依沃西单抗海外注册和适应症拓展 - 合作伙伴Summit Therapeutics将基于III期HARMONi研究数据向FDA递交依沃西单抗治疗2L+ EGFRm NSCLC的上市申请[1] - HARMONi研究中依沃西疗效明显优于现行化疗方案[1] - 中国内地启动多项III期研究包括一线结直肠癌、一线胰腺癌、PD-(L)1耐药NSCLC等大患者群体适应症[1] - 上调依沃西中国经PoS调整销售峰值至71亿元人民币[1] 卡度尼利单抗开发进展 - 获批第三项适应症用于一线宫颈癌全人群[2] - 有机会参与下半年医保谈判[2] - 海外启动卡度尼利联合仑伐替尼II期研究针对阿替利珠+贝伐治疗失败的二线肝癌[2] 差异化ADC开发战略 - 首个ADC（HER3）进入临床[2] - 首个双抗ADC AK146D1（全球首款TROP2/Nectin4 ADC）完成首例患者入组[2] - 公司打造"I/O + ADC 2.0"战略把握蓝海市场新机遇[2] 目标价调整 - DCF模型向前滚动一年[2] - 结合更高AK112长期销售预测[2] - 上调目标价至140港元（原115港元）[2] 短期重点催化剂 - HARMONi研究海外申报及完整数据公布[3] - AK112-306研究（头对头替雷利珠治疗1L鳞状NSCLC）在ESMO 2025上发表[3] - 4Q25多款产品/适应症医保谈判包括卡度尼利一线胃癌和一线宫颈癌、依沃西一线PD-L1+ NSCLC、AK101和AK102[3] - ADC等早期项目推进[3]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 依沃西海外注册和适应症拓展全速推进，下一代I/O基石潜力初显，合作伙伴将基于III期HARMONi研究数据向FDA递交依沃西单抗治疗2L+ EGFRm NSCLC的上市申请，看好其海外审批前景，今年康方在内地启动多项III期研究，上调依沃西中国经PoS调整销售峰值至71亿元人民币 [7] - 卡度尼利海外开发启动肝癌研究，获批第三项适应症用于一线宫颈癌全人群，有机会参与医保谈判，海外启动联合仑伐替尼的II期研究针对二线肝癌，预计未来2 - 3年有更多资产海外注册上市/BD潜在路径 [7] - 差异化ADC开发战略渐入佳境，首个ADC（HER3）进入临床，首个双抗ADC AK146D1完成首例患者入组，致力于打造"I/O + ADC 2.0"战略 [7] - 催化剂丰富，上调目标价至140港元（原115港元），维持买入评级，短期重点催化剂包括海外申报及数据公布、研究发表、医保谈判结果、早期项目推进等 [7] 股份资料 - 52周高位116.10港元，52周低位38.30港元，市值97,082.29百万港元，日均成交量6.63百万，年初至今变化78.42%，200天平均价76.80港元 [4] 财务数据一览 收入及利润 - 2023 - 2027E年收入分别为4,526、2,124、3,506、5,404、8,053百万人民币，同比增长440.3%、 - 53.1%、65.1%、54.2%、49.0% [6] - 净利润分别为2,220、(446)、402、1,682、3,312百万人民币，每股盈利分别为2.41、(0.60)、0.47、1.98、3.89人民币 [6] 盈利预测变动 - 2025E - 2027E营业收入新预测较前预测分别变动 - 14%、 - 11%、 - 7%，毛利润变动 - 15%、 - 11%、 - 7% [8] DCF估值模型 - 2026E - 2035E收入从5,404百万人民币增长至24,110百万人民币，自由现金流现值43,360百万人民币，终值现值70,337百万人民币，企业价值113,696百万人民币，股权价值125,665百万港元，每股价值140.00港元 [9] 财务比率 - 2023 - 2027E毛利率分别为97.1%、86.4%、89.6%、89.9%、90.5%，ROE分别为49.1%、(6.6)%、5.5%、18.0%、24.6% [16] 交银国际医药行业覆盖公司 - 康方生物等多家公司有评级及目标价，如康方生物评级买入，收盘价108.30港元，目标价140.00港元，潜在涨幅29.3% [13]