IPO基本信息 - 云迹于10月8日启动全球招股，预计10月16日登陆港股市场，是港交所18C特专科技章节改革后首单上市项目 [1] - 发行价定为95.60港元/股，募资规模介于6.6亿至7.6亿港元之间，对应市值约65.7亿至66.7亿港元 [1] - 上市进程迅速，从首次递交招股书到上市日仅间隔209天 [1] - 联席保荐人为中信证券及建银国际 [1] 投资者结构 - 此次IPO未设置基石投资者，后续锚定投资者的参与情况需等待配发结果公告披露 [2] - 参考2025年至今无基石投资者参与的港股IPO项目数据，上市首日破发比例达57%，上市至今破发比例高达71% [2] - 对比其他18C上市项目，晶泰控股、黑芝麻智能及越疆在上市时均有基石或锚定投资者参与 [2][3] 财务表现 - 2024年实现收入2.4亿元人民币（约2.7亿港元），略超18C政策对“已商业化公司”2.5亿港元的最低门槛 [4] - 2022年至2024年收入波动明显，分别为1.6亿元、1.5亿元、2.4亿元 [4] - 2025年前五个月收入同比增长19%至0.9亿元，但毛利率同比下滑3.1个百分点至39.5% [4] - 2025年前五个月亏损规模扩大41%至1.2亿元 [4] 资金链与负债 - 截至2025年5月末，公司面临的赎回负债高达19.25亿元，而同期现金及现金等价物仅为7514万元，负债规模是现金储备的25倍以上 [5] - 2025年前五个月，公司净亏损1.18亿元，经营性现金流出高达5299万元，已超2024年全年的经营性现金流出规模 [5] - 2014-2021年间累计完成8轮融资，融资金额达12.02亿元，但融资伴随的严苛对赌条款转化为沉重负债负担 [5] 研发投入 - 2024年研发开支为5739万元，占收入比例降至23.4%，较2023年（研发开支6944万元，占收入47.8%）出现大幅下滑 [7] - 2025年前五个月研发投入占比小幅回升至28.2% [7] 估值与行业对比 - 此次上市市值约66亿港元，较2021年末D轮融资投后估值41亿元人民币上浮近50% [8] - IPO募资规模（6.6-7.6亿港元）与上市市值（65.7-66.7亿港元）在已上市的18C公司中均为最小 [8][9] - 对比其他18C公司，晶泰控股上市至今涨幅118%，黑芝麻智能下跌25%，越疆上涨200% [9]

18C特专科技企业上市与融资动态 - 2024年首批18C企业（如晶泰科技、黑芝麻智能）上市时受资本热捧，但2025年港股市场未完成一单18C企业IPO，12家递表企业中希迪智驾、五一视界二次递表仍无进展 [1] - 港交所于2024年9月1日实施18C改革，下调最低市值标准：已商业化公司从60亿港元降至40亿港元，未商业化公司从100亿港元降至80亿港元，已商业化公司需最近会计年度收益达2.5亿港元，该政策为三年期临时措施（2024年9月1日至2027年8月31日） [1] 已上市18C公司表现与增发行为 - 晶泰控股2024年6月13日上市，IPO募资10.4亿港元，发行价5.28港元/股，首日涨10%，上市至今涨93%，市值180亿港元；2025年进行两次增发：1月募资11.3亿港元（发行价4.28港元/股），2月募资20.9亿港元（发行价6.10港元/股），总增发募资32.2亿港元为IPO规模3倍，第二次增发价较第一次溢价43% [2][3][4] - 黑芝麻智能2024年8月8日上市，IPO募资10.4亿港元，发行价28.00港元/股，首日跌27%，上市至今跌31%，市值159亿港元；2025年2月19日增发募资12.4亿港元，发行价23.20港元/股较IPO折价17%，增发后股价最低跌至14.50港元/股（较增发价跌38%） [2][3][6] - 越疆2024年12月23日上市，IPO募资8.3亿港元，发行价18.80港元/股，首日涨1%，上市至今涨188%，市值75亿港元；2025年7月15日增发募资10.4亿港元，发行价54.30港元/股较IPO溢价189% [2][3][7] 已上市18C公司财务与研发状况 - 黑芝麻智能2024年收入4.74亿元人民币（同比增44%-60%），利润3.13亿元（2023年亏损48.55亿元），但经调整亏损净额13.04亿元（较2023年扩大）未在盈利预告中披露 [6] - 越疆2024年收入3.74亿元（同比增30.3%），扣非净亏损0.95亿元（同比收窄7.7%），2024年研发支出0.72亿元（占收入19.2%），显著低于晶泰控股（研发占比157.0%）和黑芝麻智能（研发占比302.6%） [7][8] - 晶泰控股2024年研发支出4.18亿元（占收入157.0%），黑芝麻智能2024年研发支出14.35亿元（占收入302.6%） [8] 递表18C企业商业化与估值挑战 - 12家递表企业2024年收入均超2.5亿港元（商业化门槛），但仅五一视界、仙工智能、瑞为技术连续两年达标，9家为2024年刚达标 [10][11] - 希迪智驾2024年收入4.1亿元（同比增207%），亏损5.8亿元（同比扩大124%），2024年C+轮融资估值90亿元，与IPO门槛40亿港元估值要求存在矛盾 [11] - 五一视界2024年收入2.9亿元（同比增11.5%），亏损0.8亿元（同比收窄11.1%），但研发投入0.58亿元（同比减43%），研发人员从250人减至118人 [12] 行业趋势与市场环境 - 2025年港股IPO募资额创近4年新高，但18C板块IPO零发行，与改革预期形成反差 [9] - 特专科技企业面临商业化验证与市场预期矛盾，热门赛道（AI、半导体、自动驾驶）光环下存在多重风险 [1]

18C特专科技企业上市政策调整 - 港交所于2024年9月1日实施18C特专科技章节改革 将已商业化公司最低市值要求从60亿港元降至40亿港元 未商业化公司从100亿港元降至80亿港元 该政策为三年期临时措施(2024年9月1日至2027年8月31日)[1] - 已商业化公司定义为最近会计年度收益至少达2.5亿港元的企业 未商业化公司指未达此门槛的企业[1] 已上市18C企业市场表现 - 三家已上市18C企业均按改革前标准完成IPO：晶泰控股(未商业化)上市市值180亿港元 黑芝麻智能(已商业化)159亿港元 越疆(已商业化)75亿港元[2] - 晶泰控股上市后股价涨幅达93% 黑芝麻智能下跌31% 越疆上涨188%[2][3] - 三家企业均在上市后半年至一年内进行增发：晶泰控股两次增发募资32.2亿港元(为IPO规模3.1倍) 黑芝麻智能增发12.4亿港元 越疆增发10.4亿港元[3][4] 企业融资行为分析 - 晶泰控股两次增发间隔仅一个月 第二次增发价格6.10港元较第一次4.28港元溢价43% 募资用途从具体方案简化为泛化表述[4][5] - 黑芝麻智能增发价23.20港元较IPO发行价28.00港元折价17% 增发后股价最低跌至14.50港元较增发价下跌38%[6] - 越疆增发价54.30港元较IPO发行价18.80港元溢价189% 但未发布2025年上半年业绩预告[7] 研发投入对比 - 黑芝麻智能2024年研发投入14.35亿元 占营收302.6% 晶泰控股研发投入4.18亿元占营收157.0% 越疆研发投入0.72亿元仅占营收19.2%[7][8] - 越疆研发投入占比显著低于同业 2024年研发支出占营业收入比例仅19.2% 而黑芝麻智能和晶泰控股分别达302.6%和157.0%[7][8] 递表企业现状 - 2025年港股市场无18C企业完成IPO 12家递表企业中希迪智驾和五一视界为二次递表[9] - 12家递表企业2024年收入均超2.5亿港元商业化门槛 但仅五一视界、仙工智能和瑞为技术连续两年达标[10][11] - 希迪智驾2024年收入4.1亿元同比增长207% 但亏损扩大124%至5.8亿元 C+轮融资估值90亿元与IPO门槛40亿港元存在矛盾[11] - 五一视界2024年研发投入0.58亿元同比减少43% 研发人员从250人减至118人[12] 企业财务表现 - 黑芝麻智能2024年收入4.74亿元同比增长44%-60% 实现利润3.13亿元(2023年亏损48.55亿元) 但经调整亏损净额13.04亿元较2023年扩大[6] - 越疆2024年收入3.74亿元同比增长30.3% 扣非净亏损0.95亿元仅收窄7.7%[7] - 递表企业普遍存在亏损 滴普科技2024年亏损12.5亿元 希迪智驾亏损5.8亿元 云迹科技亏损1.8亿元[10]