投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 核心观点 - 公司AI技术全面商业化落地，成为主要增长引擎，2025年实现扭亏为盈，总收入22.27亿元，同比增长19.8%，归母净利润1.34亿元 [1] - AI产品已覆盖零售行业全供应链痛点，十大应用场景效果显著，有效帮助客户提升效率、降低损耗 [2] - 公司客户基础稳固且具备高粘性，国内外头部客户验证了其产品力，海外市场开拓已初显成效，未来增长空间较大 [1] - 公司持续加码AI研发，与科技巨头及高校合作构建产-学-研闭环，预计未来AI将持续赋能主业并带来收入提升 [3] - 基于获客及毛利改善情况，报告上调了公司未来三年的营收及利润预测，看好AI商业化爬坡及海外获客加速 [3] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：总收入22.27亿元，同比增长19.8%；归母净利润1.34亿元，同比实现扭亏为盈（2024年为亏损21.95亿元）[1][4] - **AI业务收入**：2025年AI相关收入达到6440万元 [1] - **业务板块**：AI零售核心解决方案收入10.63亿元，同比增长21.7%；AI零售增值服务收入11.64亿元，同比增长18.1% [1] - **市场分布**：中国内地收入20.35亿元，占总收入91.4%；海外收入1.92亿元，占比8.6% [1] - **财务预测**：预计2026-2028年营业收入分别为26.43亿元、29.71亿元、31.66亿元；归母净利润分别为1.89亿元、2.81亿元、4.07亿元 [3][4] - **盈利能力**：毛利率预计从2025年的38.2%稳步提升至2028年的39.5%；净利率从6.0%提升至12.9% [10] - **估值指标**：基于2026年3月18日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为33.22倍、22.39倍、15.43倍；市净率（PB）分别为5.78倍、4.59倍、3.54倍 [3][10] AI产品商业化与成效 - **产品全景**：公司已落地十大AI应用场景，包括AI优品、AI鲜算、AI定价、AI调度、AI防损、AI值守、AI慧眸、AI补货、AI客服、AI问数，全面覆盖零售供应链痛点 [2] - **具体成效**： - AI优品：将新品存活率从35%提升至68%，选品决策周期从14天缩短至2天，复购率增长12% [2] - AI鲜算：到品预测率超过90%，整体损耗降低30% [2] - AI定价：实现商品正价销售率提升10%，鲜品日常促销成本降低15% [2] 客户基础与市场拓展 - **客户数量与质量**：2025年共有客户593个，包括上海糖酒集团、汇嘉时代、株洲百货等国内头部零售商，以及Cold Storage、DFI Retail Group和SM集团等国外客户 [1] - **市场拓展**：海外收入占比8.6%，显示海外客户拓展已初显成效，报告认为海外市场仍有较大开拓空间 [1] 研发与未来展望 - **研发方向**：2026年公司将聚焦AI编程能力升级和AI智能体的研发，推动AI研发转型落地 [3] - **合作生态**：公司与微软、字节、阿里等大模型厂商合作，与豆包、通义千问探索联合开发，并与南开大学、华中科技大学等高校共建，形成产-学-研AI闭环 [3] - **数据与场景优势**：公司依托物美系及头部零售商合作，具备充足的终端数据与应用场景基础 [3]

财务表现 - 25H1实现营业收入10.78亿元，同比增长14.83% [1] - 实现毛利4.14亿元，毛利率38.38%，同比增长0.13pcts [1] - Dmall OS毛利率68.3%，同比下降8.5pcts，主要因项目交付爬坡期和客户选择低毛利产品 [1] - AI零售增值服务毛利率13.7%，同比提升6.6pcts，因解决方案成熟减少外包需求 [1] - 归母净利润0.68亿元，归母净利率6.26%，扭亏为盈，受益于费用率下降和其他收入提升 [1] 客户与业务进展 - AI零售核心解决方案收入4.88亿元，同比增长16.2%，客户数319个，新增36个，客户单价153万元，增长3.1% [2] - AI零售增值服务收入5.91亿元，同比增长13.7%，客户数160个，减少40个，客户单价369万元，增长42.1% [2] - 国内新签约上海糖酒集团、新疆汇嘉时代等客户，与胖东来、罗森中国等老客户续约 [2] - 海外扩大与DFI、SM集团合作，打造首个TMS标杆系统 [2] 技术赋能与创新 - 推出Dmall OS 3.0，新增AI门店工作台、AI补货等产品，提升线上运营效率 [2] - 生鲜采购系统平均降低采购成本15%，运营效率提升40% [2] - 与Hailstone Labs合作探索稳定币及区块链技术，已申请稳定币牌照 [3] - 稳定币支付在跨境业务中提升效率，若牌照落地或增强海外付费意愿 [3] 未来展望 - 预计2025-2027年营业收入22.07/26.16/30.88亿元，归母净利润1.10/2.23/3.56亿元 [3] - AI技术和稳定币布局有望提升客户吸引力和业绩表现 [3]

投资评级 - 给予"增持"评级，预计2025-2027年归母净利润1.10/2.23/3.56亿元，对应PE 83.72/41.31/25.88X [3][4] 财务表现 - 25H1扭亏为盈：营业收入10.78亿元（+14.83%），归母净利润0.68亿元（净利率6.26%），毛利率38.38%（+0.13pcts）[1] - Dmall OS毛利率68.3%（-8.5pcts），AI零售增值服务毛利率13.7%（+6.6pcts）[1] - 费用优化：一般及行政费用率、研发费用率下降，其他收入提升[1] - 2025E-2027E营收预测：22.07/26.16/30.88亿元，年复合增速18.4%[3] 业务进展 客户拓展 - AI零售核心解决方案：25H1收入4.88亿元（+16.2%），客户数319个（+36个），客单价153万元（+3.1%）[1] - AI零售增值服务：收入5.91亿元（+13.7%），客户数160个（-40个），客单价369万元（+42.1%）[1] - 国内新签上海糖酒集团、新疆汇嘉时代等客户，续约胖东来、罗森中国等老客户[1] - 海外深化与DFI、SM集团合作，打造TMS标杆系统[1] 技术赋能 - 推出Dmall OS 3.0：含AI门店工作台、AI补货等产品，生鲜采购成本降低15%，运营效率提升40%[2] - 布局Web3：与Hailstone Labs合作探索稳定币应用，已申请牌照，潜在提升海外付费意愿[2] 市场数据 - 当前股价10.82港元，总市值101.38亿港元，总股本937百万股[4] - 1M/3M绝对收益-6%/1%，相对恒生指数-9%/-7%[6]