投资评级 - 报告对豪悦护理维持“买入”评级 [9] - 当前股价22.62元，总股本21,496万股，流通A股21,496万股 [9] - 近12月最高价35.18元，最低价21.37元 [9] 核心观点 - 2026前三季度公司实现营业收入29.37亿元，同比+8%，归母净利润2.00亿元，同比-2%，扣非净利润2.00亿元，同比+3% [2] - 2026Q3营业收入9.76亿元，同比+2%，归母净利润0.46亿元，同比-16%，扣非净利润0.46亿元，同比-5% [2] - Q3增速有所放缓，代工与自主品牌双轮发展 [1][7] - 内生代工持续提份额，兼具自主品牌布局；洁婷在产品与渠道端调整变革 [11] - 预计2026-2028年归母净利润为2.8/3.3/3.9亿元，对应PE为17/15/13X [11] - 2025年公司分红率为78.4%，按此计算对应2026年股息率为4.6% [11] 收入端分析 - 2026前三季度营收29.4亿元，同比增长8.0%，单Q3收入同比+2%，增速环比有所放缓 [11] - 业务增长结构估计与H1类似，内生有所增长，丝宝仍然承压 [11] - 参考2026H1收入增长结构，整体增长11%，丝宝业务下降，剔除丝宝后内生增长约23% [11] - 因客户舆情风波，Q3内生订单增速放缓；此前国家多部门联合调查后已经澄清，估计伴随后续客户经营趋势修复，内生业务订单也有望修复 [11] 盈利端分析 - 2026前三季度毛利率28.7%，同比下降3.0pct，毛销差15.1%，同比下降0.4pct，归母/扣非净利率同比下降0.7pct/0.3pct，下降主要原因为原材料有所上涨 [11] - 单Q3毛利率同比下降3.1pct，毛销差同比提升1.9pct，原材料影响因素仍在，毛销差优化主要在于销售费用率的同环比改善 [11] - 单Q3归母/扣非净利率同比下降1.0pct/0.3pct，主因管理、研发&财务费用率合计提升0.9pct，以及其他收益同比减少、资产减值损失和信用减值损失同比增加 [11] 内生业务 - 婴儿纸尿裤方面，公司以产品和制造优势提份额，加速拓展海外业务，逐步引入新的境外客户 [11] - 自主品牌方面，答菲持续快速增长，围绕鞋履护理、衣物去渍、家居护理等高频场景，加速拓展场景化湿巾产品矩阵 [11] - 泰国“Sunny Baby”品牌将深化当地全渠道布局，线下入驻当地最大规模的Lotus's、Big C等连锁商超，同时通过同代理商合作覆盖下沉市场，线上聚焦本土主流跨境电商平台，在深耕泰国市场同时持续拓展周边国家市场 [11] 洁婷品牌 - 公司推进产品结构迭代升级，打造差异化核心产品“吸隐力”系列，同时裤型、纯棉等系列产品协同放量 [11] - 渠道维度，线上优化产品结构，线下精耕渠道，拓展即时零售&O2O等新兴渠道 [11] 财务预测指标 - 营业总收入预测：2025A为3756百万元，2026E为4019百万元，2027E为4415百万元，2028E为4861百万元 [16] - 归母净利润预测：2025A为232百万元，2026E为283百万元，2027E为332百万元，2028E为388百万元 [16] - EPS预测：2025A为1.08元，2026E为1.32元，2027E为1.54元，2028E为1.80元 [16] - 市盈率预测：2025A为28.63X，2026E为17.15X，2027E为14.66X，2028E为12.54X [16] - 净利率预测：2025A为6.2%，2026E为7.1%，2027E为7.5%，2028E为8.0% [16] - 净资产收益率预测：2025A为6.8%，2026E为8.1%，2027E为8.6%，2028E为9.2% [16] - 资产负债率预测：2025A为33.1%，2026E为33.6%，2027E为33.3%，2028E为33.0% [16]