政策触发条件 - 8月顺周期需求（出口、社零、制造业投资合计）增速降至2.2%，低于二季度名义GDP增速，触发政策加码条件[2][3][10] - 综合PMI产出指数7-8月均值为50.3%，若9月继续回落，三季度均值或接近2024年Q3的低位50.2%，触发供给端政策加码条件[3][10] - 2020年以来综合PMI产出指数五次阶段性低点（44.9%、48.4%、46.2%、50.4%、50.2%）均引发政策加码[3][10] 经济数据表现 - 8月社零同比增速3.4%（前值3.7%），出口同比增速4.4%（前值7.2%），地产销售面积同比-10.6%（前值-7.8%）[5][22] - 8月固投当月同比-7.1%（前值-5.3%），其中地产投资同比-19.4%，制造业投资同比-1.3%，基建投资同比-6.4%[5][22] - 8月工业增加值同比增速5.2%，服务业生产指数同比5.6%，预计三季度GDP增速约4.8%[5][22] 政策加码方向 - 建议前置十五五重大工程：十四五前三年建筑业订单平均增速6.16%，2024-2025年上半年平均增速-5.8%[4][17] - 促进服务消费：餐饮6-8月增速分别为0.9%、1.1%、2.1%（2019年为9.4%），教育、医疗、文体娱乐1-8月投资增速分别为-5.2%、-8%、1.2%[4][19] - 优化制造业供需矛盾：上游与中游投资增速回落，需通过汽车消费放开及基础设施投资刺激需求[16] 风险提示 - 外需回落、房价下行（70城二手房价格同比-5.5%）、PPI继续承压（8月同比-2.9%）[6][22]

文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 陆银波（15210860866） 核心观点 对于 8 月经济数据，我们讨论对政策的影响 1 、首先，过往经验来看，触发政策加码的条件思考。从需求端来看，以出口、社零、制造业投资合计的增 速代表顺周期需求（债务依赖低，政策掌控力弱）增速走低时，有四次带来政策的加码（体现在基建、地 产等逆周期数据上）。从供给端来看，以 PMI 综合产出指数代表供给，有五次进入局部低点时带来政策加 码。 8 月，两个条件均已触发，政策加码必要性上升。 2 、其次，讨论本轮政策加码的方向。考虑到当前的宏观背景是物价偏低，政策加码应既兼顾短期需求，也 兼顾中期供需矛盾。更可能的方向或是制造业的"需求端"以服务消费的促进与释放。对于制造业上游，当 前制造业上游投资已经快速回落，需要加码的是制造业上游对应的需求，如可适当前置十五五重大工程叠 加"准财政"发力。对于制造业中游，当前需求增速尚可，关注机电出口、耐用品消费增速的变化。此外， 对于服务业，可在供需两端加力促进服务消费，包括餐饮的消费需求；医疗、教育、文娱的差异化供给 等。 报 ...