投资评级 - 维持"买入"评级 [5][11] 核心观点 - 金鄂博氟化工产能释放推动营收增长 1H25收入17.26亿元同比上升54.24% [1][2] - 短期利润承压 1H25归母净利润1.26亿元同比下降24.74% [1][2] - 看好未来产能爬坡和新项目投产 预计2025-2027年归母净利润复合增长率35.6% [10][11] 财务表现 - 营收持续高增长 2023-2027E营收CAGR为32.1% [1][12] - 利润率逐步改善 毛利率从2024年21.1%预计提升至2027年28.2% [12] - ROE显著回升 从2024年11.8%预计提升至2027年20.5% [1][12] - 现金流波动较大 1H25经营现金流2.79亿元同比下降0.76% [4] 业务运营 - 萤石业务稳定 1H25国内萤石产品产量18.59万吨同比略增 [3] - 氢氟酸产能快速释放 1H25金鄂博销售无水氟化氢9.58万吨同比增加4.68万吨 [2][10] - 包头项目进展顺利 包钢金石生产萤石粉39万吨 金鄂博生产无水氟化氢10.3万吨 [3] - 蒙古国项目稳步推进 预处理原矿约20万吨 生产萤石块矿近4万吨 [3] 费用结构 - 销售费用率保持低位 1H25销售费用率0.39%同比下降0.02个百分点 [3] - 财务费用率上升 1H25财务费用率3.58%同比上升0.75个百分点 [3] - 研发投入下降 1H25研发费用同比下降29.89% [3] 未来展望 - 金鄂博2025年计划生产无水氟化氢18-22万吨 [10] - 蒙古国选矿厂建设完成85% 计划10月底前启动试车 [10] - 翔振矿业技改项目计划2025年底前完成 [10] - 预计2025-2027年EPS分别为0.36/0.58/0.78元 [11]

财务表现 - 2025年上半年实现营收17.26亿元 同比增长54.24% [1] - 归母净利润1.26亿元 同比下降24.74% [1] - 毛利率19.52% 同比减少7.01个百分点 [1] - 第二季度营收8.67亿元 同比增长29.22% 环比增长0.9% [1] - 第二季度归母净利润0.59亿元 同比减少44.63% 环比减少11.35% [1] 业务板块分析 - 无水氟化氢（AHF）销量9.58万吨 同比增加4.68万吨 [2] - AHF业务营收9.07亿元 同比增长114.96% [2] - AHF毛利率11.57% 较去年同期0.39%显著提升 [2] - 萤石精矿产量18.59万吨 同比略增0.28万吨 [2] - 自产萤石精矿销量15.44万吨 同比减少0.49万吨 [2] 项目进展 - 包头"选化一体"项目生产萤石粉39万吨 [3] - 金鄂博氟化工生产无水氟化氢10.3万吨 [3] - 蒙古国项目处理原矿20万吨 生产萤石块矿近4万吨 [3] - 蒙古国选矿厂建设安装进度达85% 计划10月底试车 [3] - 翔振矿业技改项目预计2025年底完成 将提升盈利能力 [3] 资源储备优势 - 保有萤石资源储量约2700万吨矿石量 对应矿物量约1300万吨 [4] - 拥有国内单一萤石矿山采矿权8个 探矿权2个 [4] - 国内采矿证规模112万吨/年 在产矿山8座 选矿厂7家 [4] - 年开采规模10万吨以上的大型萤石矿达6座 [4] - 包头项目配套年产30万吨无水氟化氢/氟化铝柔性化项目 [4] 投资收益与亏损 - 包钢金石实现投资收益5502.72万元 [2] - 翔振矿业因技改致利润减少近2000万元 [2] - 蒙古国项目归母净利润亏损1704万元 其中汇兑损失644万元 [2] - 锂业板块（金石新材料和江西金岭）归母净利润亏损2754万元 [2] 技术创新与市场拓展 - 湖南金石智造签订装药车销售合同金额超1000万元 [3] - 三项乳化炸药技术通过工信部鉴定 达国际领先和先进水平 [3] - 高原地区装药设备获中国爆破行业协会科技进步二等奖 [3]

另外，包钢股份正在加速由钢铁产品制造商向钢铁新材料服务商转变。报告期内，公司重点围绕风电、 水电、氢能等新能源项目，强化产业链、供应链协作，成功开发了系列稀土钢新材料，满足重点项目对 高性能钢材需求并提升产品溢价能力。 值得一提的是，在资源储量方面，白云鄂博素有"富饶的神山""世界稀土之乡"美誉。公司控股股东包钢 集团拥有的白云鄂博矿是世界闻名的资源宝库，包钢集团开采的白云鄂博矿石，排他性供应公司，因此 公司拥有白云鄂博矿资源开发的权利。 同时，包钢股份拥有的白云鄂博西矿，属于铁、稀土多金属共伴生矿，铁矿石累计查明储量6.6亿吨。 公司拥有的白云鄂博矿尾矿库，资源量约2亿吨，稀土品位7%左右，是世界上第二大稀土矿。 8月25日晚，包钢股份（600010）披露2025年半年报。上半年，公司实现营业收入313.29亿元；实现利 润总额1.68亿元，同比增长148.57%；归属于上市公司股东净利润1.51亿元，同比增长近40%；扣非净利 润1.07亿元，同比增长67.98%。 作为我国西北地区最大的板材生产基地，包钢股份公司已形成年产1750万吨铁、钢、材配套能力，总体 装备水平达到国内外一流。同时，资源开发方面， ...

业绩表现 - 2024年公司净利润2.65亿元，同比下降48.64% [2][4] - 2024年四季度营收182.2亿元，同比上升7.3%，归母净利润7.81亿元，同比上升1835.1% [2] - 2025年一季度营收154.33亿元，同比下降13.04%，归母净利润4496.43万元，同比下降29.33% [8] - 2024年经营活动现金流净额23.77亿元，较2023年的-9.89亿元显著改善 [7] - 2024年四季度成功扭亏，但2025年一季度受行业供强需弱影响，产品价格震荡下行导致利润下降 [2] 产品与产能 - 2024年产铁1421万吨，产钢1499万吨，商品坯材1412万吨，稀土精矿37.73万吨，萤石精矿57.84万吨 [4] - 2025年目标产铁1462万吨，粗钢1564万吨，商品坯材1476万吨，稀土精矿39万吨，萤石精矿65万吨 [8] - 品种钢销量同比提升9.65%，稀土钢产量突破150万吨创历史新高 [4] - 线棒材生产量、销售量同比分别下滑28.13%、29.77%，库存量增长10.92% [6] 行业与市场 - 2024年钢铁行业呈现高产量、高成本、高出口、低需求、低价格、低效益的"三高三低"局面 [6] - 2024年全国粗钢产量10.05亿吨同比下降1.7%，生铁8.52亿吨同比下降2.3%，钢材14.00亿吨同比增长1.1% [6] - 2024年中国钢材价格指数平均值102.47点，同比下降8.39% [6] - 稀土价格指数总体下降，镨钕产品价格呈震荡下行走势，均价同比下降 [6] 研发与转型 - 2024年研发投入37.20亿元，激增47.07%，完成60个产品研发，批量供货156万吨 [3] - 公司加速产业布局优化，围绕高端、智能、绿色转型升级 [3] - 实施"优质精品钢+系列稀土钢"产品结构调整战略，聚焦白云鄂博资源综合利用 [8] - 推动萤石资源预富集技术突破及产业化应用，构建"四位一体"煤焦化工产业布局 [8] 财务与资本 - 2024年末货币资金140.88亿元，资产负债率60.48%，较2023年增加0.98个百分点 [7] - 2024年冶炼行业营业收入680.89亿元同比下降3.51%，毛利率7.88%同比下降1.84个百分点 [4] - 2024年板材营收344.27亿元同比减少2.71%，管材74.83亿元同比减少7.09%，型材56.82亿元同比减少10.87%，线棒材48.32亿元同比减少30.10% [5] - 2024年管材毛利率-4.55%，板材毛利率-2.85% [6] - 2024年6月30日完成首次股份回购558.01万股，占总股本0.012%，支付金额999.92万元 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 2024年公司部分业务承压，“选化一体化”项目逐步放量，蒙古项目稳步推进；2025Q1“选化一体”成本优势逐步体现；公司围绕“资源 + 技术”多点布局，预计2025 - 2027年归属净利润为4.9、6.9、8.5亿元 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年度实现收入27.5亿元，同比变动 +45.2%，归属净利润2.6亿元，同比变动 -26.3%，归属扣非净利润2.6亿元，同比变动 -26.1%；2025Q1实现收入8.6亿元，同比变动 +91.7%，环比变动 -6.9%，归属净利润0.7亿元，同比变动 +10.5%，环比变动 +902.9%，归属扣非净利润0.7亿元，同比变动 +12.7%，环比变动 +733.4%；2024年度现金分红总额0.90亿元，占2024年度归属于上市公司股东净利润的比例为35% [2][5] 各业务板块情况 单一矿山业务 - 2024年自产萤石精矿收入11.2亿元（同比 -3.0%），毛利率41.5%（同比 -5.8pct），产销量下滑，成本因安全环保等投入增加；生产酸级萤石精粉和高品位萤石块矿38.4万吨（同比 -10.0%），销售40.0万吨（同比 -9.5%）；2025Q1萤石精矿产量约7.8万吨、销量约6.6万吨，较上年同期上升，但自产萤石精矿毛利率下降 [11] 选化一体化项目 - 2024年无水氟化氢营业收入10.4亿元（同比 +300.4%），毛利率 -0.55%（同比 -5.8pct）；包钢金石实现投资收益8816万元；金鄂博氟化工销售无水氟化氢11.75万吨（同比 +306.6%）；2025Q1无水氟化氢毛利率为10.7%，较上年有较大提升 [11] 提锂项目 - 2024年受锂业周期性影响，江西金岭计提锂云母存货减值2016万元，亏损4377万元，导致归母净利润亏损2232万元，2023年实现归母净利润1937万元；2025Q1公司通过技术改造升级生产线并寻求外部合作机会 [11] 蒙古项目 - 稳步推进，成立蒙古公司运营萤石矿山及预处理、独立浮选厂；完成矿山剥离储备25%左右品位的原矿70余万吨，建成预处理厂并试生产，重新核实资源量 [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2752|4381|4606|5413| |营业成本（百万元）|2173|3476|3444|3897| |毛利（百万元）|580|905|1162|1516| |营业利润（百万元）|300|542|795|1073| |利润总额（百万元）|293|542|795|1073| |净利润（百万元）|255|472|692|934| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|257|486|694|852| |EPS（元）|0.43|0.81|1.15|1.42| |经营活动现金流净额（百万元）|548|530|839|1281| |投资活动现金流净额（百万元）|-1008|-960|-947|-1133| |筹资活动现金流净额（百万元）|547|297|283|270| |现金净流量（不含汇率变动影响，百万元）|88|-132|176|418| |每股收益（元）|0.43|0.81|1.15|1.42| |每股经营现金流（元）|0.91|0.88|1.39|2.13| |市盈率|52.84|28.13|19.69|16.05| |市净率|8.61|6.57|4.93|3.77| |EV/EBITDA|27.98|19.72|15.16|11.64| |总资产收益率|3.9%|5.9%|8.1%|7.7%| |净资产收益率|16.1%|23.3%|25.0%|23.5%| |净利率|9.3%|11.1%|15.1%|15.7%| |资产负债率|67.7%|68.2%|61.3%|61.7%| |总资产周转率|0.47|0.59|0.55|0.55| [17]