财务数据和关键指标变化 - 第四季度合并收入为2250万美元，同比增长9%，按固定汇率计算为2210万美元，同比增长7% [3] - 第四季度营业利润（运营利润）为60万美元，占收入的3%，低于去年同期的490万美元，主要因投资俱乐部会员增长导致营销费用增加 [3] - 第四季度GAAP运营利润率为2%，俱乐部会员增加导致该利润率降低 [6] - 第四季度非GAAP营业利润为90万美元，占收入的4%，低于去年同期的540万美元 [7] - 截至2025年12月31日，合并现金、现金等价物及受限现金为1080万美元，经营活动产生的现金流为150万美元 [7] - 递延收入余额在当季有所下降 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度广告和商务收入为1830万美元 [5] - 第四季度会员费收入增至410万美元，预计今年将占收入约25% [5] - Jack's Flight Club业务在第四季度专注于盈利，同时获取足够的高级订阅用户以抵消流失 [12] - 会员业务增长强劲，会员数量同比增长率（年初至今）为180%，新俱乐部会员约一半来自原有（传统）会员，一半来自Travelzoo新用户 [5] 各个市场数据和关键指标变化 - 所有报告分部均实现收入增长 [6] - 欧洲市场对会员获取的投资导致该分部出现亏损 [6] - 北美和欧洲分部的营业利润较低，Jack's Flight Club分部的营业利润保持平稳 [6] - 俱乐部会员的投资在所有关键市场进行 [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是推动会员增长，即使短期内导致每股收益（EPS）暂时降低，也将加速收入增长，从而驱动未来利润 [11] - 公司将继续利用其全球影响力、可信赖的品牌以及与顶级旅游供应商的牢固关系，为俱乐部会员谈判更多专属优惠 [9] - 公司正在发展Travelzoo Meta，并计划在2026年第二季度推出首批体验，并计划将访问Travelzoo Meta作为Travelzoo Club会员的一项权益 [12] - 公司目标是通过转化传统会员和增加新俱乐部会员来增加付费会员数量，并加速收入增长 [11] - 公司计划在2026年比2025年增加会员获取支出，前提是能维持积极的投资回报和快速回本 [17][21] - 公司认为会员费收入是稳定、可预测的经常性收入，而广告和商务收入则更具偶然性，因此决定转向付费订阅模式 [29] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对于2026年第一季度，公司预计同比增长将继续，并预期在后续季度随着会员费收入在12个月订阅期内按比例确认而持续增长 [8] - 短期内报告的净利润可能出现波动，因为公司可能看到增加营销支出的有吸引力的机会，而营销成本在发生时立即费用化 [8] - 随着时间的推移，随着经常性会员费收入的确认，盈利能力有望提高 [8] - 公司预计利润率将恢复到先前水平甚至超过 [7] - 行业旅行展望方面，豪华旅行正在蓬勃发展，全球五星级酒店房价达到历史最高，而低端旅行则更具挑战性 [38] - 这一趋势在美国、欧洲和亚洲市场相似，但在美国更为明显 [40][42] - 第四季度和2026年第一季度广告和商务收入的疲软，部分原因可能是目前从豪华物业获取非常激进的优惠具有挑战性 [39] - 随着全球新酒店供应增加，公司认为未来情况会好转 [39] 其他重要信息 - 第四季度营销费用大幅增加，导致每股收益降低，原因是投资俱乐部会员获取，该投资具有快速回本的特点 [3][4] - 俱乐部会员的平均获取成本在第四季度为34美元，低于第三季度的40美元，会员立即支付40美元年费（美国市场），同时公司在当季从会员交易中产生10美元收入，实现快速回本 [4] - 由于订阅业务的会计处理（会员费收入在订阅期内按比例确认，而获取成本在发生时立即费用化），报告的每股收益与快速回本情况不同，第四季度该影响约为每股0.08美元的减少 [5][7] - 第四季度G&A费用增加主要源于与全球公司会议相关的一次性费用 [6][18] - 公司推出了与安联合作的首个旅行爱好者热线，为俱乐部会员提供24/7免费援助，并即将推出为旅行爱好者策划的烹饪之旅 [10] - 公司在美国将会员年费从40美元提高至50美元，现有会员在2026年1月底前有机会以40美元的旧费率续订，之后续订或新会员均需支付50美元 [45] - 应收账款下降，应收账款周转天数（DSO）上升，部分原因是团队加强了收款工作 [46] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于第四季度广告和商务收入环比下降以及会员费收入增长放缓的原因 [15] - 管理层承认第四季度广告和商务收入略显疲软，且这种疲软预计会持续到2026年第一季度，但没有具体原因，同时公司专注于会员增长 [16] - 会员费收入的环比变化不大，可能主要是四舍五入问题，预计随着2026年增加会员获取支出，季度收入将增长 [16][17] 问题: 第四季度G&A费用高于预期的原因 [18] - 管理层解释这主要与第四季度举行全球公司会议产生的一次性费用有关，并非永久性增加 [18] 问题: 营销费用增长趋势、杠杆作用以及与经营现金流下降的关联 [20] - 管理层计划在2026年增加会员获取支出，前提是能保持良好的回报和快速回本，这短期内会影响每股收益，但随着会员续订（无需额外获取成本），经常性收入将改善未来每股收益 [21] - 管理层表示，如果看到好的机会，可能会非常积极地支出，这短期内必然影响每股收益 [22] - 关于经营现金流，第四季度经营现金流为正，只要会员获取成本低于会员预付的年费（40美元），对现金状况的影响基本是中性的 [35][36] 问题: 关于2025年新增会员群的流失率预期以及递延收入下降的原因 [23][24] - 管理层表示判断流失率为时尚早，因为大部分俱乐部会员在2025年第一季度加入，现在才面临续订 [25] - 公司正在为俱乐部会员增加新权益，这有助于长期留住会员 [25] 问题: 付费会员基数需要达到多大规模才能对广告收入产生增量影响 [27] - 管理层认为没有特定的临界点，会员增长有助于维持甚至提高广告费率，但会员收入是稳定经常性的，而广告收入可控性较低，因此公司更积极地推动会员增长 [28][29] 问题: 第四季度新客户获取成本（CPA）环比下降的原因 [30] - 管理层解释这是多种因素综合作用的结果，包括在Meta和Google等渠道通常CPA较高的第四季度，通过用户体验优化、举办“会员日”活动以及谨慎高效支出，实现了更低的CPA [32] - 管理层同时指出，如果按计划在2026年扩大支出规模，CPA可能会小幅上升，但只要保持在快速回本的阈值内即可接受 [33][34] 问题: 对2026年行业旅行前景的看法 [38] - 管理层认为旅行行业趋势与美国经济类似，呈现分化：豪华旅行蓬勃发展，五星级酒店房价创历史新高；而低端旅行则面临挑战 [38] - 公司会员群体偏向高收入，能够负担豪华旅行，这也部分解释了近期广告和商务收入的疲软，因为目前从豪华物业获取激进优惠具有挑战性 [39] - 这一趋势在欧洲和亚洲市场同样存在，但在美国更为明显 [40][42] 问题: 2026年新的50美元年费是否适用于现有会员，以及应收账款下降的原因 [45][46] - 管理层确认美国市场年费已涨至50美元，现有会员在2026年1月底前有机会以40美元续订，之后续订或新会员均需支付50美元 [45] - 应收账款下降导致DSO上升，主要是团队加强了收款工作，可能也是一个愉快的巧合 [46]

核心观点 - 好市多是一家业务稳健的优质企业，但股价估值较高，市场预期也处于高位[1] 当前投资者关注的焦点已不再是其商业模式是否优秀，而是公司未来需要证明哪些方面来维持长期信心[2] 会员增长与模式 - 会员模式是公司盈利的核心支柱，2025年会员收入达到53亿美元，这得益于付费会员数量增长以及2024年末实施的会费上调[4] - 全球会员续费率保持在接近90%的高水平，在美国和加拿大市场则更高[4] - 未来会员增长的关键在于，在没有再次上调会费的情况下，能否保持增长势头[5] 这意味着增长需更多依赖付费会员数量的净增长，而非价格提升[5] - 投资者将重点关注付费会员的净增长以及在新市场的续费质量，健康的会员增长与稳定的续费率将强化其会员价值的有机增长[6] 国际扩张战略 - 公司的长期增长故事越来越依赖于美国以外的市场，目前在全球运营着超过900个仓库，但在许多高收入大市场的渗透率仍然有限[7] - 中国市场因其早期门店强劲的客流量和需求而受到特别关注[7] - 国际扩张的关键不在于能否开设更多仓库，而在于这些新店能否发展出与北美市场类似的高质量、高续费率的会员基础[8] - 相较于开店数量，投资者更应关注新市场（如中国及其他亚洲地区）的续费率、利润率和投资回报[9] 运营与估值 - 鉴于公司股票交易估值较高，稳定的经营杠杆和利润增长将是证明其长期回报合理性的关键[9]

核心观点 - 好市多将其会员卡视为最重要的销售商品 其会员费收入是运营利润的主要来源 尽管近期会员增长有所放缓 但公司通过提价和提升会员价值来应对 分析师普遍认为其会员价值优越 品牌忠诚度高 [1][2][3][10] 会员业务财务表现与增长 - 2024财年会员费收入增长5% 达到48亿美元 [1] - 会员基数增长至近1.37亿持卡人 续订率达到90% [1] - 会员费贡献了公司约60-70%的运营利润 [2] - 会员年同比增长率已放缓至约5% 但高级会员（Executive）增长9% [4][5][6] - 会员增长放缓部分原因是前期的高增长基数效应 [6] 会员费调整与价值主张 - 2024年9月实施了七年来的首次会员费上调 金星会员年费增加5美元 高级会员年费增加10美元 [1][2] - 公司承诺将增加的会员费投资于改善会员和员工体验 [2] - 会员模式为公司带来了可预测、高利润的收入 缓冲了 discretionary spending 的波动影响 [3] - 以汽油节省为例 假设每周加10加仑 平均每加仑节省0.18美元 每年可节省约94美元 足以覆盖60美元的年费 [7] - 多位零售分析师认为即使提价后 好市多会员仍具有卓越的性价比和品牌价值 [10][11] 公司为提升会员价值采取的措施 - 致力于持续提升会员价值 近期主要措施包括延长营业时间、提供Instacart福利以及信用卡加油5%返现 [9] - 公司表示将继续寻找增加会员价值的方法 并对持续增长的动力和机会感到乐观 [10] 市场竞争与品牌认知 - 分析师认为好市多品牌对客户极具价值 客户愿意为拥有该品牌特权支付更高费用 其品牌特质包括发现、乐趣和感觉聪明 [10] - 有长期会员表示 相比山姆会员店或BJ's 他们愿意为好市多支付更高费用 原因是商品质量高 员工友好且乐于助人 [11]

核心业绩概览 - 公司2026财年第一季度营收为673.07亿美元，同比增长8.3%，但略低于市场预期的673.26亿美元 [1][3] - 季度每股收益为4.34美元（不含16美分税收优惠），超过市场预期的4.26美元，较去年同期的3.82美元（不含22美分税收优惠）增长显著 [1][2] - 业绩增长由强劲的会员增长、稳健的客流量、双位数的电子商务增长以及利润率扩张驱动 [1] 营收与销售表现 - 总营收包含净销售额和会员费，净销售额增长8.2%至659.78亿美元，会员费大幅增长14%至13.29亿美元 [3][6] - 当季可比销售额同比增长6.4%，其中美国增长5.9%，加拿大增长6.5%，其他国际市场增长8.8% [4] - 数字化驱动的可比销售额飙升20.5%，药房、珠宝、轮胎、小家电、服装和大型电器等品类表现强劲 [4] - 全球客流量增长3.1%，美国增长2.6%，全球及美国的平均交易额均增长3.2% [7] 会员增长与忠诚度 - 季度末付费家庭会员数达8140万，同比增长5.2%，总持卡人数增长5.1%至1.459亿 [6] - 行政会员增长9.1%至3970万 [6] - 美国和加拿大会员续费率高达92.2%，全球续费率为89.7% [5] - 剔除会费上涨和汇率影响，会员收入同比增长7.3% [6] 盈利能力与利润率 - 毛利率同比提升4个基点至11.3%，得益于生鲜食品效率、库存执行改善、Kirkland Signature品牌渗透率提高以及辅助业务强劲 [8] - 营业利润增长12.2%至24.63亿美元，营业利润率提升20个基点至3.7% [8] 电子商务表现 - 电子商务销售额增长20.5%，是业绩的突出贡献者 [1][4] - 增长得益于更好的个性化工具和应用程序功能的改进 [3] 门店网络与扩张 - 公司目前运营923个仓库，其中美国及波多黎各633个，加拿大114个，墨西哥42个，日本37个，英国29个，韩国20个，澳大利亚15个，台湾14个，中国7个，西班牙5个，法国3个，瑞典2个，冰岛和新西兰各1个 [9] - 当季新开8个仓库，包括加拿大1个搬迁店、法国第3个仓库、美国4个净新店和加拿大2个新的商务中心 [11] - 公司计划在2026财年净新增28个仓库 [11] 财务状况与现金流 - 季度末现金及现金等价物为162.17亿美元，长期债务（不含当期部分）为56.66亿美元，股东权益总额为303.03亿美元 [12] - 截至11月23日的12周内，运营现金流大幅增至46.88亿美元，去年同期为32.6亿美元 [13] - 当季资本支出为15.3亿美元，符合公司在仓库开业、物流、技术升级和会员体验改善方面的投资计划 [13] - 公司预计2026财年资本支出约为65亿美元 [13] 股价表现 - 公司股价年初至今下跌3.5%，而其所在行业同期上涨5.3% [14]

财务表现 - 公司季度净销售额达659.8亿美元，较去年同期的609.9亿美元增长8.2% [1] - 美国门店可比销售额强劲增长5.9%，由客流量增长2.6%和单笔交易额增长3.2%共同推动 [1] - 美国仓储店在假日季创下销售纪录 [1] 运营与会员数据 - 会员数量增长超过5%，季度末持卡会员数接近1.46亿 [2] - 公司在全球运营923个仓储店，其中633个位于美国 [2] - 上一财年新开仓储店的年化销售额已超过每店1.9亿美元，而两年前为每店1.5亿美元 [3] 销售亮点与市场扩张 - 万圣节期间美食广场售出35.8万个整张披萨，感恩节前三日售出超过450万张披萨，相当于每家店三日售出超过7000张 [2] - 新仓储店的扩张成功推动公司总收入大幅超越可比销售额增长，并获得显著市场份额 [3] 法律事务 - 公司本月早些时候起诉美国政府，要求退还根据前总统特朗普行政令支付的所有关税 [4]

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公司及行业核心要点总结 公司概况 * 公司为Costco Wholesale (COST) 一家会员制仓储零售商[1] * 公司当前股价为943.31美元 高盛给予12个月目标价1218美元 隐含29.1%上行空间[1] * 公司市值4185亿美元 企业价值4078亿美元[3] 财务业绩表现 * F4Q每股收益(EPS)为5.87美元 高于高盛预期的5.85美元及市场共识预期的5.80美元[1][19] * 全公司同店销售额(不含汽油及外汇影响)增长6.4% 符合市场共识 但低于高盛预期的7.1%[1][19] * 美国地区同店销售额(不含汽油)增长6.0% 由客流量增长3.5%和客单价增长1.5%(不含汽油为2.4%)驱动[2] * 毛利率为11.1% 高于高盛预期的11.0%及市场共识的10.9% 核心利润率同比提升29个基点[19] * 息税前利润(EBIT) margin为3.9% 与市场共识一致 但低于高盛预期的4.1%[19] * 会员费收入(不含外汇及会费上涨因素)同比增长7%[13] 运营亮点与业务细分 * 延长营业时间策略贡献了美国周销售额额外1%的增长[2][13] * 生鲜部门销售额实现高个位数(HSD)增长 其中肉类增长达双位数(DD) 该部门劳动效率提升且损耗减少[2] * 非食品类销售额实现高个位数(HSD)增长 动力来自黄金、珠宝、礼品卡、大家电、玩具和男装的双位数(DD)增长[2] * 食品和杂货类销售额实现中个位数(MSD)至高个位数(HSD)增长 可乐和糖果表现强劲[2] * 药房、光学眼镜和助听器等辅助业务持续表现强劲[2] * 汽油销量实现低个位数(LSD)增长 但加油泵销售额因每加仑平均价格下降而出现高个位数(HSD)下降[2] * 电子商务网站流量同比增长27% 黄金、珠宝、家居用品、轮胎、服装、体育用品、大家电、小家电、园艺和露台用品等品类实现双位数(DD)增长[14] 会员增长与客户策略 * 截至F4Q末 公司拥有8100万付费会员 1.452亿总持卡人 以及3870万行政会员[13] * 行政会员占比从上一季度的47.2%提升至47.7%[13] * 为行政会员增设独家清晨营业时间 并为所有会员延长周六晚间营业时间[2] 通胀与定价策略 * 管理层报告通胀趋势维持在低个位数(LSD)至中个位数(MSD)区间[14] * 生鲜、食品和杂货通胀趋势与上一季度相似 非食品类通胀连续第二个季度出现在低个位数(LSD)区间 主要由进口商品驱动[14] * 通胀导致本季度产生4300万美元的后进先出法(LIFO)记账费用[14] * 管理层强调提价是最后手段 并表示他们会是竞争对手中最后一个提价的[14] * 主要策略包括调整商品组合 更侧重于Kirkland Signature(KS)自有品牌、健康与美容、活体植物、轮胎和床垫等品类[14] 电子商务与数字化举措 * 通过提供安装新物品并运走旧物品的新交付体验 在线大件和笨重物品的销售份额增加 推动本季度交付物品数量增长13%[14] * 投资于会员个性化沟通 根据会员类型在官网首页推出个性化优惠[14] * 与金佰利(Kimberly Clark)合作开展数字定向营销活动 推动产品详情页面流量增长22% 促销商品数字销售额增长45%[14] 财务预测与估值 * 高盛更新其预测 将FY26/FY27的EPS预期分别调整为19.68/21.99美元(原为19.69/21.51美元) 并引入FY28的EPS预期23.94美元[21][22][23] * 基于下行/基准/上行情景的相对市盈率(P/E)倍数225%/235%/245% 以及更高的市场倍数23.6倍(原为21.1倍) 将12个月目标价从1133美元上调至1218美元[24][26] * 预测未来总营收增长保持在6.1%-7.2%区间 同店销售额增长保持在4.1%-5.0%区间[8][23] 风险因素 * 面临来自杂货店、便利店、大卖场、其他仓储式会员店或纯电商平台的各种竞争[28] * 大宗商品、外汇或关税相关的阻力[28] * 消费者需求环境疲软[28] * 宏观经济逆风[28] * 包括货运在内的供应链问题[28]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度净销售额为53亿美元 同比增长32% [20] - 不含汽油业务的可比俱乐部销售额增长23% [5][21] - 会员费收入增长9% 达到约1233亿美元 [23] - 调整后EBITDA增长8% 达到3039亿美元 [25] - 调整后每股收益为114美元 同比增长46% [26] - 商品毛利率率同比增长约10个基点 [24] - SG&A费用为7864亿美元 占净销售额比例略有上升 [24] - 期末库存同比下降2% 单店库存下降6% [26] - 库存水平较疫情前增长45% 而净销售额增长约60% [27] 各条业务线数据和关键指标变化 - 生鲜杂货和日用品部门可比销售额增长3% [6][21] - 普通商品和服务部门可比销售额下降22% [7][21] - 数字业务销售额增长34% 两年累计增长56% [5][13][22] - 汽油业务可比加仑数持平 优于行业低个位数下降 [24] - 服装业务在天气不利情况下仍实现低个位数增长 [8] - 娱乐和园艺等高价 discretionary 类别出现两位数下降 [7] 各个市场数据和关键指标变化 - 核心东北部和中大西洋市场受异常湿冷天气影响严重 [5] - 南方俱乐部表现优于北方俱乐部 [59] - 计划进入达拉斯-沃斯堡市场 [15] - 佛罗里达试点俱乐部在第二年仍保持连锁水平表现 [12][84] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 会员数量突破800万大关 自IPO以来增长55% [5][10] - 高级会员渗透率创新高 达41% 环比提升50个基点 [11] - 数字业务持续增长 超半数活跃会员定期使用应用程序 [13] - Fresh 20计划成功推动生鲜销售 现扩展至肉类和海产品 [6][12] - 计划两年内新增25-30家新俱乐部 [15] - 第二季度完成IPO以来首次搬迁 开设宾夕法尼亚州新店 [14] - 通过动态采购策略应对关税变化 [16][17] - 在通胀环境中坚持价值主张 保持价格竞争力 [76][98] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观环境仍充满不确定性 关税局势不断变化 [15] - 所有收入阶层的消费者都变得更加谨慎 [8] - 通胀率约为1个百分点 与竞争对手报告一致 [55] - 消费者更倾向于使用优惠券和购买自有品牌产品 [56] - 对下半年保持信心 但预计投资会增加 [29][75] - 维持全年不含汽油可比销售额增长2%-35%的指引 [30] - 将调整后每股收益指引上调至42-435美元 [30] 其他重要信息 - 第二季度回购375万股股票 总价值4120万美元 [28] - 净杠杆率为04倍 [28] - 库存管理水平显著提升 缺货率改善50个基点 [27] - 超过90%的数字销售通过店内取货或当日达完成 [22] - 汽油业务为会员平均每加仑节省020美元 [132] 问答环节所有提问和回答 问题: 第二季度业绩走势及下半年展望 [35] - 季度初受天气影响表现较弱 随着天气改善 5月疲软 6月和7月好转 [37] - 库存状况为五年来最佳 单店库存下降6%的同时缺货率提升50个基点 [39] - 下半年面临港口罢工和去年同期强劲业绩等比较基准 [40][41] 问题: 新会员来源和会员费收入展望 [43][44] - 新会员增长来自新店开设和现有店铺的会员获取 [46] - 会费涨价按预期顺利实施 [47] - 高级会员渗透率持续提升至41% 环比增长50个基点 [48] - 预计会员费收入增长率将在年内加速 [50] 问题: 消费者行为变化观察 [55] - 所有收入阶层消费者都变得更加谨慎 但总支出仍在增加 [8][56] - 消费者更倾向于使用优惠券 购买自有品牌产品 [56] - 非必需品类受到更大影响 [57] 问题: 天气对普通商品的影响 [59] - 天气影响难以精确量化 但估计影响了约一半的业绩差距 [60] - 影响不仅限于普通商品 还包括整体客流量 [60] 问题: 下半年可比销售额指引范围 [65][66] - 指引范围较宽源于当前环境的高度不确定性 [69] - 预计通胀将加剧 但公司渠道相关性将增强 [68] - 维持2%-35%的全年指引范围 [30][69] 问题: 下半年投资计划和毛利率影响 [71][72] - 可能进行短期投资以保持会员价值 [72] - 在波动环境中对盈利能力保持信心 [75] - 未提供具体商品毛利率指引 [118] 问题: Fresh 20计划在肉类和海产品的表现 [80] - 生鲜部门表现强劲 增长约为整体杂货的两倍 [84] - 早期结果显示肉类和海产品销售改善 损耗费用减少 [12][86] - 佛罗里达试点俱乐部在第二年仍保持连锁水平表现 [84] 问题: 普通商品下半年展望 [89] - 普通商品转型仍在正轨 [90] - 团队积极调整采购来源国 [90] - 服装类别表现突出 验证转型成果 [93] 问题: 库存策略与进取性的平衡 [96] - 进取性主要体现在定价和价值主张 [98] - 在部分高关税 discretionary 类别采取谨慎库存策略 [99] - 基于经济性考量调整采购数量 [100] 问题: 低收入消费者行为变化 [103] - 低收入消费者表现优于预期 [104] - 数字业务和价值主张增强了相关性 [105] 问题: 普通商品的长期机遇 [110] - 普通商品转型是长期过程 [115] - 目标是提高品类相关性 模仿竞争对手的成功模式 [111][113] - 消费者参与度持续提升 [114] 问题: 费用控制表现是否可持续 [122] - 费用控制成果令人自豪 [123] - 新店开设可能给成本基础带来压力 [123] 问题: 关税是否导致品类组合变化 [125] - 主要影响采购数量而非品类组合 [126] 问题: 汽油价格变化对消费行为的影响 [130] - 汽油客流量与俱乐部客流量表现一致 [131] - 汽油总加仑数增长7% [132] 问题: 是否增加某些品类采购 [134] - 普通商品转型导致各品类采购动态变化 [134]