报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 全产业链布局构筑竞争壁垒，高端化战略驱动盈利提升，公司作为锦纶全产业链龙头，垂直一体化布局形成完整产业链，协同效应与成本优势显著，历经三轮产业链扩张，聚焦差异化、高端化产品路线，盈利稳健增长，毛利率持续提升，现金流创造能力较强，研发费用率长期维持5%以上，深度绑定头部品牌，强化定制化服务能力 [4] - 供需结构优化+成本端改善，锦纶产品渗透率提升空间广阔，供给端锦纶行业扩产加速但格局分化，公司通过产业链升级对冲行业周期波动，锦纶丝盈利能力领先；需求端消费政策驱动与消费结构升级有望共振，预计2025 - 2027年锦纶需求复合增速达7 - 10%，2030年锦纶丝需求空间有望增长36%；原料端PA66国产化突破驱动成本优化，PA6切片供需格局趋宽，有望推动原料价格中枢下移，激发下游市场需求 [4] - 技术+产能双轮驱动，再生材料打开第二成长曲线，公司淮安项目产能爬坡及再生锦纶技术商业化突破，淮安四期全部达产后将新增产能，预计满产后分别实现利润3.29亿、1.23亿、4.11亿和4.11亿；公司化学回收产品PRUECO获GRS认证，具备先发优势，假设2030年全球再生锦纶纤维产量占比达3%，对应全球再生锦纶理论需求量超20万吨，较2023年增长约41% [4] - 盈利预测与投资评级，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.55、10.66和12.88亿元，同比增速分别为17.8%、24.7%、20.8%，EPS（摊薄）分别为0.96、1.20和1.45元/股，按照2025年6月30日收盘价对应PE分别为9.51、7.62和6.31倍，PE估值低于可比公司平均，给予公司“买入”评级 [4] 各部分总结 锦纶产业链龙头，一体化优势持续增强 - 深耕锦纶行业多年，产业链逐步延伸，公司创建于2001年，深耕锦纶产业链，形成完整产业链，可提供高端功能性面料全场景定制开发服务，历经三轮产业链扩张，上市前通过资产重组等扩张业务板块，上市后聚焦差别化纤维研发和高端面料项目，2021年淮安项目启动，向产业链上下游延伸 [13][14] - 产品品类丰富，主攻差异化、高端化打法，公司在三大生产基地实现全产业链发展，产能覆盖锦纶丝34.5万吨、坯布7.16亿米、面料7.1亿米，产品包括锦纶长丝、坯布和功能性成品面料，具有多种特殊功能和高附加值属性，与下游知名品牌深度合作，建立终端客户反馈机制 [18][21][23] - 财务状况稳健，管理优化和研发实力持续增强，近年来公司营收和毛利规模提升，营收贡献结构变化，锦纶长丝占比增加，面料成品毛利率提升；盈利持续增长，现金流创造能力较强；产业链完善使管理费用率下降，研发费用率高，销售费用率低，财务费用率整体较低 [28][33][39] 竞争格局持续改善，终端消费或迎放量 - 供给端：常规品种扩能持续，高端产品强化竞争内核，锦纶用于高端和特种功能性服饰领域，与其他化学纤维相比优势突出；涤纶纤维占主导地位，锦纶纤维生产提速，行业竞争格局分散，中低端产品竞争充分，龙头具备规模化和高端化协同优势，未来锦纶纤维扩产持续，高端化和差异化布局成核心竞争力 [43][48][52] - 需求端：政策推动与需求结构转变，锦纶高景气有望持续，PA6下游主要用于锦纶纤维，PA66纤维化应用待提升，锦纶丝成本及价格下滑或推动渗透率提升；国家消费刺激政策有望扩大锦纶纤维需求；当前锦纶纤维消费占比有提升空间，预计2025 - 2027年需求增速分别达11%、12%、9%；户外运动兴起推动相关装备和功能性服装需求增长，国内户外运动参与率有提升空间，锦纶纤维需求空间广阔 [54][60][69] - 原料端：原料掣肘逐步打破，成本下降有望推动产品渗透率提升，原料是公司产品核心成本，锦纶丝价格和切片同频变化，价格传导机制顺畅；PA6切片供需格局宽松，价格中枢或下行；PA66原料掣肘打破，国产化加速，产能扩张，供应多元化使成本下降，公司作为锦纶丝龙头有望受益 [86][90][96] 公司产业链持续升级，增强差异化竞争壁垒 - 技术+产能双轮驱动，公司发展动能强劲，公司技术优势体现在研发模式、先发优势和研发投入，研发模式增强有效性和适配度，强化客户粘性，淮安一期产能有先发优势，研发投入领先同行；增量产能落地，淮安基地助力发展，高端化产品可对冲行业周期波动，公司锦纶纤维毛利率逆势增长 [103][108][110] - 公司竞争内核强化，盈利放量周期有望来临，产业链向上游延伸降本增效，公司再生差别化锦纶丝项目满产满销有望增利；公司竞争实力强可穿越原料变化周期；淮安项目放量将推动盈利高增，预计四期项目满产后分别实现净利润3.29亿、1.23亿、4.11亿和4.11亿，盈利安全边际高 [114][117][122] - 绿色革命产品推动可持续发展，公司结构性机遇来临，公司化学法再生锦纶技术领先，PRUECO产品获GRS认证，有望切入下游增量市场；服装品牌加码再生锦纶，公司产品顺应需求转变，渠道客户开拓能力提升；技术突破或提升产品渗透率，再生锦纶纤维需求增量空间广阔 [126][129][139] 盈利预测、估值与投资评级 - 盈利预测及假设，假设2025 - 2027年原油均价分别为75、72、70美元/桶，推算锦纶纤维单吨成本；根据历史数据测算非原料成本；计算公司锦纶丝产品溢价，推算销售价格；假设坯布和面料毛利率；假设淮安基地增量产能线性爬坡，产能利用率和产销率均为100%；所得税率25%、增值税率13% [144][145][147] - 估值与投资评级，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.55、10.66和12.88亿元，同比增速分别为17.8%、24.7%、20.8%，EPS（摊薄）分别为0.96、1.20和1.45元/股，PE估值低于可比公司平均，给予“买入”评级 [148]

公司评级与信用状况 - 联合资信评估维持浙江台华新材料集团主体长期信用等级为AA，"台21转债"信用等级为AA，评级展望稳定[1][3] - 公司作为国内少数拥有锦纶全产业链的纺织企业，在产业链一体化、产品开发和技术研发方面保持竞争优势[3][5] - 2024年公司营业总收入和利润总额同比分别增长39.78%和69.13%，盈利能力处于很强水平[5][7] 经营与财务状况 - 2024年公司锦纶长丝收入占比提升至55.44%，毛利率提升1.64个百分点至19.34%[19] - 截至2024年底公司应收账款和存货合计35.24亿元，占总资产29.90%，计提存货跌价准备2.00亿元，计提比例7.83%[5][19] - 公司在建项目计划总投资54.62亿元，尚需投入12.97亿元，其中染色2亿米高档功能性面料项目新增产能规模大[6][27] 行业与市场环境 - 2024年纺织行业工业增加值同比增长4.4%，规模以上企业营业收入同比增长4.0%，利润总额同比增长7.5%[12][13] - 锦纶切片价格2024年三、四季度呈持续下降态势，受国际油价低位趋稳影响[15][16] - 行业整合持续深化，2024年纺织业、服装业固定资产投资同比分别增长15.6%和18%[16] 财务指标与偿债能力 - 2024年公司经营活动现金流量净额7.06亿元，同比增长133%，现金收入比提升至72.28%[7][40] - 截至2024年底公司资产负债率57.11%，全部债务资本化比率51.37%，EBITDA利息倍数8.58倍[7][40] - 公司现金类资产、经营活动现金流量净额和EBITDA对"台21转债"的覆盖倍数分别为2.36倍、1.18倍和2.35倍[40] 研发与产能建设 - 公司年产6万吨PA66差别化锦纶丝项目产品具有耐极寒、韧性佳等特点，可用于高端领域如汽车安全气囊等[22] - 年产10万吨PA6再生差别化锦纶丝项目实现锦纶纤维重复使用的闭环循环，生产各种规格再生锦纶纤维[23] - 公司研发费用2024年达3.71亿元，同比增长31.69%，占营业总收入5.21%[30]

公司近期动态 - 5月7日至5月19日连续接待四次机构调研，参与机构包括招商证券、华泰证券、银河证券、广发证券等券商及工银瑞信基金等 [1] - 2024年实现营业收入71.2亿元（同比增长39.8%），净利润7.3亿元（同比增长61.6%） [1] - 正在越南投资建设"年产6000万米胚布织染一体化项目"，总投资不超过1亿美元，已签署土地协议并推进相关手续 [1] 产业链布局 - 已形成锦纶回收、再生、聚合、纺丝、加弹、织造、染整上下游一体化全产业链格局 [1] - 主要产品包括锦纶长丝、坯布和功能性成品面料，应用于服装、家居纺织品、产业应用、特种应用等领域 [1] - 拥有浙江嘉兴、江苏苏州、江苏淮安三大生产基地 [1] - 江苏淮安年产2亿米高档锦纶面料织染一体化项目2024年9月开工，近期已成功试生产 [3] 再生尼龙业务 - 再生尼龙原材料包括生产废丝、边角料及消费后渔网等，已布局回收渠道保障供应 [2] - 采用化学法再生技术，通过解聚得到己内酰胺单体并重新聚合，实现规模化高效循环利用 [2] - 再生锦纶获国内外知名服装品牌认可，2024年3月在上海发布嘉华海洋再生尼龙新品 [2] 产品与技术优势 - 作为国内尼龙66领导者，拥有多年技术积淀，在研发、团队、管理、客户资源等方面具领先优势 [2] - 尼龙66具有强度高、耐磨、耐温、染色饱满、亲肤等特点，应用于运动、瑜伽、内衣、家居、羽绒服等多领域 [2] 发展战略 - 强化锦纶一体化产业链，发挥规模优势和全产业链优势 [3] - 重点提升尼龙66、再生锦纶、功能性锦纶等差异化产品竞争力，提高差异化产品销售占比 [3] - 坚持高端化、品牌化、智能化、绿色化发展道路，目标成为全球绿色多功能锦纶丝及高档功能性面料领航者 [3]