Nike has built some momentum recently, but it could move higher.Nike (NKE 0.86%) has dominated the sportswear arena for more than a generation, but the Swoosh has had a rough few years recently.The company flailed under former CEO John Donahoe as a pivot to a more tech-centric business model backfired. Nike overinvested in performance marketing, spending on things like Google Search rather than the brand-building campaigns it's known for, and it neglected its wholesale business, creating an opportunity for ...

嗯 这是一份关于李宁公司的详细研究报告 让我仔细阅读并提取关键信息 **涉及的行业和公司** * 公司为李宁公司 股票代码2331 HK 属于中国消费品行业[1][7] * 行业为运动服饰行业 涵盖篮球 跑步 羽毛球等细分品类[10] **核心观点和论据 - 看涨论点 (Bull Thesis)** * 摩根士丹利维持对李宁的增持评级 并将目标价从22港元上调至25港元 隐含27%的上涨空间[1][7][28] * 认为利润率恢复是未来几年关键的盈利驱动因素 其“防御性策略”和“聚焦核心”应能带来未来的经营杠杆[1] * 尽管上半年报告净利润下降11% 但调整后净利润估计为21亿元人民币 显示出约6%的增长 高于报告净利润20%以上 这主要由于公司积极清理遗留资产和改善现金流 在2023年下半年至2025年上半年期间 非现金费用累计达12亿元人民币[4] * 升级的营销资源将发挥关键作用 包括与COC 中国奥委会 2025-28年的合作 以及NBA球员杨瀚森的代言 这些将品牌与运动员故事联系起来[5] * 产品组合改善 专业产品 鞋类和装备 贡献了超过60%的总收入 在2025年上半年分别达到56%和9%的历史新高[10] * 跑鞋品类过去三年行业复合年增长率约9% 而李宁超过20% 其市场份额目前为15% 紧随领先的国际品牌之后[10] * 组织架构调整 设立了品类业务单元以推动增长 业务单元负责人负责供应链 产品 渠道和营销[11] * 基于17倍2025年预期市盈率 目标价为25港元 在牛市情景中 假设每股收益比基准高5% 应用21倍市盈率 目标价为32港元 在熊市情景中 假设每股收益比基准低15% 应用11倍市盈率 目标价为13.5港元[24][25] **核心观点和论据 - 看跌论点 (Bear Thesis)** * 看跌观点关注近期趋势 不喜欢公司增长慢于同行 单一品牌 以及缺乏快速增长品类 如户外[2] * 宏观环境疲软和激烈的竞争 包括价格和产品质量 使其品牌更难差异化[2] * 公司表示三季度迄今销售压力更大 尤其是8月份 第二季度销售增长1-2% 折扣加深 第二季度线下折扣加深了低单位数百分点[3][9] * 上半年毛利率收缩0.4个百分点至50% 下半年进一步收缩的风险可能普遍存在[3] * 尽管上半年核心营业利润超预期20-25% 但公司维持2025年指引不变 收入持平 净利润率为高单位数百分比 意味着报告净利润将出现双位数百分比下降 上半年下降11%[3] * 基于报告净利润 李宁交易于16-17倍2025年预期市盈率 不被认为便宜 看跌者预期第三季度销售疲软 这将打击看涨者对复苏的信心[3] **其他重要内容** * 2025年指引保持不变 公司维持2025年销售稳定和高单位数百分比净利润率的指引 并仍以10%以上的净利润率为长期目标[9] * 运营费用预计在2025年下半年将快速增长 主要由于1 更多与奥运会相关的费用 包括米兰冬奥会的宣传活动 为比赛提供的装备和服装 以及更多的赞助费 仅在2025年上半年记录了5月起的两个月 2 基于股票的薪酬导致劳动力成本上升[12] * 渠道组合 尽管2025年上半年在线业务增长快于线下 但公司仍预期收入组合相对稳定 在线占30% 线下占70% 批发和零售的收入贡献也不会有太大变化[13] * 税收 2025年上半年较高的税率 33% 对比2024年27% 部分原因是由于公司将更多资金从在岸汇回离岸 导致预提税较高 此外 高的非现金 不可抵税费用使税率更高 公司指引2025年税率将同比上升 但对2025年下半年影响低于上半年[14] * 减值 1.06亿元人民币的投资物业减值损失中 约7600万元来自深圳的项目 门店减值为1.53亿元人民币 主要针对公司近年在一二线城市开设的门店 公司预期这部分影响将逐渐减少 此外 凯胜的7200万元商誉减值是一次性项目 考虑到其对集团的销售贡献有限[15] * 创始人通过Viva Goods增持股份 反映了其对李宁的长期信心 尽管承认近期压力[17] * 摩根士丹利认为 在其覆盖的中国运动服饰公司中 李宁在未来12个月内有最强的盈利上调可见性[22] * 共识评级分布为55%增持 36%中性 9%减持[37]

公司业绩与展望 (李宁公司) **2025年第三季度及下半年业绩展望** * 管理层对下半年展望持悲观态度 并多次警告7-8月零售表现差于预期[1] * 线下渠道客流量同比下滑在7-8月较第二季度进一步恶化 经营压力超出管理层预期[2] * 零售折扣同比增幅在7月（相较于第二季度）扩大 并在8月（相较于7月）进一步扩大[2] * 管理层未看到下半年零售折扣有缓解迹象 并预计第三季度毛利率压力将较第二季度持续加大[2] **2025全年业绩指引** * 管理层维持2025全年指引 即销售额同比持平 净利润率保持高个位数（High-Single-Digit）[1][3] * 该指引意味着下半年净利润同比降幅将较上半年扩大[1] * 预计全年毛利率将同比下降 原因在于零售表现弱于预期且零售折扣高于预期[3] **费用与支出** * 管理层预计下半年销售费用将同比（YoY）及环比（HoH）“大幅上升”[1][3] * 原因包括后置的广告与促销（A&P）费用（特别是奥运会相关支出）以及环比更高的人力成本[1][3] * 奥运会相关营销活动从5月开始 其费用将在下半年更集中地体现 并产生新的赞助设备成本[3] **长期战略** * 尽管面临短期财务压力 公司投资品牌建设和专注于专业品类的长期战略保持不变[3] 财务数据详情 (李宁公司) **2025年上半年各渠道利润率** * 直接零售渠道毛利率为60%出头（low-60s） 同比下降低个位数（LSD YoY）[4] * 电子商务渠道毛利率为55%左右（mid-50s） 同比持平[4] * 批发渠道毛利率为45%左右（mid-40s） 同比持平[4] * 直接零售渠道营业利润率为15%左右（mid-teen） 同比上升低个位数（LSD YoY）[4] * 电子商务渠道营业利润率为25%左右（mid-20s） 同比持平[4] * 批发渠道营业利润率为35%左右（mid-30s） 同比持平[4] **2025年上半年各品类销售表现** * 鞋类销售额（占集团销售额56%）同比增长5%[7] * 器材与配件销售额（占集团销售额9%）同比增长24%[7] * 服装销售额同比下降3%[7] * 羽毛球器材销售（主要批发至专卖店）增长强劲 贡献约7%的集团销售额[7] * 跑步品类零售额（占集团零售额34%）同比增长15%[7] * 训练品类零售额（占集团零售额16%）同比增长15%[7] * 篮球品类零售额（占集团零售额17%）同比下降20%[7] * 运动休闲品类零售额（占集团零售额29%）同比下降7%[7] * 产品广度（product breadth）增加35%左右（mid-30s） 产品深度（product depth）减少10%出头（low-teens）[7] * 超过60%（60%+）的集团收入来自专业产品 包括超过1400万双（14m+）专业跑鞋[7] 行业比较与投资观点 **行业观点与公司排序** * 报告给出的行业公司偏好排序为：安踏（买入）> 滔搏（买入）> 李宁（买入）[1] **安踏体育投资观点** * 目标价111.6港元 基于22倍2025年预期市盈率 较耐克历史交易市盈率有25%折扣[10] **滔搏投资观点** * 目标价3.75港元 基于16倍2025年预期市盈率 较耐克历史交易市盈率有45%折扣[12] **李宁公司估值** * 目标价18.10港元 基于17倍2025年预期市盈率 较耐克历史交易市盈率有40%折扣[8] * 当前股价18.11港元[4] 预期股价回报率为-0.1% 预期股息率为2.8% 预期总回报率为2.8%[4] * 市值约为468.11亿港元（HK$46,811M）或59.91亿美元（US$5,991M）[4] 风险因素 **李宁公司风险** * 主要上行风险：1) 中国消费者信心显著改善；2) 行业折扣力度低于预期[9] * 主要下行风险：1) 行业销售和盈利增长较预期更波动；2) 在高端市场与国际品牌、在大众市场与国内同行竞争；3) 大众市场执行风险；4) 成本结构运营杠杆高 收入增长若弱于预期可能导致利润不及预期[9] **安踏体育风险** * 主要下行风险：1) 竞争差于预期；2) Fila业务弱于预期；3) 因收入放缓导致现金流弱于预期[11] * 主要上行风险：1) Fila业务复苏快于预期；2) 亚玛芬体育（持股46%的联营公司）增长强于预期；3) 行业增长快于预期[11] **滔搏风险** * 主要下行风险：1) 行业销售和盈利增长较模型更波动；2) 竞争加剧；3) 渠道库存管理；4) 未能与主要品牌合作伙伴维持良好关系或续签零售协议[13] * 主要上行风险：1) 耐克销售复苏快于预期；2) 行业折扣力度低于预期；3) 消费者信心显著改善[13] 其他信息 **附加信息** * 花旗于2025年8月25日下午2:15（HKT）举办李宁首席财务官的非交易路演（NDR）小组会议 提供更详细更新[2] * 自2024年1月1日起 花旗至少有一次为李宁有限公司及安踏体育用品有限公司的公开交易股票做市[20] * 在过去12个月内 花旗从安踏体育获得投资银行服务报酬 并从安踏体育和李宁获得非投资银行服务的产品与服务报酬[21] * 安踏体育是花旗的投资银行客户和非投资银行客户[21][22]

品牌营销活动 - Lacoste在纽约第五大道旗舰店举办特别活动 发布名为"From the Crocodile to the Goat"的限量胶囊系列 涵盖POLO衫 T恤 运动夹克 长裤与帽子五款核心单品[1][2] - 品牌将标志性鳄鱼标识象征性变为GOAT(Greatest Of All Time) 向品牌大使德约科维奇致敬 通过视觉符号转化完成品牌叙事升级[1][2] - 限量系列在全球部分市场发售 通过稀缺性强化收藏价值与话题效应[2][8] 品牌合作价值 - 德约科维奇与品牌合作超过八年 期间赢得12个大满贯冠军 占其职业生涯大满贯总数的一半[3] - 德约科维奇拥有24座大满贯冠军(男子历史第一) 世界排名第一周数最多 大满贯胜场数最多 大师赛1000系列冠军数第一[4][6] - 其坚韧心态和价值观与品牌创始人René Lacoste的坚毅创新精神形成跨越百年的精神呼应[7] 战略布局 - 选择纽约第五大道既因历史意义(René Lacoste曾在1926-1927年在此赢得美国锦标赛并获得"鳄鱼"绰号) 也体现对全球最大运动服饰市场的战略野心[3][8] - 借助美网赛事热度与德约科维奇全球影响力 将活动扩展为全球传播 强化品牌在运动时尚领域的市场地位[8] - 通过网球精神与文化叙事的融合 实现品牌精神的现代化表达与传承[7][8]

行业与公司 - **行业**：中国零售业（IP零售、运动服饰、餐饮）[2] - **涉及公司**： - **IP零售**：Pop Mart（9992 HK）、Miniso（MNSO N）[3] - **运动服饰**：Li Ning（2331 HK）、ANTA Sports（2020 HK）、Topsport（6110 HK）[4] - **餐饮**：Haidilao（6862 HK）[4] --- 核心观点与论据 **IP零售** 1. **Pop Mart**： - **乐观因素**： - 管理层对新品发布保持克制，储备了Labubu和Zimomo等大尺寸新品管线[3] - 欧美市场扩张潜力大，品牌认知度仍处早期阶段[3] - **评级**：买入（目标价HK$277）[18] 2. **Miniso**： - **悲观因素**： - 竞争压力加剧，历史业绩多次不及预期[3] - **评级**：买入（目标价US$19.71），但市场情绪负面[18] **运动服饰** 1. **Li Ning**： - 股价可能已触底，但投资者缺乏新买入信心，仅表现为空头兴趣减少[4] - **评级**：中性（目标价HK$16.44）[18] 2. **ANTA Sports**： - 核心品牌表现不及预期，但FILA超预期且户外品类增长强劲[4] - **评级**：买入（目标价HK$89.15）[18] 3. **Topsport**： - 受Nike新产品计划乐观评论推动，部分投资者看好[4] - **评级**：买入（目标价HK$3.11）[18] **餐饮** - **Haidilao**： - **负面因素**： - 市场对盈利预期过高，外卖折扣活动冲击堂食客流[4] - **评级**：买入（目标价HK$13.90），但情绪低迷[18] --- 其他重要内容 1. **投资建议**： - 首选Pop Mart（全球化潜力）和ANTA（户外品牌需求强劲）[5] 2. **估值方法**： - 采用DCF估值法，覆盖所有提及公司[7] 3. **风险提示**： - 需求复苏不及预期、成本通胀、行业竞争格局变化等[7] 4. **利益披露**： - UBS持有部分公司0.5%以上多头/空头头寸（如ANTA、Haidilao）[21] - 过去12个月内为ANTA、Miniso等提供投行服务[19][20] --- 数据引用 - **股价与目标价**（截至2025年8月6日）： - Pop Mart：HK$277[18] - ANTA Sports：HK$89.15[18] - Haidilao：HK$13.90[18] 注：全文未提及具体百分比变化或单位换算需求。

股价表现 - 阿迪达斯股价周三下跌8.3% [1] 关税影响 - 第二季度因美国关税导致双位数百万欧元损失 [1] - 当前进口关税将推高美国商品成本 [1] - 下半年关税相关成本可能达2亿欧元（2.31亿美元） [1] 消费者需求风险 - 美国关税可能引发通胀飙升 间接影响消费者需求 [2] 全年业绩指引 - 维持全年指引 但指出因美国关税和宏观经济风险存在高度不确定性 [2] - 预计全年货币中性销售额将以高个位数增长 [2] - 预计全年营业利润将增至17亿至18亿欧元之间 [2] 第二季度业绩 - 第二季度销售额同比增长2%至59.5亿欧元 [3] - 汇率负面影响达3亿欧元 [3] - 分析师此前预测销售额为62.3亿欧元 [3] - 营业利润同比增长58%至5.46亿欧元 高于预测的5.18亿欧元 [3] - 美国市场销售增长最为疲软 [3]

公司业绩与股价表现 - 公司预计2025年上半年净利润同比增长279%至288%，达到22.3亿至22.8亿元人民币（3.111亿至3.1808亿美元）[1] - 公司预计2025年上半年营收同比增长241%至255%[3] - 公司股价在早盘交易中上涨近4%，但随后回吐涨幅，年内累计上涨203.07%，自去年上市以来涨幅超过2000%[2] 股价波动原因分析 - 摩根士丹利分析师认为，金价上涨和市场对盈利预期的下调导致股价从7月初的峰值回落[3] - 花旗分析师将股价回调归因于市场预期重置和资金流出的影响，并认为当前股价相对便宜[4] - 咨询公司Oliver Wyman指出，与传统珠宝商不同，公司盈利受金价波动影响较小，因其产品设计融合古代工艺与现代吸引力[4] 公司业务与市场定位 - 公司成立于2009年，以古钱币吊坠和莲花图案等独特设计受到年轻消费者欢迎[5] - 公司通过线上和线下精品店扩张推动收入和利润增长，在北京、上海、深圳和香港设有门店，并于6月在新加坡滨海湾金沙开设首家海外门店[5][6] - 野村证券分析师认为，尽管公司增长故事完整，但过去三周估值更具吸引力[5] 行业对比与消费趋势 - 公司业绩表现与中国整体消费疲软形成对比，富裕阶层对经济前景更加悲观，消费从奢侈品转向旅游等体验[6] - 泡泡玛特（Labubu制造商）同样发布2025年上半年乐观盈利预测，但股价最初下跌，年内累计上涨175.74%[7] - 安踏体育年内股价上涨17.15%，上半年自有品牌产品实现“中个位数正增长”，Fila品牌产品实现“高个位数正增长”[7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：体育、博彩娱乐、旅游、社交媒体、恋爱模拟游戏 - **公司**：安踏体育、李宁、特步国际、银河娱乐、金沙中国、美高梅中国、新濠国际发展、携程集团、同程旅行、腾讯、快手、哔哩哔哩、微博、网易、任天堂、米哈游、叠纸游戏 纪要提到的核心观点和论据 单身经济崛起 - **核心观点**：中国单身人口增多，催生“反孤独”经济 [1][4][5] - **论据**：2020 年中国 25%的家庭为单人家庭，较 20 年前的 8%大幅上升；8.9%的人独居，是 2010 年的两倍 [1][4] 体育行业发展 - **核心观点**：体育行业能满足人们对社区感的需求，中国体育行业发展良好，相关股票有投资机会 [35][56] - **论据**：2023 年体育行业对 GDP 贡献率达 1.15%，增加值达 1.5 万亿元；马拉松赛事数量在 2016 - 2018 年以 26%的复合年增长率增长，2024 年参与者超 700 万；冬季运动和业余体育联赛参与度增长；贵州乡村足球超级联赛吸引大量游客和投资 [35][39][52] 澳门博彩娱乐行业 - **核心观点**：澳门有望利用现场娱乐需求增长的机会，非博彩业务发展良好 [59][63] - **论据**：澳门目标是成为“演艺之城”，2023 年举办超 2000 场大型音乐表演，票房收入达 1.37 亿美元；现场戏剧表演票房在过去十年增长超 30% [60][63] 旅游行业 - **核心观点**：单人旅行市场增长，旅游行业受益于单身人口增多带来的社交需求 [66] - **论据**：中国单人旅行者占频繁旅行者的 62%，高消费旅行者的 56%；2024 年调查显示 72%的中国女性奢侈品旅行者希望在未来 1 - 3 年独自旅行 [66][68] 社交媒体行业 - **核心观点**：社交媒体是社交连接的重要推动者，能满足单身人群社交需求 [76] - **论据**：中国年轻社交媒体用户用平台找“搭子”，形成新的社交互动形式 [77] 恋爱模拟游戏行业 - **核心观点**：单身人口增多、晚婚等现象导致亲密关系缺失，恋爱模拟游戏市场有发展潜力 [86] - **论据**：中国结婚率下降，初婚年龄上升；恋爱模拟游戏《深空之爱》首月收入约 8400 万美元，活跃用户近 700 万，在海外市场也取得成功 [81][93] 其他重要但可能被忽略的内容 - **孤独类型**：孤独分为亲密孤独、社交孤独和社区孤独，在中国关系孤独最普遍，且年轻人比老年人更易感到孤独 [28][33] - **投资评级说明**：摩根大通使用的评级系统包括增持、中性和减持，以及评级分布情况和相关规则 [100][101] - **风险提示**：报告包含公司估值方法、风险、投资建议历史等信息，以及摩根大通的利益冲突、合规等相关披露 [104][105][110]

公司概况 - 公司是全球知名的美国品牌 专注于运动鞋、服装和体育器材 业务覆盖190多个国家 [1] - 凭借标志性品牌、创新驱动的产品开发和运动员合作 公司在全球运动服饰市场保持主导地位 [1] 国际业务表现 - 国际业务是增长关键引擎 有助于分散地理集中风险 但近期面临零售波动、需求疲软和结构性成本压力 [2] - 短期国际收入和利润率展望保持谨慎 受关税和不利汇率变动影响 [2][9] - 假日订单簿显示2026财年北美、EMEA和APLA地区增长 大中华区部分抵消 [3] 战略与复苏路径 - 长期复苏战略包括全球化供应链、"Win Now"计划、产品创新和合作伙伴主导的分销改进 [4][9] - 供应链设计具有响应能力和韧性 以应对挑战 [4] 竞争对手分析 - 主要竞争对手为adidas和lululemon [5] - adidas通过产品创新、战略合作和营销扩张全球市场份额 大中华区表现受影响但仍致力于全球化 [6] - lululemon在国际市场表现强劲 2025财年第一季度国际收入同比增长19%（固定汇率下20%） 计划2026年国际收入占比提升至近50% [7] 股价表现与估值 - 年内股价下跌4.8% 优于行业7.8%的跌幅 [8] - 远期市盈率39.93倍 高于行业平均29.12倍 [10] 盈利预测 - 2025财年Zacks一致预期盈利同比下滑22.7% 2026财年预计增长55% [11] - 当前季度(8/2025)每股收益预期0.27美元 同比下滑61.43% [12] - 下一财年(5/2027)每股收益预期2.59美元 同比增长54.99% [12]

零售销售表现 - 2Q25零售销售额同比仅增长1% 低于公司预期 线下零售(直营)出现中单位数同比下降 主要由于客流量低迷和销售点减少(YTD减少18个至6,099个) [1][2] - 电商表现同样低于预期 仅实现中单位数同比增长 环比出现恶化 [2] - 公司为维持健康库存水平(2Q末为4个月销售额) 加大了零售折扣力度 [2] 经营趋势延续 - 3Q初表现持续疲软 "618"促销后未见改善 运动品牌行业竞争加剧 [3] - 管理层预计难以维持2024年毛利率水平(49.4%) 全年指引(收入持平 净利润率高单位数)可能面临下调风险 [3] 产品结构问题 - 篮球品类销售持续下滑 同比降幅超过20% 该品类占2024年零售销售额的21% 将持续拖累2025年整体表现 [4] - 尽管签约NBA球员杨瀚森可能带来一定支持 但受其他品牌更强NBA代言影响 效果预计有限 [4] 财务预测调整 - 下调FY25-27E每股收益5-7% 主要因毛利率承压和经营杠杆恶化 [6] - 目标价下调至15.7港元 基于13倍2025年调整后每股收益 [6] - 当前估值处于低双位数前瞻市盈率和ROE 基本合理 [7]