财务表现 - 集团收入增长4.7%至52.2亿欧元 其中内生性增长2.7% [5][10][21] - 集团EBITDA增长1.7%至6.214亿欧元 利润率为11.9% [5][10][25] - 净亏损(集团份额)为5400万欧元 与去年基本持平 [10][30] - 经营现金流大幅改善至6.937亿欧元 同比增加1.069亿欧元 [11][33] - 净财务债务为36.475亿欧元 调整后净杠杆率从4.9倍改善至4.7倍 [10][11][36] 法国市场运营 - 法国收入增长5.9% 主要受益于收购12家Cosem初级护理中心和新增4家心理健康日间设施 [5][22] - MSO住院人数增长2.2% 心理健康住院人数增长5.3% [23] - 法国政府资助减少 包括2100万欧元收入担保减少和1680万欧元通胀补助未续期 [5][17][25] - 2024年审慎系数被政府全额扣留 影响1470万欧元 [6][11][22] - 60%设施位于服务不足地区 其中四分之一位于优先干预区 [5] 北欧市场运营 - 北欧地区收入增长2.2% 其中外汇波动带来2330万欧元正面影响 [11][13][24] - 内生性收入增长0.5% 瑞典St Göran医院活动增长强劲 [11][24] - Capio获得斯德哥尔摩圣约兰医院新合同 价值约48亿欧元(550亿瑞典克朗) 合同期8+4年 [15] - 瑞典My Pages应用拥有90万注册用户 结合数字服务与预防健康计划 [5] 战略发展与运营亮点 - 公司完成债务再融资 将13亿欧元高级债务期限延长至2031年 优化融资成本 [18][19] - 新增3家挪威初级护理中心 法国开设8家心理健康门诊(目前共8家) 年内安装8台新影像设备 [5] - 法国Net Promoter Score达74% 员工敬业度达71% 温室气体排放减少6% [5] - 质量认证分数比法国国家平均水平高10分 集团知名度在挪威达74% 瑞典70% 法国69% [5] - 每年投资超过2亿欧元支持护理路径演进 [39] 区域业绩细分 - 法兰西岛地区收入增长11.0%至13.616亿欧元 表现最佳 [13] - 奥弗涅-罗纳-阿尔卑斯地区收入增长1.2%至6.834亿欧元 [13] - 北欧国家收入增长2.2%至16.079亿欧元 [13] - 其他法国地区收入增长4.5-4.7% [13]

**行业与公司** * 行业为中国医疗保健服务提供商 重点关注中国私立医院行业[1] * 公司涉及固生堂（Gushengtang GST）和海吉亚医疗（Hygeia）[3][6] **核心观点与论据** * H股上市医院估值处于历史低位 较A股及东盟同行存在大幅折价 反映市场对DRG/DIP政策风险的担忧[3] * DRG/DIP支付方案可能加速患者从公立医院向私立医院分流 因更高层级公立医院有动力优先处理重症患者[4] * 私立医院市场份额有望从当前14%提升至未来几年的百分之十几[4] * 具备良好声誉 医疗能力和运营效率的上市私立医院最可能受益 如GST和海吉亚[3][5] * 这些医院通过差异化产品和服务积极应对潜在政策风险[3] * 尽管销售额市场份额仅为个位数 但GST和海吉亚过去几年收入复合年增长率（CAGR）约为各自细分市场的3倍[5] * 三级医院（占医疗机构约04%）在2023年占据了约30%的门诊量和50%的住院量[9] * 2023年向下转诊数量同比增长31%[47] * 2021年医生调查显示69%的医生认为DRG能促进分级诊疗系统[29] * 私立医院收入占比预计从2022年的14%提升至2027年的18%[79][80] **其他重要内容** * 估值与财务数据 * GST交易于13倍2026年预期市盈率（调整后） 2025-27年盈利CAGR为20%[6] * 海吉亚交易于12倍2026年预期市盈率（调整后） 2025-27年盈利CAGR为18%[6] * 预测海吉亚2024-27年收入CAGR为11% GST为21% 高于其细分市场的高个位数至低十位数百分比增长[56] * H股医疗保健服务提供商平均交易于17倍/15倍2025E/26E市盈率和15倍2026E市盈增长率（PEG）[130] * 运营效率与能力 * 2022年GST拥有副高级以上职称的医师占比为40% 高于三级公立医院的19%和中医行业的17%[90] * 2022年海吉亚拥有副高级以上职称的医师占比为36% 高于三级公立医院的19%[94][100] * 上市私立医院的净利率（NPM）显著高于公立医院[102][104] * 政策背景与实施 * DRG/DIP支付方案计划于2024年底在所有统筹地区实施 覆盖至少90%疾病组和70%医保支出 并于2025年底覆盖所有符合条件的医疗机构[14] * 截至2024年底 DRG/DIP已基本覆盖所有统筹地区和符合条件的医疗机构 占出院患者90%以上和住院报销80%左右[16] * 国家医保局（NHSA）一直在DRG支付方案下推广针对某些慢性病或较轻疾病组的“同病同价”政策[40] * 风险因素 * 主要风险包括报销标准 定价 医师薪酬 GPO/带量采购等方面的监管变化 消费水平变化 竞争格局变化 劳动力成本上升带来的长期利润率压力以及技术变革[145]

文章核心观点 公司董事会任命Natalie Davis为董事会主席，接替自2017年起担任该职位的Craig McNally [1] 公司人事变动 - 董事会宣布任命Natalie Davis为董事会主席，Craig McNally卸任 [1] - 首席执行官Pascal Roché感谢Craig McNally八年的卓越贡献，欢迎Natalie Davis加入 [2] - Natalie Davis表示荣幸加入并期待为集团目标做贡献 [3] 新主席履历 - Natalie Davis毕业于INSEAD，拥有悉尼大学商业和法律双学位 [4] - 曾在麦肯锡公司担任15年合伙人，后加入伍尔沃斯集团，2024年任拉姆齐医疗保健首席执行官 [4] 公司概况 - 公司是欧洲私立住院和初级保健领域的领导者，有38000名员工和9300名从业者，服务1200万患者 [5] - 公司是使命驱动型企业，致力于通过创新改善人们健康，参与公共卫生服务任务 [6] - 公司每年在创新方面投资超2亿欧元，以支持护理途径的发展和多样化 [7] 公司联系方式 - 网站为www.ramsaysante.fr，还有Facebook、Instagram等社交账号 [8] - 媒体关系联系人是Brigitte Cachon，电话+33 1 87 86 22 11，邮箱brigitte.cachon@ramsaysante.fr [8]

文章核心观点 公司2025年第一季度业绩受法国低关税影响，但业务增长和成本控制抵消了部分不利因素，医疗成果出色保障未来盈利增长，同时公司持续推进新护理模式和数字化发展 [1][2] 活动与收入 - 2025年3月31日止九个月，集团未经审计的收入增长5.1%至39亿欧元，按固定汇率和固定范围计算有机销售增长3.2% [3][5] - 法国收入增长6.6%，得益于Cosem收购、业务量增加、医疗采购收入提高、关税调整等因素，但政府扣留审慎系数使收入减少1470万欧元 [6] - 法国医院总入院人数增加，MSO患者住院量增长1.9%，心理健康患者增长4.0%，化疗和透析疗程也有增长 [7] - 北欧国家收入按固定汇率和固定范围计算增长0.7%，报告收入增长1.7%，瑞典业务增长抵消了丹麦业务的下滑 [8] EBITDA - 2025年3月31日止九个月，EBITDA几乎稳定在4.41亿欧元，同比下降0.8%或360万欧元，受法国关税资金和补贴中断影响 [9] - 法国关税增长和北欧公共付款人的资金仅部分覆盖了通胀成本，尽管有生产率提升措施，EBITDA和利润率仍受限制 [10] - 按IFRS16报告的EBITDA不包括2.03亿欧元的租赁费用，租赁会计影响较上年增加主要来自价格指数化机制和收购影响 [11] 现金流与融资 - 经营活动净现金流为2.82亿欧元，较去年减少5000万欧元，主要因法国政府现金预付款偿还和付款时间差异 [12] - 截至2025年3月31日，报告净金融债务为38.59亿欧元，重述后为19.34亿欧元，重述净杠杆率从2024年12月的5.4倍升至5.7倍 [12] 公司战略与发展 - 公司继续实施“Yes We Care 2025”战略，提供综合护理服务，与欧洲各国政府就资金问题进行讨论 [13] - 法国继续推进新护理模式，如日间医院扩展，同时患者/医生关系数字化发展，AI在医疗领域取得突破 [3] - 2024年10月，Capio获得斯德哥尔摩圣戈兰医院至少8年护理服务合同，价值约48亿欧元 [3] - 院外和门诊业务持续增长，法国通过收购Cosem、开设初级保健中心和心理健康门诊等方式发展业务 [3][4] - 2025年2月17日，公司重新定价高级债务融资，为战略计划实施提供长期融资框架 [4] 财务报表数据 收入变化 | 项目 | 2024年3月31日 | 汇率变化 | 收购与处置 | 有机增长 | 2025年3月31日 | 变化 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 报告收入（百万欧元） | 3701.3 | 7.1 | 63.6 | 116.6 | 3888.6 | +187.3 | | 变化百分比 | | 0.2% | 1.7% | 3.2% | | +5.1% | [19] 重述数据 | 项目 | 2025年3月31日（报告） | 重述影响 | 重述后 | 2024年3月31日（报告） | 重述影响 | 重述后 | 重述影响变化 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | EBITDA（百万欧元） | 441.0 | 202.7 | 238.3 | 444.6 | 189.0 | 255.6 | 13.7 | | 占收入百分比 | 11.3% | | 6.1% | 12.0% | | 6.7% | | | 折旧与摊销（百万欧元） | (325.5) | (161.1) | (164.4) | (307.6) | (151.1) | (156.5) | (10.0) | | 当期经营利润（百万欧元） | 115.5 | 41.6 | 73.9 | 137.0 | 37.9 | 99.1 | 3.7 | | 财务结果（百万欧元） | (158.7) | (57.2) | (101.5) | (149.5) | (56.3) | (93.2) | (0.9) | | 净利润（百万欧元） | (43.4) | (9.5) | (33.9) | (8.9) | (13.2) | 4.3 | 3.7 | [20] 损益表 | 项目 | 2024年7月1日 - 2025年3月31日 | 2023年7月1日 - 2024年3月31日 | 变化 | | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万欧元） | 3888.6 | 3701.3 | +5.1% | | EBITDA（百万欧元） | 441.0 | 444.6 | -0.8% | | 占收入百分比 | 11.3% | 12.0% | -0.7 pts | | 当期经营结果（百万欧元） | 115.5 | 137.0 | -15.7% | | 占收入百分比 | 3.0% | 3.7% | -0.7 pts | | 经营利润（百万欧元） | 106.9 | 142.0 | -24.7% | | 占收入百分比 | 2.7% | 3.8% | -1.1 pts | | 归属于公司所有者的净结果（百万欧元） | (54.2) | (20.6) | -163.1% | [21] 净金融债务 | 项目 | 2025年3月31日（百万欧元） | 2024年6月30日（百万欧元） | | --- | --- | --- | | 非流动借款和债务 | 1858.4 | 1880.0 | | 非流动租赁债务 | 1845.3 | 1800.7 | | 流动租赁债务 | 255.7 | 245.1 | | 流动借款和债务 | 58.2 | 104.3 | | （现金及现金等价物） | (114.1) | (359.0) | | 其他金融（资产）及负债 | (44.9) | (60.2) | | 净金融债务 | 3858.6 | 3610.9 | [22] 现金流量表 | 项目 | 2024年7月1日 - 2025年3月31日（百万欧元） | 2023年7月1日 - 2024年3月31日（百万欧元） | | --- | --- | --- | | EBITDA | 441.0 | 444.6 | | 营运资金变化 | (117.0) | (76.0) | | 其他项目 | (42.1) | (36.8) | | 经营活动净现金流量 | 281.9 | 331.8 | | 投资活动净现金流量 | (116.9) | (139.1) | | 融资活动净现金流量 | (414.3) | (332.5) | | 净现金状况变化 | (249.3) | (139.8) | | 现金及现金等价物的外汇换算差异 | 4.4 | 3.3 | | 期初现金及现金等价物 | 359.0 | 352.2 | | 期末现金及现金等价物 | 114.1 | 215.7 | [24] 公司概况 - 公司是欧洲私立住院和初级保健领域的领导者，拥有3.8万名员工，与近9300名医生合作，在5个国家的465家机构每年治疗超过1200万名患者 [14] - 公司提供医学、外科、产科、后续护理和康复以及心理健康等几乎所有医疗和外科专科服务 [14] - 公司每年投资超过2亿欧元支持医疗、医院、数字和行政方面的护理途径发展 [16]