报告投资评级 - 对海螺水泥的股票投资评级为“买入”并“维持” [8] 报告核心观点 - 行业需求端因基建及房建需求走弱而仍有压力，但供给端在政策限制超产背景下有望加强协同，推动行业盈利从周期底部稳步回升 [4][6] - 海螺水泥作为行业龙头，凭借其显著的成本端优势，有望展现出更强的盈利弹性 [6] - 公司2025年业绩在行业承压背景下实现小幅改善，归母净利润同比增长5.42%至81.13亿元，主要得益于成本优化带来的毛利率提升 [4][5] 公司财务表现总结 - **2025年营收与利润**：实现营业收入825.3亿元，同比下降9.33%；实现归母净利润81.13亿元，同比增长5.42%；扣非归母净利润75.88亿元，同比增长3.03% [4] - **季度表现**：第四季度营收212.3亿元，同比下降7.19%；归母净利润18.09亿元，同比下降27.59% [4] - **销量与毛利率**：全年水泥熟料自产品销量为2.65亿吨，同比下降1.13%；自产品综合毛利率为27.76%，同比上升2.95个百分点 [5] - **成本控制**：通过技术创新、物流管控等措施，水泥熟料自产品综合成本同比下降11.12% [5] - **费用与现金流**：期间费用率为11.43%，同比增加0.98个百分点；经营活动现金流量净额为166.44亿元，同比减少18.32亿元 [5] - **股东回报**：全年现金分红44.9亿元，分红比例达55.3% [4] 行业与公司展望总结 - **行业需求**：长周期预计将维持稳中略降的趋势 [6] - **行业供给**：在反内卷及限制超产政策背景下，行业供给协同有望加强，助力盈利回升 [6] - **公司预测**：预计2026-2027年收入分别为856亿元、900亿元，同比增长3.69%、5.19%；预计归母净利润分别为85.9亿元、99.6亿元，同比增长5.9%、15.9% [6] - **估值水平**：对应2025-2026年预测市盈率（PE）分别为14.3倍、12.4倍 [6] 财务预测与指标总结 - **盈利预测**：预测2026-2028年营业收入分别为856亿元、900亿元、915亿元；归属母公司净利润分别为85.92亿元、99.57亿元、102.61亿元 [9][12] - **盈利能力**：预测毛利率将从2025年的24.2%提升至2028年的26.7%；净利率将从9.8%提升至11.2% [12] - **估值比率**：预测市盈率（PE）将从2025年的15.15倍下降至2028年的11.98倍；市净率（PB）维持在0.60-0.64倍区间 [9][12] - **偿债能力**：资产负债率保持在20%左右的健康水平，2025年为20.4% [3][12]

投资评级 - 对海螺水泥的股票投资评级为“买入”，且评级为“维持” [4][8] 核心观点总结 - **标题观点**：行业需求仍有压力，但公司通过成本优化实现了业绩的小幅改善 [4] - **核心逻辑**：尽管水泥行业需求端因基建及房建走弱而承压，长周期预计稳中略降，但供给端在“反内卷”和“限制超产”政策背景下，行业协同有望加强，推动盈利稳步回升。作为行业龙头，海螺水泥凭借其成本端优势，盈利弹性被持续看好 [6] 2025年财务业绩分析 - **整体业绩**：2025年实现营业收入825.3亿元，同比下降9.33%；实现归母净利润81.13亿元，同比增长5.42%；扣非归母净利润75.88亿元，同比增长3.03% [4] - **季度业绩**：第四季度（Q4）实现营收212.3亿元，同比下降7.19%；归母净利润18.09亿元，同比下降27.59%；扣非净利润16.51亿元，同比下降33.59% [4] - **销量与收入**：2025年公司水泥熟料自产品销量为2.65亿吨，同比下降1.13%，降幅优于行业平均水平；自产品销售收入683.78亿元，同比下降6.61% [5] - **成本与毛利率**：自产品销售成本493.96亿元，同比下降10.27%；自产品综合毛利率为27.76%，同比上升2.95个百分点；自产品综合成本同比下降11.12% [5] - **费用与现金流**：期间费用率为11.43%，同比增加0.98个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.24%、7.27%、1.03%、-1.11%；经营活动现金流量净额为166.44亿元，同比减少18.32亿元 [5] - **分红**：全年现金分红44.9亿元，分红比例达55.3% [4] 未来盈利预测 - **收入预测**：预计2026-2027年收入分别为856亿元、900亿元，同比增长率分别为3.69%、5.19% [6][9] - **净利润预测**：预计2026-2027年归母净利润分别为85.9亿元、99.6亿元，同比增长率分别为5.9%、15.9% [6][9] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2027年EPS分别为1.62元、1.88元 [9] - **估值指标**：基于2025年业绩，对应市盈率（P/E）为15.15倍；预计2026-2027年P/E分别为14.31倍、12.35倍 [9] 行业与公司前景 - **需求端**：由于基建及房建需求走弱，水泥行业长周期需求预计将维持稳中略降的趋势 [6] - **供给端**：行业持续加强“反内卷”，2025年7月水泥协会发布响应反内卷政策文件，在政策限制超产的背景下，行业有望继续加强供给协同，实现盈利稳步回升 [6] - **公司地位**：海螺水泥作为行业龙头，其成本端优势有望带来显著的盈利弹性 [6]