投资评级 - 维持"买入"评级 [2][9] 核心观点 - 公司物流园转型升级和资产证券化带来业绩弹性，高股息率具备吸引力 [1][9] - 2025年上半年业绩超预期，主要受益于前海三期住宅项目收益及经营改善 [9] - 华南物流园转型项目预计贡献税后收益超156.58亿港元，业绩释放期6-8年 [9] - 当前股息率预计达8.3%-10.6%，估值有望修复 [9] 财务表现 - 2025年上半年营业收入66.70亿港元（同比+0.9%），归母净利润4.90亿港元（同比-24.9%）[9] - 归母净利润同比下降主因2024年同期REITs出表收益5.87亿港元缺失 [9] - 2025-2027年预测归母净利润30.81/34.30/39.25亿港元，同比增长7%/11%/14% [6][9] - 2025年预测每股收益1.3元/股，市盈率6.0倍 [6] 业务板块分析 - 物流园业务2025年上半年收入7.85亿港元（同比+5.4%），扣除REITs影响后扭亏为盈 [9] - 全国布局41个城市，管理53个物流港项目，总运营面积671万平方米，出租率87% [9] - 收费公路及环保业务收入42.20亿港元（同比+4%），应占盈利4.84亿港元（同比+12%）[9] - 港口服务收入13.94亿港元（同比-13%），股东应占盈利1204万港元（同比-72%）[9] 资本结构优化 - 财务成本6.71亿港元（同比-22%），汇兑收益1479万港元（去年同期亏损2620万港元）[9] - 债务期限及币种结构持续优化，资金使用效率提升 [9]

核心观点 - 中金维持深圳国际2025年和2026年盈利预测不变 目标价9.38港元对应23.8%上行空间 [1] - 公司1H25业绩符合预期 收入66.7亿港元同比增0.9% 归母净利润4.9亿港元同比降24.9% [2] - 物流园大小闭环模式将持续贡献业绩 华南物流园项目预计在未来6-8年释放土地增值收益 [4] 财务表现 - 1H25收费公路业务收入26.4亿港元同比持平 扣除益常出表影响实际同比增4% [3] - 大环保业务收入同比增2%至8.1亿港元 实现净利润9532万港元扭亏为盈 [3] - 物流园业务收入同比增5%至7.9亿港元 股东应占盈利同比降90%至5591万港元 [3] - 物流服务收入同比增47%至2.0亿港元 股东应占亏损4798万港元 [3] - 港口收入同比降13%至13.9亿港元 股东应占盈利同比降72%至1204万港元 [3] - 物流园转型升级收入同比增9%至6874万港元 股东应占盈利2.0亿港元 [3] 业务分析 - 收费公路业务增长由沿江高速和机荷高速收入增长带动 [3] - 大环保业务扭亏受益于公允价值变动收益及财务费用大幅下降 [3] - 物流园盈利承压因去年REIT发行基数高及多个项目处于培育期 [3] - 物流服务亏损因业务架构调整、竞争加剧及营运成本上涨 [3] - 港口盈利下滑因市场需求放缓、竞争加剧及靖江港项目折旧摊销成本增加 [3] - 前海住宅项目物业销售收益确认推动物流园转型升级业务盈利 [3] 资产盘活策略 - 华南物流园首期留用土地确认整备税后收益23.67亿港元 [4] - 大闭环模式下物流园转型升级将逐步释放土地增值收益及开发收益 [4] - 小闭环模式下继续推动REIT扩募和私募基金发行实现现金回流 [4] 分红政策 - 近五年平均分红比例51% [5] - 现价对应2025/2026年股息率均为9.7% [5]