报告行业投资评级 - 对德赛西威维持“中性”评级，基于2026年预期市盈率，12个月目标价为122元人民币 [1][8] 报告的核心观点 - 看好德赛西威从智能座舱向智能驾驶和汽车软件的产品拓展，使其更好顺应中国智能驾驶增长趋势，但本土车企竞争带来的供应链定价压力影响盈利能力，认为其估值合理 [1] 根据相关目录分别进行总结 智能驾驶展望 - 管理层看好智能驾驶趋势，强调与全球领先芯片供应商密切合作，搭载最新芯片的域控制器预计2025年下半年开始发货 [2] - 目标通过渗透更多车企/车型扩大规模、更充足的芯片供应和加强成本控制，维持智能驾驶域控制器的毛利率 [2] 全栈解决方案 - 持续投资汽车软件，开发满足客户需求的全栈解决方案算法，通过软硬件一站式服务加速客户对智能驾驶的采用 [3] - 预计扩大自主研发算法的投资，深化与行业合作伙伴和客户的合作，强调提供直接满足客户需求的软硬件集成解决方案的关键优势 [3] 产能扩张 - 看好智能座舱和智能驾驶的产能扩张，以捕捉不断增长的需求 [4] - 2024年9月宣布45亿元人民币的定增计划用于智能驾驶解决方案和汽车电子的产能扩张，40%用于生产基地建设（2年），44%用于智能驾驶和智能座舱域控制器制造（5年），12%用于智能驾驶和集成域研发，定增已获监管部门批准 [4] - 欧洲工厂也在扩张，支持公司在非中国市场的长期增长 [4] 财务数据 - 市场估值564亿元人民币/79亿美元，2024 - 2027年预计营收分别为276.181亿元、389.215亿元、508.073亿元、620.730亿元人民币 [10] - 2024 - 2027年预计息税折旧摊销前利润分别为29.338亿元、39.589亿元、57.935亿元、71.995亿元人民币 [10] - 2024 - 2027年预计每股收益分别为3.63元、5.82元、8.28元、10.52元人民币 [10] 风险因素 - 中国车企竞争激烈程度变化影响供应链定价和毛利率 [9] - 产品线扩张速度快于或慢于预期，如域控制器（从L4到L2）、智能座舱、数字仪表盘等 [9] - 汽车软件和服务开发速度快于或慢于预期，如OTA服务、车联网等 [9]

公司概况 - 江苏泽景汽车电子股份有限公司近期向港交所递交IPO申请，专注于HUD（抬头显示器）解决方案 [1] - 公司客户覆盖22家主流车企，包括蔚来、理想、小米汽车、比亚迪等，拥有90个车型定点 [3] - 在国内车载HUD市场份额达16.2%，排名第二，仅次于华阳集团 [3] 产品与技术 - 主要产品包括W-HUD解决方案CyberLens和AR-HUD解决方案CyberVision [4] - CyberLens应用于蔚来ES8（视场角6°，视距2.1米）和理想L7（视场角8°×3°，视距2.3米） [4][6] - CyberVision应用于小米SU7，支持AR显示（分辨率1280×640，投影尺寸56英寸，视距7米） [6] - AR-HUD技术结合TFT、DLP和LCoS等光学投影技术，支持更远投影距离和更大视场角 [8] 市场表现 - 2024年中国乘用车前装HUD渗透率达16%，交付量356万辆，同比增长55% [3] - 公司HUD解决方案销量从2022年17.57万台增长至2024年62.46万台 [6] - HUD解决方案收入占比从2022年80%提升至2024年93.6% [6] - 毛利率从2022年22.6%提升至2024年27.3% [7] 行业趋势 - AR-HUD市场规模2020-2025年复合增长率112%，远高于W-HUD的16.1% [18] - 中国厂商市场份额从2019年不足10%提升至2024年56.78% [11] - TFT-LCD技术占据95.8%市场份额，LCoS和DLP技术占比仍较低 [13] - AR-HUD技术壁垒在于AR creator（场景融合）能力 [13] 竞争与挑战 - AR-HUD市场竞争加剧，供应商报价低至650元 [15] - 公司CyberLens平均售价从2022年970.9元降至2024年837.1元 [15] - CyberVision平均售价从2022年1602.8元波动至2024年1164.9元 [15] - 2024年营收增速放缓至5.14%，低于2023年的156.60% [15]

乘用车定位终端行业概述 - 乘用车定位终端基于GPS/北斗技术，包括2G/4G有线型、无线超长待机型和OBD终端，核心功能为实时监控、轨迹记录及异常告警，应用于汽车金融、物流追踪等领域 [1] - 行业受汽车金融、租赁共享、智慧交通等需求驱动，技术升级（如5G、AI）推动产品向高精度、智能化发展，政策支持（如车联网监管）进一步促进普及 [2] 市场规模与增长 - 2024年全球市场规模达4.82亿美元，预计2031年增至9.04亿美元，CAGR为8.77%（2025-2031）；中国市场2024年占比23.83%（1.15亿美元），2031年将提升至28.36%（2.56亿美元） [5] - 汽车租赁为最大应用领域，2024年占比38.43%，未来CAGR为8.69%；UBI保险在欧美发展快于中国，中国OBD终端主要出口欧美 [7] 区域市场特点 - **北美**：UBI保险、车队管理需求旺盛，产品以高附加值和合规性为核心 [6] - **欧洲**：高端车规级终端为主，V2X通信和AI技术应用于自动驾驶验证 [6] - **中国**：全球最大后装市场，以车贷风控和租赁管理驱动，2G/4G有线终端占主流 [6] - **新兴市场（东南亚、拉美）**：低成本无线终端需求增长，但竞争激烈且未成熟 [6] 产品与技术趋势 - 有线型终端2031年份额预计达65.31%，主导车贷风控等场景；无线型因电池技术进步，在短期租赁、二手车市场快速渗透 [7] - 产品形态多样化，如租赁车辆用无线超长待机型、车队管理用有线型、金融风控用OBD型 [9] - 5G、北斗/GPS双模、AI等技术提升定位精度和智能化水平，支持复杂车辆管理 [10] 竞争格局 - 前五大厂商（深圳几米物联、上海移为通信等）2024年占全球51.49%份额；中国企业主导低成本市场，国际企业聚焦高端应用 [8] - 行业分层明显：中国厂商以低端产品为主，功能单一且价格低；国际厂商提供高技术多功能终端 [8] 行业发展驱动因素 - 需求增长：汽车金融、租赁等领域对车辆监控需求扩大，智能网联技术推动普及 [11] - 政策支持：各国加强车联网监管（如中国“智能网联汽车”战略、欧洲E-Call系统） [11] - 技术进步：5G、AI、大数据等技术赋能产品智能化升级 [11] 行业挑战 - 原材料价格波动（芯片短缺、物流成本上升）压缩利润空间 [12] - 低端市场竞争激烈，价格战影响盈利能力；产品同质化严重，技术门槛较低 [12] 行业壁垒 - **技术壁垒**：需掌握高精度定位、多传感器融合等核心技术 [13] - **资金壁垒**：高端终端研发需持续投入，新进入者需强资本实力 [14] - **渠道壁垒**：现有企业与汽车厂商、租赁公司等建立稳定合作，新玩家难突破 [14]

募集资金基本情况 - 公司获准首次公开发行A股4,000万股，发行价格为93.50元/股，募集资金总额37.40亿元，扣除发行费用（不含税）2.13亿元后，募集资金净额为35.27亿元，其中超募资金为5.23亿元 [2] - 募集资金已全部到位，立信会计师事务所出具了验资报告 [2] - 公司对募集资金进行专户存储，并与银行、保荐机构签订三方监管协议 [3] 募集资金投资项目情况 - 募集资金扣除发行费用后拟用于四个项目：汽车电子智能工厂建设、智能座舱生产基地建设、哈尔滨全球汽车电子研发中心建设、韩国汽车电子工厂建设 [3] - 原计划投入募集资金36.81亿元，调整后拟投入35.27亿元 [3] - 哈尔滨全球汽车电子研发中心建设项目由原项目变更而来，计划追加投资4.19亿元，总投资增至7.75亿元 [3] 自筹资金预先投入情况 - 截至2025年5月9日，公司以自筹资金预先投入募投项目2.85亿元，拟全部用募集资金置换 [4] - 公司已用自筹资金预先支付发行费用891.51万元（不含税），拟全部用募集资金置换 [4] 董事会及监事会审议情况 - 公司董事会审议通过使用募集资金置换预先投入的自筹资金，无需提交股东大会 [5] - 监事会审议通过该议案，认为决策程序合规，不影响募投项目实施 [6] 专项意见说明 - 立信会计师事务所出具专项审核报告，认为公司编制的专项说明符合相关规定 [6] - 保荐机构认为公司已履行必要程序，募集资金置换行为合规，无异议 [7]

募集资金置换情况 - 公司使用募集资金置换预先投入募投项目的自筹资金285,045,26572元及已支付发行费用的自筹资金8,915,09435元，共计293,960,36007元 [1] - 本次募集资金置换时间距离募集资金到账时间未超过6个月，符合相关法律法规要求 [1] 募集资金基本情况 - 公司首次公开发行人民币普通股（A股）4,000万股，发行价格为9350元/股，募集资金总额374,000万元 [1] - 扣除发行费用后，募集资金净额为3,526,941,81764元，其中超募资金为352,69418万元 [1] 募集资金投资项目情况 - 募集资金将用于汽车电子智能工厂建设项目、智能座舱生产基地建设项目、哈尔滨全球汽车电子研发中心建设项目、信息化系统建设项目及韩国汽车电子工厂建设项目 [2] - 原拟投入募集资金总额368,13471万元，调整后拟投入募集资金总额352,69418万元 [3] - 哈尔滨全球汽车电子研发中心建设项目由原项目变更而来，计划使用超募资金追加投资41,94825万元，追加后总投资金额为77,50000万元 [3] 自筹资金预先投入情况 - 截至2025年5月9日，公司以自筹资金预先投入募投项目金额为28,50453万元，拟置换募集资金金额为28,50453万元 [3][4] - 公司已用自筹资金预先支付发行费用89151万元（不含增值税），拟置换募集资金金额为89151万元 [5] 董事会审议程序及监管合规 - 公司董事会及监事会审议通过募集资金置换议案，决策程序符合《上海证券交易所股票上市规则》等监管要求 [6] - 立信会计师事务所出具专项审核报告，认为公司募集资金置换事项符合相关规定 [8] - 保荐机构核查后对公司募集资金置换事项无异议 [8][9]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度营收为4万美元，2024年第一季度为10万美元 [11] - 截至2025年3月31日，积压订单为25万美元 [11] - 2025年第一季度毛利润为负30万美元，与2024年第一季度持平 [11] - 2025年第一季度总运营费用为1310万美元，2024年第一季度为1250万美元 [12] - 2025年第一季度运营亏损为1340万美元，2024年第一季度为1280万美元 [12] - 2025年第一季度调整后EBITDA亏损为970万美元，2024年第一季度为850万美元 [12] - 2025年第一季度净亏损为1380万美元，2024年第一季度为1280万美元 [13] - 截至2025年3月31日，公司持有现金及现金等价物和短期银行存款3670万美元，长期银行存款3520万美元 [13] - 2025年全年营收预计在200万 - 500万美元之间，且收入将集中在年底 [14] - 2025年调整后EBITDA预计亏损在2900万 - 3500万美元之间 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 汽车业务方面，在欧洲与领先OEM合作取得进展，获得雷达系统订单支持高级数据收集计划；在中国，合作伙伴推出基于公司高性能芯片组的LRR615长距离成像雷达系统 [4][5] - 非汽车业务方面，Tier one Sensorad订购超1000个成像雷达芯片，反映了商业需求增长和技术在更广泛工业和移动市场的多功能性 [6] 各个市场数据和关键指标变化 - 欧洲市场，公司接近与领先OEM达成潜在设计合作，预计RBAS雷达技术将成为2028年高产量乘用车平台的关键推动因素 [4][5] - 中国市场，合作伙伴推出适用于中国自动驾驶市场的LRR615雷达系统，年底有望开始扩大生产 [5][33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是与行业领导者紧密合作，争取在2025年与汽车制造商达成四项设计合作，目标是推动超高分辨率雷达的采用并为利益相关者创造长期价值 [14] - 行业竞争方面，公司通过与NVIDIA等合作，展示了其在软件定义汽车生态系统中不断扩大的作用，其感知雷达为雷达图像质量设定了新的行业基准 [7][8] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济变化导致汽车制造商推出高级驾驶辅助系统的时间推迟，但公司仍与行业领导者密切合作，加强自身的市场地位 [14] - 近期7000万美元的现金注入凸显了投资者对公司市场潜力和增长轨迹的信心 [14] 其他重要信息 - 2025年1月，公司通过承销注册直接发行成功筹集3300万美元，包括400万美元的超额配售选择权 [9] - 2025年1月，2015万美元从托管账户释放给公司，这是2024年在特拉维夫证券交易所发行的可转换债券转换后的资金 [9] 问答环节所有提问和回答 问题: 请详细说明与OEM的谈判和讨论情况，以及为何预计可能在今年下半年获得合作机会 - 公司不直接向OEM销售，而是向Magna销售芯片，Magna再向OEM销售完整雷达系统 公司与Magna和OEM密切合作，Magna已向OEM交付用于数据收集的系统，目前解决方案已准备好进行最终选择，公司认为获胜机会很大 [17][18] 问题: 工业应用方面有哪些进展和讨论 - 公司与Sensorad合作开展工业应用销售，Sensorad有来自智能城市、收费站、重型工业、重型机械和工厂应用等领域的客户，每个应用需要定制软件，由Sensorad提供支持 [20][21] 问题: 今年的营收指引意味着第三和第四季度将大幅增长，这些收入预计来自哪里 - 主要收入来源包括Sensorad的重大订单（订单在第一季度后下达，收入确认较晚）、与Sensorad的NRE协议、领先OEM的选择（将带来数百个数据收集系统和少量NRE）以及年底在中国的生产扩大 [23][24] 问题: 除已讨论的汽车客户外，其他目标客户在合作过程中的进展如何 - 所有参与的项目都在取得进展，选择延迟与公司技术无关，而是由于市场因素和OEM投入资源的能力，目前接近达成协议，有望推动决策进程 [27] 问题: 在中国市场，是否与有影响力的中央汽车处理器公司合作，是否有必要这样做以推动解决方案的市场接受度 - 公司与Horizon Robotics和NVIDIA合作，HiRen是公司进入中国本地机器人出租车公司的渠道，HiRen使用中央处理器、雷达和摄像头提供完整解决方案 [29][30] 问题: 能否确认中国市场的量产时间 - 公司认为今年年底将开始在中国扩大生产，HiRen宣布有生产就绪的雷达，目前处于最终阶段，实际大规模生产时间可能在第四季度或推迟几周至明年 [33] 问题: 第一季度有磁带输出费用，今年剩余时间的研发费用预计是多少 - 全年运营费用预计在3200万 - 3400万美元之间，其中研发费用约为2500万美元 [36] 问题: 北美市场的时间线是否比欧洲晚一年，预计2028年开始有收入，这个时间线是否合理 - 由于美国公司此前存在一些问题，导致进展延迟，目前正在努力稳定和选择，GM宣布与NVIDIA合作对公司有利，预计2028年开始有收入 [37][38] 问题: 在中国和欧洲开始扩大生产初期，毛利率预计是多少 - 扩大生产初期毛利率预计在50% - 60%之间，第一批10万 - 20万个单位由于额外测试和烧制成本，毛利率将降至30% - 35% [39]

文章核心观点 - 公司在沙特利雅得举办专属VIP产品体验活动，展示智能驾驶安全创新成果，重申在中东地区长期愿景 [1][7][8] 活动概况 - 公司在沙特利雅得举办以“DDPAI SmartGuard”为主题的专属VIP产品体验活动，体现“For Everyone's Journey Safety”核心哲学，展示满足中东司机需求的创新产品 [1] 创新成果 - 公司采用智能驾驶安全整体方案，推出SmartGuard概念，结合智能成像、实时连接和全场景保护 [3] - 展示的新产品如旗舰3通道行车记录仪Z60 Pro，以先进成像和远程功能提升日常驾驶安全；升级的N5 4G引入雷达辅助停车监控，结合4G远程连接，实现即时运动感应、实时警报和双向语音通信 [3] - 世界首发展示Z60 Pro黄金版，这一限量豪华版行车记录仪将精致美学与强大功能融合，象征地位与创新 [5][7] 长期愿景 - 公司持续深化在中东地区的影响力，专注本地适应、智能成像和以用户为中心的创新，通过SmartGuard打造融合安全、技术和生活方式的高级驾驶体验 [7][8]

公司动态 - 海微科技与东湖高新区签约，将在武汉未来科技城建设总部及研发制造基地项目二期，打造车载智能座舱研发生产基地 [1] - 公司成立于2012年，是智能座舱产品研发及制造领域企业，产品涵盖车载显示屏、座舱域控制器、车联网远程监控终端等 [2] - 已为蔚来、理想、东风、上汽等14家汽车品牌提供智能座舱零部件产品，搭载在售车型32款 [2] 项目进展 - 总部及研发制造基地项目涵盖智能制造、研发运营及生活成长三大功能区，分两期建设 [3] - 一期工程占地50.44亩，建筑面积7.5万平方米，已于2024年1月封顶，预计10月正式投产，年产能达420万台（套）汽车电子零部件 [3] - 二期将建设海微汽车研究院和高端装备研究院，包含25条产品线及总部功能配套，预计2026年12月全面入驻，可容纳2000余名员工 [3] 资本运作 - 2024年12月完成IPO辅导备案，正式启动A股上市进程 [4] - 已完成三轮融资，投资方包括蔚来资本、上汽恒旭、广汽资本、湖北长江产业基金、武汉光谷金控、合肥建投、淡马锡控股、中芯聚源、昆桥资本、火山石投资等 [4] 行业定位 - 专注于车载显示和智能座舱领域 [5]

产品发布 - Stoneridge公司推出新一代SE5000 Smart 2行车记录仪，集成OSNMA技术，提升欧洲商用车的安全性 [1] - 新产品采用GNSS技术（特别是伽利略卫星系统），需至少三颗卫星的稳定信号以确保定位精度 [1] - OSNMA技术可验证GNSS信号的真实性，防止欺骗攻击 [1] 法规合规 - 新产品符合欧盟Mobility Package I要求，该法规于2020年7月推出，旨在提高道路安全、防止驾驶员疲劳并确保国际运输公平竞争 [2] - 2023年8月21日起，新车辆需配备第二代智能行车记录仪 [2] - 2025年8月19日前，参与国际运输的车辆必须完成高级行车记录仪的改装 [2] 产品性能 - SE5000 Smart 2配备更新软件，提升整体性能、可靠性和用户体验，优化车队、驾驶员及维修车间的操作流程 [3] - 公司强调持续创新与合规，为车队提供应对未来运输挑战的技术支持 [3] 市场与销售 - SE5000 Smart 2现已接受订购，现有SE5000 Smart 2设备可通过软件升级获得新功能 [4] 公司背景 - Stoneridge总部位于密歇根州NOVI，专注于设计制造汽车、商用车、非公路及农业车辆的高精度电气电子系统和组件 [5]

财务表现 - 2025年第一季度销售额为2.179亿美元 毛利率21.2% 调整后毛利率21.9% [1][2] - 运营亏损320万美元(占销售额1.5%) 调整后运营亏损40万美元(占销售额0.2%) [2] - 净亏损720万美元 调整后净亏损510万美元 每股亏损0.26美元 调整后每股亏损0.19美元 [2] - 调整后EBITDA为760万美元 占销售额3.5% [2] - 自由现金流为490万美元 同比增加150万美元 [4][12] 业务亮点 - MirrorEye和SMART 2行车记录仪创下季度销售记录 MirrorEye销售额同比增长24% [1][4] - 所有业务板块实现季度环比运营利润率提升 整体调整后毛利率环比提升210个基点 [4] - 材料成本改善和质量相关成本减少250万美元推动利润率提升 [4] - 电子板块销售额1.405亿美元 环比下降6% 但调整后运营利润率4.9% 环比提升130个基点 [5][6] - 控制设备板块销售额6990万美元 环比增长10.6% 调整后运营利润率2.2% 环比提升470个基点 [7] 区域表现 - 巴西业务销售额1440万美元 环比增长15.9% 运营利润60万美元 环比增加50万美元 [8] - 墨西哥工厂约91%产品获得USMCA认证 目前不受关税影响 [4] - 公司已采取供应链战略和客户定价策略来缓解潜在关税影响 [4] 资产负债与现金流 - 截至2025年3月31日 现金及等价物7910万美元 总债务2.032亿美元 [12] - 调整后净债务1.489亿美元 过去12个月调整后EBITDA3750万美元 杠杆率3.97倍 低于6倍的限额要求 [13][14] - 第一季度经营活动产生净现金流1090万美元 [12] 未来展望 - 维持2025年全年业绩指引 预计销售额8.6-8.9亿美元 调整后EBITDA3800-4200万美元 [1][15] - 预计全年自由现金流2500-3000万美元 [15] - 目标年底将净债务与EBITDA杠杆率降至2.0-2.5倍 [14] - 预计材料成本改善和质量相关成本降低将持续推动利润率提升 [16][17]