股权关系 - 深圳国际拥有深高速约47.30%权益[3] 产品认购 - 2025年7月30 - 31日深高速两次认购各5亿结构性存款产品[3][13][16] - 第一期期限2025年7月31日至12月31日，收益率1.2%或3.1%[6] - 第二期期限2025年8月1日至12月31日，收益率1.2%或3.1%[7] 交易规定 - 深高速认购两产品适用百分比率均低于5%，可豁免申报等规定[4] - 深圳国际认购第一期产品适用比率低于5%，不构成须公布交易[4] - 深圳国际认购两产品合并计算比率超5%低于25%，构成须披露交易[4] 业务范围 - 深高速主要从事收费公路及大环保业务[9] - 深圳国际主要从事物流、收费公路、港口及大环保业务[10] 资金募集 - 2025年3月27日深高速完成A股发行，募集资金约47亿元[13]

公司概况 - 深圳国际控股有限公司是深圳市属直管企业中唯一一家整体境外上市公司，也是唯一一家以现代物流、收费公路、港口及大环保为主业的国有产业集团 [1] - 公司以粤港澳大湾区、长三角和京津冀经济带为主要战略区域，重点介入"水陆空铁"四大领域，致力于成为国内领先的城市基础设施开发商和运营服务商 [1] - 物流及港口业务为公司主业，收费公路及大环保业务是公司收入基本盘 [1] - 公司主要业务分为收费公路及大环保业务、物流业务、港口及相关服务业务、其他投资（涉及深圳航空、国货航等） [1] 商业模式 - 公司探索出"投建管转"大闭环商业模式和"投建融管"小闭环商业模式 [1] - 大闭环商业模式通过完成土地性质转变和重新规划，获得土地增值和后续开发营运的收益 [1] - 小闭环商业模式通过资产证券化方式将物流园区项目置入公募REITs或私募基金，实现项目出表和资金回笼 [1] 业务发展 - 华南物流园转型升级为公司带来业绩弹性，通过将物流用地转为商业及住宅用地获得政府补偿，后期进行地产开发获得收益 [2] - 华南物流园转型整体项目预计共贡献税后收益超156.58亿港元 [2] - 公司致力维持稳定的分红政策，自2017年以来派息比例一直维持在归母净利润50%左右 [2] - 2015-2024年公司十年累计分红155.93亿港元 [2] 财务预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为30.81/34.30/39.25亿港元 [3] - 按照分红比例50%测算，当前对应股息率分别为8.28%/9.22%/10.55% [3] - 深圳国际的PE估值为5.9x低于可比公司均值，股息率为8.28%高于可比公司 [3] 投资价值 - 公司探索出物流园转型升级和物流港资产证券化两大长期商业模式增强业绩弹性 [3] - 预计未来6-8年华南物流园转型升级项目将持续释放业绩，叠加物流港资产证券化实现资金回笼 [3] - 公司分红稳定，土地增值和物流港资产证券化成功，资金使用效率提升，后续分红有望维持 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖深圳国际，给予“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 深圳国际是深圳市属直管企业中唯一整体境外上市公司和国有产业集团，以粤港澳大湾区等为战略区域，介入“水陆空铁”领域，业务涵盖收费公路、物流、港口、大环保等，各业务稳中提质 [5] - 公司探索出“投建管转”大闭环和“投建融管”小闭环商业模式，前者通过物流园转型升级获土地增值和开发收益，后者通过资产证券化回笼资金 [5][28] - 华南物流园转型升级预计贡献税后收益超156.58亿港元，公司维持稳定分红政策，高股息特征具吸引力 [5][37] - 预测2025 - 2027年归母净利润分别为30.81/34.30/39.25亿港元，对应股息率8.28%/9.22%/10.55%，PE估值低于可比公司均值，股息率高于可比公司，看好业绩增长稳定 [6] 根据相关目录分别进行总结 1. 深圳国企，高股息优质标的 1.1 扎根深圳辐射全国，城市配套开发运营国企力量 - 深圳国际前身1951年在香港成立，2000年更名，后注入物流等资产，聚焦物流园区城市更新和资产证券化 [18] - 实际控制人和大股东是深圳市国资委，截至2024年底持股约43.94%，旗下子公司业务广泛 [21] - 公司以“城市配套开发运营国企力量”为定位，构建四轮驱动产业格局，拓展业务至细分市场，致力于成为领先的城市基础设施开发商和运营服务商 [17] 1.2 四轮驱动产业布局，致力长期稳定分红派息政策 - 公司发展物流、港口、收费公路、大环保等核心业务，定位清晰，协同效应显著，业绩复苏，归母净利润连续两年增长 [24] - 物流及港口业务为主业，收费公路及大环保业务是收入基本盘，探索出“大小闭环”商业模式实现业绩增长 [28] - 收费公路及大环保业务2015 - 2024年营业收入复合增长8.5%，物流园转型升级及物流港资产证券化贡献主要利润弹性 [31] - 公司加强财务管理，降低汇率风险和融资成本，未来将继续优化债务结构 [36] - 公司自2017年以来派息比例维持在归母净利润50%左右，2015 - 2024年累计分红155.93亿港元，预计未来归母净利润继续增长，维持稳健分红政策 [37] 2. “大小闭环”商业模式协同发展 2.1 “大闭环”物流园转型升级带来业绩弹性 - 公司推动核心城市物流园转型，实现“投建管转”大闭环模式，获取投资收益支撑业务发展 [38] - 物流园转型升级分拆迁、土地整备、开发及运营三阶段，可获拆迁补偿、土地增值和地产开发运营收益 [42] 2.2.1 前海项目是物流园转型升级的成功实践 - 前海项目集产业数字经济小镇等为一体，助力前海发展，实现“投建管转”大闭环模式 [43] - 通过前海土地整备，获约83.73亿元土地使用权补偿，置换土地面积约12万平方米，总建筑面积约39万平方米 [43] - 前海项目数年来先后7次释放税前收益合共约144.48亿元，未来还将贡献增量收益和租金收入 [48] 2.2.1 华南物流园转型项目继续助力公司业绩增长 - 2023年10月公司就华南物流园一期土地开展整备项目，获约10.58亿元拆迁补偿费，可留用土地规划容积694160平方米 [50] - 2024年10月公布土地整备单元规划，12月第一期留用土地获批，公司确认土地整备税后收益约23.67亿港元 [51][52] - 华南物流园转型整体项目预计贡献税后收益超156.58亿港元，包括拆迁补偿、土地增值和开发及运营收益 [56] 2.2 “小闭环”物流港资产证券化加速资金回笼 - 公司实施“投建融管”小闭环商业模式，通过发行物流产业基金实现资产证券化，加速资金回笼，提升业务利润 [61] - 2021 - 2024年公司多个物流港项目置入基金或REIT，贡献收益，如南昌项目贡献股东应占盈利约1.75亿元，华夏深国际REIT录得税后收益约5.87亿元 [64][65] - 公司推动公募REITs发行，盘活存量资产，回笼资金，增强投资循环和知名度，截至2024年底持有华夏深国际REIT份额31.28%，获分红收益约1190万元 [65] 3. “水陆空铁”四轮驱动战略布局 3.1 物流业务作为公司主业推动业绩释放 - 公司以成为“全国领先的一流物流产业综合服务商”为愿景，提供物流园开发运营和综合物流服务 [69] - 截至2024年12月底，公司在全国42个城市布局，运营面积约579万平方米，成熟物流园区综合出租率约91%，大湾区布局14个项目 [70] - 物流服务集中在智冷业务和海运集装箱物流综合信息服务，2024年发布新产品“AI易集运” [71] - 2015 - 2024年物流园及物流服务收入波动增长，2021年起“小闭环”模式带来稳定收入和利润增量 [72] 3.2 港口业务积极布局贡献稳定收入 - 2024年公司港口联网布局成型，构建港口营运产业链，完成“2个枢纽港 + 3个配套港”布局，已投产港口泊位22个，控制岸线超3300米，港口吞吐量逾亿吨 [80] - 2021 - 2024年港口业务营收增长，2024年收入上新台阶，但归母净利润因竞争和成本因素同比下降 [81] - 长期来看，港口作为基础设施具垄断性和抗周期能力，国家政策支持内河航运，为港口板块带来机遇 [87] 3.3 收费公里及大环保业务是收入基本盘 - 公司收费公路及大环保业务由深高速统筹经营，深圳国际间接持有深高速47.3%股份，为间接控股股东 [90] - 深高速聚焦“收费公路 + 大环保”双主业，投资经营16个高速公路项目，控股权益里程约613公里，布局大环保产业 [91] - 深高速疫情前营业收入逐年增长，2015 - 2024年复合增速11.7%，近三年稳定，路费收入为主要营收 [95] - 深高速路产规模和盈利能力居前列，积极推进新建、改扩建项目，加强智慧交通研究运用 [99] - 深高速大环保业务包括固废资源化处理和清洁能源发电，2024年有机垃圾设计处理规模约6700吨/日，已并网风力发电项目累计装机容量约668MW [107][109] 4. 投资分析意见 4.1 关键假设 - 预计公司物流园及物流服务业务2025 - 2027年营业收入为19.29/20.25/21.27亿港元，同比增速均为5% [7] - 预计港口业务2025 - 2027年营业收入为38.85/40.97/44.85亿港元，同比增速为8%/5%/9% [7] - 预计收费公路及大环保业务2025 - 2027年整体营业收入为100.58/102.12/103.70亿港元，同比增速0.3%/2%/2% [7] - 预计物流园转型升级业务2025 - 2027年营业收入分别为1.35/1.54/1.77亿港元，2028年房地产开盘销售产生现金流收入 [8] 4.2 盈利预测及估值 - 预测深圳国际2025 - 2027年归母净利润分别为30.81/34.30/39.25亿港元，对应股息率8.28%/9.22%/10.55% [6] - 以2025年盈利预测为估值基础，深圳国际PE估值为5.9x低于可比公司均值，股息率为8.28%高于可比公司，低估值高股息特征具吸引力 [6]

报告行业投资评级 - 收费公路行业2025年的信用展望为稳定 [2] 报告的核心观点 - 2024年全国公路客货运量同比增长，预计2025年公路运输稳健发展，行业经营稳定，发债企业偿债能力良好，但需关注政策导向、收费措施、数字化转型等情况，2025年到期债券规模大，有短期偿债压力 [2][3] 各目录总结 行业发展 - 2024年全国公路客货运量同比增长，预计2025年公路运输稳健发展，我国公路建设网络基本成型，未来增量集中在中西部及区县间高速 [2][5] - 2024年全国公路客运量累计117.81亿人次，同比增长157.64%，旅客周转量5117.00亿人公里，同比增长7.95%，客运行业呈稳健发展态势 [7] - 2024年全国公路货运量418.80亿吨，同比上升3.83%，货物周转量76847.53亿吨公里，同比上升3.92%，运价指数波动回升 [12] 行业格局 - 收费公路投资规模大、准入门槛高、回收周期长，客运量受机动车保有量增长保障，但受其他交通方式分流影响 [2][17] - 行业供给端受经济和政策影响，未来投资集中在西部新建及路网改扩建；需求端与出行人数、车流量等相关，新能源车发展促进客运量和通行费收入增长 [17][18] - 行业地域分割性强，不同省市竞争摩擦小，虽受其他交通方式竞争，但在短途出行和运输有优势，地位不可替代 [20] 行业政策 - 国家政策推进收费公路改革、优化建设模式、实施差异化收费、数字化转型和提升技术装备绿色化水平等 [21] - 政策推动降本提质增效改革，规范政府和社会资本合作，调整特许经营期限，有望解决路产收费到期压力 [21][23] - 各地响应政策，实施差异化收费、新通道建设等措施，促进区域交通和经济发展，需关注差异化收费、物流降本增效和数字化转型等态势 [24][25] 财务表现 - 2024年前三季度大部分省级收费公路发债企业营收和净利润同比下降，上半年通行费收入受高基数影响下降，但偿债能力良好，预计2025年经营稳定发展 [3][28] - 2023年多数企业营收增长，行业重资产特征明显，资产负债率高，盈利受折旧、摊销和利息支出拖累，主要企业保持盈利，经营性净现金流净流入且规模增长，资产负债率集中在65% - 70% [29] - 2023年企业通行费收入同比显著增长，2024年上半年多数企业下降；2023年企业EBITDA利息保障倍数增长，利润率多数在30%及以上且同比增长 [32][34] 信用质量 - 2024年行业新发行债券规模大、期限短，发债主体信用级别高，信用质量好；2025年到期债券规模大，有短期偿债压力 [36] - 2024年新发债券516只，总额6212.70亿元，高于2023年，以一般中期票据和超短期融资债券为主，期限以1年及以内为主，AAA级别债券规模占比超90% [36] - 截至2024年末，存续债券1088只，余额13180.92亿元，2025年到期债券3576.31亿元；安徽皖通高速和内蒙古交通集团主体级别调高；2024年信用利差波动，8月后走阔但未超年初水平 [38][40]