全球股市表现与主要经纪业务 - 全球股市持续创下新高，标普500指数在年内进一步上涨16%，主要由大型科技股驱动[2] - 股市估值的上升直接转化为更高的主要融资余额，导致银行的主要经纪业务余额达到新的峰值水平[2] - 市场对人工智能相关股票的估值普遍存在泡沫担忧[2] 技术进步的深远影响 - 量子计算和生成式人工智能等快速技术进步及其广泛应用是当前的核心议题[4] - 机器学习和人工智能被许多市场参与者用于处理和分析海量数据以获取交易优势[4] - 软件和硬件创新的结合使交易执行时间大幅缩短，从毫秒级降至微秒级甚至纳秒级[4] - 高频交易者使用微波技术和信号塔取代光纤作为订单传输通道，在交易中心之间以接近光速的速度传递信息[4] 市场格局的演变 - 自全球金融危机以来，非银行金融机构（NBFI）已进入银行退出的领域[5] - 非银行电子做市商和超低延迟交易商（或主要交易公司）已成为许多普通产品的流动性提供者[5] - 一些主要交易公司现在产生的交易收入与全球主要投资银行相当[5] - 后危机时代的银行监管改革旨在缓释的自营交易风险，已从受严格监管的银行转移到非银行部门[6] 银行与主要交易公司的“竞合”关系 - 主要交易公司在诸如外汇和信贷等市场细分领域与银行直接激烈竞争[7] - 在现金股票和股票ETF等“代理模式”或佣金型市场，主要交易公司已在有组织的交易场所基本取代银行成为核心做市商[8] - 主要交易公司同时依赖银行获取财务杠杆、清算、资金管理和支付设施以及市场准入，因此它们既是竞争对手也是客户，可被视为“亦敌亦友”[8] - 随着主要交易公司规模和重要性的增长，它们已成为银行非常有价值的客户[8] 风险向银行体系的转化 - 自营交易的风险以交易对手风险的形式间接回归银行体系[9] - 主要交易公司需要银行的杠杆来运作其做市策略，并依赖银行的良好信用来进入市场及其相关清算服务[9] - 许多主要交易公司使用银行的交易基础设施来执行和结算其在上市衍生品和现金股票的部分做市活动[10] - 银行可能同时作为主要交易公司的主要经纪商或回购交易对手，为其日终头寸提供融资，并支持其日间交易活动[10] 日间风险敞口的增长与挑战 - 与主要交易公司日间流动性提供和做市活动相关的交易量和速度，使其区别于其他所有客户[12] - 由于服务银行实际上为这些交易提供结算担保，与这些日间交易敞口相关的交易对手风险已随着主要交易公司业务的增长而同步上升[12] - 交易执行速度的提升加剧了风险管理的挑战[12] - 当主要交易公司通过其服务银行的交易执行平台发送市场订单时，银行能够实施自动化的交易前控制和风险限额[13] - 然而，当主要交易公司使用自己的直接连接在交易所和有组织场所独立交易时，它们绕过了服务银行的交易前控制，而银行仍需负责其交易的结算[14] - 银行严重依赖交易后监控和控制，这在交易执行速度达到微秒或纳秒级时构成了巨大挑战[16][17] 技术延迟与“响应缺口” - 银行从中央对手方、平台和经纪商处接收交易后的“副本”通知以汇总头寸，但此过程可能需要数秒甚至数十秒[17] - 从交易执行到人工干预的响应时间可能长达数分钟，在某些情况下甚至数小时[17] - 一个功能失常或编码错误的交易算法在纳秒级速度下发送交易，可能在响应延迟期间造成重大损害[17] 风险缓释与“紧急切断”机制 - 当主要交易公司通过其服务银行托管的交易通道进入市场时，银行可以立即关闭所有订单流[19] - 当主要交易公司直接进入市场执行订单时，服务银行首先依赖客户自己发现问题并关闭其交易系统[20] - 如果服务银行首先通过交易后监控发现问题，风险经理需要直接联系客户以停止订单流，并可能跨多个平台激活任何可用的远程紧急切断开关[20] - 在此类事件中，服务银行将负责结算大量交易，如果市场走势不利，可能需要以重大损失平仓，然后向主要交易公司追偿该金额[21] 风险事件的历史与现实 - 此类风险事件概率低但潜在影响高[23] - 2012年，美国电子做市商Knight Capital因其交易系统部署新代码引发问题，向纽约证券交易所持续发送错误订单，据报道导致近5亿美元损失并造成市场重大中断[24] - 失控或恶意算法的风险并非纯理论，过去曾发生，未来可能再次发生[25] 银行的风险管理措施 - 进入该领域的银行需要具备高度复杂的风险管理系统和方法[27] - 银行需要评估其日间交易对手风险监控的有效性，特别是对于非线性、期权类产品[28] - 银行应全面清点所有接触点、资产类别/产品类型/交易场所，明确交易前控制的有效性或对交易后监控的依赖程度[28] - 随着主要交易公司业务模式演变和市场微观结构变化，银行应考虑这些日间风险是否在增长或变得更复杂[28] - 银行应确保其风险管理系统和运营能力跟上交易执行延迟和计算能力的进步[28] 客户尽职调查与信息披露 - 主要交易公司客户可能不符合银行内部对对冲基金或家族办公室的分类定义，因此被排除在现有风险披露框架之外[29][30] - 这些客户通常没有第三方投资者，因此不发布月度资产净值或投资者信函，公开信息稀少[30] - 银行必须要求主要交易公司提供至少与对冲基金类似水平的风险披露，以管理其风险敞口[30] - 信息披露的充分性应根据银行面临的特定风险进行评估，包括客户的财务健康状况、交易概况以及其交易系统控制和相关技术变更管理流程的稳健性[31] 董事会监督与监管关注 - 董事会及其风险管理委员会需要了解并关注对主要交易公司客户的日间风险敞口，并确保控制框架充分且资源到位[32] - 风险缓释与风险管理技术的投资水平直接相关，这应是高管层和董事会关注的重点[32] - 超低延迟交易执行速度的进步可能已接近物理极限，这使银行有机会缩小其风险管理控制中的延迟差距[32] - 审慎监管局（PRA）今年将与银行就交易对手风险管理框架的充分性开展更多工作，特别针对其日间风险控制[33]

Blue Tower Asset Management, an asset management company, released its fourth-quarter 2025 investor letter. A copy of the letter can be downloaded here. The strategy delivered its best results so far in 2025, outperforming the market on both an absolute and relative basis. In Q4 2025, the Blue Tower Global Value strategy delivered 13.15% net (13.46% gross), bringing the 2025 returns to 53.11% (54.75% gross). Enova and Georgia Capital (CGEO) were the leading performance contributors in Q4 and 2025, with Eno ...

全球风险格局 - 全球权力对抗与战略对峙被列为2026年前最严重的短期风险之首 [1] - 半数受访商业领袖预计未来两年将面临动荡时期 仅1%的受访者预期局势平稳 [2] - 地缘经济对抗在未来两年商业担忧清单中跃居首位 其驱动因素包括竞争加剧以及关税、监管、供应链和资本限制等经济工具的武器化 [3] 经济与市场风险 - 对经济衰退、通胀上升和潜在资产泡沫的担忧正在加剧 各国面临高债务负担和动荡市场 [4] - 报告警告地缘经济对抗可能导致全球贸易大幅收缩 [3] - 人工智能的潜在负面后果是调查中排名上升最快的问题 从去年短期风险的第30位跃升至近期长期风险排名的第5位 [8] 社会与技术风险 - 错误与虚假信息在短期风险中排名第二 其次是社会两极分化 [7] - 不平等被确定为未来十年最突出的相互关联风险 [7] - 人工智能可能导致的劳动力替代 或引发收入不平等大幅加剧、社会分歧扩大、消费者支出收缩 并在生产率大幅提升的背景下形成经济收缩与社会不满的恶性循环 [9] 环境与气候风险 - 极端天气仍是未来十年受访领导者的首要关切 预计2025年自然灾害造成的全球保险损失将达到1070亿美元 这将是连续第六年超过1000亿美元 较21世纪初大幅增加 [9] - 报告警告极端高温、干旱、野火等天气事件可能变得更加强烈和频繁 [12] - 然而“地球系统的关键变化”、“生物多样性丧失与生态系统崩溃”等环境风险在风险清单上的排名显著下降 反映了领导者担忧重点的变化 [12] 行业应对与协作 - 全球最大保险经纪公司Marsh（原Marsh McLennan）与世界经济论坛合作发布全球风险报告 [4] - Marsh首席执行官指出 需要建立允许保险费率准确反映底层风险的监管机制 以吸引更多资本进入保险市场 并以2025年初加州野火为例说明 [11] - 报告结论认为 “意愿联盟”至关重要 政府、学术机构、企业和私人公民之间的合作对于增强韧性并为全球重大挑战制定可行解决方案至关重要 [13]

核心人物背景与资质 - 塞缪尔·史密斯拥有多元背景，曾担任多家备受推崇的股息股票研究公司的首席分析师和副总裁，并运营自己的股息投资YouTube频道 [1] - 他是一名专业工程师和项目管理专业人士，拥有美国西点军校土木工程与数学学士学位，以及德克萨斯农工大学专注于应用数学和机器学习的工程硕士学位 [1] 投资服务团队与理念 - 塞缪尔领导着高收益投资者投资团队，与尤西·阿斯克拉和保罗·R·德雷克合作，专注于在安全性、增长性、收益率和价值之间找到恰当的平衡 [1] - 高收益投资者服务提供实盘核心投资组合、退休投资组合和国际投资组合，并定期提供交易提示、教育内容以及一个活跃的志同道合投资者聊天室 [1]

项目进展与商业合作 - Charging Robotics宣布与Parking Design Ltd的标志性商业项目取得重大进展 [1] - 基于首个自动停车设施无线充电系统商业订单，客户Parking Design已发出新的采购订单，反映了工作范围的扩大 [2] - 客户已支付首期20%的款项，显示出对推进项目的坚定承诺，扩大系统的交付和安装目标定于2026年3月 [2] 技术与解决方案 - 公司专注于为各种应用开发、生产和安装无线充电系统 [1] - 其先进的无线技术能够在自动环境中实现多辆电动汽车同时无缝高效充电，解决了手动连接电缆不可行的问题 [3] - 技术利用人工智能和机器学习进行优化能源管理，支持可持续城市交通的发展 [3] - 公司开发多种自动无线充电解决方案，包括机器人和固定充电系统 [6] - 机器人解决方案允许驾驶员通过简单的智能手机应用程序启动充电，指令自主机器人导航至电动汽车下方进行充电 [6] - 固定系统提供多种充电解决方案，例如在自动停车场，使电动汽车在驾驶员无法插拔插头的场所也能充电 [6] 市场定位与行业影响 - 此次进展巩固了公司作为创新者的地位，致力于解决自动环境中的电动汽车充电挑战 [3] - 首席执行官表示，订单的扩大和预付款突显了市场对其无线解决方案日益增长的需求，并验证了其技术的实际适用性 [4] - Parking Design作为领先的先进停车解决方案创新者，选择Charging Robotics的系统以提升自动停车设施的空间效率、用户便利性和电动汽车集成度 [4] 公司背景 - Charging Robotics Ltd 是以色列的全资子公司，致力于创新电动汽车无线充电技术的研发 [4] - 公司业务涵盖电动汽车机器人及固定充电系统等多种自动无线充电解决方案的开发 [6]

文章核心观点 - 投资于基本面稳健且被低估的股票是创造长期财富的有效方法 该方法通过提供安全边际来保护资本并获取上行潜力 [2] - 基本面强劲的股票能抵御经济挫折并实现强劲反弹 将短期低迷转化为长期收益 [3] - 展望2026年 OppFi (OPFI) Green Dot (GDOT) 和 Evertec (EVTC) 是三只值得加入投资组合的被低估股票 [3] OppFi (OPFI) 分析 - 公司利用其专有的基于人工智能和机器学习的Model 6革新信贷业务 将2025年第三季度的自动批准率从上年同期的76.8%提高至79.1% [4] - Model 6有效控制信贷风险 截至2025年9月30日的九个月内 净坏账占收入的比例同比下降430个基点 [5] - 盈利能力显著改善 总费用占收入的比例同比下降500个基点 推动净收入激增136.9% [4] - 管理层对盈利前景乐观 将2025年调整后净收入指引从2024年第四季度的9500-9700万美元大幅上调至2025年第三季度的1.37-1.42亿美元 调整后每股收益指引从1.06-1.07美元上调至1.54-1.60美元 [6] - 基于五年期12个月市盈率 公司股票交易于6.29倍 显著低于行业平均的20.73倍 过去三个月股价下跌8% [7] - Zacks对2025年营收的一致预期为5.98亿美元 同比增长13.6% 2026年预期同比增长9.1% 对2025年每股收益的一致预期为1.57美元 同比增长65.3% 2026年预期同比增长8.6% [10] - 过去60天内 2025年和2026年的每股收益预期均被两次上调且无下调 期间2025年和2026年的一致每股收益预期分别上调了10.6%和15.5% [11] Green Dot (GDOT) 分析 - 公司的B2B部门是核心增长引擎 2025年第三季度营收增长超过30% 增长由Arc平台以及与Crypto.com Stripe和Workday等品牌的大规模合作推动 [12] - 强大的渠道储备和"Project 30"项目将合作伙伴入驻时间缩短至仅30天 进一步推动了销售路径 [12] - 管理层看好"赚取工资存取"平台 因其市场潜力广阔且利润率稳健 该平台已与Workday整合 有助于通过合作伙伴或直接向雇主销售 [13] - 截至2025年9月9日 公司现金及等价物为16亿美元 无流动债务 长期债务为6300万美元 长期债务与权益比为7% 远低于行业平均的70.7% 显示出强大的资产负债表和偿付能力 [14] - 基于五年期12个月市盈率 公司股票交易于8.75倍 大幅低于行业平均的20.73倍 过去三个月股价下跌13% [16] - Zacks对2025年营收的一致预期为21亿美元 同比增长20.4% 2026年预期同比增长11.3% 对2025年每股收益的一致预期为1.39美元 同比增长1.5% 2026年预期同比增长9% [17] - 过去60天内 2025年每股收益预期被两次上调 2026年被一次上调 且无下调 期间2025年和2026年的一致每股收益预期分别上调了3%和0.7% [18] Evertec (EVTC) 分析 - 公司正努力成为拉丁美洲更多元化的金融科技公司 2025年第三季度营收同比增长8% 增长得益于巴西的现代化进程以及对Grandata和Nubity的收购 [19] - 在波多黎各 商户收单和支付服务部门收入分别增长3%和5% 推动了销售量和ATH Movil Business的普及 [19] - 尽管管理层预计业务解决方案部门将因向Banco Popular提供10%的服务折扣而受到1400万美元的逆风影响 但对Tecnobank的收购以及与Banco de Chile和秘鲁Financiera Oh的合同获胜预计将抵消这些挫折 [20] - 流动性状况强劲 截至2025年9月9日 现金及等价物为5亿美元 流动债务为2400万美元 2025年第三季度流动比率为2.91 高于上年同期的1.97 并显著高于行业平均的1.15 [20] - 基于五年期12个月市盈率 公司股票交易于7.84倍 远低于行业平均的20.73倍 过去三个月股价下跌13.7% [21] - Zacks对2025年营收的一致预期为9.24亿美元 同比增长9.3% 2026年预期同比增长5.3% 对2025年每股收益的一致预期为3.59美元 同比增长9.5% 2026年预期同比增长4% [23] - 过去60天内 2025年和2026年的每股收益预期均被四次上调且无下调 期间2025年和2026年的一致每股收益预期分别上调了2.9%和3.3% [24]

美联储政策与市场影响 - 美联储通过降息、预示更多降息以及扩大资产负债表等宽松政策，可能人为压低资金价格，从而刺激市场进行更多的风险承担行为[1][2] - 这种政策环境强化了市场对“美联储看跌期权”的信念，即当市场出现问题时，美联储会出手解决，这进一步助长了高风险行为[3] - 当前联邦基金利率为3.5%，低于历史水平，属于低利率环境，这导致所有资产的回报预期都以此为基础进行缩放，使得安全资产的回报率非常低[6] 市场回报预期与风险 - 在当前的利率环境下，大多数资产，尤其是债务领域，只能提供温和的回报预期[6] - 标准普尔指数基于其历史市盈率衡量，目前定价水平预示着未来十年的回报率将处于非常低的个位数区间[7] - 在整体回报温和的市场场景中，为了追求高回报，大多数投资者的应对之策是承担更多的风险[8] 人工智能对劳动力市场的社会影响 - 人工智能和机器学习对劳动力市场的影响是美联储和投资者共同关注的问题，主要担忧是它们将对人类工作岗位造成替代[9] - 过去25年互联网的发展历史表明，技术变革可能不会减少总就业数量，但会导致工作质量下降，例如白领工作被蓝领工作取代[10] - 自动化与工作流失可能导致严重的社会问题，例如阿片类药物泛滥，其影响不仅在程度上有相关性，在地理分布上也存在重合，更深层的担忧是失业带来的“无目的感”难以用收入替代[11]

公司：Etsy (纳斯达克: ETSY) * 一家专注于独特和手工制品的数字双边市场平台 [1] * 首席执行官Josh Silverman将于2025年底卸任，并转任执行董事长 [1] * 首席增长官Kruti Patel Goyal将于2026年1月接任首席执行官 [1] 核心观点与论据 **1 领导层过渡与公司发展历程** * 董事会一致认为Kruti是下一任首席执行官的合适人选，过渡计划已进行了一段时间 [6] * Josh Silverman于2017年加入时，公司增长已停滞，商品销售总额（GMS）约25亿美元，收入约2亿美元，处于盈亏平衡点 [9] * 通过改进搜索和优化转化率，公司规模显著扩大：目前GMS达100亿美元（是当时的5倍），收入是当时的7-8倍，去年自由现金流约7.5亿美元 [10] * 疫情期间，Etsy提前实现了约4-5年的增长，但随后几年处于“退潮”期，努力维持增长成果 [11][12] **2 新任CEO的增长战略与优先事项** * 公司对过去一年的连续增长感到鼓舞，但远未满足，认为有更大潜力 [13] * 通过用户洞察和市场研究，诊断出关键挑战：购物体验的语境已从高效交易转变为期待发现、获得灵感和深度参与 [14] * 基于客户洞察，制定了四大增长优先事项： * **出现**：在购物者处于灵感发现模式时（如社交媒体、电视）展示Etsy [16][17] * **相关**：展示与用户品味相匹配的商品，无论其处于何种情境或模式 [17] * **忠诚**：奖励对Etsy贡献最大的最佳客户 [17] * **人性化**：突出Etsy真正的差异化因素——产品背后的人及其角色 [17] **3 人工智能（AI）与大型语言模型（LLMs）的应用** * 在搜索、发现和推荐方面取得了重大进展 [19] * 利用LLMs和AI能力，可以更深入地理解买家品味和商品信息（包括图片数据），建立更非线性、不明显的联系 [20] * 新的发现信息流已带来两位数的参与度提升 [21] * 在自有营销渠道（推送通知和电子邮件）中，个性化内容占比已从很小提升至80%，并带来了商品销售总额（GMS）的显著改善 [23] * 公司是OpenAI即时结账功能的首批合作伙伴之一（与Shopify一起），认为自身独特的库存规模对大型模型构建者具有附加价值 [26][27] **4 代理购物（Agentic Shopping）的机遇** * 与许多采取防御姿态的电商公司不同，Etsy对代理购物采取进攻策略，旨在引领潮流 [32] * 由于Etsy提供独特、非标品，代理购物有助于更频繁地推荐Etsy，使其成为净受益者，而非陷入价格战的同质化商品竞争 [24][25][33] * 与OpenAI的合作处于早期，但增长势头良好，目前主要是早期采用者行为 [28] * 合作确保了Etsy的品牌标识和卖家信息得以展示，且交易通过Etsy的支付系统完成，有助于建立与买家和卖家的直接关系 [30][31] **5 移动应用的重要性与体验重塑** * 移动应用是公司飞轮效应的核心：应用下载者访问频率高出5倍，每次浏览商品数高出3倍，购买可能性高出1.5倍 [36] * 当前战略重点从“立即购买”转向**参与度**，利用每次互动更深入地了解用户，实现个性化 [34] * 目标是利用AI/LLMs的“超人类智能”，将拥有1.2亿件商品的Etsy打造成一个为每位用户精心策划的“Soho精品店”体验 [34][35] **6 子公司Depop的表现与战略** * Depop是一个专注于二手服装的双边市场，资产轻、模式独特 [38] * 在美国市场增长迅猛：第三季度商品销售总额（GMS）同比增长60%，过去三年GMS和买家规模翻倍，库存规模增长两倍，已成为美国增长最快的二手时尚平台 [45] * 成功扭转的关键在于**清晰的聚焦与强执行力**，专注于改善商品上架便捷性、价格发现（议价）和发现体验 [41][42][44] * 目前18-25岁年轻人群对Depop有较高认知和喜爱，但在其他人口群体中知名度极低 [38] * 公司已决定进行一波集中的营销推广，以扩大知名度，这被视为暂时性的投资，预计不会永久改变Etsy的利润率结构 [39] 其他重要内容 * 谷歌在过去几年中搜索份额下降，这对Etsy造成了一定的逆风 [25] * Etsy与OpenAI合作的费用结构，与基于绩效的其他渠道（如联盟营销、网红合作）具有竞争力 [28] * Depop可能成为“Etsy的PayPal”中的“Venmo”，暗示其巨大的增长潜力 [39] * Depop的成功经验（如聚焦、机器学习投资驱动发现和转化）正被应用于Etsy当前的业务中 [45]

行业前景与颠覆性变革 - 人工智能、生成式AI和机器学习正迅速改变生活、工作方式，并对股市和经济产生显著影响[1] - 完全自动驾驶（FSD）软件的大规模推广将令大多数人感到震惊，因为目前只有不到1%的美国人体验过自动驾驶汽车[2] - 传统汽车制造商因架构过时和供应商系统薄弱而面临被淘汰的风险，行业价值将在未来五年内向特斯拉转移数千亿美元[1][2] 特斯拉公司竞争优势 - 特斯拉是全球市值最大的汽车制造商，达1.4万亿美元，其汽车产品以先进技术为特色，包括大型中央触摸屏、自动驾驶功能和空中软件更新[4] - 公司明年将发布的A15芯片被视为FSD软件的重大催化剂，是公司股价被视为“必须拥有”的关键原因[3] - 公司当前市盈率高达280倍，远高于其他市盈率均低于15倍的汽车制造商，表明市场为其股票支付了巨大溢价，预期未来有更大收益[6] 特斯拉近期财务与市场表现 - 公司第三季度营收为280.9亿美元，高于去年同期的251.8亿美元，但净利润从去年同期的21.8亿美元降至19.5亿美元[7] - 第三季度毛利率从去年同期的10.8%下降至5.8%，每股收益为0.37美元，低于分析师预期的0.41美元[7] - 公司今年股价上涨超过4%，表现处于汽车制造商中游水平，而通用汽车上涨36%，Stellantis则下跌近20%[5]

公司近期动态 - 公司将于2025年12月1日至5日参加在拉斯维加斯举行的AWS re:Invent 2025大会，并与全球最大云平台的客户讨论其高效、GPU加速的解决方案 [1] - 该活动将聚集来自亚马逊云科技生态系统的数万名与会者 [1] 技术优势与市场验证 - 公司的专利内容自适应比特率技术可将存储、网络和计算成本降低20%-50%，同时保持机器学习模型的准确性 [3] - 技术持续获得市场认可，多家一级汽车供应商在近期的概念验证评估中验证了其技术 [3] - 自动驾驶开发团队管理着数十到数百PB的数据，且数据量每年翻一番 [3] - 公司的感知优化技术拥有53项专利，并曾获得艾美技术与工程奖，可将视频文件大小减少高达50% [5] 合作伙伴关系与市场覆盖 - 公司是AWS ISV Accelerate计划的成员，其面向自动驾驶汽车以及媒体和娱乐的解决方案可在AWS市场上获取 [4] - 解决方案与AWS S3无缝集成，便于在客户现有工作流中部署 [4] - 公司为高增长市场提供高效视频工作流解决方案，包括媒体和娱乐、用户生成内容、机器学习和自动驾驶汽车 [6] - 灵活的部署选项包括本地部署、私有云或公有云，并方便亚马逊云科技和甲骨文云基础设施客户使用 [6] 客户基础与行业地位 - 公司在内容自适应视频压缩领域处于全球领先地位，客户包括Netflix和Paramount等顶级媒体公司 [5]