核心观点 - 5月新房及二手房成交同比小幅下滑，房地产市场仍在调整，6月国常会强调推动市场止跌回稳，政策期待仍存，主流开发企业估值处低位，交易性投资机会或显现，看好“核心区 + 好房子”投资机会 [3][8] - 现有的公募REITs业绩补偿条款应能全额补足投资者预期收益，有效提升分红稳定性 [4][15] - 中国三支柱养老保险基金及社保基金投资管理运行整体良好，呈现三大支柱投资稳健、社保基金稳中求进格局，未来基本养老保险基金可扩大委托投资比例，二、三支柱产品风险偏好有望提升 [5][16] 重点推荐报告摘要 房地产行业月报 - 政策：开启新一轮降息周期，5月公积金贷款利率及5年期LPR下调，城市更新定位提升，国常会支持“好房子”建设，广州拟取消限购等措施 [9] - 资金：5年期LPR下调，居民中长期贷款同比多增，5月新发放个人住房贷款利率稳定，后续房贷利率有下行空间 [9] - 楼市：5月重点50城新房日均成交同比降4.6%、环比升10%，重点20城二手房日均成交同比降4.7%、环比降17.7%，“好房子”入市将重构市场定价体系 [10] - 地市：土地市场延续去库存，核心城市优质地块热度高，5月百城土地供应建面环比升0.6%，成交建面环比升11.6%，平均溢价率环比降4.6pct [10] - 房企：5月50强房企平均拿地销售金额比、面积比环比下降，克而瑞百强房企5月单月销售金额同比下滑10.4%、环比增长2.9%，6月成交总量或延续弱复苏 [11] - 板块表现：5月申万地产板块跌0.44%，跑输沪深300，截至6月16日，地产板块PE（TTM）39.81倍，估值处近五年96.05%分位 [11] 公募REITs系列报告 - 背景：2024年以后，公募REITs业绩补偿条款增多，因2023年以来REITs下跌且业绩不达预期，监管强调“提质增效” [13] - 原始权益人差额补足：预测上市前5年（或前3年）可供分配金额，未达预期时原始权益人以分红为限补足差值，可补偿经营风险、弱化现金流波动，效果与限售期和持有份额占比有关 [14] - 扣减激励管理费：财务指标未达预期时扣减运营管理机构浮动费用，计费基数为预期差，费率15%-20%，2024年后普遍设置 [14] 养老保险体系研究报告 - 基本养老保险基金：以部分委托方式保值增值，投资结构分地方留存（77%）和委托投资（23%），委托投资年均收益率5.00%，2023年起风险基金独立运营 [16] - 全国社会保障基金：投资业绩优秀，年化收益率7.36%，以境内市场为主，委托投资占比近70%，结合直接投资实现保值增值 [17] - 企业年金与职业年金：采用完全积累制，投资风格偏保守，企业年金基金年化收益率6.17%，职业年金基金年化收益率4.42% [15][19] - 第三支柱个人养老金：起步晚，产品风险偏好不强，银行理财类以稳健型为主，基金类以中风险产品为主 [19] 新股概览 - 信通电子申购日为2025 - 06 - 20，申购代码001388，申购限额1.20万股，承销商为招商证券股份有限公司 [19] - 广信科技申购日为2025 - 06 - 17，申购代码920037，发行价10.00元，申购限额95.00万股，发行市盈率7.61，承销商为东兴证券股份有限公司 [19] - 新恒汇申购日为2025 - 06 - 11，申购代码301678，发行价12.80元，申购限额1.40万股，发行市盈率17.76，承销商为方正证券承销保荐有限责任公司 [19] - 华之杰申购日为2025 - 06 - 10，申购代码732400，发行价19.88元，申购限额0.80万股，发行市盈率13.05，承销商为中信建投证券股份有限公司 [19] 资讯速递 国内财经 - 1 - 5月上海市社会消费品零售总额6872.11亿元，同比增长1.4%，商品零售额同比增长1.9%，餐费收入下降2.5% [21] - 香港金管局8家参与银行推出快速批核贷款产品，批核特定数码转型贷款超2.3亿港元，“户口互联”平台处理中小企贷款申请金额达1.3亿港元，商业数据通处理超5万宗贷款申请、涉及信贷额度420亿港元 [22] 国际财经 - 日本央行维持利率不变，明年放缓资产负债表缩减步伐，行长植田和男关注经济数据和通胀情况 [23] - 中东局势紧张，土耳其总统下令加快中远程导弹生产计划，强化本土国防工业体系 [24] 行业要闻 - 2025年第一季度中国大陆PC市场出货量890万台，同比增长12%，平板市场出货870万台，同比攀升19%，预计PC市场2025年持平、2026年增长6%，平板电脑市场2025年增长5%、2026年收缩8% [25] - 2024年中国公有云云工作负载安全市场规模11.6亿元，同比增长17.1%，私有云市场规模14.8亿元，同比负增长3.3%，技术服务商应关注人工智能深化应用趋势 [26] 两市公司重要公告 - 飞龙股份获得两家客户大功率数据中心专用电子水泵订单，产品采用创新技术 [27] - 善水科技拟投资约60亿元建化工新材料项目，占地约1000亩，预计建设周期4年，建成后年产值80亿元、年纳税5亿元 [28] - 拉卡拉筹划发行H股并在香港联交所上市 [29] - 亚太股份收到某国外品牌客户EPB项目定点通知，项目生命周期5年，预计2027年三季度量产，销售总金额约6.8亿元 [30] - 传化智联与马来西亚国家石油公司签署战略合作谅解备忘录，围绕聚丁二烯橡胶等新材料合作 [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - REITs业绩补偿条款分为原始权益人差额补足和扣减运营管理机构激励管理费两类 前者可补足可供分配金额的30%-50% 对投资者保护效果较好 后者可补足约6% 前者是主要部分 [2][23] - 原始权益人差额补足主要针对已知经营风险或周期性行业 按当前情况能完全补足投资者预期收益 需注意少数个券原始权益人限售期小于业绩补偿承诺期的减持风险 [2][23] - 2024年以后发行的REITs普遍设置激励管理费扣费机制 扣减至浮动管理费为0后一般不再扣减 最多可为投资者弥补6%的可供分配金额 [23] 根据相关目录分别进行总结 2024年以后，公募REITs业绩补偿条款越来越多见 - 2023年以来部分REITs经营不及预期 为提升投资者信心 除扩大招商和提升运营效率外 采取原始权益人增持基金份额、租户或运营管理机构提供一次性补偿等措施 但一次性补偿以原租约为限 无法补足含涨租和续租预期的业绩 [3] - 列举建信中关村、华安张江产园、嘉实京东等REITs业绩不达预期情况、行情冲击及业绩补偿措施 [4] 原始权益人差额补足 - 原始权益人差额补足指基金管理人预测上市前5年（或前3年）可供分配金额 实际未达预期时 原始权益人或一致行动人以分红为限补足差值 预测及业绩保障期以5年为主 [5] - 该条款用于补偿已知经营风险或弱化周期性行业现金流波动、提升资产认可度 如嘉实物美消费REIT、招商基金蛇口租赁住房REIT补偿经营风险 2024年以来成立的8单产业园REITs中有5单提供差额补偿 [6] - 对比24年以来成立的产业园REITs 设立差额补偿条款的个券底层资产经营略弱 但长期看资产质量差距不大 区位和资产体量无明显差异 [6] - 差额补足条款对投资人的保护效果与原始权益人限售期能否覆盖业绩承诺期、原始权益人持有份额占比与可供分配金额完成度有关 实操中原始权益人减持倾向不强 目前多数情况下差额补足条款能保障投资者预期收益 [11][12] 扣减运营管理机构激励管理费 - REITs基金管理费由固定管理费、基础管理费和激励管理费组成 激励管理费多与收入/现金流预期差相关 未达预期时可能扣减 [16] - 激励管理费计费基数一般是财务指标预期差 费率一般在15%-20% 2024年以后成立的个券普遍设置扣费机制 [17][18] - 2024年有11只REITs扣减激励管理费 金额在4万-1021万不等 最多占可供分配金额6%左右 扣减一般以浮动管理费为限 少数会扣至负值 个别留至下期抵扣 [19] 总结 - REITs业绩补偿条款分为原始权益人差额补足和扣减运营管理机构激励管理费 前者对投资者保护效果好 后者补足比例约6% [23] - 原始权益人差额补足针对特定情况 按当前情况能补足投资者预期收益 需注意少数个券限售期问题 [23] - 2024年以后发行的REITs普遍设置激励管理费扣费机制 扣减有一定规则和限度 [23]