机构：国泰海通证券 研究员：秦和平/高翩然 本报告导读： 内容生态持续优化，AI 赋能音乐创作，推动播客创作升级与用户体验革新投资要点： 盈利预测与 投资建议：我们预计公司 25-27 年经调整净利润为27.58/22.22/24.58 亿元（前值为 比-4.8pct/+0.2pct/+0.2pct。公司采取更为审慎的推广策略，25H1 销售及市场费用同减55.8%。25H1 实现 经营利润8.4 亿元，同增41%。 实现经调整净利润19.5 亿元，同增121%。25H1 因一家全资子公司产生的累计税项亏损确认递延所得税 资产，公司确认递延所得税抵免8.5 亿元。 在线音乐业务高质量增长，社交娱乐业务承压。25H1 在线音乐收入29.7 亿元，同比+15.9%。其中会员 订阅收入同增15.2%至24.7亿元。受益于更丰富的内容、创新的功能、升级的会员权益，会员规模快速 上涨，且会员呈现更高的参与度与留存率；但由于会员结构变化，每月每付费用户收入略微下降。广告 服务及其他收入同增19.7%至5.0 亿元。25H1 社交娱乐及其他业务收入继续承压，同比-43.1%至8.6 亿 元。 技术推动用户体验及场景革新，保 ...

行业趋势 - 音乐行业有望通过版权拓展实现流量与付费双增长 [1] - 付费墙比例提升及SVIP权益拓展推动ARPPU增长 [1] 腾讯音乐 - 公司股价周一涨逾3%报21 31美元 [1] - 通过收购韩国SM及拟收购喜马拉雅将有望引入Kpop和长音频用户 [1] - 与网易云音乐通过版权补充和用户运营能够稳定并提升流量及付费率 [1] 网易云音乐 - 凭借独立音乐人孵化和Kpop版权保持流量稳定 [1] - 与腾讯音乐通过版权补充和用户运营能够稳定并提升流量及付费率 [1]