行业投资评级 - 维持对亚洲AI半导体及服务器供应链的积极评级 核心推荐标的包括台积电(TSMC)、ASPEED、鸿海(Hon Hai)、广达(Quanta)、纬颖(Wiwynn)、纬创(Wistron)、EMC、AVC和Bizlink 均给予"买入"评级 [3][7][16] 核心观点 - AI从风险因素转变为增长驱动 行业需求、供给和催化剂均有利于2026年前AI发展 超大规模企业增加资本支出计划(2025-26年共识预期分别增长55%和17%) [7] - 台积电CoWoS产能扩张计划较一年前更趋理性 预计2026年产能达约1000kwpa(2025年为700kwpa) [30] - 英伟达机架出货量在2025年一季度触底(1k/季度)后开始回升 预计2025年GB机架出货量从20.1k上调至22.2k 2026年GB/VR机架出货量预计达46k [9][30] AI半导体预测 - 上调2026年AI逻辑半导体收入增长预测至55%(原30%) 新增2027年增长20%的预测 预计英伟达将保持台积电约60%的CoWoS产能预订 [8] - 谷歌TPU预计占博通AI半导体收入的75-80% 而Meta等客户份额较小 台积电AI收入中英伟达占比2025-27年分别为59%/55%/50% [8][43] - AMD在AI市场竞争中处于英伟达和ASIC之间 预计MI400系列将采用CoWoS-L封装 但需关注UALink与NVLink的竞争 [8][42] 服务器市场预测 - 全球服务器收入增长预测上调至53%/28%(2025/26年) AI服务器收入增长76%/40% 通用服务器增长23%/6% [9][102] - AWS Trainium 2周期将在2025年三季度见顶 谷歌基于TPU v6p的AI服务器将在2025年下半年加速增长 [17] - 超大规模企业资本支出共识从2025年初的20%上调至55% 与AI服务器76%的增长预测基本一致 [10][113] 技术创新与供应链 - CoPoS(芯片-面板-基板)技术量产可能延迟至2029年下半年 因面板载体处理和翘曲控制技术不成熟 [14][118] - CoWoP(芯片-晶圆-PCB)技术面临制造可行性挑战 包括SLP尺寸/厚度增加和凸点间距匹配问题 可能长期处于研发阶段 [14][119] - AI服务器组件升级趋势明确 电源从5.5kW升级至10/12kW(2025下半年) 预计2026下半年将出现高端IC基板实际短缺 [21][23] 重点公司分析 - 台积电(2330 TT)：结构性首选 目标价1310新台币 2026年AI收入占比预计达25% [18][25] - 纬颖(6669 TT)：AWS ASIC概念股 2026年AI收入占比60-70% 目标价4160新台币 [20][25] - 广达(2382 TT)：领先GB系统ODM 2026年AI收入占比55% 目标价378新台币 [20][25] - Alchip(3661 TT)：确认赢得Trainium 4项目 目标价上调至4800新台币 [22][45]

行业与公司 - 行业：Greater China Technology Hardware（大中华区科技硬件）[1] - 涉及公司：Nvidia、Ibiden、Unimicron、Zhen Ding、NYPCB、AT&S、TTM、Compeq、SEMCO、Kinsus等[2][5][12] 核心观点与论据 1. **CoWoP技术替代CoWoS的可能性** - Nvidia可能探索下一代数据中心GPU（Rubin Ultra）采用CoWoP（Chip on Wafer on PCB）技术，以降低对ABF基板的依赖[2][3] - 当前CoWoS技术（采用ABF基板）的良率接近100%，而CoWoP需PCB的线宽/线距（L/S）缩小至<10/10µm，但现有HDI PCB的L/S为40/50µm，SLP（类基板PCB）为20/35µm，短期内难以实现技术突破[4][11] - Rubin Ultra仍将使用ABF基板，且基板层数更多、尺寸更大[4] 2. **CoWoP的潜在优势与挑战** - 优势：解决基板翘曲问题、提升NVLink信号传输效率、改善散热、缓解封装材料产能瓶颈[7] - 挑战：技术难度高（PCB L/S需大幅缩小）、供应链重组风险、良率风险[4][11] 3. **对供应链的影响** - **受益方**：具备mSAP（改良型半加成法）工艺的SLP制造商，如Zhen Ding、Unimicron、AT&S等[11][12] - **利空方**：ABF基板供应商（如Ibiden、Unimicron、NYPCB、SEMCO等），若CoWoP技术普及将长期削弱其需求[12] 4. **分析师评级与目标价** - Ibiden：增持（OW），目标价¥7,500[5] - Unimicron：中性（EW），2025年目标P/B 1.2x（ROE预期6-8%）[15] - Zhen Ding：中性（EW）[5] - NYPCB：减持（UW），目标P/B 1.0x（ROE预期低个位数）[22] 其他重要内容 - **技术定义**：CoWoP用PCB替代CoWoS中的ABF基板，直接连接芯片与PCB[6] - **风险提示**： - ABF基板需求不及预期、技术变革（如InFO技术替代）、竞争加剧、产能扩张中的良率问题[20][25] - 汇率波动对Ibiden的营业利润影响：每1日元兑美元变动影响¥8亿，兑欧元变动影响¥1亿[21] 数据引用 - ABF基板当前L/S：<10/10µm[4] - HDI PCB平均L/S：40/50µm，SLP为20/35µm[4][11] - Unimicron 2020-22年ROE：约低双位数，P/B约2x；2025-26年ROE预期：6-8%[15] [1][2][3][4][5][6][7][11][12][15][20][21][22][25]

核心观点 - Nvidia在AI硬件市场占据主导地位，但其成功依赖于台积电的制造能力 [1][3] - 台积电是全球AI芯片制造的核心力量，为Nvidia、苹果、高通等公司代工先进芯片 [5][8][10] - 台积电通过大规模资本支出和全球扩张计划满足AI芯片需求增长 [13][14] Nvidia的市场地位 - Nvidia的GPU凭借并行计算能力在AI模型训练和推理中占据优势，市占率达80% [1][2][3] - Nvidia占据台积电2025年先进封装产能的70%以上，以应对AI GPU需求 [7] - Nvidia对台积电营收贡献从5%-10%跃升至20%以上 [6] 台积电的行业角色 - 台积电为无晶圆厂半导体公司代工芯片，不自行设计芯片 [5] - 苹果和高通均预订台积电2nm工艺产能，用于下一代智能手机和AI芯片 [8][10] - Marvell和AMD也依赖台积电生产AI处理器、CPU和GPU [11] 台积电的扩张与资本投入 - 2025年资本支出预计达380亿至420亿美元，70%投入先进制程技术 [13] - 计划在美国投资1650亿美元建厂，同时在台湾和欧洲扩张 [14] - 全球AI芯片市场预计2033年前年增长31%，推动台积电长期增长 [15] 财务与估值 - 台积电2024年盈利预计增长34%，远超标普500平均涨幅 [17] - 当前市盈率28倍，分析师认为其增长潜力被低估 [17]

台积电第二季度业绩表现 - 公司第二季度美元营收达300.7亿美元创新高 [1] - 单季AI相关美元营收跨越百亿美元关卡占单季营收三分之一以上 [1] - 全年AI相关营收预计挑战新高纪录 [1] AI相关业务增长 - 公司定义AI相关需求包含AI加速器、AI GPUs、AI ASICs及HBM控制器等 [1] - 2024年AI相关营收预计4341亿元2025年预估翻倍至8683亿元 [1] - 今年AI加速器对营收贡献将较去年增长一倍 [1] 细分业务表现 - 单季A芯片制造与先进封装营收87.8亿美元年增3.67倍 [1] - 高性能计算芯片营收92.6亿美元年增9.8%包含AI交换器与网络连接相关ASIC [1] - AI电脑边缘设备等累计贡献占比逾三分之一营收 [1] 市场预期与需求 - 公司预期非AI终端市场2025年温和复甦对半导体产生根本性需求 [1] - 中国大陆补贴方案刺激部分短期需求上扬 [1] - 调高今年美元营收年增幅度至约30% [2] 行业趋势 - AI应用快速发展带动长期需求大型语言模型处理文本词元数量爆炸性增长 [2] - 主权AI需求增加带动先进半导体增长 [2] - 客户持续支持强劲AI需求未因外在变数改变行为 [2]

AI行业趋势 - 过去三年AI成为华尔街最受关注趋势 AI赋能的软件和系统能在无人工干预下快速决策 对全球各行业产生变革性影响 [1] - 半导体巨头英伟达和数据挖掘专家Palantir被视为AI革命代表企业 自2022年底以来英伟达股价涨幅超1000% 市值突破4万亿美元 Palantir股价上涨2110% 市值增加约3200亿美元 [2] 英伟达竞争优势 - AI GPU在高算力数据中心占据绝对主导地位 Hopper及下一代Blackwell GPU订单积压 定价比直接竞争对手高100%-300% [6] - CEO黄仁勋推行激进创新周期 计划2024-2027年每年推出新款先进芯片 包括Blackwell Ultra/Vera Rubin系列 竞争对手尚未能超越其算力潜力 [7] - CUDA软件平台是关键增长引擎 开发者通过该平台最大化芯片算力并训练大语言模型 增强客户对生态系统的黏性 [8] Palantir业务模式 - 独特AI操作系统Gotham和Foundry构成核心竞争力 Gotham协助政府军事任务规划及数据收集 Foundry为企业提供SaaS运营优化服务 无同类大规模竞争者 [9] - 共和党执政时期国防开支增长利好Gotham获取多年政府合同 Foundry业务处于拓展期 企业客户增加推动销售额持续两位数增长 [10] 内部交易警示 - 近五年两家公司内部人士仅发生2次股票购买 英伟达CFO子女2020年12月购入100股 Palantir前会计主管2025年5月买入1万股 [17] - 同期净卖出规模达108亿美元 其中英伟达内部人士净卖出44.1亿美元 Palantir内部人士净卖出74.2亿美元 [19] - 两家公司估值处于历史高位 Palantir市销率114倍 英伟达市销率27倍 均远超同类企业在技术革命初期的峰值水平 [18]

公司市值与行业地位 - Nvidia目前是全球市值最高的上市公司 市值接近4万亿美元 华尔街对其在人工智能投资热潮中的表现极为看好 [1] - Nvidia在关键AI技术领域近乎垄断 拥有定价权和利润率优势 [2] - IBM被长期称为"Big Blue" 过去是科技巨头 但部分业务因竞争停滞 近年通过AI投资重获动能 [3] 业务发展与收入结构 - IBM生成式AI业务已实现60亿美元年收入 预计未来十年AI解决方案需求年增长超30% 该业务可能成为主要利润驱动力 [4] - IBM量子计算业务推出"Quantum Starling"路线图 目标2030年前实现大规模容错量子计算机 可能成为该领域先驱 [5] - IBM在量子计算领域投入数十亿美元 通过软硬件能力提升为各行业创造应用场景 该技术可能引发新一轮AI创新 [7] 竞争格局与增长对比 - IBM当前仅部分业务直接受益AI浪潮 分析师预测其今年收入增长仅5.5% 远低于Nvidia的53%增速 [10] - Nvidia数据中心GPU市占率超90% 凭借CUDA平台保持硬件领域绝对优势 IBM则聚焦软件领域面临更激烈竞争 [11] - 研究机构指出IBM在多数市场面临强劲竞争 其AI服务仅是众多选项之一 而Nvidia产品仍是AI基础设施首选 [12] 战略定位与投资价值 - IBM同时布局AI和量子计算的战略 可能使其在长期竞争中超越单一领域聚焦的对手 [8] - 投资者不应立即用IBM替代Nvidia 但同时配置两家公司可覆盖AI全产业链 从硬件基础到终端应用软件 [13]

C3ai业务亮点 - 公司为美国国防部、陆军、海军陆战队和国家科学基金会等提供定制化AI解决方案，近期与美国空军合同金额上限从1亿美元提升至45亿美元[1] - AI解决方案应用于空军飞机、武器系统和设备维护需求识别，2025财年政府合同占订单总量26%[2] - 石油天然气行业订单显著增长，特别是与贝克休斯 renewed partnership 推动销售，2025财年收入达3891亿美元同比增长25%，2026财年收入指引为4475亿至4845亿美元[3][8] 战略合作与市场定位 - 与微软和Alphabet合作推动增长，成为Azure和Google Cloud上最受欢迎的AI应用[4] - 通过行业多元化降低对国防预算的依赖，保持充足现金储备应对财务义务[11] 财务表现对比 - 2025财年净亏损2887亿美元，尚未实现盈利[5] - 现金资产显著超过负债，财务结构稳健[11] NVIDIA行业地位 - 2026财年Q1净利润增至188亿美元（每股076美元），同比增长26%，净利率517%高于半导体行业平均495%[6] - Blackwell芯片、AI GPU和CUDA软件需求推动云和汽车领域增长，周三股价创15431美元历史新高[9][10] 投资价值比较 - NVIDIA凭借盈利能力和市场主导地位预计持续跑赢C3ai[10] - C3ai当前获Zacks评级2级（买入），具备销售增长、核心合作伙伴和财务健康等投资吸引力[12]

公司里程碑与市场表现 - NVIDIA成为全球市值最高公司 市值达3 461万亿美元 超越微软[2] - 股价从4月低点上涨超50% 市值增长超1万亿美元[2] - 2026财年第一季度收入达441亿美元 超出分析师预期的433亿美元 较去年同期260亿美元大幅增长[3] - 年内股价累计上涨5 4%[4] 业务驱动因素 - 成功克服供应链瓶颈 向微软等大客户交付Blackwell AI服务器[4] - 主要代工厂台积电确认AI芯片需求强劲 CoreWeave新建数据中心将全部采用NVIDIA芯片[4] - GPU市场份额超90% 云计算公司如谷歌亚马逊持续采购[5] - CUDA软件平台开发者使用率提升 Blackwell芯片因更快AI接口需求增长[6] 行业应用拓展 - 自动驾驶领域受益于AI革命 特斯拉采用其技术[6] - 亚马逊使用Isaac平台训练仓库机器人[6] - 数据中心AI支出增长推动业务发展[7] 财务指标优势 - 净利润率达55 7% 高于半导体行业平均49 5%[7] - 尽管美国对华出口禁令导致数十亿美元销售损失 季度收入仍超预期[3]

人工智能行业增长前景 - 2023年人工智能市场规模为1890亿美元 预计2032年将超过4万亿美元 [1] - 投资者正涌入人工智能领域寻找能够带来巨大收益的股票 [1] - 许多公司估值已经大幅上涨 但最大的增长阶段还在后面 [1] 英伟达与超微电脑业务模式对比 - 超微电脑销售专为AI程序优化的服务器系统 提供一站式解决方案包括GPU和冷却系统 [3] - 英伟达是超微电脑的GPU供应商 主要为AI和数据中心公司提供基础设施组件 [4] - 两家公司都受益于AI基础设施支出快速增长 今年销售额预计都将增长超过50% [5] 财务指标与竞争优势 - 英伟达毛利率是超微电脑的6倍以上 市盈率也是超微电脑的2倍以上 [5] - 英伟达控制70%-95%的AI GPU市场 超微电脑仅占AI服务器市场8%的份额 [8] - 英伟达毛利率高达75% 显示出更强的定价能力 [8] 长期投资价值分析 - 英伟达的CUDA开发者套件和AI GPU技术具有极高竞争壁垒 难以被复制 [7] - 超微电脑业务模式更容易被商品化 预计毛利率难以大幅提升 [9] - 英伟达股票远期市盈率为25倍 对于占据主导地位且高利润的公司来说估值合理 [9]