宏观经济总体态势 - 2025年11月有效需求不足问题依然显著，供给端工业增加值同比4.8%基本平稳，需求端内需偏弱是主要短板[3] - 模拟的实际GDP指数同比约为4.22%，前11个月累计同比为5.02%，12月面临高基数压力，稳住环比趋势是关键[6] 工业生产与结构 - 11月工业增加值同比4.8%，季调环比0.44%，显示生产真实强度变化不大[3] - 高技术产业增加值同比8.4%形成引领，集成电路产量同比15.6%，工业机器人产量同比20.6%[3][4] - 部分产品产量负增长：智能手机同比-9.1%，太阳能电池同比-3.0%，粗钢同比-10.9%，水泥同比-8.2%[4] 消费需求 - 11月社会消费品零售总额同比显著放缓至1.3%，季调环比-0.42%为年内最低点[3][4] - 通讯器材零售额同比20.6%增速最高，家电同比-19.4%，汽车同比-8.3%等耐用消费品增速最低[4] - “双11”促销力度下降、地方补贴退坡等因素叠加影响消费数据[4] 固定资产投资 - 11月固定资产投资当月同比-11.1%，季调环比-1.03%，资本形成率偏低[3][5] - 分项看：制造业投资同比-4.5%（降幅收窄），地产投资同比-30.1%（降幅扩大），大口径基建投资同比-11.9%[5] - 四季度初下达5000亿元政策性金融工具，对应总投资约7万亿元，其影响有待后续观测[5] 房地产市场 - 地产系指标低位徘徊：销售面积同比-17.1%（降幅略收窄），销售额同比-24.7%（降幅扩大）[3][5] - 房价继续下行：11月70城新建商品住宅价格指数环比-0.4%，二手住宅环比-0.7%[5] - 房地产开发到位资金当月同比大幅下降32.3%[6] 政策与风险提示 - 中央经济工作会议定调切中“供强需弱”等主要矛盾，政策短期加力空间打开[7] - 报告提示外部环境变化、地缘政治、欧美经济下行、货币政策力度等多重风险[7]

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 来源：郭磊宏观茶座 广发证券首席经济学家 郭磊 摘要 第一，从11月经济数据来看，有效需求不足的情况依然显著。供给端大致平稳，工业增加值同比 4.8%，较前值小幅放缓0.1个点，基本可以解释为基数变化带来的波动；需求端分化明显，出口增速反 弹，偏弱依旧在内需：固定资产投资同比大致持平前值-11%左右的低位；房地产销售面积降幅略有收 窄，但销售额同比降幅扩大；社零同比显著放缓至1.3%。 第二，工业增加值季调环比为0.44%，高于10月，和前10个月的环比均值大致持平，显示工业生产真实 强度变化不大。高技术产业增加值同比达8.4%，形成引领，产量保持高速增长的包括集成电路、工业 机器人；增速偏高但有所放缓的是发电设备、新能源汽车；相对中高增长的是有色金属。部分化工产品 （乙烯、化纤）产量增速亦并不算低。智能手机、太阳能电池产量同比负增长；粗钢、水泥等建筑业产 品同比负增长。 第三，社零季调环比-0.42%，低于6月的-0.33%，属于年内最低点。从限额以上主要门类来看，绝对增 速最高的是通讯器材，同比达20.6%；同比增速较前值变化较大的 ...

总体经济表现 - 11月经济数据整体偏弱，工业增加值、社零及固定资产投资增速均低于市场预期[1][2] - 工业增加值当月同比增长4.8%，连续两个月回落且低于万得一致预期的4.96%[2][4] - 社会消费品零售总额当月同比增长1.3%，连续第六个月回落[2][12] - 1-11月固定资产投资累计同比下降2.6%，连续三个月负增长[2][21] 生产端亮点与结构 - 制造业是主要亮点，1-11月制造业工业增加值累计同比增长6.4%，高技术产业累计同比增长9.2%[2][6] - 部分高端制造产品产量保持高增长，如3D打印设备、工业机器人、新能源汽车产量同比分别增长100.5%、20.6%、17.0%[6] - 从环比看，11月工业增加值环比增长0.44%，符合季节性规律[6] 消费市场分析 - 商品消费走弱，11月限额以上商品消费当月同比落入负增长区间，增速为-2.2%[2][14] - 服务消费相对稳健，1-11月累计同比增长5.4%[2][12] - 房地产后周期消费下滑明显，家具、家电、建筑装潢类社零增速下行较快[2][15] 固定资产投资结构 - 房地产投资持续大幅下滑，1-11月累计同比下降15.9%，当月测算同比下降31.4%[2][23] - 制造业投资1-11月累计同比增长1.9%，是三大投资中唯一正增长领域[2][23] - 基建投资1-11月累计同比下降1.1%，当月测算同比下降9.7%[23] 房地产市场 - 房地产产业链全面走弱，1-11月新开工面积、施工面积、竣工面积累计同比分别下降20.5%、9.6%、18.0%[2][26] - 商品房销售面积和销售额1-11月累计同比分别下降7.8%和11.1%[2][28] - 11月70城新建商品住宅和二手住宅价格指数同比分别下降2.8%和5.7%[2][28] 政策建议与风险 - 报告建议稳增长宏观政策宜提早发力，以应对2026年春节较晚可能带来的经济不确定性[1][32] - 短期政策可关注降准降息，加大逆周期和跨周期调节力度[32] - 提示全球通胀二次上行、欧美经济快速回落及国际局势复杂化等风险[2][32]

广发证券首席经济学家 郭磊 guolei@gf.com.cn 摘要 第一， 从11月经济数据来看，有效需求不足的情况依然显著。供给端大致平稳，工业增加值同比4.8%，较前值小 幅放缓0.1个点，基本可以解释为基数变化带来的波动；需求端分化明显，出口增速反弹，偏弱依旧在内需：固定 资产投资同比大致持平前值-11%左右的低位；房地产销售面积降幅略有收窄，但销售额同比降幅扩大；社零同比 显著放缓至1.3%。 第二， 工业增加值季调环比为0.44%，高于10月，和前10个月的环比均值大致持平，显示工业生产真实强度变化 不大。高技术产业增加值同比达8.4%，形成引领，产量保持高速增长的包括集成电路、工业机器人；增速偏高但 有所放缓的是发电设备、新能源汽车；相对中高增长的是有色金属。部分化工产品（乙烯、化纤）产量增速亦并不 算低。智能手机、太阳能电池产量同比负增长；粗钢、水泥等建筑业产品同比负增长。 第三， 社零季调环比-0.42%，低于6月的-0.33%，属于年内最低点。从限额以上主要门类来看，绝对增速最高 的是通讯器材，同比达20.6%；同比增速较前值变化较大的有金银珠宝、烟酒、日用品、体育娱乐用品、家具等， 其中可 ...

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 二、"五个必须"：苦练内功，充分挖掘经济潜能。为做好新形势下的经济工作，会议明确提出"五个必 须"。其中，"必须以苦练内功来应对外部挑战"是基于外部大变局和内部大转型交织背景下提出的根本 方针；"必须充分挖掘经济潜能"是落实"苦练内功"的核心路径；"必须坚持政策支持与改革创新并 举"、"必须做到既'放得活'又'管得好'"、"必须坚持投资于物与投资于人紧密结合"，是挖掘经济潜能的 三大关键抓手。 三、2025年增长目标：预计实现名义和实际GDP增长5%左右。首先，5%的增长目标是为实现"十五 五"良好开局和2035年远景目标所需，略高于未来十年要求的增长下限，体现了务实与中长期规划相衔 接的政策取向。其次，增长动能转换提供有力支撑，预计"三新经济"将在2026年历史性超越"房地产经 济"。最后，推动物价合理回升将成为政策重要锚点，通过缓解供强需弱矛盾，增强微观主体获得感。 四、宏观政策：力度平稳，提质增效。宏观政策总基调由"以进促稳"调整为"提质增效"，标志着重心从 规模和力度扩张转向结构优化与效能提升；总体力度将保持平稳，强调逆周期与跨 ...

央视网消息：国家税务总局发布的最新增值税发票数据显示，今年以来，中国新兴产业持续培育壮大。 前11个月，高技术产业销售收入同比增长14.7%，特别是智能设备制造业销售收入同比增长28.2%，延 续快速增长态势。 ...

制造业高质量发展与新质生产力 - 全国高技术产业销售收入同比增长14.7% [1][2] - 智能设备制造业销售收入同比增长28.2% [2] - 前10个月支持科技创新和制造业的主要政策减税降费及退税达23725亿元 [3] - 装备制造业销售收入同比增长8.3%，其中计算机通信设备制造业、仪器仪表制造业销售收入同比分别增长12.3%和10.3% [3] - 制造业企业采购自动化设备金额同比增长14.2% [3] - 高耗能制造业销售收入占制造业比重较上年同期下降1.2个百分点 [3] - 高技术服务业销售收入同比增长17.2%，高技术制造业销售收入同比增长11.1% [4] - 集成电路、工业母机等先进制造业销售收入同比分别增长19.3%和11% [4] - 数字经济核心产业销售收入同比增长10%，全国企业采购数字技术金额同比增长10.2% [4] - 全国传统产业重点税源企业研发投入同比增长12.3% [4] - 全国传统产业采购数字化设备金额同比增长7.6%，采购自动化设备金额同比增长9.3% [4] - 全国传统产业采购节能环保技术服务金额同比增长33.2% [4] 消费市场活力与结构变化 - 手机等通信设备零售业、冰箱等日用家电零售业销售收入同比分别增长20.3%、26.5% [5] - 文艺创作与表演、电影放映销售收入同比分别增长15.6%和19.1% [6] - 旅行社及相关服务、名胜风景区、休闲观光活动销售收入同比分别增长10.8%、29.4%和16.6% [6] - 体育会展服务、体育用品及器材零售同比分别增长29.7%、6.6% [6] - 保健辅助治疗器材零售、健康咨询服务销售收入同比分别增长14.1%、11.9% [6] - 办理离境退税的境外旅客数量同比增长285%，退税商品销售额和退税额同比增长98.8% [6] - 全国离境退税商店已达12252家，其中9151家为今年新纳入商店，提供“即买即退”服务的商店超7000家 [7] - 全国离境退税商店销售商品大类达329类，较去年同期增加84类，同比增长近四成 [7] - 以智能手机为代表的国货科技产品和以丝绸、茶叶为代表的国货传统商品销售额和退税额均成倍增长 [7] - 退税办理效率提升45% [7] 跨区域经济协同与市场规范 - 全国省际贸易销售额占全国销售收入的比重已达41.1%，较上年同期提高0.8个百分点 [1][8] - 跨省异地销售的涉税经营主体户数占比超过50%，较上年同期提高1.2个百分点 [8] - 累计为纳税人缴费人办理跨区域涉税业务同比增长近4倍 [8] - 跨区域涉税业务平均办理时长压缩5—10天，一些符合条件的企业及相关事项当天即可办结 [8] - 已有超过7000家境内外平台积极履行了涉税信息报送义务 [9] - 第三季度，绝大多数平台内经营者依法完成了纳税申报，缴纳税款金额同比增长12.7% [9] - 线上商户平均税负与线下商户的差异明显缩小 [9]

政策效果与宏观经济表现 - 前11个月全国企业采购机械设备金额同比增长10.7% [3] - 通信、家电零售业销售收入同比分别增长20.3%和26.5% [3] - 前11个月税务部门征收税费收入超过29万亿元 其中税收收入超过16万亿元 同比增长3.1% [4] 企业出口与外贸 - 前11个月全国税务部门为企业办理出口退税同比增长6.8% [4] 科技创新与新质生产力发展 - 前10个月支持科技创新和制造业的主要政策减税降费及退税23725亿元 [5] - 前11个月全国高技术产业销售收入同比增长14.7% [5] - 前11个月全国企业采购数字技术金额同比增长10.2% [5] - 前11个月全国传统产业采购数字化设备金额同比增长7.6% 采购自动化设备金额同比增长9.3% [5] 能源结构绿色转型 - 前11个月风力、太阳能、水力等清洁能源发电行业销售收入同比增长14.9% 占全部电力行业销售收入比重达38% 较去年同期提高4.3个百分点 [6] - 前11个月风力发电、太阳能发电销售收入同比分别增长16.8%和35.7% [6] - 前11个月火力发电销售收入同比下降7.2% 占全国电力行业销售收入比重下降4.7个百分点 [6] 全国统一大市场建设 - 今年以来税务部门累计为纳税人缴费人办理跨区域涉税业务同比增长近4倍 [8] - 前11个月全国省际贸易销售额占全国销售收入的比重已达41.1% [8] - 前11个月跨省异地销售的涉税经营主体户数占比超过50% 较上年同期提高1.2个百分点 [8] - 跨省贸易额增长的省份数量由去年的19个增加至27个 [8]

宏观经济运行与政策效应 - 前11个月全国企业采购机械设备金额同比增长10.7%，反映企业设备投资力度加大 [1] - 前11个月纳入消费品以旧换新政策支持范围的家电、通信零售业销售收入同比分别增长26.5%和20.3%，反映促消费政策效应持续释放 [1] - 前11个月全国税务部门为企业办理出口退税同比增长6.8%，反映企业出口韧性足 [1] - 前10个月全国在营活跃的企业数量同比增长9.8%，占全部企业的比重同比提高4.7个百分点 [1] - 前11个月税务部门征收税费收入超过29万亿元，其中税收收入(未扣除出口退税)超过16万亿元，同比增长3.1%，社保费收入超过8万亿元，同比增长4.9% [1] 产业结构与制造业升级 - 制造业税收收入占比稳定在30%左右，其“压舱石”作用持续稳固 [2] - 前11个月装备制造业销售收入同比增长8.3%，其中计算机通信设备制造业、仪器仪表制造业销售收入同比分别增长12.3%和10.3%，反映制造业高端化加速推进 [2] - 前11个月制造业企业采购自动化设备金额同比增长14.2%，反映制造业智能化升级步伐加快 [2] - 前11个月制造业企业采购数字技术金额同比增长11.2%，反映数字技术与制造业融合进一步加深 [2] 能源结构转型与科技创新 - 前11个月风力、太阳能、水力等清洁能源发电行业销售收入同比增长14.9%，反映我国能源结构绿色转型加快推进 [2] - 前10个月现行支持科技创新和制造业的主要政策减税降费及退税23725亿元 [2] - 在税费优惠等政策措施支持下，前11个月全国高技术产业销售收入同比增长14.7% [2]

高技术产业与制造业发展 - 前11个月全国高技术产业销售收入同比增长14.7% [1][2] - 其中智能设备制造业销售收入同比增长28.2% [2] - 高技术服务业销售收入同比增长17.2%，高技术制造业销售收入同比增长11.1% [4] - 集成电路、工业母机等先进制造业销售收入同比分别增长19.3%和11% [4] - 前10个月支持科技创新和制造业的主要政策减税降费及退税达23725亿元 [3] - 制造业高端化发展加速，1-11月装备制造业销售收入同比增长8.3%，计算机通信设备制造业、仪器仪表制造业销售收入同比分别增长12.3%和10.3% [3] - 制造业智能化升级加快，1-11月制造业企业采购自动化设备金额同比增长14.2% [3] - 制造业绿色化转型推进，1-11月高耗能制造业销售收入占制造业比重较上年同期下降1.2个百分点 [3] 新兴产业与传统产业升级 - 1-11月数字经济核心产业销售收入同比增长10%，全国企业采购数字技术金额同比增长10.2% [4] - 传统产业提质升级，前三季度全国传统产业重点税源企业研发投入同比增长12.3% [4] - 1-11月全国传统产业采购数字化设备金额同比增长7.6%，采购自动化设备金额同比增长9.3% [4] - 1-11月全国传统产业采购节能环保技术服务金额同比增长33.2% [4] 消费市场与政策效应 - 以旧换新政策促进消费，1-11月手机等通信设备零售业、冰箱等日用家电零售业销售收入同比分别增长20.3%、26.5% [6] - 文旅消费活力释放，1-11月文艺创作与表演、电影放映销售收入同比分别增长15.6%和19.1% [6] - 旅行社及相关服务、名胜风景区、休闲观光活动销售收入同比分别增长10.8%、29.4%和16.6% [6] - 体育和健康消费热度高，1-11月体育会展服务、体育用品及器材零售同比分别增长29.7%、6.6% [6] - 保健辅助治疗器材零售、健康咨询服务销售收入同比分别增长14.1%、11.9% [6] - 离境退税激发入境消费，1-11月办理离境退税的境外旅客数量同比增长285%，退税商品销售额和退税额同比增长98.8% [6] - 截至11月底全国离境退税商店达12252家，其中9151家为今年新纳入商店，提供“即买即退”服务的商店超7000家 [7] - 1-11月全国离境退税商店销售商品大类达329类，较去年同期增加84类，同比增长近四成 [7] - 退税办理效率提升45% [7] 跨区域贸易与税收服务 - 1-11月全国省际贸易销售额占全国销售收入的比重已达41.1%，较上年同期提高0.8个百分点 [8] - 跨省异地销售的涉税经营主体户数占比超过50%，较上年同期提高1.2个百分点 [8] - 今年以来累计为纳税人缴费人办理跨区域涉税业务同比增长近4倍 [8] - 跨区域涉税业务平均办理时长压缩5-10天，部分符合条件的企业当天即可办结 [8] - 《互联网平台企业涉税信息报送规定》实施后，已有超7000家境内外平台履行涉税信息报送义务 [9] - 第三季度绝大多数平台内经营者完成纳税申报，缴纳税款金额同比增长12.7% [9]