提供对冲[8] - 需通过“大手笔”改革释放潜力 包括一次性的超剂量转移支付（育儿、养老、社保补贴）叠加收入分配制度改革 把超额储蓄转化为持久收入[8] - 需放松服务业准入 利用数字化与人工智能提升服务业效率与就业吸纳能力 让消费接替投资成为增长主引擎[8]

文章核心观点 - 2026年居民部门面临约70万亿定期存款到期，但存款到期不等于“存款搬家”，历史续作率约90%，预计大部分资金仍将续存，仅部分资金可能因利率大幅下滑而流向其他金融产品 [11][15][35][36] - “存款搬家”的主要资金流向是“类存款”的低风险资产，如银行理财和货币基金，流向股票、基金等风险资产的比例很小且主要受市场行情驱动，与存款搬家本身关联度低 [18][19][20][37][38] - 居民资产配置行为显示其高度风险厌恶，2019-2024年新增金融资产中，无风险与低风险资产合计占比达96%，这决定了存款搬家资金的主要去向 [18][58] 存款搬家的背景与规模 - **超额储蓄的形成**：2022-2023年居民部门积攒了约7万亿“超额存款”，主要源于消费意愿回落、地产下行资金转向金融投资、以及赎回理财增配存款 [3][4][44][45] - **存款配置意愿转变**：2024年起存款利率下行，居民配置存款意愿回落，2024、2025年新增定期存款约12万亿/年，占新增金融资产比重降至68%，显著低于2022年的89%和2023年的79% [6][48] - **到期存款规模巨大**：2026年居民部门定期存款到期规模估算为71-76万亿，其中一季度是到期高峰期，1-5年期存款到期规模约48万亿 [11][12][51][52] - **实际搬家规模有限**：基于约90%的存款续作率，预计可能搬家的存款规模约7万亿；若续作率因利率下滑而降至80%，则搬家规模可能达14万亿 [15][16][55][56] 资金流向分析：低风险资产 - **主要受益者：理财与货币基金** - 银行理财是主要去向，2024年、2025年个人分别增持理财2.7万亿、2.8万亿，预计2026年新增规模或继续在3万亿左右 [9][24][27][64][67] - 理财资产配置以债券和存款为主（占比约80%），且中低风险理财（R1-R2）占比从2022年的83%升至2025年中的96% [28][31][68][71] - 货币基金同样受益，2025年上半年居民持有货基10.6万亿，较2024年增长近8000亿，因其收益率通常高于1年期及以内定存 [28][68] - **保险配置行为独立**：保险是居民持续稳定增配的低风险资产，2025年增持约4.1万亿，其配置行为与存款搬家关联度不高，但存款利率下行可能提升储蓄型保险的吸引力 [24][27][64][67] 资金流向分析：风险资产 - **配置取决于市场行情**：居民对股票、基金等风险资产的配置与存款搬家无关，主要受市场行情驱动 [20][38][60] - 例如，2021年股票牛市带动居民增持股票型和混合型基金1.7万亿，随后2022-2023年连续负增长；2025年A股走牛，预计居民增持超万亿相关基金 [20][60] - 债牛行情也驱动配置，个人持有债券型基金净值从2020年的3990亿增至2024年的1.8万亿，但2025年债市震荡，上半年仅增持424亿 [20][60] - **预计流向风险资产的比例有限**：基于历史平均，预计约13%的搬家资金可能流向风险资产；在行情较好阶段，该比例可能达16-20% [21][61] 其他相关事实 - **与提前还贷关联度低**：提前还贷群体与定存到期群体重叠度低，2025年提前还贷规模估算为3.1-4.4万亿，其资金并非主要来自到期存款，两者是独立叙事 [33][34][73][74]

文章核心观点 - 2026年居民部门面临大规模定期存款到期，但存款到期不等于“存款搬家”，历史续作率约90%，预计大部分资金仍将续存，仅部分资金可能流向理财、货币基金等低风险资产，流向股票、基金等风险资产的规模主要取决于市场行情，与存款搬家本身关联度低 [3][21][23][44] 事实一：当前“存款搬家”对应三年前的“超额储蓄”形成 - 2022-2023年居民部门积攒了约7万亿“超额存款”，主要源于消费意愿回落、地产下行资金转向金融投资、以及理财赎回转存款 [4] - 2022年新增住户存款17.8万亿，其中定期存款13.7万亿，2023年新增住户存款16.6万亿，其中定期存款新增16万亿，占比达96% [4] - 2022、2023年居民部门连续两年赎回理财等其他金融资产，资金流量表中的其他（净）项目分别下滑4543亿元、1542亿元，大幅低于2019-2021年年均3万亿左右的增量 [4] 事实二：“存款搬家”话题始于2024年，对应居民超额配置存款意愿下降 - 2024年、2025年居民新增定期存款均在12万亿左右，新增存款占新增金融资产的比重降至68%左右，显著低于2022、2023年的89%、79% [9] - 原配置存款的资金部分流向理财等低风险资产，2024年和2025年个人理财产品分别新增2.7万亿、2.8万亿 [10] - 部分资金流向风险资产，2024年证券投资基金和证券保证金相比2023年分别多增3810亿元、10251亿元，2025年预计证券投资基金规模相比2024年末提高1万亿左右 [10] 事实三：2026年居民部门定期存款到期规模巨大，一季度是高峰期 - 估算2026年定期存款到期规模在104-111万亿左右，其中住户部门定存到期规模为71-76万亿，相比2025年的65万亿多出6-11万亿 [16] - 2026年到期存款中，1年以内、1年期、2年期、3年期、5年期的存款占比分别为36%、30%、18%、14%、3%，其中1-5年期的到期规模在48万亿左右 [16] - 近几年一季度居民新增存款占全年60%左右，且中长期定存期限多为完整年，因此2026年一季度是存款到期高峰期 [17] 事实四：存款到期不等于“存款搬家”，续作率约90% - 通过两种方法估算，近年来居民部门存款续作率均在90%左右，2022年一度达95%-97%，2024年回落至88%-91% [20][21] - 2026年初储户存款到期续作面临约1个百分点的利率下滑，假设续作率下滑8个百分点至80%，则可能搬家的存款规模约14万亿，若续作率保持90%，则搬家规模约7万亿 [21] 事实五：存款搬家主要去向是“类存款”低风险资产 - 2019-2024年，无风险资产（现金、存款）和低风险资产（保险、理财、债券、货币基金）占居民新增金融资产比重合计接近96%，显示居民整体风险厌恶 [23] - 居民资产配置常在无风险和低风险资产间切换，理财、货币基金等收益率相对高于存款的产品将更受益于高息存款到期 [23] - 居民对中高风险资产（股票、非货基金、证券保证金）的配置主要取决于市场行情，与存款搬家无关 [24] 事实六：低风险资产中理财、货币基金更受益，保险配置稳定 - 2025年居民或增持约1.4万亿货币基金、2.8万亿理财、4.1万亿保险 [29] - 理财和货币基金凭借高流动性更受益于存款搬家，预计2026年个人新增理财规模或继续在3万亿左右 [30] - 保险占居民金融资产配置比重从2020年的10%上行至2024年的17%，年新增规模超4万亿，其配置行为稳定，与存款配置变化关联度低，但存款利率下行可能提升储蓄型保险的吸引力 [30] - 中低风险理财（R1-R2）占理财比重从2022年的83%震荡上行至2025年中的96%，是主流产品 [31] - 银行理财资产配置中，债券类资产、现金与存款占比达80%，权益类资产和公募基金占比约6%，未见趋势性上行 [31][35] - 2025年上半年居民持有货币基金10.6万亿，相比2024年增长近8000亿 [31] 事实七：存款到期与提前还贷重叠度低 - 2025年居民部门提前还贷规模估算在3.1-4.4万亿左右，2023年高点为4.3-5.8万亿，其资金并非主要来自存款到期 [38] - 当前到期存款以2年以内为主，其利率（约1.5%）显著低于房贷利率（约3.5%），背负房贷群体与定存到期群体重叠度低，存款搬家与提前还贷是两个独立叙事 [38]

高盛2026年中国宏观经济展望核心观点 - 高盛首席中国经济学家闪辉预计，2026年中国实际GDP增速为4.8%，高于4.5%的市场共识预测，核心观点是中国经济需从外贸和国内两个维度寻找新动能，即发力非美市场和培育非地产增长拉动因素 [5][20] 经济增长动能转换 贸易新动能：市场多元化 - 中国在美国总进口中的份额经历重大转换，从2000年的7.5%升至最高超20%，在两次贸易战后于2024年后又回到约7.5%的水平 [5][20] - 中国出口已成功从美国分散至其他地区以保持整体增长，2025年中国对美进出口占中国进出口总值比重降至8.8% [6][10][21][25] - 贸易多元化成果显著：2025年中国对东盟进出口突破1万亿美元，与中亚贸易突破1千亿美元，对非进出口近2.5万亿元，其中对外承包工程货物对非出口增长超过四成 [6][10][21][25] 国内新动能：消费与储蓄 - 高盛预计实际居民消费同比增速将从2025年的4.8%降至2026年的4.5% [6][10][21][25] - 劳动力市场疲软抑制居民消费能力，房价持续下跌冲击消费者信心，导致居民“超额储蓄”（疫情前趋势线之上的额外银行存款）持续上升 [6][10][21][25] - 中金公司研报测算，2022-2025年期间居民共形成约6万亿元超额储蓄，2025年居民储蓄倾向仍位于21%左右的高位 [11][26] - 经季调后，中国居民储蓄率从2024年的31.5%升至2025年前三季度的33.4%，高盛分析认为除非出现重大经济或财政冲击，中国居民储蓄率在未来多年可能仍将维持高位 [11][26] - 为稳定消费增长，增加政府消费成为唯一选择，决策层可能需要显著提升政府消费以提高消费在GDP中的比重 [6][10][11][21][25][26] 宏观经济指标预测 通胀与价格 - 高盛预计中国2026年通胀将高于2025年：核心CPI通胀将从2025年预期的0.7%升至2026年的1.0%，整体CPI通胀预计将从2025年预期的0%升至2026年的0.6% [12][27] - 中国国家统计局数据显示，2025年全年CPI通胀与2024年持平，扣除食品和能源价格后的核心CPI上涨0.7% [12][27] 人民币汇率 - 闪辉预测人民币兑美元汇率在2026年底将升至6.85，2027年底进一步升至6.54，呈现持续温和升值趋势 [7][13][14][22][28][29] - 2026年1月20日人民币兑美元中间价报7.0006，在岸人民币报6.9603，离岸人民币报6.9525 [14][29] - 政策思路是保持人民币每年缓慢升值趋势，因太快升值对中国不利，完全不升值则可能引发贸易伙伴更多担忧 [7][14][22][29] 货币政策 - 高盛预计2026年一季度仅有一次“双降”（包含一次50个基点降准和一次10个基点的降息），三季度将再有一次10个基点降息 [7][15][22][30] - 中国人民银行在2025年5月初为应对美国加征关税，宣布了一次10个基点降息和一次50个基点降准，但此后对进一步宽松持谨慎态度 [14][29] - 2025年12月中央经济工作会议及2026年1月中国人民银行工作会议均重申实施“适度宽松的货币政策”，并“灵活高效运用降准降息等多种政策工具” [14][15][29][30] - 2026年1月20日贷款市场报价利率（LPR）为1年期3.0%，5年期以上3.5%，LPR自2025年6月以来已连续8个月保持不变 [15][30] - 高盛认为中国人民银行的谨慎立场反映了其在提供增长支持与维护金融稳定之间寻求平衡，未来可能更多依赖灵活的流动性操作 [15][30] 资本市场与资金配置 - 高盛首席中国股票策略师刘劲津指出，当前许多个人投资者仍愿将资金存放于银行获取1%-2%的回报，但在通缩压力下实际收益仍高于此水平，若通胀预期改善，个人投资者对风险资产的配置需求会逐步提高 [11][12][26][27] - 刘劲津预计，未来12个月，中国个人投资者可投入股市的资金规模约达2万亿元人民币 [12][27] - 高盛报告指出，如果宏观和市场条件更趋有利，居民超额储蓄意味着进一步的资金再配置空间 [7][11][22][26]