涉及的行业与公司 * 行业：大中华区材料行业，具体聚焦于氧化铝和铜冶炼行业[1][2][3] * 公司：报告正文提及的潜在受益公司包括中国铝业（Chalco）、中国宏桥（Hongqiao）、紫金矿业（Zijin）、洛阳钼业（CMOC）、五矿资源（MMG）以及江西铜业（JXC）[2] * 公司：披露章节显示，截至2025年11月28日，摩根士丹利持有中国铝业、江西铜业、紫金矿业集团等公司1%或以上的普通股[11] 摩根士丹利在过往及未来可能为包括中国铝业、洛阳钼业、江西铜业、五矿资源、紫金矿业集团在内的多家公司提供投资银行服务[12][13][14] 核心政策动态与观点 * 国家发改委发布文件，促进包括基础材料在内的传统产业发展，特别提及加强氧化铝和铜冶炼行业的管理与布局优化[1] * 国家发改委鼓励行业龙头企业进行并购以扩大生产规模、提升行业竞争力，同时推动新一轮海外矿产资源勘查并提高国内废料利用率[1] * 摩根士丹利认为，新政策可能限制新的氧化铝产能规划，预计产能整合将使中国铝业、中国宏桥等行业龙头受益[2] * 然而，已获批的大量在建产能仍可能在2026年对氧化铝价格构成压力[2] 氧化铝市场现状与展望 * 氧化铝价格承压，原因是供应增加[2] * 当前已建成产能为1.1亿吨（110mnt），利用率为84%[2] * 中国国内需求基本见顶[2] 铜市场现状与展望 * 新铜冶炼产能将受到更严格的政策管控影响[2] * 较低的年度TC/RC价格和长期合同精矿量可能意味着2026年精炼铜产量将削减[2] * 上述因素，加上依然坚挺的需求，应会支撑铜价在高位波动，从而使紫金矿业、洛阳钼业、五矿资源以及江西铜业等公司受益[2] 其他重要信息 * 报告发布日期：2025年12月26日[1][3] * 行业观点：具吸引力（Attractive）[4] * 报告类型：更新（Update）[3][58] * 报告包含详细的评级披露、法律合规声明及覆盖公司的评级列表[4][57][59]

2026年国内外氧化铝新增产能情况 - 2026年全球预计新增氧化铝产能总计1160万吨，其中绝大部分计划于2026年上半年投产 [1] - 广投北海项目计划新增240万吨产能，预计2026年2月至4月投产 [1] - 东方希望北海项目计划新增240万吨产能，预计2026年4月至6月投产 [1] - 广西南宁和泰项目计划新增240万吨产能，预计2026年4月至5月投产 [1] - 新疆特变防城港项目计划新增240万吨产能，预计2026年6月至7月投产 [1] - 中铝山西新材料项目计划新增100万吨产能，预计2026年5月投产 [1] - 锦江印尼二期项目计划新增100万吨产能，预计2026年3月至4月投产 [1] 2025年海外氧化铝产能变化 - 2025年海外氧化铝产能预计净增加380万吨 [1] - 印度尼西亚在2025年预计增加500万吨氧化铝产能，具体包括南山200万吨、锦江一期200万吨以及曼帕瓦100万吨 [1] - 美国铝业位于澳大利亚的奎纳纳氧化铝厂因高成本问题（已建厂60年）将永久停产，2025年将影响120万吨产能，该厂在2024年已部分减产 [1]

公司运营调整 - 力拓计划自2026年10月起将其Yarwun氧化铝精炼厂产量削减40% 相当于每年约120万吨氧化铝 [1] - 此次减产旨在将工厂运营寿命延长至2035年 客户供应承诺将不受影响 [1] - 减产决策主要受制于精炼厂尾矿储存能力的限制 现有工厂预计在2031年达到满负荷 [4] - 在目前市场环境下 建造第二个尾矿区的成本不具备可行性 [4] - 减产将为公司额外提供四年时间来评估替代性技术解决方案 [5] 行业市场环境 - 高电力、劳动力和资本成本持续挑战澳大利亚的氧化铝加工业务 [2] - 来自印度尼西亚和中国的低成本供应增加 正在挤压行业利润空间 [2] - 中国及亚洲其他地区提升国内产能 导致2025年大部分时间内氧化铝价格持续面临下行压力 [3] - 当前价格不及去年每吨800美元峰值的一半 BMO资本市场数据显示CRU大西洋基准价格指数上周评估为每吨340美元 [2][3] - 力拓此次减产仅占全球约1.4亿吨氧化铝市场的1% [2] 裁员与业务影响 - 精炼厂725个岗位中约有180个将受到此次调整影响 [6] - 减产不会影响公司的铝土矿矿山或铝冶炼厂 这些设施将继续满负荷运营 [6] 未来技术评估 - 公司计划利用减产期间测试一系列尾矿管理方案 旨在现有储存区域内延长使用寿命 [6] - 测试方案包括调整沉积模式、提高压实和干燥效率 以及评估增强的残渣堆叠技术或替代废物处理配置 [7] - 试验旨在验证技术和环境上可接受的方案 若市场条件允许 可支持精炼厂在2035年后继续运营 [7]

行业与公司 - **行业**：铝及氧化铝行业 - **公司**：Hydro、Press Metal（买入评级）、Alcoa、S32（中性评级）[1] 核心观点与论据 **铝市场** 1. **供需展望** - 2024/25年全球铝需求预计增长约2.5%，略低于历史趋势（3-4%），供需基本匹配，市场将出现小幅过剩[2] - 2026/27年需求增速可能超过3%，主要受电气化趋势驱动（尽管中国太阳能行业短期疲软）[2] - 供应增长受限：中国冶炼厂产能接近4500万吨上限，新增项目集中在印尼、印度、中东和非洲，但未来2-3年增量有限[2][8] 2. **价格与成本曲线** - LME铝价高于成本曲线，反映供需改善预期，中期价格风险偏向上行[2] - 印尼新增产能（2.2百万吨，2025-29年）对全球市场影响有限，因需求增长（2-3百万吨/年）可消化供应[10][15] 3. **欧洲与美国重启产能** - 欧洲约1百万吨闲置产能可能重启（如挪威150kt），但高成本设施（如斯洛伐克、罗马尼亚）重启概率低[19] - 美国重启产能（如Alcoa的55kt Warrick厂）受高成本和关税政策不确定性限制[20] **氧化铝市场** 1. **供应过剩风险** - 中国2025年新增7-10百万吨产能，印尼和印度分别新增6百万吨和2.5百万吨，而全球铝产量（氧化铝需求）增长有限[3][35] - 价格受成本曲线压制：2025年4月现货价（FOB澳大利亚）跌至330美元/吨后反弹至370-380美元/吨，接近成本曲线75-90分位[3][41] 2. **印尼氧化铝项目** - 印尼在建4个项目（2025-27年新增6百万吨产能），可能进一步加剧供应过剩[35] - 印尼氧化铝产能扩张对价格压力大于铝，因其资本和电力需求较低[35] **印尼供应焦点** 1. **铝冶炼产能扩张** - 印尼在建5个项目（如Adaro、Tsinghan），预计2025-29年新增2.2百万吨产能，但受土地和电力限制[10][13] - 电力约束：1百万吨铝产能需15TWh电力，占印尼年发电量5%，大规模扩张需煤炭发电快速增加[13] 2. **与镍行业对比** - 印尼镍产能10年内增长20倍，但铝供应增长更温和（预计1百万吨/年），因电力需求和资本密集度更高[12][15] 其他重要内容 - **库存数据**：LME铝库存中90%为俄罗斯原产，集中在亚洲仓库，对发达市场库存指标参考性有限[50] - **成本曲线影响**：印尼低成本项目可能挤压高成本产能（如欧洲），但不会导致价格跌至成本曲线[16] - **氧化铝价格波动**：2024年12月价格峰值（>800美元/吨）后快速回调，反映中国产能恢复和几内亚铝土矿出口反弹[24][34] 数据引用 - 中国铝产能上限：45百万吨[8] - 印尼铝新增产能：2.2百万吨（2025-29年）[10] - 氧化铝价格：330-380美元/吨（2025年4-7月）[3][41] - 欧洲闲置产能：约1百万吨（占2021年欧洲总产能23%）[19][20] 忽略内容 - 分析师联系方式、免责声明、图表数据细节（如库存图表）未纳入总结[5][6][55]

资金与项目支持 - Calix获得了来自澳大利亚可再生能源署（ARENA）4490万澳元的资助，用于ZESTY示范工厂项目，该项目预算总额为9000万澳元[43][44] - ZESTY项目的资金将通过战略和/或金融投资者直接融资到ZESTY子公司业务中[46] - Calix已与ARENA签署了4490万美元的资助协议，以开发ZESTY示范项目，这将成为融资剩余50%项目的潜在催化剂[162] 技术与市场前景 - ZESTY示范工厂将建造一个年产3万吨的氢还原铁（H2-DRI）设施，旨在推动绿色铁行业的发展[43] - ZESTY技术有潜力显著降低将铁矿石转化为纯铁所需的氢气量，结合澳大利亚的可再生电力资源，目标是创建新的绿色铁行业[53] - ZESTY的技术可将铁矿石还原为金属铁的排放强度从每吨铁1.89吨二氧化碳降低至接近零[143] - ZESTY的生产成本预计在每吨HBI（热还原铁）为390至500美元，且接近零排放[143] - ZESTY的潜在总可寻址市场预计到2050年将增长至每年约790百万吨直接还原铁（DRI），成为全球最大的工业脱碳机会之一[135] 研发与技术进展 - Calix的核心平台技术应用于水泥、石灰、钢铁、铝土矿和关键矿产行业，满足全球减碳承诺的强劲需求[17] - ZESTY的技术开发计划将技术准备水平（TRL）从5提升至7，目标是到2028年开发商业示范设施[140][145] - 公司的技术准备水平（TRL）在不断提升，旨在满足市场对低碳钢铁的需求[164] - ZESTY的灵活电加热方法旨在实现最低氢气消耗，开发简单且可扩展的工艺[161] 政策与市场环境 - 2024年欧盟排放交易体系（EU ETS）二氧化碳价格平均为€65.1，预计到2030年将达到约€150[62] - 自2020年至2030年，预计将有€400亿用于碳边界调整机制（CBAM），最高可覆盖60%的项目成本[73] - 预计到2030年，欧盟将逐步淘汰免费排放交易配额，减少48.5%[62] - 预计到2025年，澳大利亚将获得AU$20亿的关键矿产战略资金，以支持价值增加和去碳化[71] 竞争优势与市场定位 - ZESTY的技术在试点规模上经过广泛测试，具有多项竞争优势，目标是从铁钢生产商中获得基于特许权使用费的资本轻型收入模型[162] - Calix的专利组合涵盖32个专利家族，定期更新以覆盖技术的每一代[29] - ZESTY的专利覆盖范围包括12个专利系列，确保其技术的独特性和市场竞争力[161] 未来展望 - ZESTY的商业示范设施预计将在2028年完成建设，随后进行约两年的测试活动[150] - 公司的总可寻址市场（TAM）正在扩大，特别是在绿色钢铁技术领域[164] - 通过碳捕集与存储（CCS）技术，进一步降低生产过程中的碳足迹[164]