V i e w p o i n t | 29 Jul 2025 11:24:43 ET │ 9 pages US Economics Confidence improves modestly but more respondents saying jobs are hard to get CITI'S TAKE The Conference Board Consumer Confidence Index increased to 97.2 in July, driven by the expectations sub-index. Consumer sentiment has improved from recent lows as the risk of a sharper deterioration in economic conditions has diminished. Inflation expectations have been falling, boosting business and income expectations. However, confidence indices rem ...

宏观经济与政策 - 本周将迎来美联储FOMC会议和PCE通胀报告 PCE是美联储衡量通胀的首选指标 [1] - 美联储基准利率自去年12月以来维持在4 25-4 50%区间 当前失业率4 1%和通胀率2 7%显示政策效果符合预期 [4] - 9月有67%概率降息25个基点 但本周会议降息概率仅2% 预计维持利率不变 [5] 企业财报季 - 本周将公布微软 苹果 亚马逊和Meta等四家"科技七巨头"的Q2财报 [2] - 标普500成分股中164家公司将在8月1日前公布Q2业绩 包括宝洁 星巴克 福特等各行业龙头 [3] 就业市场 - 6月ADP私营部门就业减少3 3万个岗位 为两年多来首次负增长 [7] - 6月非农就业新增14 7万个岗位 但其中超半数来自政府招聘 私营部门仅增约7万个岗位 [8] - 持续申领失业金人数接近每周200万 可能改变市场对劳动力市场强劲的预期 [8]

纪要涉及的行业或者公司 未明确提及特定上市公司，主要围绕美联储货币政策、关税及通胀等宏观经济领域展开讨论 纪要提到的核心观点和论据 货币政策展望 - **利率调整预期**：预计今年9月、10月和12月FOMC会议连续三次降息25个基点，2026年再进行两次25个基点的降息，终端联邦基金利率区间为3 - 3.25% [2] - **不同官员观点** - **支持7月降息**：州长鲍曼和沃勒表示支持在7月会议上降息 [2] - **认为后续降息**：部分参与者认为鉴于通胀仍高于目标、劳动力市场健康以及关税对通胀影响的不确定性，下次降息应在更晚时候 [2] - **等待观察**：博斯蒂克表示想先了解关税对通胀影响的趋势后再决定是否降息 [3] 关税与通胀 - **关税对通胀的影响** - **短期一次性影响**：沃勒、鲍曼、威廉姆斯、柯林斯和戴利等认为关税只会导致价格一次性上涨 [2] - **持续影响**：库格勒、哈马克和穆萨勒姆等警告关税可能导致通胀更持久的上升 [2] - **关税传导情况**：沃勒认为大部分关税增加不会转嫁给消费者，与戴利和柯林斯观点一致 [2] - **关税影响延迟**：库格勒指出企业提前囤货、政策不明朗、企业抢占市场份额、通胀预期高以及关税可能进一步提高等因素，使得关税的更大影响可能还未显现 [4] 潜在通胀与通胀展望 - **潜在通胀接近目标**：沃勒认为剔除关税影响后，过去几个月的通胀数据接近2%的目标 [6] - **通胀预期** - **威廉姆斯**：预计2025年通胀在3 - 3.5%之间，2026年降至2.5%左右，2027年达到2% [6] - **柯林斯**：预计年底核心PCE通胀接近3%，之后继续下降 [6] 劳动力市场 - **市场表现**：多数参与者认为劳动力市场强劲且接近充分就业，但部分人关注下行风险 [2] - **风险观点** - **沃勒**：认为就业任务的风险更大，足以促使货币政策立场调整 [7] - **鲍曼**：指出劳动力市场虽仍强劲，但活力有所下降，招聘率适中、裁员增加，就业任务的下行风险可能凸显 [7][8] 政策限制性 - **多数观点**：多数参与者认为当前联邦基金利率适度具有限制性 [2] - **沃勒观点**：认为联邦基金利率比6月SEP中值高出125 - 150个基点，并非“适度”限制性 [2][9] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告相关** - **分析师独立性**：分析师观点准确反映个人观点，未受公司业务或客户关系影响 [10] - **利益冲突**：高盛政策禁止分析师及其相关人员持有研究覆盖公司的证券，分析师薪酬部分基于公司盈利能力，一般禁止担任相关公司的职务 [12] - **全球分发与合规** - **分发实体**：高盛全球投资研究在全球多个地区通过不同实体向客户分发研究产品 [17] - **合规披露**：不同国家和地区有不同的合规披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大等 [13] - **研究使用限制**：研究仅供客户使用，基于公开信息但不保证准确完整，信息可能变更，不构成个人投资建议，交易有风险等 [20][26]

纪要涉及的行业或者公司 涉及中国劳动力市场和工资情况，提及的公司有在线招聘公司智联招聘（Zhaopin.com），以及高盛（Goldman Sachs）及其关联公司如高盛（亚洲）有限责任公司（Goldman Sachs (Asia) L.L.C.）等 [3][5][1] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点** - 中国工资增长自2023年第一季度退出零疫情政策后呈下降趋势，截至2025年第二季度，工资同比增长率降至3.9%，为疫情之外的最低水平，低迷的工资增长可能对2025年下半年的消费增长构成阻力 [3][26] - 中国就业和工资数据稀缺且存在测量问题，原有的工资追踪器部分数据不可用，因此对其进行了改进 [3][4][5] - **论据** - 原有工资追踪器的智联招聘数据自去年第四季度停止发布，中国人民银行（PBOC）调查结果发布延迟且不规律，导致原有工资追踪器今年无法更新 [3][4][5] - 采用两组替代劳动力市场指标改进工资追踪器：一是构建包含多个PMI调查就业分项指数的指数，该指数与中国工资增长相关性较高，显示当前劳动力市场处于过去十年除疫情封锁期外的最弱水平；二是政府发布的每月失业保险支出指标，与官方失业率正相关，与工资增长负相关 [3][11][14] - 这两组劳动力市场指标与之前的专有工资追踪器密切相关，劳动力市场压力增加会导致PMI调查就业分项指数下降和工资增长放缓，失业保险支出增加往往与工资增长放缓或负增长同时出现，且自2020年以来这种相关性似乎有所加强 [19] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **数据替代过程**：为继续更新工资追踪器，将原有追踪器中不可用的系列数据替换为两组替代劳动力市场指标，具体是将各种PMI调查就业分项指数的月度加权平均值和失业保险支出转换为季度数据，然后将2020 - 2024年原有工资追踪器隐含的工资增长与这两个替代指标进行回归，使用回归系数将其映射到工资增长作为新工资追踪器的输入 [8][24] - **未来政策预期**：尽管2025年上半年实际GDP同比增长5.3%，近期不太可能出台广泛而重大的政策宽松措施，但预计下半年会出台渐进和有针对性的宽松措施以缓解劳动力市场压力 [11] - **高盛相关业务及合规披露**：包括分析师观点独立性声明、监管披露（美国及其他司法管辖区）、全球产品分发实体、一般披露（研究适用范围、业务关系、利益冲突等）以及使用和传播信息的限制等内容 [30][31][37][40]

纪要涉及的行业或者公司 未提及具体公司，主要围绕美国联邦储备系统（Fed）及联邦公开市场委员会（FOMC）的货币政策展开，涉及金融行业 纪要提到的核心观点和论据 - **Waller主张7月降息25个基点** - **关税仅带来一次性物价提升**：预计关税只会带来一次性物价水平提升，相应的通胀上升可“忽略不计”，因“经济放缓”会抑制通胀，且通胀预期稳定 [1][2] - **政策利率应接近中性**：2025年上半年GDP增长低于潜在水平，失业率接近委员会长期预估，整体通胀“略高于2%”，表明政策利率应“接近中性，而非限制性”，Waller估计2025年上半年GDP增长“可能约为1%”，并预计2025年剩余时间将保持疲软，高盛预计2025年上半年年化GDP增长1.2%，下半年增长1.0% [1][3] - **劳动力市场下行风险增加**：近期劳动力市场报告细节疲软，私人就业增长“接近停滞并亮起红灯”，根据截至2024年第四季度的QCEW数据，非农就业人数水平可能会有大幅向下修正，估计约为50 - 70万（即2024年4月 - 2025年3月每月就业增长向下修正4 - 6万），但QCEW可能因难以统计未授权工作的移民而低估就业增长 [1][7] - **其他FOMC参与者主张维持当前政策利率或稍后降息** - **Kugler和Hammack**：认为维持当前政策利率合适，Hammack称“就业目标已达成，但通胀目标尚未实现” [8] - **Williams**：认为维持适度限制性货币政策立场对实现FOMC目标“完全合适” [8] - **Bostic**：表示“目前会等待降息”，直到对关税可能在今年晚些时候或明年产生的通胀影响有更清晰认识 [8] - **Collins**：认为货币政策采取“积极耐心”的方法合适 [8] - **Daly**：称“重要的是…不提前降息” [8] - **高盛预期**：预计今年9月、10月和12月的FOMC会议将连续三次降息25个基点，2026年再进行两次25个基点的降息，终端联邦基金利率区间为3 - 3.25% [8] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告分发实体**：高盛全球投资研究部在全球为客户提供研究产品，在不同国家和地区由不同实体分发，如澳大利亚的Goldman Sachs Australia Pty Ltd、巴西的Goldman Sachs do Brasil Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.等 [18] - **研究报告传播方式**：所有研究报告通过电子方式同时发布到内部客户网站供所有客户获取，并非所有研究内容都会重新分发给客户或提供给第三方聚合商，高盛不对第三方聚合商的再分发负责 [32] - **服务差异**：高盛全球投资研究部为客户提供的服务水平和类型可能因多种因素而异，分析师研究观点的任何变化会在研究报告广泛传播后告知所有有权接收报告的客户 [31] - **合规与披露**：包含大量关于合规和披露的信息，如美国和其他司法管辖区的法规要求、利益冲突政策、分析师薪酬政策等，还提供了相关披露信息的获取途径 [11][12][13][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 将下次25个基点的降息预测提前至9月，此前预计为12月；将终端基金利率预测下调50个基点至3 - 3.25%；预计2025年9月、10月和12月以及2026年3月和6月进行降息 [2][3] - 认为9月降息的可能性略高于50%，预计在9月、10月和12月进行三次25个基点的降息；仍预计2026年再进行两次25个基点的降息 [2][13] - 降低明年终端利率预测并非对经济真正的长期中性利率或一年后经济可能状态的看法改变，而是政策制定者对中性的看法有一定影响空间 [18] 相关目录总结 提前降息至9月的原因 - 一些美联储官员的近期评论表明，如果即将公布的通胀数据不是太高，他们可能支持在9月会议上降息 [4] - 早期证据显示关税对消费价格的影响比预期小，其他通缩力量更强，且美联储领导层可能认同关税只会产生一次性价格水平影响 [2][5] - 密歇根大学和世界大型企业联合会的通胀预期跳升情况不再明显 [8] - 劳动力市场虽仍健康，但找工作变难，且季节性因素和移民政策变化对就业人数构成短期下行风险，就业报告的任何不利情况可能促使提前降息 [2][10] 降低终端利率预测的原因 - 此前预计终端利率为3.5 - 3.75%，一是认为联邦公开市场委员会（FOMC）参与者会推动当前3%的长期中位数点阵图略上升，二是认为FOMC会认为在财政赤字异常大且风险情绪使金融状况宽松时，略高于长期中性的终端基金利率是合适的 [2][15] - 现在对第一个理由信心降低，因为6月所有19个长期点阵图未变；对第二个理由信心降低，因为不确定新的美联储主席是否认同该观点 [2][17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储主席鲍威尔维持观望模式，待数据更清晰后再考虑政策调整 [1][4] - 预计到年底整体和核心个人消费支出通胀率将升至3.0 - 3.3%，2025年不会降息，2026年3月开始降息，预计明年降息七次至2.5 - 2.75% [3] - 关税可能推高物价、拖累经济活动，对通胀的影响不确定，可能短暂也可能更持久 [5] - 关税传导在第三季度会更明显，当前库存和定价决策使关税在5月通胀报告中未显著体现 [9] - 移民政策减少了劳动力增长，劳动力需求无法由国内人口满足，预计今年失业率将小幅上升 [11] 根据相关目录分别进行总结 美联储政策立场 - 鲍威尔表示美联储处于有利位置，将继续观望，待数据带来更多清晰度后再考虑政策调整 [4] - 美联储的政策响应取决于经济偏离双重目标的程度，若通胀更高且更持久，美联储可能按兵不动；若传导较低且劳动力市场疲软，美联储将放松政策 [2] 通胀与关税影响 - 预计到年底整体和核心个人消费支出通胀率将升至3.0 - 3.3%，2025年不降息，2026年3月开始降息，预计明年降息七次至2.5 - 2.75%；若私营部门承担的关税成本超预期，劳动力市场可能走弱，降息可能提前 [3] - 关税可能推高物价、拖累经济活动，但对通胀的影响不确定，可能短暂也可能更持久，避免持久影响取决于关税效应大小、传导至价格的时间以及长期通胀预期的稳定 [5] - 鲍威尔认为关税传导在第三季度会更明显，当前库存和定价决策使关税在5月通胀报告中未显著体现，这与报告观点一致 [9] - 鲍威尔承认关税传导给消费者的程度存在很大不确定性，传导可能比预期大，美联储应谨慎行事 [10] 劳动力市场与移民政策 - 新的移民政策减少了劳动力增长，即使在这种情况下，国内人口也无法满足劳动力需求，这与SEP中今年失业率小幅上升的预测一致 [11] 其他观点 - 鲍威尔的整体信息与联邦公开市场委员会新闻发布会相似，未传达新内容，语气也未改变，一切取决于数据 [2] - 当被问及年底前降息的评估时，鲍威尔表示委员会中绝大多数人预计年底前满足降息条件，即“通胀不那么高或劳动力市场疲软”，或两者兼而有之，这表明美联储主要依据数据决策 [8] - 在人口增长放缓的背景下，美联储将从人均角度判断经济健康状况，人均变量可能与总体数据差异很大，总体数据可能因趋势工时增长放缓而显得疲软 [12]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 美联储主席鲍威尔重申联邦公开市场委员会（FOMC）有充分条件在考虑调整政策立场前等待更多经济走向的明确信息 [1][2] - 通胀低于预期或劳动力市场疲软会促使FOMC更早降息，若劳动力市场保持强劲且通胀上升，FOMC仍会降息但时间会推迟 [1][2] - 鲍威尔表示不希望指明首次降息的具体会议，认为FOMC无需急于行动，因为经济和劳动力市场依然强劲 [1][2] - 关于美联储框架审查，FOMC已完成必要会议以敲定共识声明的修改，正进入讨论新框架具体措辞阶段，预计在夏末宣布这些更改 [2] 根据相关目录分别进行总结 政策立场 - 鲍威尔在众议院金融服务委员会的事先准备发言中重申，FOMC有充分条件在考虑调整政策立场前等待更多经济走向的明确信息 [1][2] - 鲍威尔称预计关税通胀会更明显地显现，但不确定有多少关税会转嫁到消费者身上，FOMC需观望 [2] - 鲍威尔警告，关税可能仅导致价格一次性上涨，也可能产生更持久的通胀影响 [2] 降息条件 - 通胀低于预期或劳动力市场疲软会促使FOMC更早降息，若劳动力市场保持强劲且通胀上升，FOMC仍会降息但时间会推迟 [1][2] - 当被问及FOMC是否会在7月降息时，鲍威尔表示不希望指明首次降息的具体会议，认为FOMC无需急于行动，因为经济和劳动力市场依然强劲 [1][2] 框架审查 - 关于美联储框架审查，FOMC已完成必要会议以敲定共识声明的修改，正进入讨论新框架具体措辞阶段，预计在夏末宣布这些更改 [2] - 鲍威尔事后认为在2021 - 2022年通胀期间应更早加息，但表示即便如此对结果影响不大 [2][4]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 5月通胀数据显示通胀上行风险降低，劳动力市场有放松迹象，这些情况可能使下周FOMC会议偏向鸽派，预计美联储9月开始降息，每次降25个基点，到明年初累计降125个基点 [1][6] - 下周FOMC会议和7月会议可能维持“观望”政策，但近期数据使美联储未来更可能降息且幅度超市场预期 [6] - 预计二季度实际GDP增长2.8%，并给出各经济指标2025 - 2026年预测 [56][64] 各部分总结 通胀数据 - 5月通胀数据有两个鸽派信号：一是PPI和CPI中商品价格未体现关税传导，核心商品价格在CPI中基本持平，PPI中月环比温和上涨0.22%，可能是企业提价延迟或想清理库存，也可能是需求不足；二是服务价格普遍放缓，“超级核心”非住房服务价格在CPI中月环比仅上涨0.06%，预计在核心PCE中上涨0.08%，住房通胀在5月进一步放缓，未来可能持续 [9][13] 就业市场 - 5月新增13.9万就业岗位，失业率维持在4.2%，但细节较弱，招聘集中在医疗和休闲酒店行业，失业率实际从4.19%微升至4.24%，若劳动力规模未大幅下降，失业率约为4.6%，预计未来几个月劳动力参与率反弹可能导致失业率大幅上升 [19] - 持续申领失业救济人数明显增加至195.6万，表明失业者再就业困难，类似情况去年夏天出现后失业率上升，最终美联储9月降息50个基点 [20] 美联储政策预期 - 下周FOMC会议和7月会议可能维持“观望”政策，鲍威尔会承认通胀放缓但考虑关税滞后效应，预计点阵图显示今年两次25个基点降息 [23][27] - 若6月通胀低迷、失业率上升，9月可能重启降息；若就业数据弱于预期（失业率达4.5%及以上），7月可能降息 [24] 下周经济数据预测 - 预计零售销售总额月环比下降0.6%，主要因汽车销售正常化，控制组销售受非店铺销售带动可能表现较好 [28] - 预计制造业生产5月小幅增长，后续可能走弱；住房部门收缩，住房开工量维持在132.4万，建筑许可基本不变但单户许可有下行风险 [29] 各经济指标预测 - 预计二季度实际GDP增长2.8% [56] - 给出2025 - 2026年各经济指标预测，如GDP、消费、商业投资、住宅投资、通胀、失业率等 [64]

市场表现 - 上周道琼斯工业平均指数、纳斯达克综合指数和标普500指数分别下跌1.32%、0.94%和0.48%，主要受中东地缘政治紧张局势升级影响 [1] - 5月CPI和PPI环比均增长0.1%，同比分别增长2.4%和2.6%，显示通胀向美联储2%目标迈进 [2] - 5月美国新增就业13.9万，低于去年同期的19.3万，失业率稳定在24.8万，工资同比增长3.9% [2] Zacks投资组合表现 - Zacks Rank 1股票组合2025年5月回报+6.51%，跑赢标普500指数(+4.47%)和等权重指数(+4.12%) [4] - 该组合自1988年以来年化回报+23.5%，显著高于标普500指数的+11% [6] - Focus List组合2025年前五个月回报+2.9%，优于标普500指数(+1.07%)和等权重指数(-7.74%) [11] 个股表现 - Mirion Technologies自4月16日评级上调至Zacks Rank 2后股价上涨42.8%，同期标普500仅涨11% [3] - Oatly Group同期上涨37%，标普500涨幅为11.7% [4] - Avino Silver & Gold Mines自4月22日评级上调后暴涨81.6%，远超标普500的16.2%涨幅 [7] - Quanta Services作为Focus List成分股过去12周上涨37.4%，同期标普500下跌6.1% [10] 行业趋势 - 中东地缘冲突导致油价飙升，可能引发后续通胀压力 [2] - 投资者在波动市场中倾向优质分红股，Fastenal和Quest Diagnostics过去12周分别上涨12.1%和5.9% [19] - ECAP防御性组合2025年一季度回报+3.2%，显著跑赢标普500指数(-4.3%) [16] 长期业绩 - Top 10组合自2012年以来累计回报+1832.3%，远超标普500的+434.2% [24] - Focus List组合长期年化回报+11.6%，高于标普500的+10.22%和等权重指数的+9.41% [15] - ECDP分红组合2024年回报+6.95%，与标普500的+24.89%相比表现稳健但落后 [21]