文章核心观点 公司24年营收下降但归母净利增长，25Q1营收和归母净利下滑，扣非净利表现相对较好 公司坚持“多品牌、全品类、全渠道”战略，终端零售有望回暖 下调25 - 26年收入预测，新增27年盈利预测，维持“增持”评级 [1][4] 业绩表现 - 24年实现营收104.94亿元（yoy - 10.0%），归母净利13.71亿元（yoy + 8.7%），超预期主要因出售参股公司股权确认2.6亿投资收益 [1] - 25Q1实现营收20.38亿元（yoy - 3.5%），归母净利0.12亿元（yoy - 92.7%），扣非净利1.51亿元（yoy - 3.2%），扣非优于归母因持有国联民生股票公允价值下降带来约2亿损失 [1] 分品牌情况 - 索菲亚品牌营收同减10.5%至94.48亿元，24年工厂端平均客单价同比+19.1%至2.3万元 [2] - 米兰纳品牌营收同增8.1%至5.10亿元，工厂平均客单值同比+8.7%至1.5万元 [2] - 司米品牌终端门店逐步向整家门店转型 [2] - 华鹤品牌营收同增1.8%至1.66亿元 [2] - 截至24年末，索菲亚/米兰纳/司米/华鹤分别有经销商1,797/530/156/264个，专卖店2,503/559/161/279家 [2] 分渠道情况 - 公司整装渠道持续发力，截至24年直营整装合作装企280个，覆盖全国202个城市及区域，24年整装渠道收入22.16亿元/同比+16.22% [2] 财务指标 - 24年销售毛利率略减0.7pct至35.4%，主要因收入结构变化和加强终端让利赋能 [3] - 24年期间费用率同增0.4pct至20.7%，销售费用率同降0.02pct至9.6%，管理 + 研发费用率同增0.98pct至11.1%，财务费用率同降0.56pct至 - 0.1% [3] - 公司拟派发分红总额9.63亿元（每股股利1.0元），分红比例70.25% [3] 盈利预测与估值 - 下调25 - 26年收入预测，新增27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为13.17/14.08/15.01亿元（25 - 26年较前值分别下调4.4%/5.7%），对应EPS分别为1.37/1.46/1.56元 [4] - 给予公司25年15倍PE，目标价20.55元（前值25.74元），维持“增持”评级 [4]