投资评级 - 报告给予振江股份“买入”评级，并维持该评级 [1][14] 核心观点总结 - 公司2025年第四季度业绩显著改善，归母净利润同比和环比均实现大幅增长，主要得益于海外高毛利订单放量 [3][4][5] - 公司拟通过非公开发行股票募集不超过10亿元人民币，用于加码海上风电核心部件产业化和铸造产能扩张，以巩固产业链优势并提升交付能力 [5][6] - 公司正从传统风电零部件供应商向“高端风电装备+运维服务+关键能源装备”综合平台转型，海上风电与燃气轮机业务构成中长期成长主线 [7] - 报告看好公司中长期受益于海上风电行业订单放量与燃气轮机行业景气共振，预测未来三年收入与利润将快速增长 [13][14] 财务业绩与经营状况 - **2025年全年业绩**：实现营业收入39.71亿元，同比增长0.65%；归母净利润1.11亿元，同比减少37.48% [3] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入11.12亿元，同比增长5.59%，环比增长8.53%；归母净利润0.68亿元，同比增长408.34%，环比增长143.93% [3] - **盈利能力分析**：2025Q4毛利率为22.60%，同比/环比分别上升6.78/2.53个百分点；净利率为6.44%，同比/环比分别上升5.42/3.88个百分点 [5]。全年毛利率为20.87%，同比上升1.01个百分点；净利率为2.92%，同比下降1.62个百分点 [5] - **业务结构亮点**：海外业务毛利率（23.57%）显著高于国内业务（12.49%），成为利润核心增长引擎 [5] - **订单情况**：截至报告期末，在手订单38.66亿元，其中风电设备产品27.34亿元，光伏设备产品6.92亿元 [4]。此外，到2030年的在手框架订单约183亿元 [4] 定增项目与产能规划 - **定增方案**：拟向不超过35名特定对象发行不超过总股本30%（55,290,392股）的股票，募集资金不超过10亿元，发行价格不低于定价基准日前20个交易日均价的80% [6] - **募投项目一**：“大兆瓦级海上风力发电机核心部件产业化项目”拟使用5亿元（总投资16亿元），建成后将新增80万吨/年核心部件产能及20万吨/年机加工、涂装能力，项目税后内部收益率21.88%，静态投资回收期7.42年 [6] - **募投项目二**：“年产20万吨风电核心零部件绿色智能铸造项目（一期）”拟使用2.77亿元（总投资10亿元），将新增15万吨/年铸件产能，填补公司在轮毂、底座等铸件领域的量产空白，项目税后内部收益率19.42%，静态投资回收期7.24年 [6] - **补充流动资金**：拟使用2.23亿元 [6] 业务发展前景 - **海上风电业务**： - 公司海上风电装配业务与全球行业景气共振，南通工厂是向高附加值环节跃迁的核心平台 [7][8] - 南通一期工厂已为西门子歌美飒实现4.3MW直驱发电机稳定生产，并承接5MW机型订单，锁定未来7MW机型至2032年的长期规划 [8] - 客户多元化取得进展，除西门子歌美飒外，已绑定Nordex并签署长协，预计2026年小批量供货，Enercon等新客户也在持续导入中 [8][10] - 欧洲海风市场成为关键增量，英国取消部分风电组件进口关税、释放约220亿英镑投资，以及第七轮差价合约释放8.4GW项目，将驱动需求 [11] - 欧洲风能协会预测，2026-2030年欧洲海上风电新增装机将达34GW，累计规模升至73GW，年复合增速约13% [11] - **燃气轮机业务**： - 该业务是公司切入关键能源装备、分享AI算力红利的重要抓手 [12] - 全球数据中心用电量激增驱动燃气轮机市场需求，公司已实现关键零部件批量供应，2025年业务规模同比翻倍 [12] - 公司正在探索局部总装能力，并规划铸钢产能（预计年产值5亿元），以争取西门子能源等高端装备需求 [12] - **其他业务**：外骨骼机器人等新兴业务处于早期阶段，预计2026年有望实现批量生产 [12] 盈利预测 - **收入预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为48.45亿元、59.41亿元、73.24亿元，同比增长率分别为22.0%、22.6%、23.3% [14][16] - **净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.99亿元、4.43亿元、6.39亿元，同比增长率分别为168.5%、48.0%、44.4% [14][16] - **每股收益预测**：预计2026-2028年摊薄每股收益（EPS）分别为1.62元、2.40元、3.47元 [14] - **估值指标**：以当前股价40.59元计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为25.0倍、16.9倍、11.7倍 [14][17]

报告投资评级 - 投资评级：**买入（维持）** [1] 报告核心观点 - 公司2025年全年业绩承压，但第四季度盈利显著改善，主要得益于海外高毛利订单放量[3][4][5] - 公司通过拟定增募资不超过10亿元人民币，加码海上风电核心部件产业化与铸造产能扩张，以巩固产业链优势并把握欧洲市场机遇[5][6][7] - 公司正从传统零部件供应商向“高端风电装备+运维服务+关键能源装备”综合平台转型，海上风电与燃气轮机业务构成中长期成长双主线，有望驱动收入与盈利质量持续改善[8][13][14] 财务业绩总结 - **2025全年业绩**：实现营业收入39.71亿元，同比增长0.65%；归母净利润1.11亿元，同比减少37.48%[3] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入11.12亿元，同比增长5.59%，环比增长8.53%；归母净利润0.68亿元，同比大幅增长408.34%，环比增长143.93%[3] - **盈利能力分析**：2025Q4毛利率达22.60%，同比/环比分别上升6.78/2.53个百分点；净利率达6.44%，同比/环比分别上升5.42/3.88个百分点，主要系海外高毛利订单放量对冲内需疲软[5] - **全年盈利能力**：2025年毛利率为20.87%，同比上升1.01个百分点；净利率为2.92%，同比下降1.62个百分点[5] - **海外业务优势**：2025年海外业务毛利率为23.57%，显著高于国内业务的12.49%[5] 经营亮点与订单情况 - **在手订单充裕**：截至报告期末在手订单38.66亿元，其中风电设备产品27.34亿元，光伏设备产品6.92亿元[4] - **长期框架订单储备**：到2030年的在手框架订单约183亿元，为未来收入增长提供基础[4] - **利润增长引擎**：海外业务成为核心利润增长点，其高毛利有效改善了公司整体盈利水平[4][5] 定增计划与资本开支 - **定增规模与目的**：拟募集资金不超过10亿元，用于海上风电核心部件产业化项目（拟投5亿元）、风电核心零部件铸造项目一期（拟投2.77亿元）及补充流动资金（2.23亿元）[6] - **项目具体内容**： - 大兆瓦级海上风电项目：建成后将新增80万吨/年核心部件产能及20万吨/年的机加工、涂装能力，涵盖定转子、塔筒、导管架、漂浮式平台等[7] - 铸造项目：新增15万吨/年铸件产能，填补公司在轮毂、底座、主轴等铸件领域的量产空白[7] - **项目效益**：两个项目税后内部收益率分别为21.88%和19.42%，税后静态投资回收期分别为7.42年和7.24年[7] - **股权影响**：发行后总股本将增至约2.4亿股，控股股东合计持股比例下降但仍保持控制权[6] 主营业务与发展战略 - **海上风电业务**： - **产能与客户绑定**：南通一期工厂为西门子歌美飒量身打造，已稳定生产4.3MW直驱发电机，并承接5MW机型订单，锁定未来7MW机型至2032年的长期规划[9] - **客户多元化**：南通二期已绑定Nordex并签署长协，预计2026年小批量供货；Enercon等新客户持续导入，以降低单一客户依赖[9][11] - **装配业务放量**：2026年预计为西门子歌美飒装配规模达200台以上[9] - **向后市场延伸**：通过海上风电安装及运维服务切入后市场[11] - **燃气轮机业务**： - **增长驱动**：受益于全球AI算力需求激增带动的数据中心用电量增长，燃气轮机作为关键调节电源需求旺盛，行业订单已排至2030年[13] - **公司进展**：已实现燃气轮机关键零部件（如底座、冷却罩）批量供应，2025年业务规模同比翻倍；正探索局部总装能力，并向整机集成延伸[13] - **新增产能**：规划铸钢产能，目标年产值5亿元，争取西门子能源等高端装备需求[13] - **其他业务**：外骨骼机器人等新兴业务处于商业化早期，预计2026年有望实现批量生产[13] 行业机遇与市场前景 - **欧洲海上风电机遇**： - **政策利好**：英国取消33项风电组件进口关税，预计释放约220亿英镑投资，加速北海项目落地[12] - **装机规划**：英国第七轮差价合约一次性释放8.4GW海上风电项目，创历史新高[12] - **市场需求**：欧洲风能协会预测，2026-2030年欧洲海上风电新增装机达34GW，累计规模升至73GW，年复合增速约13%[12] - **公司优势**：深度绑定西门子歌美飒、Nordex等欧洲主机厂，“国内制造+海外交付”模式具备成本与效率优势，可直接受益于欧洲需求上行[12] 盈利预测 - **收入预测**：预计2026-2028年收入分别为48.45亿元、59.41亿元、73.24亿元，同比增长22.0%、22.6%、23.3%[15][17] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.99亿元、4.43亿元、6.39亿元，同比增长168.5%、48.0%、44.4%[15][17] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年EPS分别为1.62元、2.40元、3.47元[15][17] - **估值**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为25.0倍、16.9倍、11.7倍[15]