投资评级 - 报告对苏泊尔（002032.SZ）维持“优于大市”评级 [1][3][5] 核心观点 - 报告认为苏泊尔作为厨房小家电及炊具龙头，内销核心品类领先优势稳固，外销依托大股东SEB表现稳健，看好其经营韧性和高分红下的高股息 [3] - 2025年公司营收表现稳健，但利润因费用投入加大而有所下降，整体经营韧性较强 [1] - 考虑到外销受关税等扰动、内销费用投入增加，报告下调了对公司的盈利预测 [3] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年实现营业收入227.7亿元，同比增长1.5%；归母净利润21.0亿元，同比下降6.6%；扣非净利润19.1亿元，同比下降7.3% [1] - **第四季度业绩**：预计2025Q4营收58.7亿元，同比下降0.7%；归母净利润7.3亿元，同比下降10.0%；扣非净利润5.9亿元，同比下降9.9% [1] - **盈利能力**：2025年归母净利率同比下降0.8个百分点至9.2%；2025Q4归母净利率同比下降1.3个百分点至12.4% [3] 分业务分析 - **内销业务**：表现稳健。根据SEB披露数据，排除汇率影响后，2025年中国区收入增长2.7%，其中第四季度增长1.0%。预计公司通过持续创新及强大的渠道竞争优势，在核心品类市占率保持领先 [1] - **外销业务**：小幅拖累。2025年主要外销客户订单略有减少，外销收入同比略降。SEB财报显示，2025年SEB实现营收81.7亿欧元，同比-1.2%（同口径下+0.3%）。其中，SEB消费者业务收入同比-1.6%，美洲区（北美-9.7%，南美-11.9%）收入承压对苏泊尔外销业务形成拖累 [2] - **SEB展望**：其中期目标为收入重回5%的年增长，有望支撑苏泊尔外销收入的稳健增长 [2] 盈利能力与费用 - **毛利率**：通过积极的降本增效措施，叠加内销收入占比提升，毛利率实现小幅提升 [3] - **费用投入**：为强化内销业务发展，公司投入了与内销增长相匹配的营销资源，导致销售费用同比小幅增长；同时加大研发创新投入力度，不断丰富产品品类，预计费用率整体有所提升 [3] - **其他收益**：公司货币资金整体收益因利率走低而有所下降 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测调整**：下调2025-2027年归母净利润预测至21.0亿元、22.5亿元、23.7亿元（前值为24.0亿元、25.5亿元、26.9亿元），对应增速为-7%、+8%、+5% [3] - **估值水平**：基于2025年预测净利润，对应市盈率（PE）为16.9倍；预计2026-2027年PE分别为15.7倍和14.9倍 [3][4] - **关键财务指标预测**：预计2025-2027年营业收入分别为227.72亿元、237.73亿元、247.53亿元，增速分别为1.5%、4.4%、4.1%；每股收益（EPS）分别为2.62元、2.81元、2.96元 [4] - **净资产收益率（ROE）**：预计2025-2027年分别为32.6%、35.1%、36.9% [4] - **股息率**：预计2025-2027年分别为5.9%、6.4%、6.7% [22] 可比公司估值 - 报告列出了苏泊尔与九阳股份、美的集团、新宝股份、小熊电器的估值对比。苏泊尔2025年预测市盈率（16.9倍）高于新宝股份（10.0倍）和美的集团（13.6倍），低于九阳股份（25.2倍）[18]

公司业绩表现 - 2025年报告期营业总收入为227.72亿元，较上年同期的224.27亿元增长1.5% [2] - 2025年报告期归属于上市公司股东的净利润为20.97亿元，较上年同期的22.44亿元下降6.5% [2] - 2025年报告期扣非后归母净利润为19.14亿元，较上年同期的20.65亿元下降7.3% [2] - 2025年报告期基本每股收益为2.634元，较上年同期的2.820元下降6.6%，加权平均净资产收益率为35.10%，较上年同期的37.27%减少2.17个百分点 [2] - 2025年第三季度单季营收为54.20亿元，同比下滑2.30%，归母净利润为4.26亿元，同比下滑13.42%，为近年来少有的营收与净利润双负增长季度 [4][5] 业务运营分析 - 内销业务通过持续创新及强大的渠道竞争优势，营业收入较同期稳定增长，核心品类线上、线下市场占有率保持领先 [3] - 外销业务主要客户的订单较同期略有减少，导致营业收入较同期略微下降 [3] - 公司业务长期依赖“厨房场景”，烹饪电器、炊具及用具两项产品合计贡献近七成营收，叠加食物料理电器后，厨房类业务在2025年半年报中合计占比超85% [3] 盈利能力与费用 - 归母净利润下降主要因出口业务的综合影响，同时货币资金整体收益因利率走低而有所下降 [3] - 公司在降本增效方面采取积极措施，综合毛利率较上年同期略有提升 [3] - 由于国内市场竞争加剧，为支持内销规模持续增长，公司投入了与销售增长相匹配的营销资源，导致本期销售费用同比小幅上升 [3] 行业竞争与挑战 - 厨房小家电及炊具行业竞争激烈，公司面临传统品牌和新兴品牌的双重冲击 [4] - 截至2025年2月24日，黑猫投诉平台上有近万条“苏泊尔”相关投诉，投诉数量高于九阳（近4500条）和小熊电器（超1200条）[5] - 消费者投诉焦点主要集中于产品质量问题，如锅具涂层脱落，以及相关的配套服务 [5]