文章核心观点 - 玻璃基板可帮助英伟达构建更大的人工智能芯片封装，实现更密集的连接以及容纳更多高带宽内存的空间 [1] - 高带宽内存价格持续上涨，使得每一项封装决策的经济利益攸关程度显著提升 [1] 玻璃基板对英伟达AI芯片封装的作用 - 玻璃材料有助于英伟达打造更大尺寸的AI芯片封装 [1] - 玻璃基板可实现更密集的连接密度 [1] - 玻璃基板可为更多高带宽内存提供容纳空间 [1] 高带宽内存价格与封装决策 - 高带宽内存价格呈上涨趋势 [1] - 高带宽内存价格上涨使得每一项封装决策的经济利益攸关程度增加 [1]

美联储货币政策转向与加息决策 - 美联储于9月15日FOMC会议决定加息25个基点 此前市场共识预期为维持利率不变或最终降息 [5] - 布伦特原油突破每桶100美元 能源驱动的通胀飙升迫使货币政策重新校准 [2] - 美联储主席沃尔什获得FOMC一致投票通过加息 尽管委员会内部存在明显的政策分歧 [11] - 两位新任FOMC成员分别来自达拉斯联储和克利夫兰联储 均具有华尔街交易员背景 一位来自高盛 另一位来自纽约联储交易台 [7] - 这两位新成员作为市场策略师 需要在FOMC上建立其对抗通胀的战略信誉 因此采取了非常鹰派的立场 [8] - 点阵图显示年内最多再加息一次 随后暂停 而非持续紧缩周期 [11] - 预计下一次加息在12月 而非10月 因为在中期选举前加息会招致政界人士的愤怒 [11] - 预计最多还有两次加息 总计75个基点 对经济的紧缩效果实际上非常有限 [11] - 五年期盈亏平衡通胀率已降至2.3% 五年期五年远期通胀预期也保持稳定 市场对美联储实现2%目标充满信心 [11] - 紧缩政策的目的更多是进一步锚定通胀预期 而非应对失控的通胀 [11] - 将供给冲击型通胀用需求侧政策来应对 是根本性错误 但鉴于对重蹈1970年代阿瑟·伯恩斯错误的恐惧 这一紧缩是可理解且可原谅的 [12] - 美联储认为在10月中期选举前加息是愚蠢的 预计下一次加息在12月 可能明年年初还有一次 [11] 私人信贷与AI基础设施建设的风险 - 私人信贷规模从10年前的约2000至2500亿美元增长至目前超过2万亿美元 [14] - 私人信贷的关键风险不在于规模 而在于其不透明性及其与银行体系的深度交织 [14] - 私人信贷通过多种机制涉及银行 包括信贷额度和净资产值贷款 基金以资产价值为抵押从银行获得信贷额度 [15] - 当基金面临流动性问题时 会立即动用银行信贷额度以维持私人信贷流动 这就是银行介入的环节 [15] - 私人信贷贷款多为契约宽松型贷款 缺乏保护借款人或投资者的契约条款 [15] - 这些贷款多为浮动利率贷款 对美联储加息非常敏感 且许多期限在3至7年的中短期范围内 [15] - 第二和第三梯队的电力生产商 电网基础设施参与者 冷却设施和新型云服务商严重依赖浮动利率私人信贷 [16] - 这些企业没有足够现金流来支撑所需付款 且英伟达正在推出将计算能力和芯片证券化的新工具 [16] - 计算芯片的半衰期不明确 无法确定其使用寿命是三年还是七年 以及新版本推出后旧芯片是否贬值 [16] - 目前计算能力需求走势相反 老一代芯片的价值比最初销售时更高 [16] - 私人信贷与AI基础设施建设中 存在与2008年抵押贷款危机和LTCM相似的相似之处 包括不透明性和与银行系统的紧密关联 [45] - 中型市场私人信贷违约可能触发银行追加保证金 强制资产出售 这一风险非常真实 需要密切关注 [45] 美中科技与贸易关系 - 美中峰会即将举行 将考验两国科技休战状态 [2] - 市场普遍认为美中关系不再是市场事件 但这一观点可能过于乐观 [16] - 此前的贸易协议暂停了关税 中国同意增加稀土矿物对美供应链的流动 [16] - 中国在稀土加工领域拥有垄断地位 尤其是重稀土金属的加工 [16] - 中国此前在谅解中同意允许稀土矿物流向西方 但市场对此过度安心 [16] - 中国以同意大量协议但未按计划执行而闻名 此前承诺购买170亿美元农产品 但执行滞后 [16] - 美国已 disrupt 中国获取英伟达芯片的供应链 中国正被迫重组国内经济以生产替代品 [16] - 地缘政治和供应链风险与金融风险正在汇合 形成双重风险流 [16] - 供应链压力与数据中心开发商借贷成本上升叠加 可能产生直接影响 [16] - 澳大利亚可能成为稀土供应链的潜在支持来源 美国自身也可能通过放宽环境限制来加工稀土 [17] - 加拿大在USMCA谈判中拒绝限制与第三国的贸易协议 认为这侵犯其主权 [18] - 墨西哥允许中国电动汽车不受限制地进口 中国可能利用墨西哥作为绕过美国贸易限制的通道 [19] - 市场对美中峰会反应可能较为短视 未认真考虑替代风险情景 [22][23] - 许多公司未制定替代采购的应急计划 可能重演COVID期间的供应链危机 [23] - 中国可能通过柬埔寨 东南亚等转运中心以及东欧的电动汽车工厂 以非中国制造标签进入美国供应链 [23][24] 宏观经济前景与市场风险 - 当前消费主要由资产持有者驱动 仅约15%至20%的人口拥有超过90%的股票 [27] - 如果出现严重的股市崩盘 K型经济将首先受到冲击 财富效应逆转 人们将被迫收紧开支 [27] - 这将反过来影响近期强劲的投资周期 该周期一直支撑GDP快速增长 [27] - 更实际的风险是 如果因与中国冲突导致生产受阻 计算价格将首先反应 稀土矿物价格上涨推高计算成本 [29] - 计算融资可能成为约束条件 随后私人信贷违约和银行信贷额度被动用将出现 [29] - 这是最值得关注的 unraveling 路径 也是美联储和监管机构可以立即采取行动的领域 [30] - 预计未来12个月不会出现经济衰退 [31] - 预计6个月后10年期国债收益率在5%左右甚至更高 因全球公共和私人部门对信贷的需求 [32] - 预计布伦特原油6个月后维持在80至100美元区间 偏向区间上端 因战争不会真正缓和 [33] - 柴油价格预计将继续上涨 柴油表现将强于汽油 [34] - 预计2027年或2028年底前美联储降息概率很高 届时通胀将接近2%目标 [35] - 当前经济评论中最被过度使用的短语是"这次不一样" 其次是"不确定性" [35][36] - 最被低估的经济指标是5年期盈亏平衡通胀率和5年5年远期通胀率 [36] - 当前无人讨论的最大宏观经济风险是私人信贷风险与不透明性 以及与中国相关的供应链风险的混合 [37] - 最应谨慎持有的资产类别是银行股 与私人信贷和供应链风险相关 [38]