报告行业投资评级 - 弱于大市 [1][5] 报告的核心观点 - 近期美债市场受地缘风险溢价与顽固通胀双重夹击，美债收益率在高位震荡，市场波动率加剧，美债避险功能弱化，美联储或维持高利率，建议采取哑铃型防御策略应对高波动 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 宏观博弈 - 美债市场受地缘风险溢价与顽固通胀双重影响，3月CPI同比升至3.3%，市场进入复杂再平衡状态，预计美联储维持高利率更久 [1] 市场表现 - 通胀与地缘风险压制下美债收益率全线承压，10年期美债收益率在4.35%附近盘整，长端利率下行空间受限，短端利率坚挺，美债避险功能弱化，高收益债市回调 [2] 政策前瞻 - 核心通胀压力回升使美联储重新校准政策天平，鉴于通胀数据，维持限制性利率是首要选择，市场预计4月及后续会议维持利率不变 [3] 投资建议 - 后市依赖中东地缘冲突与通胀数据走向，建议采取哑铃型防御策略，配置短端债券与核心资产，控制组合久期 [4] 调级行动 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取11次调级行动，包括1次撤销评级、6次上调评级、3次下调评级和1次首予评级 [73]

涉及行业与公司 * **行业**：中国股市整体策略，涵盖能源安全（新能源汽车、储能、电力设备、铝）、人工智能、机器人、能源、消费、医疗保健、信息技术、材料、工业、金融、房地产、公用事业等[1][4][5][6][8][12][14][15][16][17][18][20][24][25][26][28][29][30][45][47] * **公司**：报告提及大量具体公司，包括**首选股**比亚迪-H、北方华创、Minimax、智谱、中国银行-H、信达生物、中海油-H[1][6]，以及在各个主题下筛选的众多A股及H股上市公司[14][15][16][17][18][20][24][25][26][28][29][30][45][47] 核心市场观点与论据 * **总体判断**：中国股市（MSCI中国指数/沪深300指数）在霍尔木兹海峡地缘不确定性及金融环境收紧背景下，受到宏观韧性支撑，其中国家队资金是关键支撑因素[1] * 维持2026年底基准目标点位：MSCI中国指数100点（上行空间30%），沪深300指数5200点（上行空间17%）[1][4][10][11] * 维持2026年底悲观目标点位：MSCI中国指数80点（下行空间4%），沪深300指数4000点（下行空间10%）[1][4][10][11] * **市场韧性支撑**： * **宏观基本面**：油价升至120美元/桶对2026年中国GDP影响可忽略不计[4]，战略能源储备覆盖超100天，对海湾能源进口依赖有限（约三分之一），能源结构以煤炭为主导（超50%）[4] * **盈利预期**：尽管2025年每股收益下调，但过去两周MSCI中国指数/沪深300指数的12个月动态每股收益修正差略高于零，表明市场对2026年业绩预期依然强劲[4] * **流动性**：国内流动性已从1月峰值回落但总体依然充裕[4] * **国家队资金**：估计以汇金为前五大股东的A股ETF在2026年1-3月净流出约1万亿元，而在2023-25年则净流入约1万亿元，表明国家队已收回子弹，必要时可再次为市场下行提供缓冲[4] * **配置策略**：在中东局势不明朗下，采取“杠铃”策略，重点投资优质成长股（能源安全/人工智能/机器人），同时搭配能源股和防御性红利股[4] * **行业配置观点**： * **增持**：材料、工业、医疗保健、能源[5][12] * **减持**：可选消费、房地产[5][12] * **中性**：通讯服务、日常消费、金融、信息技术、公用事业[12] 核心主题与投资机会 * **长期结构性增长主题**：看好能源安全（新能源汽车、储能系统、电力设备和铝）、人工智能和机器人[1] * **能源安全**：不仅因中国转向可再生能源，其他能源进口型经济体也开始意识到能源安全问题，且是“十五五”期间战略重点，或将受益于固定资产投资上行[4] * **人工智能与机器人**：是“十五五”期间的战略重点，或将受益于固定资产投资上行[4] * **油价波动下的行业轮动**： * **油价高位或上涨时可能跑赢行业**：能源、能源运输、独立发电企业（清洁发电企业）、银行和快递股[4][38][40][41] * **油价见顶回落时可能跑赢行业**：医疗保健、信息技术、金属、券商、航空和机械股[4][38][42][43] * **消费领域**：保持审慎选择，重点关注年轻一代对身心健康产品/服务的需求[1][8] * 2026年2月消费者信心指数温和上升至91.6（2025年3月中期低点为87.5）[8] * 滞胀风险和中美贸易谈判不确定性将对消费板块估值倍数产生不利影响[8] * 电商面临价格竞争和反垄断不确定性，日常消费公司面临库存压力[8] * **出口企业前景**：明显分化[8] * **相对乐观**：能源安全标的股或迎来能源进口经济体的强劲需求；全球人工智能/苹果供应链企业更可能得到豁免、转嫁关税或利用海外产能避开关税[8] * **相对谨慎**：能源安全和信息技术以外的出口企业，尤其是美国收入占比较高的企业，面临全球滞胀风险和美国持续关税调查的双重阻力[1][8] * **防御性主题**：看好防御性股息股，筛选条件为长期股息率≥5%、5年贝塔值≤0.8、非能源[18] 风险与不确定性 * **地缘政治与能源**：霍尔木兹海峡封锁导致的地缘不确定性及能源价格波动[1] * 能源产品流动正常化在冲突解决后可能至少需要三到六个月[4] * **贸易政策**：美国持续进行的关税相关调查带来不利因素[1] * 美国根据第122条款征收10%的全球关税（目前对中国有效关税税率约22%），并依据第301条款针对16个贸易伙伴发起新调查[48] * 后续公众意见收集、听证会和最终报告或给受影响的中国出口企业带来事件性风险，目标行业包括半导体、造船、可再生能源、运输设备、材料、工业机器人和生物技术等[48] * **市场情绪**：可能举行的中美元首会晤（5月14日至15日）或将提振整体市场情绪，但具体影响取决于会议内容[8][48] * 国内投资者对会议取得具体成果期望不高，部分担心美国在中东取得决定性胜利可能增强其对华讨价还价能力[49] 其他重要信息 * **历史数据参考**：在油价>80美元/桶阶段，市场回撤更多源于估值重估（市盈率压缩），而非盈利大幅下调[32][33][34] * **政策应对预期**：若为国内需求提供更多财政支持，能源安全（储能系统和电网）、人工智能和工厂自动化或是投资端受益者，低端消费（如食品和饮料）则是消费端受益者[50] * **关键日期**：报告列出了与中美贸易谈判相关的一系列关键日期，包括公众意见提交截止日、听证会、领导人会晤及最终报告发布时间等[51]

2025年基金年报核心观点 - 公募基金隐形重仓股浮出水面，知名基金经理的持仓结构与调仓路径成为市场焦点 [1][2] - 基金经理普遍强调结构性机会，围绕供需改善、新兴产业趋势及内需修复等主线进行布局 [2] - 部分产品重点配置周期与资源品方向，信息技术与AI产业链标的也在加速进入核心持仓 [2] 基金经理周蔚文观点与持仓 - 其代表产品中欧新趋势A在2025年全年收益为65.77% [4] - 隐形重仓股集中于材料板块，包括兴发集团、华友钴业、兴业银锡、华鲁恒升、东方铁塔等 [3] - 认为2026年A股整体估值已脱离历史低位，国内外流动性是重要变量，将驱动结构性机会 [4] - 布局主线一：把握因流动性及供需格局改善带来的价格见底或上涨的产业机会 [4] - 布局主线二：继续布局以AI为代表的新兴产业趋势性机会 [4] 基金经理赵诣观点与持仓 - 其代表产品泉果旭源三年持有A在2025年全年收益为46.28% [5] - 产品持股数量降至25只，组合集中度提升，风格更加鲜明 [5] - 隐形重仓股中新进洁美科技、精智达、英唐智控、精测电子、鼎通科技等信息技术标的 [5] - 2026年重点关注能源与AI两大领域 [6] - 认为AI发展推高用电量，能源需求总量提升，能源价格中枢上移，新能源占比将提升 [6] - 认为AI从基建向应用迈进，AI渗透率提升将带动Token需求，国产算力建设进入起量阶段 [6] 基金经理董辰观点与持仓 - 其代表产品华泰柏瑞富利的隐形重仓股中，信息科技类标的占比较高 [7] - 组合重点配置算力及科技硬件方向，包括中科曙光、亨通光电、兆易创新、恒玄科技等 [7] - 展望2026年，认为宏观经济有望稳中向好，流动性政策友好，中长期资金入市趋势不变 [7] - 认为随着稳定内需政策加强，消费和投资等需求端数据有望重拾升势 [7] - 从结构上看，代表未来竞争力的新兴科技产业仍是核心主线，受益于稳增长政策的内需板块也具备修复空间 [7]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且评级为“维持” [6] 核心观点 - 2025年公司航空信息技术服务收入伴随订座量稳定增长，但机场数字化服务业务因项目建设进度拖累导致相关收入大幅下滑 [2] - 由于人均薪酬涨幅放缓，以及部分固定资产和无形资产完成折旧，成本同比下滑幅度大于收入，盈利能力继续恢复 [2] - 公司商业模式优秀，具备轻资产、低杠杆和高盈利特征，ROE长期维持在15%，看好其估值修复潜力 [2][7] 财务业绩总结 - 2025年营业总收入同比下滑0.6%至87.7亿元 [4][7] - 2025年营业总成本同比下滑1.9%至63.3亿元 [4][7] - 2025年归母净利润同比增长12.9%至23.4亿元 [4][7] - 营业利润率同比提升3.6个百分点至30.9% [7] - 期末派息0.276元/股，股息支付率34.5%，总计现金分红8.1亿元 [7] 分业务收入分析 - **航空信息技术服务**：处理量同比增长4.7%，但单价较高的外航业务量同比下滑4.7%，导致相关收入同比仅增长2.0%至46.2亿元 [7] - **机场数字化服务**：受项目验收节奏及高基数影响，收入同比大幅下滑20.8%至15.0亿元，是拖累总收入的主要原因 [7] - **航旅智能产品及服务**：收入同比增加18.8%至11.1亿元，主要受益于航空公司信息化相关投入增加，未来几年有望成为重要增长来源 [7] - **结算及清算服务**：受益于业务量增加，收入同比增长8.4%至8.8亿元 [7] - **信息网络及数字基础设施服务**：收入同比略降0.3%至6.6亿元，主要受支付业务下滑影响 [7] 成本费用分析 - **人工成本**：同比增加4.9%至26.1亿元，员工数量同比增加2.7%至6901人，人均薪酬涨幅收窄 [7] - **折旧及摊销成本**：由于部分固定资产和无形资产完成折旧摊销，同比下滑27.6%至9.0亿元 [7] - **软硬件成本**：受机场数字化服务相关项目建设进度影响，同比下滑14.4%至7.8亿元 [7] - **离港及分销支持费**：同比增加10.9%至6.3亿元，主要是离港服务保障费及代理人外航订座奖励增长所致 [7] - **利息收入**：同比下滑41.8%至1.2亿元 [7] 公司优势与前景展望 - 公司商业模式优秀，作为中国民航的基础设施，地位非常稳固 [7] - 主业直接受益于民航客运量提升，辅业延伸至清算结算、系统集成、数据网络及技术服务，服务民航出行全产业链，贡献新的营收和业绩增长点 [7] - 公司账面货币资金和交易性金融资产规模在100~150亿元，而正常年份资本开支约5亿元，现金流非常充沛 [7] - 预计公司2026年~2028年归属净利润分别为25.5亿元、27.7亿元和29.1亿元，对应PE分别为10倍、10倍和9倍，大幅低于历史均值 [7]

公司财务业绩表现 - 截至2025年12月31日止年度，公司收入为人民币210.15亿元，同比增长26.16% [2] - 归属于母公司股东权益溢利为3142万元，较去年同期亏损2.54亿元实现扭亏为盈 [2] - 经调整利润净额由去年同期的亏损1.27亿元增长至2.15亿元，经营质量大幅改善 [2] - 毛利为24.86亿元，较去年同期增长8% [2] - 经营活动产生的现金净额为4.90亿元，现金流充沛 [2] - 每股基本盈利为0.0212元，拟派末期股息每股3.6港仙 [2] 业务运营与市场进展 - 新签约订单金额达161.90亿元，在手订单充足，为业务长期稳定增长打下基础 [2] - 一体化供应链服务业务实现快速增长，金融科技服务业务扭亏为盈 [2] - 年度发货单量突破亿级，同比增长约40%，净金额续费率达到100% [3] - 年内与15家核心客户及生态伙伴签署了战略合作协议 [3] 技术与产品创新升级 - 以国家技术发明奖一等奖成果为底座，完成燕云技术体系跨越式升级 [3] - 在燕云1.0DaaS产品基础上，正式发布燕云2.0Infinity数据智能决策使能平台 [3] - 于业内首创燕云3.0AI First FDE业务模式，实现AI技术与客户业务流程深度耦合，打通售前至签约全链路 [3] - 新技术模式使整体运营效率提升30–50倍，项目交付周期提速5–7倍 [3] - 在供应链场景发布“小金”智能体集群，全面赋能场景智能化升级 [3] - 前瞻卡位具身智能赛道，与多家头部企业加速推进仓储领域“最后一公里”智能应用落地 [3]

核心观点 - 公司2025年度业绩实现里程碑式突破，成功扭亏为盈，标志着其业务模式向高质量、高粘性服务转型取得实质性成功 [2][3] 财务表现 - 营业收入达210.15亿元人民币，同比增长26% [3] - 归母净利润由去年同期的亏损2.54亿元人民币转为盈利3142万元人民币 [3] - 经调整利润净额由去年同期-1.27亿元跃升至2.15亿元 [1] - 经调整EBITDA翻倍增长至6.12亿元 [1] - 经营活动现金净额4.90亿元人民币，在手现金34.88亿元人民币 [3] - 新签约规模高达161.90亿元人民币，在手订单充足 [3] 业务结构与发展战略 - 公司战略全面升维，聚焦“AI+供应链”主航道，经营分部重新划分为“数据智能服务”、“一体化供应链服务”及“金融科技服务及其他” [1] - 首次披露“服务型业务”，该业务2025年收入达101.40亿元人民币，占总收入比重48% [1] - 贯彻“AI for Process”理念，将AI全栈能力注入核心供应链场景，构建供应链智能体集群“小金”，全面重构OMS、WMS、TMS、BMS等执行系统 [2] - 以“客户+生态”双轮驱动，2025年度与15家行业客户及生态伙伴签署战略合作协议 [2] 运营效率与客户质量 - 通过“燕云AI First FDE”技术，实现一体化供应链业务运营效率30-50倍跃迁 [2] - 年度发货单量同比增长约40% [2] - 净金额续费率(NDR)达100% [2]

核心财务表现 - 2025年公司营业收入达210.15亿元人民币，同比增长26% [1] - 归母净利润实现扭亏为盈，从去年同期亏损2.54亿元转为盈利3142万元 [1] - 经调整利润净额由去年同期亏损1.27亿元强劲增长至盈利2.15亿元 [1] - 经调整EBITDA由去年同期的2.99亿元大幅提升至6.12亿元，同比增长104% [1] - 经营活动产生的现金净额为4.90亿元，在手现金达34.88亿元 [1] - 新签约规模高达161.90亿元，在手订单充足 [1] 业务架构与运营指标 - 公司对业务披露口径进行重大调整，全新划分为“数据智能服务”、“一体化供应链服务”、“金融科技服务及其他”三大分部 [2] - 公司首次披露“服务型业务”收入数据，2025年服务型收入规模达101.40亿元，占公司整体营收比重48% [2] - 关键经营指标净金额续费率高达100%，同比提升8个百分点 [2] - 公司以“客户+生态”双轮驱动增长，净留存客户数同比增加至508家 [3] - 成功拓展5家收入贡献超千万体量的增量客户 [3] AI技术与业务模式创新 - 完成燕云技术体系跨越式升级，发布燕云2.0 Infinity数据智能决策使能平台 [2] - 业内首创燕云3.0 AI First FDE业务模式，实现AI技术与客户业务流程深度耦合 [2] - 新业务模式使整体运营效率提升30至50倍，项目交付周期提速5至7倍 [2] - 传统模式下需300天完成的项目，在新模式下仅需17天且仅需投入原模式一半的人力 [3] - 在供应链场景发布“小金”智能体集群，全面赋能场景智能化升级 [2] - 前瞻卡位具身智能赛道，与多家头部企业加速推进仓储领域“最后一公里”智能应用落地 [2] 供应链业务发展 - 年内与15家核心客户及生态伙伴签署战略合作协议 [2] - 供应链年度发货单量突破亿级，同比增长约40% [2]

财务表现 - 公司2025财年实现营业收入210.15亿元，同比增长26% [2] - 归母净利润实现扭亏为盈，从上年同期亏损2.54亿元转为盈利3142万元 [2] - 经营活动产生的现金净额为4.90亿元，在手现金达34.88亿元 [2] - 新签约规模高达161.90亿元，在手订单充足 [2] 非国际财务报告准则指标 - 公司首次披露Non-IFRS指标，经调整利润净额由上年同期-1.27亿元增长至2.15亿元 [2] - 经调整EBITDA由上年同期2.99亿元大幅提升至6.12亿元，实现翻倍增长 [2] 业务结构重组 - 公司对业务披露口径进行调整，全新划分为“数据智能服务”、“一体化供应链服务”、“金融科技服务及其他”三大分部 [2] - 数据智能作为“大脑”横向赋能行业数智化升级，一体化供应链作为“躯干”纵向深挖场景价值，两者深度融合 [2] 服务型业务 - 公司首次披露“服务型业务”收入为101.40亿元，占整体营收比重达48% [3] - 该业务净金额续费率高达100%，同比提升8个百分点，具备高附加值、高客户黏性与盈利可持续性 [3] - 服务型业务核心是依托一体化供应链与数据智能全栈技术，为客户提供端到端履约、电商运营及数智化赋能服务 [3] 技术升级与AI应用 - 公司完成燕云技术体系升级，在燕云1.0 DaaS产品基础上，正式发布燕云2.0 Infinity数据智能决策使能平台 [3] - 首创燕云3.0 AI First FDE业务模式，整体运营效率提升30-50倍，项目交付周期提速5-7倍 [3] - 在供应链场景发布“小金”智能体集群，全面赋能场景智能化升级 [3] 供应链业务发展 - 年内与15家核心客户及生态伙伴签署战略合作协议 [3] - 年度发货单量突破亿级，同比增长约40% [3] - 卡位具身智能赛道，与多家头部企业加速推进仓储领域“最后一公里”的智能应用落地 [3]

公司财务业绩 - 报告期内公司取得收入人民币210.15亿元，同比增长26.16% [1] - 归属于母公司股东权益溢利为3142万元，较去年同期的亏损2.54亿元实现扭亏为盈 [1] - 毛利为24.86亿元，较去年同期增长8% [1] - 经调整利润净额由去年同期亏损1.27亿元增长至2.15亿元 [1] - 经营活动产生的现金净额为4.90亿元，公司现金流充沛 [1] - 新签约订单金额达161.90亿元，在手订单充足 [1] - 拟派末期股息每股3.6港仙，每股基本盈利0.0212元 [1] 业务运营与战略 - 公司经营质量大幅改善，主要得益于强劲营销与精益运营带动一体化供应链服务业务快速增长 [1] - 金融科技服务业务实现扭亏为盈 [1] - 以国家技术发明奖一等奖成果为底座，完成燕云技术体系跨越式升级 [2] - 在燕云1.0 DaaS产品基础上，正式发布燕云2.0 Infinity数据智能决策使能平台 [2] - 业内首创燕云3.0 AI First FDE业务模式，实现AI技术与客户业务流程深度耦合，打通售前至签约全链路 [2] - 整体运营效率提升30–50倍，项目交付周期提速5–7倍 [2] - 供应链场景方面发布“小金”智能体集群，全面赋能场景智能化升级 [2] - 年度发货单量突破亿级，同比增长约40% [2] - 净金额续费率达到100% [2] - 前瞻卡位具身智能赛道，与多家头部企业加速推进仓储领域“最后一公里”智能应用落地 [2] 客户与生态发展 - 年内与15家核心客户及生态伙伴签署战略合作协议 [2]

公司2025年度业绩概览 - 集团收入为210.15亿元人民币，较去年同期增长26% [1] - 归属于母公司股东溢利实现扭亏为盈，从去年同期亏损2.54亿元人民币转为盈利3142万元人民币 [1] - 基本每股盈利为0.0212元，董事会建议派发末期股息每股普通股3.6港仙 [1] 业务表现与增长驱动 - 经营质量大幅改善，主要得益于强劲营销与精益运营带动一体化供应链服务业务快速增长 [1] - 金融科技服务业务实现扭亏为盈 [1] - 公司现金流充沛，报告期内经营活动产生的现金净额为4.90亿元人民币 [1] 业务结构与新增披露 - 新增披露“服务型业务”，该业务依托一体化供应链与数据智能全栈技术，为客户提供端到端履约、电商运营及数智化赋能 [1] - 报告期内，服务型业务收入为101.40亿元人民币，较去年同期增长9% [1] - 服务型业务收入占集团总收入比重达到48% [1] 未来增长基础 - 公司在手订单充足，报告期内新签约订单金额为161.90亿元人民币 [1] - 充足的订单为业务长期、稳定的增长打下坚实基础 [1]