报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 这一轮债券收益率上行模式或由央行紧资金→债券收益率上行，切换至股市趋势上涨→债券收益率上行 [5] - 若下半年经济相对平稳、通胀温和回升，资金利率或滞后性回升，推动收益率台阶式持续上行 [5] - 若下半年经济未明显下行，债市资金或逐渐流出，转债场外资金或将趋势性流入 [6] 报告各部分总结 股债跷跷板的三个维度 - 日内跷跷板：如2025年2 - 3月债券跟随港股反向波动、近期跟随A股反向波动，是短期扰动非趋势 [2] - 阶段性跷跷板：如2024年9月底和2020年7月初，与资金短期剧烈流动有关，股市上涨引发债市短期调整 [2] - 趋势性跷跷板：如2017年、2020年5 - 12月股市上涨、债券收益率上行；2018年股市下跌、债券收益率下行 [2] 股债趋势性跷跷板的本质 - 除2014 - 2015年外，股市趋势性上涨多处于经济好转期，对应债券收益率趋势性上行 [3] - 股市趋势上涨领先于债券收益率上行，如2008年11月股市上涨，2009年1月债券收益率上行等 [3] 股市趋势上涨领先于债券的逻辑 - 股市对经济更敏感，股票交易对微观实体变化更敏感 [4] - 股市代表市场化内生动力，市场预期持续改善、居民和企业信心实质性变化时股市才趋势上涨，当前类似2016年上半年 [4] - 债券投资者粘性强，债券有票息收益，收益率不明显上行时持有债券获票息是占优选择 [4] - 债基考核机制影响，债基考核相对收益，2021年至今债券牛市，投资者难降低久期 [4] 经济预期修正下的股债切换 - 债券收益率上行模式或切换，若下半年经济平稳、通胀回升，资金利率滞后回升推动收益率上行 [5] - 若下半年经济未明显下行，债市资金或流出，转债场外资金或流入 [6]