报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 镍过剩预期仍在，下游需求受8月不锈钢排产环比增加拉动整体环比平稳略增，供应端同样环比小幅增长，供需矛盾不突出，库存缓慢增加，镍矿和NPI价格小幅上行抬高生产成本，镍价暂时维持震荡格局，关注宏观局势变化；不锈钢价格向上缺乏需求驱动，向下有成本支撑，预计维持宽幅震荡 [6][9] 根据相关目录分别进行总结 第一章 价差追踪与库存 - 8月11 - 15日，沪伦比在8.02 - 8.05间，现货进口盈亏在 - 1615 - - 1513元，LME镍升贴水0 - 3在 - 211.23 - - 203.57间，多种镍升贴水平均有不同变化，俄镍较NPI价差、镍豆较硫酸镍价差等也有变动 [10] - 全球显性库存25.8万吨，LME库存21.1万吨，上期所库存2.7万吨，SMM六地社会库存4.1万吨 [11] - 不锈钢社会库存去化 [15] 第二章 基本面分析 需求端 - 宏观上中美关税再延期90天，9月阅兵和美联储议息会议在即市场有乐观预期；8月不锈钢盘面给出套保利润排产环比增加，部分减产钢厂宣布复产计划，三元电池正极排产环比增长硫酸镍需求转好，仅精炼镍消费淡季表现一般；贸易端及下游观望情绪升温，现货成交转淡，下游刚需采购为主，终端需求受下半年以旧换新补贴带动，但内需受制于房地产和基建，外需受制于美国232关税及对华态度，前景难言乐观 [4][7] - 纯镍消费1 - 7月累计同比增长3%至17万吨，7月镍下游需求好转，镍下游PMI重返50荣枯线，主要靠不锈钢回暖拉动，电镀、合金平稳，电池略降 [27] - 白色家电排产下滑，造船提供支撑 [48] - 新能源汽车内销势头渐缓，1 - 7月产销分别完成696.8万辆和693.7万辆，同比分别增长41.4%和40.3%，8月1 - 10日零售26.2万辆，同比增长6%，较上月同期增长6%，乘联分会预测2025年新能源乘用车批发1548万辆，增长27%，动力电芯产量7月跟随电动车产销下滑，1 - 7月累计同比增长49.2%至644.8GWh [56] - 欧美电动化进程放缓，2025年1 - 6月全球新能源汽车销量累计同比增长30.8%至955万辆，美国同比增长0.6%至82.8万辆，欧洲同比增长22.4%至175.6万辆，中国出口量累计同比增长81%至128.1万辆，欧盟碳排审查推迟两年，美国提前至9月30日取消IRA对新能源汽车补贴 [60] - 硫酸镍市场三元订单7月环比增长，中国硫酸镍产量1 - 7月累计同比下降17.4%至18.2万吨，三元前驱体产量1 - 7月累计同比下降3%至46.2万吨，三元正极材料产量1 - 7月累计同比增长8%至42万吨，硫酸镍大规模减产托举价格，部分电积镍产线转做硫酸镍 [62] 供应端 - 精炼镍7月产量环比增加近5%，开工率较高，国产品牌低价走货，现货成交降温，镍价前期上涨致印尼镍矿价格略涨，镍铁受成本支撑报价坚挺；钢厂对现货市场到货量把控细致，新增货源有限，社会库存连续下降5周，8月钢厂集中检修，部分已宣布复产，镍矿内贸基准价本月微幅上调，NPI最新成交价涨至950元/镍以上，原料端较为坚挺 [5][8] - SMM统计精炼镍产量1 - 7月累计同比增长40%至22.9万吨，预计8月国内精炼镍总产量3.25万吨，环比略增1%；2025年1 - 6月，国内精炼镍净进口5093吨，去年同期为净出口922吨；2025年1 - 6月，国内精炼镍供应量19.7万吨，累计同比增长30% [23] - 镍矿价格企稳，菲律宾镍矿即将进入雨季，矿山挺价情绪明显，部分矿山报盘9月装期FOB价格环比上涨，印尼内贸镍矿8月升水维持HPM + 24（不含奖励），传出将审查及严惩非法开采镍矿消息，暂未了解到明显影响 [29] - NPI价格跟随不锈钢反弹 [30] - 铬系持稳，铬矿价格长时间保持平稳，青山集团2025年8月高碳铬铁长协采购价7995元/50基吨（现金含税到厂价），环比7月价格下调100元/50基吨，天津港收货价格减150元/50基吨 [36] - 冷轧成本抬升，8月15日较上月末，菲律宾镍矿、高镍铁、铬精粉、高碳铬铁等价格有不同程度变化 [40] - 不锈钢厂8月排产环比增加，中印不锈钢粗钢1 - 7月产量2586万吨，累计同比增长6%，8月印尼复产，国内基本持平，排产相比7月增加3万吨，部分钢厂宣布检修结束；2025年1 - 6月，中国不锈钢进口总量为82.7万吨，同比减少25%，出口总量为250万吨，同比增加6%，净出口总量为167.3万吨，同比增加33% [47] - MHP产量修复，高冰镍产量低位运行，印尼MHP1 - 7月累计同比增长57%至24.3万吨，印尼高冰镍产量1 - 7月累计同比下降39%至9.8万吨，今年硫磺价格大幅上涨，湿法冶金成本上升，MHP成本上升，价格保持坚挺 [64] 交易逻辑及策略 - 镍单边宽幅震荡，期权卖出看跌虚值期权 [6] - 不锈钢单边宽幅震荡，套利暂时观望 [9]

纪要涉及的行业或者公司 涉及铜行业，相关公司有埃克森美孚、第一量子、嘉能可、自由港、江西铜业、托克、摩科瑞等 纪要提到的核心观点和论据 - **全球铜矿供应紧张**：年初预计全年铜矿增量 50 - 60 万吨，现下调至 20 - 30 万吨，实际可能仅 20 万吨左右。因头部近 30 家矿企一季度产量低于预期，二季度埃克森美孚、第一量子、嘉能可旗下矿山产量下降，卡莫尔矿或减产 20 万吨[2][3] - **海外冶炼厂需求增加**：下半年海外冶炼厂对铜矿需求显著增加，自由港印尼冶炼厂复产、印度阿达尼冶炼厂重新投料，虽部分冶炼厂减产但整体精炼铜产量预计不变，矿石供应紧张难改[2][5] - **中国冶炼厂情况**：2025 年中国冶炼厂 TC 长单谈判结果为 0 美元/吨，利润压力大，但硫酸价格坚挺和废铜制阳极补充支撑产量，下半年月均产量略低于 110 万吨，大幅主动减产可能性低[2][6][7] - **中国铜消费情况**：4 月表观消费量达 140 余万吨，5、6 月回落至 130 万吨出头，系季节性淡季及需求前置，全年需求增速预计 3% - 4%，下半年光伏负增长或抵消部分增长[2][8] - **中国铜库存情况**：下半年中国铜库存大幅累积可能性小，市场对库存积压担忧有限，铜价对消费回落反应体现在现货升贴水和近端月差收缩上[2][9][10] - **美国虹吸效应**：LME - COMEX 价差维持高位，年初至 6 月初美国精炼铜进口量同比增加 40 多万吨，导致 LME 市场挤仓，对铜价形成支撑[3][13] - **LME 铜挤仓格局**：低库存和大型贸易商挤仓操作使伦铜市场呈挤仓格局，对铜价构成强劲支撑，空头缺乏做空意愿，多头逢低买入有利可图，铜价难大幅下跌[3][16] - **市场结构及价格影响因素**：232 条款落地或使伦铜价差结构转变，缓解挤仓，对铜绝对价格影响待定；降息在特定背景下或被市场解读为利多；当前市场“强现实、预期相对偏弱”，基本面支撑铜价，预计震荡偏强或价格中枢上移[18][21][22] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **再生铜作用**：中国精炼铜市场因铜矿供应紧张，冶炼环节对再生铜需求增加，1 - 5 月再生铜同比增加 20 万吨，拉动表观消费量增长 2% - 3%，使精铜对废铜反向替代规模难减，降低冶炼厂减产动能[12] - **嘉能可事件影响**：嘉能可从欧洲 M1 仓库交割俄铜运往中国，解除俄铜对 LME 价差结构抑制，促使主流贸易商形成做 Borrow 默契，加速 LME 铜挤仓[13][14] - **LME 铜挤仓触发因素**：部分近端空头头寸移仓延迟或因矿石 QP 问题在近端持仓犹豫，贸易商挤压 C3 或 Tom - Next 价差致挤仓[15] - **国内冶炼厂出口情况**：国内冶炼厂向 LME 仓库出口铜为压低近月升水优化进口矿季度定价，传闻出口量 3 - 8 万吨，实际不确定，国内外市场此消彼长，仍易挤仓[17] - **美国铜进口情况**：无 COMEX 与 LME 价差扰动时，美国正常月度进口量约 8 - 9 万吨，年进口量约 80 - 90 万吨，232 关税 7 月落地，额外进口量或转向非美市场[26][27] - **中国铜需求驱动因素**：2025 年 1 - 5 月中国铜表观需求增长主要由光伏风电（同比增速 140% - 150%，拉动 10 个百分点）、新能源车（销量同比增长 45%）、4 - 5 月抢出口（机电类产品）驱动[28] - **中国下半年需求结构变化**：预计下半年光伏需求增速降至负 30%，机电产品出口增速趋近于零，空调等铜管企业订单松动，铜需求面临压力，但国内铜市场不会大幅累库[29] - **铜价下游接受度**：当前铜价（如 8 万元/吨）下游接受度一般，7.8 万元/吨时采购积极性放缓，淡季且下游接受度有限时铜价持续强势难度大[30][31]