发行概况与核心亮点 - 沃尔核材于2026年2月5日启动全球发售，预计2月13日在港交所挂牌交易，最高发行价为20.09港元/股，基础发行1.4亿股，对应发行规模约为28.1亿港元 [1] - 公司是全球头部AI高速铜缆供应商，凭借224G产品卡位英伟达顶级供应链，且448G样品已进入客户验证阶段 [1] - 根据港股通规则，公司作为A to H上市公司，可在上市首日纳入港股通，为股价提供潜在流动性支撑，参考国恩科技和吉宏股份，上市首日分别上涨11.6%、39.1% [2] 发行定价与市场对比 - 港股最高发行价20.09港元/股，较A股2月10日收盘价28.41元/股折价约37.1% [1] - 参考2026年至今的10单A to H项目，该折扣水平吸引力有限，仅东鹏饮料（折扣15.5%）、豪威集团（27.1%）、牧原股份（23.9%）、先导智能（28.6%）4单项目的折扣小于沃尔核材，其余6单项目折扣均达40%以上 [1] - 本次发行未设置超额配售选择权（绿鞋机制），缺乏稳市资金，可能反映市场订单承接力度不足 [2] - 2025年以来登陆港股的A to H项目中，赛力斯、海天味业、中伟新材等均遭遇上市首日盘中破发，但均因设有绿鞋机制，保荐人动用稳市资金买入，最终实现收盘不破发 [2] 基石投资者分析 - 本次IPO共吸引16家基石投资者，合计认购1.24亿美元，占发行规模的34.5% [2] - 从2026年至今的A to H项目看，仅龙旗科技（27.2%）、国恩科技（29.6%）两单发行规模低于20亿港元的项目基石投资比例在30%以下，其余项目基石占比均达40%或接近50%，沃尔核材的34.5%处于相对偏低水平 [2] - 基石投资者包括中资私募高瓴（出资2500万美元，占基础发行规模6.9%）、景林（1800万美元，5.0%），惠州市政府背景的惠州惠联（2570万美元，7.1%），山东省政府背景的国惠香港（500万美元，1.4%），以及上游企业江西铜业（300万美元，0.8%）、新宙邦（710万美元，2.0%）[3][4] - 外资机构方面有Jump Trading、Factorial等对冲基金及私募基金参与，但缺乏具备充足影响力的长线外资机构 [3] 财务业绩表现 - 公司近年营收、利润稳步增长，2022-2024年及2025年前三季度，营业收入分别为53亿元、57亿元、69亿元、61亿元；归母净利润分别为6.1亿元、7.0亿元、8.5亿元、8.2亿元 [4] - 根据业绩预告，2025年全年归母净利润预计在11亿元-11.8亿元之间，同比增长29.79%-39.22%，但该预期低于此前卖方机构12.6亿元的预测值 [4] 业务与市场地位 - 公司核心业务为AI高速通信铜缆，224G高速通信铜缆已直接应用于AI数据中心 [5] - 根据弗若斯特沙利文报告，2024年五大高速铜缆通信电缆制造商的全球收入约为76亿元，占市场份额57.2%；沃尔核材以17亿元收入位列第三，市场份额12.7%，是2024年全球市场中规模最大的中国高速铜缆通信电缆制造商 [5][6] - 公司与全球连接器龙头安费诺合作深化，是打入英伟达AI供应链的重要纽带，2022年至2025年前三季度，来自安费诺的收入分别为1.38亿元、0.99亿元、2.80亿元、5.90亿元，占营收比例从2.6%提升至9.7% [7] - 公司已完成单通道448G高速通信线样品开发，正交付重点客户验证 [9] 面临的经营挑战 - 原材料成本压力显著，2022年至2025年前三季度，原材料成本占销售成本总额的比例分别为74.6%、72.9%、72.6%、72.1% [9] - 主要原材料铜价从2022年的59.2千元/公吨上涨至2025年前三季度的89.2千元/公吨，大幅推升成本，尽管EVA价格从22.2千元/公吨回落至9.9千元/公吨形成一定对冲 [9] - AI行业技术迭代带来需求变革风险，英伟达新一代AI服务器平台Vera Rubin采用无线缆方案，可能显著减少市场对传统铜缆的需求，此消息曾导致公司A股股价于1月28日跌停 [10] - 行业竞争日趋激烈，精达股份子公司恒丰特导已通过安费诺向英伟达供应高端铜线，市场亦有传言称神宇股份为间接供应商 [10] 估值水平 - 截至目前，沃尔核材总市值（含本次港股发行部分）约426亿港元，对应2025年、2026年预测市盈率分别为33.6倍、18.9倍 [10] - 该估值水平与A股可比公司精达股份（2025E市盈率31.2倍）、兆龙互连（69.4倍）、神宇股份（89.9倍）相比具有一定优势 [10][11] - 但港股市场对制造业标的普遍存在估值折价，相关标的的市场关注度与资金配置意愿相对偏低 [10]

技术方案与产品进展 - 当前224G高速通信线主流技术方案为物理发泡技术和实心材料技术 [1] - 公司基于两项技术开发的224G高速通信线已通过全球领先客户认证并大批量交货 [1] - 物理发泡技术通过加压混合惰性气体形成均匀密闭微孔结构 具备高设备精度和操作技术要求 [1] - 藕芯结构存在纵向通孔易导致潮气进入 引起介电常数增大和电信号衰减 [1] - 物理发泡结构在弯折变形时密闭气泡内气体不易流动 潮气难以侵入 产品稳定性更优 [1] 研发布局 - 公司已开展下一代448G高速通信线的预研工作 [1] 行业技术对比 - 藕芯结构在弯折时通孔内空气自由流动会导致压缩变形 影响介电常数稳定性 [1] - 物理发泡技术因密闭微孔特性可显著降低潮气渗透风险 维持传输速度稳定 [1]

分组1：业务调整 - 公司将原热缩材料行业和电线行业调整为电子通信行业，原电力行业和新能源汽车行业调整为新能源电力行业，以体现终端应用场景融合发展和战略聚焦 [2] - 公司将电子产品调整为电子材料，电线产品调整为通信线缆，原新能源产品拆分为新能源汽车产品及风电产品，以准确反映产品属性 [3] 分组2：业绩增长 - 公司在2024年度和2025年一季度加大研发和市场开拓力度，电子材料等产品营业收入增长，通过提升自动化水平等举措提升盈利能力，取得较好经营业绩 [4] 分组3：高速通信线业务 - 高速通信线订单需求持续增长，部分关键设备已到货，后续还有多台设备将到货，通信线缆业务板块产能利用率较高，公司将结合行业趋势等合理调节资源组织生产 [4] - 224G高速通信线产品良率稳定，能满足客户需求，该产品进入门槛高，公司凭借技术实力和交付能力与头部客户保持合作，占据一定市场份额 [4] 分组4：乐庭智联业务 - 乐庭智联汽车线品类齐全，车载通信线增长快且在批量交付 [5] - 公司根据行业趋势和客户需求推进技术迭代和产品升级，已开展下一代产品技术预研工作 [5] 分组5：发行H股与投资计划 - 公司拟发行H股并上市，有助于推进国际化战略、提升国际品牌形象、拓宽融资渠道，支持技术研发等方面投入，增强核心竞争力 [5] - 公司目前围绕现有主业投资建设解决厂房和产能瓶颈问题，未来是否有并购计划需综合多因素考虑 [5]