财务数据和关键指标变化 - 二季度末管理资产总额创纪录，略超2000亿美元，较一季度末增长157亿美元或8%，较2024年二季度末增长286亿美元或17% [29] - 平均长期管理资产为1340亿美元，较上季度增长1%，较去年二季度增长12% [29] - 二季度净收入11亿美元，较去年同期增加1900万美元 [39] - 调整后运营收入增长3%，运营利润率扩大30个基点 [12] - 调整后摊薄每股收益为0.36美元 [31] - 二季度有效税率为26.5%，预计三季度非GAAP有效税率接近26% [43][44] 各条业务线数据和关键指标变化 全球ETF和指数平台 - 季度年化有机增长率达10%，长期净流入126亿美元 [12] 基本面固定收益 - 整体净流入近30亿美元，纳入固定收益ETF和中国资产后，流入近100亿美元 [15][16] 财富管理SMA平台 - 规模近320亿美元，年化有机增长率达15% [18] 私人房地产 - 净流入超2亿美元，INCREAF基金6月募资创新高，带杠杆资产达35亿美元 [19] 私人信贷 - 季度初受风险情绪影响呈负流入，但5 - 6月净流入10亿美元，6月完成5亿美元CLO募资 [22] 中国合资企业和印度业务 - 净流入56亿美元，中国合资企业管理资产达105亿美元创纪录 [23] 多资产相关业务 - 长期净流入5亿美元 [24] 基本面股票 - 季度净流出36亿美元，但EMEA和亚太地区有正流入，美国财富管理渠道仍有流出 [24][25] 各个市场数据和关键指标变化 - 亚太和EMEA地区合计占长期客户管理资产的40%，上半年长期净流入310亿美元 [12] - 美国市场中，Q2QM基金净流入56亿美元，AUM超50亿美元；因子套件中动量和质量ETF净流入40亿美元 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 与MassMutual和Barings合作，回购10亿美元优先股，MassMutual拟投资6.5亿美元支持与Barings的合作 [6][8] - 调整基本面股票平台，整合新兴市场和全球及国际投资团队 [9] - 计划将QQQ从单位投资信托转变为开放式基金ETF [10] - 采用混合解决方案，结合State Street和BlackRock平台，预计2026年底完成实施 [42] - 关注ETF、SMA、私人市场等业务增长，通过合作和收购拓展私人市场能力 [61][63] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 二季度市场波动后出现全球股市反弹和债券市场企稳，公司多元化平台有助于维持长期有机资金流入和韧性 [11] - 公司有望受益于市场新兴趋势和周期性顺风，尤其在中国市场 [23] - 对实现盈利增长、提升资本回报和加强资产负债表有信心 [47] 其他重要信息 - 公司预计净收入收益率接近稳定或出现拐点，取决于资产组合转移方向 [35] - 二季度Alpha平台实施成本为1200万美元，符合预期 [41] - 完成优先股回购后，三季度起优先股股息减少1480万美元/季度 [45] - 循环信贷额度续签并扩大至25亿美元 [45] 问答环节所有提问和回答 问题: 为何现在提出QQQ结构变更，如何看待变更后资金流、增量利润率及资金使用方式 - 管理层认为现在是现代化结构的合适时机，旨在提升客户和股东回报 [53] - 目前预计QQQ营销预算为6000 - 1亿美元，约占年度资产的2 - 3个基点；若变更获批，预计净收入和运营收入增加4个基点，且无额外运营费用 [55] 问题: 新增收入如何平衡去杠杆和业务增长 - 公司认为去杠杆和增长并非二选一，重点是改善运营现金流；将继续通过合作和收购拓展私人市场能力，同时加速ETF、SMA等业务增长 [60][63] 问题: QQQ的8个基点许可费的市场竞争力和可持续性，有无谈判降低的可能 - 公司表示受限于代理文件，不便多谈，主要合作伙伴表现出色，目前许可费设置维持现状 [65] 问题: 过去未进行QQQ结构变更是否因难以凑齐投票法定人数，现在是否更容易 - 公司称无法推测难度，建议参考代理文件 [71] 问题: QQQ结构变更后能否产生SEC借贷收入 - 代理文件显示有此机会，但规模相对较小，并非变更主要动机 [72] 问题: 私人市场业务缺失部分及扩大规模的速度 - 公司认为现有1300亿美元私人市场管理资产基础良好，将通过合作和收购补充能力，不仅关注美国市场，也会拓展全球市场 [77][80] 问题: QQQ的许可和行政费用是否计入第三方分销和服务费用，4个基点净收入收益率情况 - 14个基点的费用（包括许可、托管和营销）都计入第三方分销服务和咨询费用，净收入收益率为4个基点 [82][84] 问题: 401(k)市场对私人市场产品的潜在采用情况、公司策略和时间预期 - 公司认为美国退休市场采用私人市场产品需监管和诉讼方面的进展；公司具备相关能力和解决方案，有望随市场发展满足需求 [86][88] 问题: 公司未来在哪些方面还有增值机会，是收入、费用还是资本分配 - 公司认为ETF、SMA、私人市场等业务有增长机会，同时需改善基本面股票业务；在费用管理和资本分配方面也有提升空间 [94][96] 问题: 数字美元对现金管理的影响及公司的适应策略 - 公司作为现金管理领域参与者，关注数字资产创新，如代币化货币市场基金，但实现尚需时日 [103][104] 问题: 中国合资企业本季度薪酬下降原因及是否为常态 - 主要因收入下降（受业绩费用减少影响）和监管变化，以及一些离散项目；长期来看，中国合资企业运营利润率可能会降低 [105][108]

财务表现 - 公司第二季度2025年营收同比增长13%至54.2亿美元，超出市场预期的53.4亿美元 [1] - 调整后营业利润增长12%至20.9亿美元，调整后每股收益增长16%至12.05美元，高于预期的10.80美元 [1] - 股票价格在发布日上涨2.95%至1078.40美元 [5] 分析师观点 - 高盛维持买入评级，将目标价从1115美元上调至1163美元，预计公司能实现6%-7%的有机基础费用增长 [2] - 分析师认为随着业务规模扩大，公司有望实现高40%的营业利润率，支持中期每股收益两位数增长 [2] - Keefe Bruyette & Woods指出业绩超预期主要来自非经营性收入，但重申跑赢大盘评级 [3] - Keefe分析师因投资咨询基础费用下降和薪酬支出增加而下调预期，目标价从1260美元降至1215美元 [4] - 摩根大通将目标价从1018美元上调至1093美元 [4] 业务发展 - 公司完成HPS收购后，计划在未来中期执行其私募市场战略，另类投资将成为关键增长动力 [5] - 分析师认为另类投资业务有助于缓解日益成熟的股票ETF业务 [5] - 预计下半年2025年利润率约为44.5%，低于买方预期 [2]

财务数据和关键指标变化 - 二季度收入54亿美元，同比增长13%，受有机增长、市场对平均AUM的影响、GIP交易中合并的基本费用以及技术服务和订阅收入增加（包括Prequip的加入）驱动 [10] - 运营收入21亿美元，同比增长12%；每股收益12.5美元，同比增长16%，还反映了本季度较高的非运营收入、税率和股份数量 [10] - 二季度非运营结果包括4.33亿美元的净投资收益，受少数股权投资（包括Circle）和共同投资组合的按市值计价非现金收益驱动，公司持有约230万股Circle普通股 [10] - 二季度调整后税率约为25%，公司预计2025年剩余时间合理的预计税率运行率为25%，实际有效税率可能因非经常性或离散项目或潜在的税收立法变化而有所不同 [11] - 二季度基本费用和证券借贷收入45亿美元，同比增长15%，受市场贝塔对平均AUM的积极影响、有机基本费用增长以及GIP约2400万美元的基本费用驱动 [11] - 按等效日计数计算，年化有效费率较一季度下降0.4个基点，部分原因是与私募市场募资相关的追赶型基本费用较一季度减少3600万美元，4月显著的月内股市下跌也是一个因素 [11] - 由于市场和外汇变动，进入三季度时估计基本费用运行率比二季度总基本费用高约5%（不包括HPS的影响） [12] - 7月1日完成HPS收购，增加1650亿美元客户AUM和1180亿美元收费AUM，预计2025年三季度HPS将增加约4.5亿美元收入，包括2.25亿美元管理费，预计将使公司整体有效费率提高约0个基点 [12] - 业绩费用9400万美元，较去年下降，反映了私募市场、流动性替代品和仅做多产品的业绩收入降低 [13] - 季度技术服务和订阅收入同比增长26%，反映了对Aladdin技术产品的持续需求以及Prequen交易的影响，Prequen为二季度收入增加约6000万美元 [13] - 年度合同价值（ACV）同比增长32%（包括Prequen收购），有机增长16%（包括货币兑换顺风的影响） [14] - 总费用同比增长14%，反映了更高的薪酬、销售资产和账户费用以及一般和行政费用（G&A） [14] - 员工薪酬和福利费用增长12%，反映了与GIP和员工入职相关的更高员工数量以及与更高运营收入相关的更高激励薪酬 [14] - G&A费用增长16%，主要由GIP和Prequen收购以及更高的技术支出驱动 [14] - 销售资产和账户费用同比增长14%，主要由更高的直接基金费用和分销成本驱动，直接基金费用同比增长23%，主要由于更高的平均ETF AUM和净流入 [14] - 二季度调整后运营利润率为43.3%，较去年下降80个基点，部分原因是业绩费用降低的影响 [15] - 二季度回购了价值3.75亿美元的普通股，目前预计在今年剩余时间内每季度至少回购3.75亿美元的股票，与1月的指引一致 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 ETF业务 - 二季度ETF净流入85亿美元，渠道多元化，超过三分之一由欧洲客户使用本地系列产品驱动 [19] - 固定收益ETF净流入44亿美元，领先流入；主动ETF和数字资产ETP分别增加11亿美元和14亿美元 [19] - iShares ETF上半年流入创纪录，本季度ETF有机基本费用增长12% [38] 零售业务 - 零售净流入2亿美元，反映了Imperial和系统性流动性替代品基金的持续强劲 [19] 机构业务 - 机构主动净流入7亿美元，由保险客户固定收益授权以及基础设施、私募信贷和流动性替代品的优势驱动 [19] - 机构指数净流出48亿美元，受单一客户赎回52亿美元（主要来自固定收益）的影响，机构渠道本季度实现3%的长期有机基本费用增长，受益于客户对主动和替代品的需求 [19] 现金管理业务 - 现金AUM较去年增长25%，二季度产生22亿美元的净流入 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司管理着4.5万亿美元的非美国客户AUM，国际货币的收益使本季度AUM增加超过170亿美元 [29] - iShares在欧洲约为1万亿美元，市场份额为40%，欧洲市场在ETF接入方面比美国落后五到六年，随着市场的发展和监管的变化，预计将出现类似美国过去五年的增长 [112] [113] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司目标是到2030年使私募市场和技术的收入贡献达到30%，通过执行有机业务建设和重大收购，建立了跨越公共和私募市场的投资和技术平台 [7] [9] - 公司将继续执行财务框架，使有机增长与可控费用保持一致，在市场良好时实现盈利增长和运营杠杆，在市场收缩时增加运营利润率的弹性 [15] - 资本管理战略是首先投资于业务以扩大战略增长计划或提高运营效率，然后通过股息和股票回购将多余现金返还给股东，必要时进行无机投资以加速增长和支持战略计划 [16] - 公司致力于将公共和私募市场在资产管理和技术方面结合起来，为客户提供综合的投资解决方案，打造“一个贝莱德”的文化，确保客户在各个地区都能全面、一致地获得公司的服务 [24] [27] - 在退休领域，公司希望将公共和私募市场投资机会扩展到个人长期税收优惠账户，认为需要看到美国的诉讼改革或建议改革，才能使私募市场投资在确定缴费计划中更具可行性，预计2026年推出自有带私募配置的目标日期基金 [66] [68] - 公司计划通过系统的方法扩大私募市场募资，目标是到2030年实现4万亿美元的总私募市场募资，由基础设施和私募融资解决方案平台引领 [84] [86] - 公司主要专注于整合现有收购并实现协同效应，对无机机会保持谨慎、选择性和战术性，会关注与私募市场和技术能力互补的机会，同时也看到随着全球资本市场的扩张带来的有机增长机会 [91] [94] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为尽管面临一些挑战，如低费率机构指数赎回，但整体业务表现强劲，有机基本费用增长持续超过5%，新收购的HPS团队将有助于公司进一步发展，未来前景光明 [8] [21] - 私募市场对投资者有吸引力，特别是对退休账户，公司在私募市场有很多机会，如GIP五号基金成功募资超过目标，AIP基金也有积极进展，与保险客户和财富管理客户的合作机会强劲 [33] [49] - 公司对将私募市场投资引入确定缴费计划持乐观态度，近期与政策制定者的对话和行业协会的活动带来了积极的动力，但仍需做大量工作 [66] - 随着欧洲市场的发展和监管的变化，ETF在欧洲的使用将增加，公司iShares业务在欧洲有很大的增长潜力，类似于美国过去五年的增长情况 [112] [113] - 稳定币和金融资产代币化是未来的趋势，公司认为自己在这方面处于有利地位，将在稳定币发展中发挥重要作用 [117] [118] 其他重要信息 - 公司在5月对Generation Life进行少数股权投资并建立战略联盟，目标是为澳大利亚退休人员开发投资解决方案 [18] - 公司上周宣布收购房地产投资公司Elmtree Funds，该公司管理着73亿美元的客户AUM，其中31亿美元为收费资产，交易预计在2025年三季度完成，需获得监管批准和满足惯例成交条件 [18] - 公司与GreatGray合作，为其公共 - 私募目标日期解决方案构建和提供下滑路径，提供底层指数股权、固定收益敞口以及通过BlackRock Private Investment Fund BPF提供的私募股权敞口 [67] 问答环节所有的提问和回答 问题1：公司在整合HPS和GIP方面的进展如何，与保险客户的对话进展如何，在财富和退休渠道中私募市场和多流动性策略的吸引力如何，未来12个月有哪些计划？ - 客户反馈非常积极，与保险、财富管理等客户在各地区的合作机会比预期更强，GIP五号基金成功募资超过目标，AIP基金未来季度会有积极公告，有信心筹集全部30亿美元股权并为相关项目筹集100亿美元债务 [49] [50] - 私募信贷和HPS业务才刚刚开始，在宣布和完成收购期间资金流入未减少，公司在保险业务上管理着700亿美元AUM且持续增长，在财富和退休领域有巨大机会，收购Frequent和eFront将带来更多基于分析和数据的机会 [52] [54] [56] 问题2：公司推出自有带私募配置目标日期基金的策略、时间表如何，在推出前等待美国劳工部、证券交易委员会或国会的哪些消息？ - 公司管理的资产中超过一半与退休相关，公司是领先的确定缴费投资公司和前五的私募市场管理人，认为具备将私募市场投资引入个人长期税收优惠账户的条件 [64] [65] [66] - 为使私募市场投资在大型计划中更可行，可能需要美国的诉讼改革或建议改革，近期与政策制定者的对话和行业协会的活动带来了积极动力，公司对GreatGrey的公告感到自豪，预计2026年推出自有带私募配置的目标日期基金 [66] [67] [68] 问题3：考虑到近期的收购，公司下半年调整后运营利润率的情况如何，业务的节奏和规模如何发展？ - 二季度运营利润率为43.3%，同比下降约80个基点，部分原因是业绩费用降低，公司认为在周期内有明确的路径实现45%或更高的利润率目标 [74] - HPS收购完成后，预计2025年核心G&A费用将有低两位数的增长，主要由三次收购的入职驱动，收购本质上是自我融资的，GIP、HPS和Prequin都是两位数的FRE和ACV增长者 [75] [77] - 公司将继续使可控费用与有机基本费用增长保持一致，进入三季度的基本费用运行率比二季度高5%（不包括HPS），加上HPS则更高，尽管整合收购会带来一些费用，但长期来看对公司的增长和收入有积极影响 [76] [78] [79] 问题4：HPS近期的资金流动趋势如何，下半年该业务的产品情况和有机增长或募资情况如何？ - 公司通过系统的方法扩大私募市场募资，目前市场上有多个策略正在募资，包括基础设施股权、债务，直接贷款、私募股权二级、房地产债务和股权等 [84] [85] - GIP五号基金成功募资超过250亿美元，二级和流动性策略SLS二号基金募资超过25亿美元，公司目标是到2030年实现4万亿美元的总私募市场募资，预计未来几年募资水平将逐步提高 [85] [86] [87] 问题5：公司如何看待无机机会，收购Elmtree是计划内的吗，是否预示着未来的并购方向，还是对现有资产感到满意？ - 公司主要专注于整合现有收购并实现协同效应，认为不需要并购来实现或超越有机增长目标，目前的收购提升了公司的能力 [91] [92] - 公司对并购会保持谨慎、选择性和战术性，进行了一些小型战术收购以加强业务领域，如Elmtree、Krios、Spider Rock等，未来会关注与私募市场和技术能力互补的机会 [93] [94] - 公司也看到随着全球资本市场的扩张带来的有机增长机会，如在印度、中东等地的业务拓展，认为这是未来五年公司成功的主要驱动力 [95] [96] [98] 问题6：在整合近期交易并更加谨慎的情况下，公司如何考虑资本回报，股息和回购的相互作用以及总派息率如何？ - 公司的资本管理战略是首先投资于业务，然后通过股息和股票回购将现金返还给股东 [102] - 二季度回购了价值3.75亿美元的普通股，预计2025年全年至少回购15亿美元股票，股票回购是资本管理战略的结果而非输入 [103] - 公司继续将股息派息率目标设定在40% - 50%，过去五年平均支付了50%的GAAP净收入作为股息，股息每股复合年增长率超过15%，预计2030年战略将使股息以高个位数到低两位数的速度增长，为避免收购相关无形资产非现金摊销对派息率的影响，会在调整股息时考虑这一因素 [103] [104] [105] 问题7：iShares固定收益业务如何保持强劲有机增长，在固定收益证券替代为iShares ETP的长期发展中公司的地位如何，在欧洲市场下半年的增长潜力如何，是在股权、替代iShares还是固定收益iShares方面？ - iShares ETF在全球表现领先，是行业领导者且产品多元化，有机收入接近下一个最大发行人的三倍，本季度有38只iShares产品净流入超过10亿美元，固定收益、主动、数字资产和欧洲上市ETF表现突出 [108] [109] - 欧洲市场在ETF接入方面比美国落后五到六年，随着市场的发展和监管的变化，预计金融咨询和数字组织将更多采用ETF策略，iShares在欧洲约为1万亿美元，市场份额为40%，预计将出现类似美国过去五年的增长 [112] [113] 问题8：在Circle首次公开募股后，资产管理公司管理稳定币储备看似是一个重要的新兴机会，公司如何看待这一机会，是否有其他潜在的类似Circle的授权管道，为什么这些平台不直接投资国债而是使用货币基金？ - 稳定币的竞争将加剧，可能在货币数字化过程中发挥分散美元的作用，公司认为自己在稳定币和金融资产代币化方面处于有利地位，将在稳定币发展中发挥重要作用 [117] [118] - 稳定币应投资于支持其的短期政府债券，以确保其合法性、安全性和作为现金替代品的地位，公司正在与中央银行和监管机构就稳定币进行积极对话，认为这是一个快速发展的领域，符合各国货币政策和资本市场政策的需求 [118] [119] [120]

公司战略与收购 - 公司签署最终协议收购专注于净租赁资产的房地产投资公司ElmTree Funds 后者截至2025年3月31日管理资产规模达73亿美元[1] - 此次收购进一步扩大公司在私募市场的平台 使客户能够获得超越传统股票债券的另类投资机会[2] - 收购对价主要以公司股票支付 未来五年可能根据业绩追加支付 交易预计在本季度完成[3] - ElmTree将并入公司私募融资解决方案平台 结合其商业地产专长与HPS的信贷优势 为客户提供长期稳定收益方案[4] - 过去一年公司在私募市场领域投入超280亿美元 包括收购HPS Preqin和全球最大独立基建管理公司GIP[5] 产品与业务转型 - 公司CEO在股东信中提出未来投资组合可能转变为50%股票 30%债券和20%私募资产的结构[6] - 公司计划通过Great Gray Trust推出包含私募股权和信贷的目标日期基金 并正与Partners Group合作将多种私募资产整合为零售客户组合[7] - 公司设计了结合公开市场证券与私募基金的首创型组合方案 并计划逐步增加其他另类资产类别[7] 财务表现与估值 - 公司资产管理规模五年复合增长率达92% 截至2025年3月总规模创1158万亿美元纪录 当季净流入830亿美元[9] - 2025年二季度至2026年全年营收预期分别为535亿 582亿 2246亿和2579亿美元 对应同比增长1132%至1482%[14] - 公司股价在收购消息公布后触及108684美元的52周新高 过去一年上涨341% 表现优于行业及主要竞争对手[16] - 当前市净率346倍 低于行业平均380倍 显著低于Ares Management的846倍和Blackstone的604倍[22][24] - 公司股息五年年均增长73% 2025年计划实施15亿美元股票回购[25] 行业竞争格局 - 主要竞争对手Apollo Global Blackstone和Ares Management在私募市场领域已取得显著进展[8] - 公司通过整合HPS Preqin和GIP的数据资源 结合自有平台eFront强化另类资产管理能力[13]

核心观点 - 贝莱德完成对HPS Investment Partners的收购 标志着公司深入布局快速增长的私人信贷市场[1] - 私人信贷正在重塑金融市场 加速公私市场融合 资本市场成为主要融资渠道[2] - 公司推出Private Financing Solutions平台 整合私人信贷、GP/LP解决方案及CLO业务[3] 收购影响 - HPS收购将使贝莱德私人市场付费AUM和管理费分别增长40%和35%[4] - 预计2025年HPS将贡献8.5亿美元基础费用和3.6亿美元税后FRE（利润率50%）[4][12] - 收购Preqin和Global Infrastructure Partners强化私人市场数据与基础设施能力[6] 战略布局 - 目标2030年实现4000亿美元私人市场募资规模[5] - 产品多元化推动AUM五年（2019-2024）复合增长率达9.2% 2025Q1总AUM创11.58万亿美元纪录[7] - 加强iShares业务（全球1400+ETF）和主动股票业务 一季度净流入830亿美元[7] 业务创新 - 2025年3月推出iShares比特币ETF（代码IB1T/BTCN）[8] - 与Partners Group合作推出多私人市场模型解决方案 提升零售投资者参与度[8] - 印度合资企业Jio BlackRock获投资顾问牌照[8] 财务表现 - 2025年销售预估：Q2 53.7亿美元（同比+11.83%） Q3 57.6亿美元（同比+10.77%）[13] - 全年预估：2025年225.3亿美元（同比+10.4%） 2026年255.4亿美元（同比+13.34%）[13] - 2025年EPS预估44.92美元（同比+3%） 2026年50.71美元（同比+12.9%）[19][21] 股东回报 - 2025年1月季度股息提升2%至5.21美元/股 五年股息年化增长率8.15%[14] - 股息支付率46% 高于同业SEI（21%）和Invesco（45%）[15] - 2025年计划15亿美元股票回购 Q1已完成3.75亿美元回购[18] 估值指标 - 市净率3.39X 低于行业3.73X 但高于Invesco（0.64X）[25][27] - ROE达15.57% 显著高于行业10.6%水平[27] - 过去一月股价上涨7.3% 跑赢标普500但落后同业SEIC/IVZ[22][24] 运营挑战 - 成本五年复合增长7.4% 主要因行政管理费用上升 2025Q1延续增势[29] - 地缘政治风险和汇率波动可能压制海外收入增长[30]

贝莱德拓展退休计划中的私募市场投资 - 公司计划将私募市场投资纳入退休产品结构 为Great Gray Trust Company LLC的首个目标日期退休解决方案提供定制化配置路径 涵盖私募股权和私募信贷敞口 [1] - 公司与Great Gray自2013年起建立商业合作关系 双方致力于为退休专业人士及其客户提供创新解决方案 [2] - 通过战略配置公开与私募市场 公司帮助现代化传统目标日期解决方案 解决退休储蓄者长期难以接触私募市场的问题 [3] 战略布局动因 - 私募资产需求上升 成为经济增长重要驱动力和机构/高净值投资者回报来源 [4] - 在确定缴费型退休计划中 公司观察到对私募资产敞口的需求增长 [4] - 研究显示 目标日期基金增加私募市场敞口可使年回报提升50个基点 具体配置比例为5-20%（依投资者年龄调整） [5] 私募资产产品创新 - 2025年3月公司将私募股权和信贷投资整合至预设投资组合 开创资管行业先例 组合包含公开股票债券与复杂私募基金 [6] - 私募市场投资平均占组合总投资的15% 费用未公开披露 [7] - 通过新目标日期基金配置路径 为确定缴费型计划提供私募市场准入渠道 [9] 并购与市场扩张 - 过去一年投入近280亿美元收购私募资产公司 包括124年10月125亿美元收购GIP 124年12月120亿美元收购HPS 125年5月32亿美元收购Preqin [10] - 与Partners Group合作 将多元私募资产整合为零售客户替代投资组合 [11] - 公司预测2030年私募信贷市场规模将达45万亿美元 计划到2030年募集4000亿美元私募市场资金 [8] 同业竞争动态 - 摩根大通125年2月宣布追加500亿美元直接贷款配置 2021年以来已完成100+笔私募信贷交易 总额超100亿美元 通过合作贷方引入额外150亿美元资本 [15][16] - 花旗124年与Apollo达成协议 建立250亿美元私募信贷直接贷款计划 预计未来数年为企业及金融赞助交易提供融资 [17] 财务表现 - 公司股价过去一年上涨309% 跑赢行业176%的涨幅 [12]

纪要涉及的公司 本次电话会议主要围绕贝莱德（BlackRock）展开，还提及了GIP、Prequen、HPS、iShares、Aladdin等相关业务或平台，以及一些合作方和竞争对手，如Coinbase、Microsoft、Nvidia等。 纪要提到的核心观点和论据 公司整体战略与愿景 - **核心观点**：贝莱德致力于帮助更多人投资以改善生活和有尊严地退休，通过整合公共和私人市场平台，为客户提供全球规模的服务，实现差异化增长，为股东解锁收益和倍数扩张 [5][9][10]。 - **论据**：自2023年上次投资者日以来，客户向贝莱德投入了9000亿美元的净资金流入，带来了超过8亿美元的净新基础费用。2024年，公司实现了超过6400亿美元的客户资金流入，达到200亿美元的收入 [5][7]。 业务板块发展 1. **Aladdin技术平台** - **核心观点**：Aladdin是贝莱德的核心技术，不仅是投资系统，更是公司的运营支柱和文化象征，是一个高增长的全球SaaS技术业务，有望成为投资组合的通用语言 [71][73][74][75]。 - **论据**：2024年，贝莱德的技术服务收入达到16亿美元，2025年第一季度年度合同价值（ACV）同比增长14%，客户保留率平均为97%，在全球软件业务中排名前1.5% [76][77][80]。 2. **iShares ETF业务** - **核心观点**：iShares是全球领先的ETF平台，有望推动ETF行业的下一波增长和采用，通过构建新产品类别、扩大客户群体和全球覆盖范围，实现6%以上的有机增长 [103][104][112]。 - **论据**：iShares管理着超过4万亿美元的资产，年营收达到67亿美元，拥有超过1600只ETF，其中超过400只的资产规模超过10亿美元。在2024年，美国ETF行业资产翻倍，资金流入量增长两倍，净新收入增长四倍 [103][111][125]。 3. **液体主动管理平台** - **核心观点**：贝莱德的液体主动资产规模达到3600亿美元，在市场环境变化中，主动管理的重要性日益凸显，公司有望通过提供多元化的解决方案和创新产品，实现持续增长 [169][174][185]。 - **论据**：过去12个月，公司实现了2150亿美元的净新业务，有机增长率达到7%，在行业中表现出色。2024年，公司的业绩费用超过9亿美元，多元化的业绩费用来源显示了业务的稳定性 [170][173]。 4. **固定收益业务** - **核心观点**：贝莱德的固定收益业务规模庞大，包括ETF、主动管理和现金管理等多个领域，通过利用新工具和市场变化，实现了良好的业绩和资金流入 [208][209][211]。 - **论据**：固定收益业务管理着3万亿美元的资产，其中ETF和非ETF指数资产为1.9万亿美元，主动管理平台资产为1.1万亿美元，现金管理资产为9300亿美元。过去几年，公司的固定收益业务有机增长率超过行业平均水平 [208][212]。 5. **私人市场业务** - **核心观点**：私人市场业务是贝莱德未来增长的重要驱动力，包括私人信贷、基础设施和私募股权等领域，公司通过收购和合作，扩大了业务规模和能力 [239][272][360]。 - **论据**：预计到2030年，公司将在私人市场筹集4000亿美元的资金。HPS和GIP的加入使贝莱德成为顶级的私人市场平台，有望捕捉私人市场的增长机会 [25][241][465]。 市场趋势与机遇 - **核心观点**：全球资本市场的变化，如利率上升、市场波动加剧、指数集中化和公共与私人市场的融合，为贝莱德带来了机遇，公司通过适应这些趋势，提供创新的解决方案，满足客户需求 [174][176][360]。 - **论据**：ETF行业有望在未来五年内从15万亿美元增长到27万亿美元，私人信贷市场预计将从目前的1.6万亿美元增长到4.5万亿美元 [106][241]。 财务目标与股东价值 - **核心观点**：贝莱德的2030战略目标是实现超过350亿美元的收入，将营业收入和市值翻倍，通过有机增长、运营杠杆和资本管理，为股东创造价值 [19][370][392]。 - **论据**：过去五年，公司实现了5%的有机资产和基础费用增长，股息复合年增长率为9%，通过股票回购向股东返还了77亿美元 [372][376]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **数字化资产战略**：贝莱德通过连接传统资本市场和数字资产生态系统，推出了一系列数字化资产解决方案，如iBit、USDC和Biddle等，这些解决方案已成为数字资产生态系统的基石，并为公司带来了新的客户和收入 [53][56][59]。 - **国际业务拓展**：公司在国际市场取得了显著增长，通过在50个国家设立办事处，根据当地客户需求实施全球战略，抓住了新兴市场的机遇，如印度、中东和欧洲的退休市场 [340][343][358]。 - **文化与人才**：贝莱德强调“One BlackRock”的文化，通过战略收购吸引了顶尖人才，促进了团队的融合和创新，为公司的长期发展奠定了基础 [396][402][423]。

纪要涉及的公司 - StepStone Group：全球私募市场公司，提供定制化投资和咨询解决方案，管理约1900亿美元资产，负责近5万亿美元私募市场配置 [3] - Blackstone、KKR：行业内的普通合伙人（GPs） [4] - FTSE Russell：与StepStone Group合作开发私募资产指数、数据和分析产品的公司 [17] 纪要提到的核心观点和论据 业务模式与市场机会 - **业务策略**：StepStone主要有三种投资策略，即投资其他基金（主要基金业务）、与基金经理共同直接投资公司（共同投资业务）、收购二手权益（二手业务），涵盖私募股权和风险投资、房地产基础设施、私募信贷四个资产类别 [5][6] - **市场规模与发展**：自2007年成立以来，私募市场从约2万亿美元资产管理规模增长到超15万亿美元，解决方案提供商的定义和市场也在不断扩大，从为大型资产所有者定制投资组合，到为小型投资者提供混合基金，再到为私人财富领域设计投资工具 [7][8] - **客户群体**：客户包括全球最大的主权财富基金、养老基金到个人投资者等各类群体，公司采取以解决方案为导向的方法满足不同客户需求 [8][9] 募资情况 - **2025财年募资成果**：2025财年募资强劲，流入资金300亿美元，其中200亿美元来自独立账户，100亿美元来自混合基金 [10] - **独立账户募资驱动因素**：一是能够为客户定制解决方案，满足其对风险调整回报和流动性的需求；二是超60%的业务来自美国以外地区，全球28个办事处和17个国家的布局使其能利用新兴市场机会；三是拥有大型机构投资者客户，部分数十亿美元的独立账户在2025年同时续约 [11] - **混合基金募资成功因素**：现有混合基金表现出色，如房地产、私募股权二手和风险投资二手基金均成功募资超30亿美元；新推出基础设施共同投资基金和二手基金；私人财富管理业务规模从去年3月的34亿美元增长到今年3月的超80亿美元 [12][13] - **客户留存率**：管理账户客户续约率达90%，续约时平均规模扩大30%；新业务占管理账户流入资金的40%（84亿美元），为未来续约提供了潜在客户 [14][15][16] 与FTSE Russell的合作 - **合作愿景与目标**：计划在今年年底前推出一系列合作产品，首先是季度基准和参考指数，随后是每日指数，旨在解决客户在衡量包含流动性和非流动性证券的投资组合表现时的难题，中长期可能推出指数基金等可投资产品 [17] - **技术优势与创新**：StepStone已有每日估值引擎，可对常青基金进行每日估值，与FTSE Russell的合作将增强其在私募市场每日指数方面的能力 [20] 宏观环境影响 - **业务影响**：宏观环境波动对公司有一定影响，但公司业务多元化，包括四个资产类别、三种投资策略和全球布局，使公司能受益于不同资产类别和地区的需求变化，如二手业务和私人财富业务近期需求较高 [23][24] - **市场活动预期**：由于市场不确定性，新投资和变现活动可能会放缓，需等待买卖双方预期达成一致，但公司在私募股权共同投资业务中仍看到一定活动 [24] 客户资产配置与市场机会 - **客户资产配置情况**：机构资产所有者对私募市场的目标配置稳定或增长，部分投资者因流动性不足和前期投资活跃而超配，可能会利用二手市场调整投资组合 [26][27] - **市场机会地区与资产类别**：国际市场尤其是中东和亚洲有新的资金开始配置私募市场；资产类别方面，私募信贷和基础设施等相对较新的资产类别有更大增长空间 [29] 二手市场情况 - **市场规模增长**：二手市场在过去五到六年内规模翻倍，2024年交易总额接近1600亿美元，其中约80%来自GP主导的二手交易（延续性工具） [33][34] - **供需失衡与机会**：与私募股权近8.5万亿美元的资产相比，1600亿美元的交易量显示出供需失衡，有利于买家市场；StepStone在各资产类别拥有约150亿美元的干粉资金，多资产类别方法使其在二手市场更具优势 [34][35] - **折扣情况**：私募股权收购的折扣目前在低个位数到中个位数，风险投资的折扣在中两位数到20%左右 [37][38] 私人财富业务 - **资金流入情况**：4月和5月每月资金流入4亿美元，上一季度资金流入12亿美元，预计本季度也将保持类似趋势，Liberation Day对零售投资者影响不大 [42] - **成功驱动因素**：产品具有回报优势，同时通过提供有交易代码的基金、无提款或资本成本结构等方式，提高了资本效率，提供了服务附加值 [43] - **产品套件与客户选择**：产品套件在过去五年有显著发展，包括S Prime（全私募市场产品）、Spring（风险投资和成长股权产品）、Structs（专注基础设施）和CredX（专注私募信贷）；客户合作平台从一年前的约300个增加到现在的500个，40%的合作伙伴配置了多种产品，合作超一年的平台中超50%配置了多种产品 [44][46] 未来业务拓展方向 - **公私合作**：公私市场界限逐渐模糊，对流动性、透明度和基准的需求相似，公司对此持开放态度，认为这是市场趋势，但目前仍处于实验阶段，公司将密切关注并寻找合适机会 [50][51] - **退休市场**：退休市场（401k空间）是公司关注的领域，资产规模超10万亿美元，公司认为可能通过目标日期基金进入该市场，其多经理方法、国际业务经验和数据技术优势将有助于把握这一机会 [53][54] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 会议提醒查看摩根士丹利研究披露网站，禁止拍照和使用录音设备，有问题可联系销售代表 [1] - 2024年私募股权的干粉资金为2.5万亿美元，投资的净资产价值接近8.5万亿美元，而2007年干粉资金和净资产价值均约为1万亿美元 [34]

财务数据和关键指标变化 - 2025财年末，公司总资产规模达958亿美元，同比增长4% [4] - 年末资产管理规模（AUM）为1380亿美元，较上年增加140亿美元，增长11% [5] - 资产托管规模（AUA）为8190亿美元，较上年增长超230亿美元，增长3% [5] - 2025财年，总管理和咨询费为5.14亿美元，同比增长14% [5] - 费用相关收益为2.76亿美元，较上年增长34% [6] - GAAP每股收益为5.41美元，基于2.17亿美元的GAAP净收入；非GAAP每股收益为5.4美元，基于2.74亿美元的调整后净收入 [6] - 董事会批准将年度财季股息提高10%，至每股2.16美元，即每季度每股0.54美元，自上市以来每年都增加股息，这是自2017年以来连续第八年实现两位数百分比增长 [6] 各条业务线数据和关键指标变化 募资和收费资产管理规模 - 总收费资产管理规模为720亿美元，较上年增长60亿美元，增长10% [14] - 定制单独账户规模为390亿美元，增长1.8亿美元，增长5% [15] - 专业基金收费资产管理规模为330亿美元，增长4.5亿美元，增长16% [16] 常青基金平台 - 季度末总资产管理规模近107亿美元，净资金流入强劲 [24] - 2025年第一季度，平台净流入近10亿美元，三款成熟产品净流入8.35亿美元，3月是这些基金合并以来历史上第二高的单月，4月净资金流入超3.3亿美元 [24] 各基金募资情况 - 首只专注于风险投资和增长的专业基金最终关闭，从全球不同机构投资者处筹集超6000万美元 [17] - 第二只基础设施基金已筹集近7.35亿美元投资者承诺资金，将在2025年下半年继续募资 [18] - 年度战略机会基金已为当前系列筹集近3.4亿美元，该产品实际上是永久募资 [18] - 第六只直接股权机会基金季度末又完成一次募资，LP承诺资金达1.81亿美元，使总承诺资金接近13亿美元，计划在2026年继续募资 [19] 新产品情况 - 自2024年第四季度以来，为美国和非美国投资者推出常青基础设施基金，季度末资产管理规模近4亿美元 [22] - 最近为美国投资者推出专门的二手产品、多经理多策略欧洲长期投资基金（LTIP）和专门的风险投资和增长产品 [23] 各个市场数据和关键指标变化 - 从历史数据看，市场波动加剧时，公共股权和私募股权表现不同，如互联网泡沫破裂和全球金融危机期间，MSCI指数跌幅近50%，私募股权最低跌幅分别为20%多和25%，且私募股权估值恢复时间更短 [10][11] - 目前整体退出活动相对低迷，交易活动在各行业持续进行，2024年私募股权交易数量和交易总金额较2023年有所恢复 [11] - 从有限合伙人（LP）角度看，出资和分配均低于历史平均水平，但2024年分配活动有所回升 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司业务旨在为客户提供长期投资结果，在市场压力和混乱时期寻找机会，专注于多元化和战略性构建的私募市场投资组合的长期利益 [13] - 继续发展专业基金平台，特别是半流动性常青基金，增加新产品线并扩展现有产品线 [14] - 与客户合作规划投资组合构建，利用客户的数十亿美元合同承诺资金，随着时间推移将其转化为单独账户收费资产管理规模 [16] - 持续推出新产品，满足市场需求，扩大常青基金平台规模 [20][22][23] - 进行战略技术投资，支持73 Strings平台，该平台为私募市场提供全面的数据提取、监控和估值解决方案，有助于扩大关键中台和估值功能，促进增长和产品创新 [28] - 行业中不同解决方案提供商的基金策略不同，公司绝大多数常青基金资产管理规模有激励费用成分，预计未来推出的所有常青基金都将采用高水位线方法确认业绩费用 [34][35] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层应对市场波动和不确定性表现良好，公司在这种环境中抓住机会，季度业绩强劲，有信心继续为股东和客户提供良好结果 [8][9] - 市场波动为公司带来机会，如交易流增加、吸引人才和加强技术投入等 [76][77][78] - 随着市场趋于正常化，新客户和续约管道将更快转化为业务增长 [16] - 机构投资者对常青基金的兴趣刚刚开始，虽然目前占比15%的资本和150家机构不算小，但仍处于早期阶段，未来发展前景积极，也有助于鼓励个人投资者 [70][83] 其他重要信息 - 公司对本季度报告进行更改和补充，包括改变某些常青基金激励费用的确认方式和报告费用相关收益的方式 [30] - 美国私人资产基金重组，采用高水位线方法计算业绩费用，可按季度结晶业绩费用，降低年度管理费和激励费用率，取消优先回报 [31] - 决定在费用相关收益计算中排除基于股票的补偿费用影响，认为这更符合市场惯例 [35] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：新报告制度下利润率前景与历史相比如何，是否稳定 - 公司认为宏观上利润率观点未变，预计保持稳定，公司会继续大力投资业务以实现未来增长 [46][47] 问题2：新老产品向中介机构支付的费用是否有变化，是否出现对尾随费用或基于资产费用的需求 - 分销费用主要在券商渠道，美国以外的大部分资金流不在券商渠道，也就没有分销费用，在券商渠道通常是前期费用，没有太大变化，少数有非常小的尾随费用 [49][50] 问题3：剔除费用相关业绩收入对FRE的拉动后，第一季度FRE利润率约为40%是否合理，是什么抑制了利润率，新方法下对FRE利润率的预期如何 - 回顾过去方法，利润率约为43%，可能是对本季度实施的FRPR赋予了过多利润率权重，从补偿角度看，扣除之前高于线的基于股票的补偿后，补偿比率应与管理咨询费收入和新FRPR收入相关为30%，未来FRE利润率预计处于较高的40% [54] 问题4：如何使定制单独账户业务再次增长，以及部署后能带来多少收费资产管理规模 - 单独账户业务受宏观市场影响大，投资者因市场不确定性和资金回笼慢等因素持观望态度，随着市场趋于正常和现有合同资金流入，对下一周期业务增长有信心，同时公司将资源更多分配到常青产品增长上，认为这是长期有利的资源分配选择 [59][60][61] 问题5：5月资金流入和流出情况如何，若出现回调，净资金流向何方 - 5月情况看起来非常好，未看到赎回变化和投资者偏好改变，市场波动促使顾问与客户沟通，建议减少公共股权敞口，转向私募市场，以实现真正的多元化 [65][66][67] 问题6：机构对常青基金的兴趣处于什么阶段，机构资金流入是否会对费率造成压力 - 处于非常早期阶段，目前未看到费率压缩情况，很多机构对这些产品了解仅几年时间，随着人们对产品了解加深，会重新思考投资组合构建，这对公司是积极趋势，也有助于鼓励个人投资者 [70][71][72] 问题7：如何利用市场波动带来的机会，如何看待当前波动时期与以往的不同，以及对私募市场持有期延长的影响 - 公司从交易流、人才和技术三方面利用市场波动机会，交易流增加且涵盖各子资产类别，吸引优秀人才，加强技术投入；当前市场环境受政治和政策影响，与过去不同，导致资本回笼速度慢，LP重新部署资金的需求降低，市场存在很多不确定性，人们等待更多确定性才会采取行动 [76][77][78][79] 问题8：常青基金过去五年的表现优于传统基金的幅度如何，如何看待常青基金需要快速全额部署资金与传统基金可在多年投资期内把握时机的优缺点，机构投资者如何看待这种权衡，机构转向常青产品的预期如何 - 机构采用常青基金有两种方式，小型机构或原本使用基金中的基金的机构认为常青基金更具吸引力、成本效益更高，愿意接受资金全额部署；大型机构不会完全放弃传统基金，会将常青基金作为工具，根据不同投资需求选择，目前处于早期阶段，但人们愿意更细致地选择适合投资组合的产品是积极的 [81][82][84]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度GAAP净亏损1850万美元，合每股亏损0.24美元 [5] - 第四季度费用相关收益9410万美元，同比增长85%，FRE利润率为44% [5] - 第四季度追溯费用为1570万美元，上年同期为540万美元 [5] - 第四季度调整后净收入8060万美元，合每股0.68美元，上年同期为3770万美元，合每股0.33美元 [6] - 宣布本季度基本股息为每股0.24美元，补充股息为每股0.40美元，本财年股息总额为每股1.36美元，高于去年的0.99美元 [6] - 全年筹集超310亿美元资产管理规模，收费资产管理规模增长275亿美元，收费资产增长率超29% [8] - 第四季度总流入资金99亿美元，其中常青基金认购额12亿美元 [12] - 收费资产管理规模超1210亿美元，较上季度增加72亿美元 [13] - 全年混合管理费率为65个基点，高于上一财年的59个基点 [23] - 第四季度费用收入2.15亿美元，同比增长40% [31] - 第四季度核心FRE利润率为37%，较去年同期扩大近600个基点 [32] - 第四季度调整后现金薪酬为8600万美元，与上季度持平 [32] - 第四季度调整后股权薪酬为290万美元，较去年同期增加120万美元 [33] - 第四季度一般及行政费用为3200万美元，较上季度增加200万美元，较去年同期增加约500万美元 [34] - 第四季度毛实现业绩费为8100万美元，净业绩费为4200万美元 [34] - 第四季度调整后每股净收入为0.68美元，同比增长106% [35] - 第四季度非控股权益和利润权益收入为3300万美元，较去年同期增加2100万美元 [35] - 第四季度净应计收益为7.38亿美元，较上季度下降1%，较去年同期增长16% [35] - 投资组合本季度末为2.76亿美元 [36] 各条业务线数据和关键指标变化 管理账户业务 - 管理账户续约率保持在90%以上，续约账户平均增长约30% [9] - 本财年独立管理账户（SMA）流入资金超85亿美元，超40%来自新账户或扩大的合作关系 [9] - 第四季度管理账户资产管理规模流入近7亿美元 [18] 混合基金业务 - 本财年混合基金流入资金超10亿美元 [18] - 第四季度混合基金新增资金超3亿美元，包括成长股权基金最终募资3亿美元和房地产二级基金募资12亿美元 [18][19] - 房地产基金最终募资超37.5亿美元，为行业最大房地产二级基金 [20] 私人财富业务 - 私人财富平台资产从2024财年末的34亿美元增至本财年末的超80亿美元 [11] - 第四季度常青基金认购额达12亿美元，平台资产增至82亿美元 [21] 各个市场数据和关键指标变化 - 过去12个月资本市场环境有所改善，2024年末交易活动增加，2025年第一季度实现强劲变现和分配 [13] - 4月市场环境转变，5月似乎又有变化，全球贸易政策导致公共市场波动，私人市场买卖价差扩大 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续关注情景规划，根据资产类别、策略、地区和行业动态评估影响，利用全球私募市场规模平衡机会与风险，把握市场错位机会 [14] - 公司目前正在市场上推出多只基金，包括私募股权共同投资基金、多策略全球风险投资基金等，并预计2026财年保持活跃 [22] - 公司计划在2026财年第一季度进行第二轮非控股权益收购，使用1000万美元现金和1.61亿美元股权 [28] - 行业竞争方面，私人财富市场竞争加剧，但公司凭借产品差异化和市场教育取得良好业绩 [77][80] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对新业务机会的管道持积极态度，认为无论是通过招标书还是新资金池，都有大量机会 [44] - 尽管市场存在不确定性和季节性因素，但公司对管理账户续约管道仍有信心，预计续约率较高 [45] - 公司认为私募市场长期表现优于公开市场，公司凭借经验、专业知识和规模能够在市场周期中为客户进行投资 [15][17] 其他重要信息 - 公司信息和技术融入研究、承保、现金流规划和估值等各个环节，是获取和保留客户的关键价值主张，并用于提升公司品牌 [27] - 公司SPI的见解近期被纳入两份著名行业年度报告，未来有望更多展示基准和数据集 [28] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：本季度的一次性费用情况，以及排除追溯费用和一次性费用后的利润率情况，未来利润率趋势如何？ - 一次性费用为咨询费中的约400万美元，考虑现金薪酬调整后，本季度FRE利润率为37%，与2025财年全年排除追溯费用后的利润率相当，可作为未来利润率的参考起点，但季度间会有波动，下一季度因薪酬增加和招聘可能会有轻微变化 [39][40] 问题2：未部署收费资本（UFEC）本季度增长，新业务管道情况如何，考虑市场季节性和条件，可见度和前景如何？ - 公司对新业务机会管道持积极态度，包括招标书和新资金池，管理账户续约管道健康，预计续约率高，部分混合基金也有机会回归市场 [44][45] 问题3：对于基金募集，是否会出现类似同行旗舰基金的杠铃式募集情况，目前主要旗舰基金的募集情况、是否计入收费资产管理规模以及近期关闭的节奏如何？ - 公司在私募股权二级和房地产二级基金募集上经历了类似的杠铃式情况，目前私募股权共同投资基金和多策略全球风险投资基金等在市场上，但尚未有立即计入收费资产管理规模的关闭情况 [50][51] 问题4：混合基金的费率情况，本季度核心费率较高的原因以及未来趋势如何？ - 本季度混合基金费率较高主要受房地产二级基金追溯费用影响，排除追溯费用后约为94个基点，过去12个月排除追溯费用后的费率在90个基点左右 [53][54] 问题5：二手市场中投资者出售私募股权组合股份的情况如何，公司在其中的角色，以及房地产和基础设施二手产品如何实现大规模增长？ - 预计二手市场出售活动将增加，公司是私募市场的积极买家和参与者，房地产二级基金目前主要是GP主导的二级交易，LP二级交易活动较少，在LP二级交易活跃前，该基金规模难以大幅增长 [59][61] 问题6：未来五年私人财富产品平台如何发展，未来筹集的10亿美元中，海外、国内、新产品和现有产品的贡献比例如何？ - 美国市场持续强劲，欧洲市场有较大发展空间，随着个人投资者在私募市场的配置增加，可能会出现专业化机会，公司将逐步推出产品满足需求 [63][65] 问题7：非控股权益收购的建模问题，包括发行股份数量、是否计入全季度以及核心FRE中归属于非控股权益的比例？ - 收购使用1000万美元现金和1.61亿美元股权，发行320万股，股份自4月1日起生效，每次收购后非控股权益轨迹将逐渐平稳并下降，预计2026财年的影响为低个位数 [69][71][72] 问题8：零售产品的500个独特分销平台中，哪些渠道产生的新客户需求最多，与历史情况相比如何，这些渠道的竞争情况如何演变？ - 美国分销渠道中，约三分之一通过券商，三分之一通过注册投资顾问，其余通过经纪交易商和直接关系分销，情况较为稳定，竞争方面，市场上基金增多，但个人投资者对私募市场兴趣增加，公司业绩良好 [76][77] 问题9：公司较早推出的股票代码功能，新的区间基金也有类似功能，是否影响公司的募资情况，未来是否会改变？ - 未看到其他产品的类似功能对公司募资产生负面影响，公司产品具有差异化，新参与者有助于教育个人投资者，对公司有益 [79][80]