Elevance Health 2025年第四季度业绩 - 调整后每股收益为3.33美元 超出市场预期的3.10美元 [2] - 营业收入为493.1亿美元 略低于市场预期的498.1亿美元 [2] - 医疗会员人数为4523万 低于预期的4536万 [2] - 公司给出的2026年调整后每股收益指引为至少25.50美元 低于分析师共识预期的26.99美元 [2] Danaher 2025年第四季度业绩 - 总销售额达68.4亿美元 超出市场预期的67.9亿美元 [3] - 调整后每股收益为2.23美元 超出市场预期的2.16美元 [3] - 生命科学业务收入为20.9亿美元 超出预期的20.7亿美元 [3] - 诊断业务收入为27.2亿美元 符合预期 生物技术业务收入为20.3亿美元 符合预期 [3] - 2026年调整后每股收益指引为8.35至8.50美元 区间涵盖了市场预期的8.46美元 [3] RTX 评级与目标价调整 - 摩根士丹利将RTX重新列为首选标的 [4] - 同时将其目标价从215美元上调至235美元 [4] ASML 业务动态与展望 - 对中国的销售开始正常化 此前2025年来自中国的需求异常强劲 [5] - 预计2026年中国销售额占总销售额的比例将从2025年的33%下降至约20% 主要原因是出口限制 [5] - 公司在2025年第四季度录得创纪录的订单 并上调了2026年营收指引 驱动力来自全球对AI相关芯片的强劲需求 [5] - 首席财务官澄清 预计中国销售额下降并非因客户先前囤货 已发货的系统正在芯片工厂积极投入使用 [5] 地缘政治动态 - 中国外交部长王毅重申 中国与欧盟是伙伴而非对手 [6]

市场整体表现 - 周五美国股市多数走高 标普500指数微涨近0.2% 纳斯达克综合指数大致持平 道琼斯工业平均指数上涨0.3% [1] - 三大主要指数在2026年第一个完整交易周均有望收高 [1] 就业市场数据 - 美国12月非农就业人数增加5万人 低于经济学家预期的约7万人 [3] - 12月失业率从11月的4.6%下降至4.4% [4] - 疲软的就业增长巩固了市场对美联储将在不到三周内维持利率不变的预期 [3] - 2025年劳动力市场“不招聘、不解雇”的主题持续至年底 [4] 潜在市场催化剂：关税裁决 - 市场关注最高法院可能于周五就特朗普“解放日”关税的合法性做出裁决 [1][2] - 裁决将判定特朗普在征收全球关税时援引国家紧急状态法是否恰当 其结果对美国经济战略有重大影响 [5] - 若裁定关税不合法 可能重构全球贸易格局 [5] 美国政府政策动向 - 特朗普表示已取消对委内瑞拉的第二波攻击 理由是委内瑞拉在美国重建其崩溃的能源基础设施计划上予以合作 [6] - 白宫周五将与全球大型石油公司举行会议 讨论委内瑞拉巨大石油储备的命运 [6] - 特朗普已指示房地美和房利美购买2000亿美元的抵押贷款支持证券 旨在降低抵押贷款利率并解决日益增长的负担能力问题 [7]

文章核心观点 - 传统供应链的设计核心目标是处理大规模货物运输 而非应对复杂或具有挑战性的运营问题 [1] 供应链行业现状与设计理念 - 行业现有供应链体系的核心设计初衷是保障货物流通的规模与效率 [1] - 行业现有体系在应对复杂、严苛的运营质询方面存在固有缺陷 [1]

市场趋势转变 - 市场通常习惯性忽视基础设施，直到其变得无法回避 [1] - 当前在可持续性、合规性和全球贸易领域，这一模式正在重演 [1] - 行业趋势正从空泛的声明转向可验证的事实，从依赖信任转向要求确凿的证据 [1]

涉及的行业或公司 * 本纪要为花旗研究发布的《全球指标图表手册（年终版）》，内容覆盖全球宏观经济，未特指具体上市公司 [1][4] 核心观点和论据 * **全球经济展现韧性**：全球制造业和服务业采购经理人指数在近几个月处于过去几年区间的高位 [1] * **全球贸易保持强劲**：截至9月，全球出口量保持坚挺，尽管美国贸易数据已出现因前期囤货而“回吐”的迹象 [1] * **新出口订单改善**：11月，美国以外企业的新出口订单PMI自4月以来首次升至50以上 [1] * **未来展望与风险**：预计美国前期囤货支出的进一步“回吐”可能对全球贸易产生一些阻力，但这些阻力预计仍在可控范围内，不太可能对全球增长造成特别严重的破坏 [1] 其他重要内容 * **全球PMI数据**： * 11月全球综合PMI为52.9（3个月移动平均），发达市场为52.5，新兴市场为52.7 [6] * 11月全球制造业PMI为51.0（3个月移动平均），发达市场为50.7，新兴市场为50.5 [6] * 11月全球服务业PMI为53.1（3个月移动平均），发达市场为53.2，新兴市场为53.3 [6] * 11月全球新订单PMI为52.9（3个月移动平均），发达市场为52.5，新兴市场为52.3 [17] * 11月全球就业PMI为49.9（3个月移动平均），发达市场为50.3，新兴市场为50.7 [17] * **全球GDP与经济活动指标**： * 2025年第二季度全球实际GDP同比增长4.6%，发达市场增长2.9%，新兴市场增长1.8% [21] * 2025年10月全球零售销售价值同比增长2.8%（3个月移动平均），发达市场增长2.8%，新兴市场增长2.7% [21] * 2025年10月全球零售销售量同比增长2.6%（3个月移动平均），发达市场增长2.1%，新兴市场增长1.8% [21] * 截至2025年9月，全球进口量同比增长8.5%（3个月移动平均），发达市场（除美国）增长4.9%，新兴市场增长4.6%，美国下降1.9% [22] * 截至2025年9月，全球出口量同比增长7.2%（3个月移动平均），发达市场增长4.5%，新兴市场增长2.8% [25] * 截至2025年9月，全球工业生产同比增长3.0%（3个月移动平均），发达市场增长1.6%，新兴市场增长4.2% [26] * **全球通胀数据**： * 2025年10月全球整体消费者价格指数同比增长2.5%，发达市场增长2.2%，新兴市场（除中国）增长2.7%，中国增长0.2% [41] * 2025年10月全球核心消费者价格指数同比增长3.7%，发达市场增长2.6%，新兴市场（除中国）增长2.7%，中国增长1.2% [41] * 2025年10月全球生产者价格指数同比下降1.1%，发达市场增长1.0%，新兴市场增长2.1% [41] * **全球劳动力市场与信心指数**： * 2025年10月全球失业率为5.5%，发达市场为5.2%，新兴市场为5.0% [34] * 2025年11月全球商业信心指数为-0.8个标准差（3个月移动平均），发达市场（除美国）为-0.4，美国为-0.7，新兴市场为0.3 [34] * 2025年11月全球消费者信心指数为-0.9个标准差（3个月移动平均），发达市场（除美国）为-1.2，美国为-0.7，新兴市场为-2.3 [34] * **全球货币政策**： * 2025年11月全球名义政策利率为6.8%，发达市场为3.3%，新兴市场（除中国）为3.1%，中国为1.4% [55] * 2025年10月全球实际政策利率（经核心CPI调整）为3.2%，发达市场为0.7%，新兴市场（除中国）为0.3%，中国为0.2% [57] * **全球债务与家庭资产负债表**： * 2025年第二季度全球私人非金融部门债务占GDP比例为202%，发达市场为92%，新兴市场（除中国）为152%，中国为150% [72] * 2025年第二季度全球家庭部门债务占GDP比例为64%，发达市场为60%，新兴市场（除中国）为60%，中国为40% [73] * 2025年第二季度全球非金融企业部门债务占GDP比例为142%，发达市场为93%，新兴市场（除中国）为86%，中国为53% [74] * 自2019年第四季度以来，全球私人非金融部门债务占GDP比例变化为增加21.7个百分点，发达市场减少2.7个百分点，新兴市场（除中国）减少11.4个百分点，中国无变化 [79] * 自2019年第四季度以来，全球家庭部门债务占GDP比例变化为增加5.2个百分点，发达市场减少2.4个百分点，新兴市场（除中国）减少5.4个百分点，中国增加0.1个百分点 [76] * 自2019年第四季度以来，全球非金融企业部门债务占GDP比例变化为增加16.5个百分点，发达市场减少0.3个百分点，新兴市场（除中国）减少5.1个百分点，中国减少0.1个百分点 [80] * **公共债务**： * 2024年全球公共债务占GDP比例，发达市场约为120%，新兴市场（除中国）约为80%，中国约为90% [93] * **人口结构**： * 2024年全球劳动年龄人口（15-64岁）占比约为62% [96] * **花旗预测**： * **发达市场实际GDP增长（2025年第三季度）**：美国、日本、加拿大、欧元区、英国、澳大利亚均有具体预测曲线 [66] * **新兴市场实际GDP增长（2025年第三季度）**：中国、印度、韩国、巴西、墨西哥、南非均有具体预测曲线 [67] * **发达市场政策利率（2025年第三/四季度）**：美国、欧元区、日本、英国、加拿大、澳大利亚均有具体预测曲线 [66] * **新兴市场政策利率（2025年第三/四季度）**：中国、印度、韩国、巴西、墨西哥、南非均有具体预测曲线 [67]

全球贸易环境对行业的影响 - 过去一年全球贸易格局复杂多变 政策不确定性持续 使服装和纺织企业制定采购策略变得更具挑战性 [1] - 贸易环境影响整个供应链 包括原材料 关税和贸易协定影响采购地选择 而消费者支出趋势会向上传导 影响订单量和流入工厂的纤维数量 [2] 关税政策与豁免规则 - 今年四月“解放日”宣布的互惠关税附带一项规则 为美国本土成分提供关税豁免 若产品价值至少20%来自美国生产或转化的部件 则关税仅适用于源自其他地区的商品部分 [3] - 该规则可能为行业提供缓解额外关税成本的喘息之机 [3] 行业网络研讨会核心议题 - 研讨会将提供整个行业贸易状况的概述与展望 并特别关注棉花的市场表现 [4] - 议题包括关税最新进展及其对纤维和下游市场的影响 [5] - 议题包括已谈判和进行中的贸易协定对近期棉花生产和运输趋势的指示意义 [5] - 议题包括进口商如何利用棉花等材料的美国成分豁免规则 以及该规则为行业带来的机遇 [5] - 议题包括当前影响全球棉花定价的因素 以及到2026年的价格展望 [5] - 议题包括宏观经济形势将如何影响消费者市场 及其对棉花、时尚和纺织行业的意义 [5]

行业现状 - 多数机构未针对全球贸易及其供应链的新规则进行提前布局 [1] - 机构此前普遍未预料到会有新规则出现 [1]

美国贸易进展 - 美国在推动全球贸易协议方面取得重大进展，与台湾的贸易关系取得显著提升，并预计在未来两周内与大多数国家敲定全面协议 [2] - 即将达成的协议将为美国农业和工业品打开关键拉丁美洲国家市场，包括阿根廷、厄瓜多尔、萨尔瓦多和危地马拉 [3] - 厄瓜多尔承诺削减或取消关键行业关税，设立农产品关税配额，并合作解决非关税壁垒，同时承诺支持数字贸易且不对美国公司征收歧视性数字服务税 [3] - 与瑞士的讨论涉及降低瑞士进口关税的可能性，瑞士方面计划减少对美贸易逆差，贸易协议预计将提振咖啡和可可行业 [4] - 四国已同意不征收数字服务税，一位美国高级官员表示若协议被接受，瑞士进口关税可能降低 [9] 媒体行业动态 - 华纳探索正进行资产拍卖，目标在年底前完成，媒体巨头派拉蒙全球、康卡斯特和奈飞据称正在准备竞标 [5] - 此次潜在的资产整合凸显了娱乐和流媒体行业持续的战略转变与竞争 [5] - 媒体巨头派拉蒙全球、康卡斯特和奈飞据称正准备竞购华纳探索的资产，其拍卖过程目标在年底前完成 [9] 市场与宏观经济 - 华尔街经历显著下跌，出现剧烈的避险情绪转变，科技股首当其冲遭遇抛售，主因是对美联储鹰派立场及普遍数据不确定性的担忧 [6] - 新西兰10月BusinessNZ制造业PMI升至51.4，高于前月的49.9（从50.1修正），表明制造业处于扩张区间 [7] - 美国国家经济委员会官员哈西特表示，当前CPI数据与进一步降息的可能性一致，但警告政府停摆可能导致损失6万个工作岗位 [7] - 国际能源署报告显示，俄罗斯10月石油和燃料出口收入持续下滑 [8] - 俄罗斯10月石油和燃料出口收入继续呈下降趋势 [9]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度合并收入为44亿美元 同比下降5% [9] - 工业业务调整后息税前利润为1.04亿美元 同比下降69% [10] - 调整后净利润为1.09亿美元 调整后每股收益为0.08美元 去年同期为0.24美元 [10][16] - 第三季度工业活动自由现金流为流出1.88亿美元 与去年同期大致持平 [16] - 农业业务第三季度净销售额略低于30亿美元 同比下降10% [17] - 农业业务调整后毛利率为20.6% 低于去年同期的22.7% [17] - 农业业务调整后息税前利润率为4.6% 较第二季度有所下降 [19] - 建筑业务第三季度净销售额为7.39亿美元 同比增长8% [20] - 建筑业务毛利率为14.5% 低于去年同期的16.6% [20] - 建筑业务调整后息税前利润率为1.9% [22] - 金融服务业务第三季度净利润为4700万美元 同比减少3100万美元 [23] - 更新后的全年指引预计工业净销售额同比下降10-12% 利润率在3.4%-3.9%之间 自由现金流在2亿至5亿美元之间 每股收益在0.44美元至0.50美元之间 [29][30] 各条业务线数据和关键指标变化 - 农业业务生产量与去年同期基本持平 但大型农业机械产量下降10% 小型农业机械产量大多增长 [5] - 农业经销商新设备库存连续下降超过2亿美元 预计在未来三到四个月内达到目标水平 [5] - 农业业务产品成本有利 达3300万美元 尽管包含4500万美元的不利关税成本 [18] - 制造和保修质量成本在当季降低了4400万美元 [18] - 农业业务销售及行政管理费用比去年第三季度高出3600万美元 主要由于可变薪酬计提和劳动力通胀 [18] - 建筑业务销售增长主要由于去年基数较低 公司在2023年曾大幅削减产量 [20] - 建筑业务采购和制造效率带来1200万美元的有利影响 但被2600万美元的关税成本所抵消 [20] - 公司计划在2026年第二季度前停止爱荷华州伯灵顿建筑设备工厂的生产 并将生产转移至其他现有设施 [22] 各个市场数据和关键指标变化 - 全球农业板块销售额下降11% 其中北美市场下降29% 但欧洲、中东和非洲市场增长16% [9] - 北美市场销售额下降29% 原因是零售需求疲软和经销商去库存 [17] - 欧洲、中东和非洲地区净销售额同比增长 主要受东欧和中东非洲需求推动 [17] - 北美定价总体有利 正面影响为3% 开始包含部分关税相关价格调整 南美则出现负面定价 因竞争性激励措施激烈 [17] - 南美市场特别是巴西 持续面临地缘政治和市场环境的挑战 成为农民业务的阻力 [5] - 北美农民也面临困难 全球贸易转移影响了他们的经营底线 [6] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略围绕五个关键支柱：扩大产品领导地位、推进铁和技术整合、推动商业卓越、运营卓越以及将质量作为思维方式 [10] - 公司正在投资铁和技术 直至用于数字农场管理系统FieldOps的代理AI应用 [7] - 公司正在转变全球供应链足迹和经销商网络 以减轻行业可能出现的进一步波动风险 [4] - 通过战略采购计划选择符合严格质量标准的供应商 并通过No Fall Forward和Dynamic Vehicle Validation Testing等项目提高交付质量 [12][13][14] - 诊断AI技术助手工具为经销商技术人员提供实时洞察 显著减少了确定解决方案的时间 [15] - 年初至今质量成本降低了超过6000万美元 [15] - 在Agritechnica展会上 公司的玉米收割台自动化和Forage cam技术获得了创新奖银牌 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 全球行业零售需求预计将比2024年下降约10% [27] - 建筑行业整体零售量预计将比2024年下降约5% [28] - 目前预计2026年全球行业零售需求将与2025年持平或略有下降 [31] - 预计2026年欧洲、中东和非洲地区将略有增长 北美大型农业机械将略有下降 南美和亚太地区介于两者之间 [32] - 公司计划在2025年底和2026年初维持当前的低生产水平 以应对持续疲软的需求 [32] - 关税对行业所有参与者都有影响 无论是进口还是本地采购的组件 因为国内钢材和铝材价格也会上涨 [27] - 公司打算通过成本缓解、结构调整和定价行动来最终抵消所有关税成本影响 [8] 其他重要信息 - 2025年农业业务关税净影响中点估计约为1亿美元 建筑业务约为4000万美元 第四季度农业约为6000万美元 建筑约为2000万美元 [25] - 如果按2025年销量将总影响年化 估计农业影响约为2.5亿美元 建筑影响约为1.25亿美元 分别相当于约200个基点的农业利润率阻力和425个基点的建筑利润率阻力 [26] - 第三季度零售发起额为27亿美元 同比下降6% 反映设备销售环境疲软 [23] - 管理组合在季度末为285亿美元 批发组合按不变汇率计算比12个月前减少近15亿美元 主要由于经销商库存水平降低 [23] - 在巴西 公司正经历持续的拖欠 因此在当季再次增加了信贷准备金 [23] - 公司在第三季度以每股11.25美元的平均价格回购了价值5000万美元的CNH股票 [24] 问答环节所有提问和回答 问题: 农业业务利润率下降的驱动因素 包括量价组合的边际利润下降 SG&A的影响 以及产品成本的构成 [35] - 利润率下降主要受北美销售额下降29%和欧洲、中东和非洲增长16%导致的地理组合影响 欧洲、中东和非洲地区利润率较低 且拖拉机业务增长而收割业务落后也影响了产品组合 [35][36][37] - 农业业务息税前利润率下降中 有12%是由于SG&A增加 主要源于可变薪酬计提 去年奖金计提很低 而今年按正常化比率计提 [35] - 关税是另一个重要部分 合资企业利润贡献减少也是因素之一 排除这些因素 正常的边际利润下降在25%-30%之间 [35] - 产品成本的3300万美元有利影响中 包含4500万美元的不利关税成本 若不考虑关税 有利影响将为7700万美元 其中4400万美元来自质量改进 1700万美元来自采购和制造改进 1600万美元来自其他改进 [38] - 第四季度预计关税成本为农业6000万美元 建筑2000万美元 [38] 问题: 2026财年关税年度化影响及定价抵消能力 以及实现经销商库存目标所需的信心和库存减少量 [39][40] - 关税的年度化总影响估计约为农业2.5亿美元 建筑1.25亿美元 相当于农业利润率200个基点的阻力 建筑425个基点的阻力 [26][39] - 目前制定的定价不足以100%覆盖关税成本和正常通胀 但将在2026年通过进一步成本削减和调整折扣等方式努力抵消 [40] - 预计2026年生产节奏将与零售节奏持平 生产工时预计比2025年增长中个位数百分比 因为预计在2025年实现约10亿美元的库存减少目标后 库存状况将大为改善 [41] - 2026年计划增加生产工时 可能同时伴随进一步的库存减少 但欧洲、中东和非洲部分市场显示出增长势头 可能需要根据季节储备一些机器 [41][42] 问题: 关税成本的构成 以及如果最高法院裁决提供救济的可能性 [43] - 约20%的关税成本来自232条款 如果获得任何救济将是好事 但公司目前并未将其计入计划 [43] 问题: 与竞争对手相比的定价策略 以及客户对2026车型年定价的反馈 [44] - 在建筑业务方面 公司提价行动比竞争对手更为迅速 在农业业务方面 早期订单计划提价3%-4% 符合市场水平 订单接收情况符合预期 [44][45] 问题: 在2026年市场持平的情况下 公司可控因素对盈利增长的驱动 [46] - 2026年生产增加并非因为行业反弹 而是因为生产更接近零售水平 这将带来吸收效益 [46] - 公司将继续并扩大在投资者日设定的质量、供应链效率、战略采购等目标 这些是顺风因素 [47] - 关税是短期内控制力较弱的主要逆风 [47] 问题: 2025年第四季度收入指引收窄的驱动因素和区域构成 [48] - 农业业务方面 欧洲、中东和非洲地区将继续表现强劲 建筑设备业务也在推动增长 该地区农业市场有所改善 [48] - 部分增长也源于农业业务在第四季度生产不足零售的程度降低 [49] 问题: 2026年北美大型与小型农业机械生产前景的差异 [50][51] - 在目前的规划中 大型农业机械的生产工时增长将比小型农业机械高出几个百分点 [51] 问题: 推动第四季度业绩优于通常季节性的顺风因素 [52] - 从市场角度看 与2024年相比 公司预计质量成本和制造成本将有所改善 产品成本在第四季度将有良好改进 [52] - 投资者日设定的各项举措正在推进并产生效果 预计第四季度将继续 [53] 问题: 全年指引下调的具体驱动因素 特别是关税的影响程度 [54] - 指引下调的主要驱动因素并非关税 关税只占较小部分 更大的下调来自SG&A增加和组合效应 [54] - 建筑业务销售额增长但利润率极低 农业业务销售额未以相同速度增长 这种跨部门和部门内的销售组合变化解释了利润率表现不佳的原因 [54][55] 问题: 二手库存状况及经销商补库存的时间点 [55][56] - 二手库存连续三个季度下降 趋势良好 但到今年年底仍不会完成 仍高于历史正常水平 未来仍需努力 但这对CNH而言不如行业整体那么令人担忧 [56] 问题: 对南美市场前景看法的变化及原因 [57][58] - 此前乐观情绪源于预期贸易形势明朗化后该地区会率先复苏 但由于全球贸易仍存在不确定性 特别是中美之间宣布的大豆采购协议细节尚未披露 导致缺乏确定性 [57][58] - 巴西当地农业法案关于种子和化肥采购的支付被延迟 农民优先购买投入品而非设备 这增加了市场的不确定性 公司对此持谨慎态度 [59] 问题: 第四季度关税指引与第二季度后预期的对比 以及收入指引上调的原因 [61][62][63] - 232条款成本在第二季度时未纳入指引 当时预计全年净关税成本为1.1亿至1.2亿美元 当前指引上调了这部分 [61] - 指引下调的主要部分并非来自关税 而是SG&A增加和组合效应 [61] - 收入指引上调部分源于定价对收入的正面推动 但下半年指引的变化主要受增长发生在利润率较低销售区域的影响 即销售额增长但边际贡献未同步实现 [63][64] 问题: 当前订单簿状况及北美大型农业机械和欧洲、中东和非洲地区的订单模式 [64][65] - 目前第四季度订单覆盖情况良好 第一季度订单覆盖也进展顺利 北美订单覆盖略高于其他地区 但整体与往年情况相似 [64] - 公司的旗舰联合收割机在北美全年的生产配额已售罄 这表明产品性能和市场接受度良好 [65]

桑坦德银行新平台发布 - 桑坦德银行推出名为Navigator Global的平台，旨在帮助企业进行国际扩张 [2] - 该平台通过连接经验证的供应商、当地专家并提供实时洞察，帮助用户降低全球贸易相关风险 [2] - 平台围绕指导、洞察和联系三大核心构建，为首次出口或计划拓展新市场的企业提供丰富的信息和指导 [2] 平台历史与市场覆盖 - 桑坦德银行曾在2021年至今年期间为英国客户提供类似平台，支持了超过2500家企业 [3] - 该平台现已完成全面升级，并将在超过40个市场推出 [3] 平台价值主张 - Navigator Global旨在为企业提供清晰度和信心，解决下一步方向、信任对象及行动方案的问题 [4] - 平台目标是将企业的雄心转化为行动，特别是在国际贸易不确定性加剧的时期提供帮助 [4] 行业挑战与不确定性影响 - 研究显示，65%的货物企业因不确定性而遭遇运营中断，并出现投资延迟或取消的情况 [5] - 在面临高水平监管变动的公司中，受运营中断影响的比例上升至83% [5] - 61%的高管指出长期规划存在困难 [5] 不确定性的根源与管理 - 关税仅是问题的一部分，不断演变的监管框架和合规义务（从贸易限制到财务披露要求）使企业同时面临投入成本上升和风险管理规则变化的挑战 [6] - 高管们表示，关税和合规不可预测性的结合打乱了他们处理供应商关系、库存和现金流预测的节奏 [6] - 表现强劲的公司通过更早投资于情景规划、将现金流预测从季度调整为月度以及物流供应商多元化等方式，更有效地管理不确定性 [7]