业绩概览 - 2026上半财年公司实现营业收入123.0亿元，同比下滑5.8% [4] - 2026上半财年公司归母净利润为7.9亿元，同比下滑9.7% [4] - 公司拟派发中期股息每股0.13元，派息率达到102.2% [4] 季度表现与盈利能力 - 2026上半财年两个季度全渠道总销售额分别同比下滑中单位数和高单位数 [5] - 2026上半财年毛利率同比下降0.1个百分点至41.0% [5] - 2026上半财年经营利润率同比下降0.5个百分点至8.1%，归母净利率同比下降0.3个百分点至6.4% [5] 收入结构分析 - 按品牌划分，主力品牌（Nike+Adidas）收入占总收入87.9%，同比下滑4.8% [6] - 其他品牌收入占总收入11.5%，同比下滑12.2% [6] - 按渠道划分，零售业务收入占总收入86.2%，同比下滑3.0%，批发业务收入占总收入13.2%，同比下滑20.3% [6] 门店运营情况 - 截至2025年8月末公司拥有直营店4688家，较2025年2月末净减少332家 [6] - 总销售面积同比减少14.1%，但单店销售面积同比增加6.5% [6] 费用与现金流 - 2026上半财年期间费用率同比提升0.1个百分点至33.3%，其中销售费用率同比下降0.2个百分点至29.1%，管理费用率同比上升0.3个百分点至4.1% [7] - 员工成本占总收入比重为10.5%，同比增加0.1个百分点，租赁开支占比为11.2%，同比下降0.8个百分点 [7] - 2026上半财年公司经营净现金流同比减少48.2%至13.5亿元 [7] 财务状况指标 - 截至2025年8月末存货为58.3亿元，环比减少2.8%，同比减少4.7%，存货周转天数为150天，同比增加2天 [7] - 截至2025年8月末应收账款为9.3亿元，环比增加24.3%，同比减少1.5%，应收账款周转天数为13天，同比减少4天 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，给予 2026/02 财年 16 倍 PE，目标价 3.6 港元 [1][3] 报告的核心观点 - 线下消费疲软致滔搏 FY25 收入和利润下滑，但线上正向增长，现金流丰厚且高派息重视股东回报，未来随零售环境转好业绩有望回升 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 经营表现 - FY25 集团收入同比下滑 6.6%至 270.1 亿元，归母净利润同比下滑 41.9%至 12.9 亿元，主要因线下消费疲软、客流减少及线下固定费用高 [1][2] - 主力品牌收入同比下滑 6.1%至 233.1 亿元，其他品牌收入同比下滑 9.9%至 35.0 亿元 [2] - 毛利率同比下滑 3.4pp 至 38.4%，因库存加速出清、折扣力度加大 [2] - 经营性现金流同比增长 20%达 38 亿元，通过有效营运资金管理实现 [2] 门店情况 - 直营门店数量同比减少 18.3%至 5020 家，毛销售面积同比减少 12.4%，门店结构持续优化 [3] - 未来加强单店经营能力，新开门店聚焦主力品牌和专业垂类品牌 [3] 品牌合作 - 与高端跑步品牌 SOAR Running 合作，负责其中国市场发展，深化和加拿大高端越野跑品牌 Norda 的合作 [3] 财务预测 |项目|2024/02|2025/02|2026/02E|2027/02E|2028/02E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|28,933|27,013|26,438|27,336|28,467| |增长率（%）|6.9%|-6.6%|-2.1%|3.4%|4.1%| |归母净利润（百万元）|2,213|1,286|1,288|1,334|1,424| |增长率（%）|20.5%|-41.9%|0.2%|3.5%|6.7%| |毛利率（%）|41.8%|38.4%|38.6%|38.7%|39.0%| |归母净利率（%）|7.6%|4.8%|4.9%|4.9%|5.0%| |每股盈利（元）|0.36|0.21|0.21|0.22|0.23| |每股净资产（元）|1.59|1.46|1.46|1.46|1.46| |市盈率（x）|7.30|12.56|12.53|12.11|11.34| |市销率（x）|1.64|1.78|1.78|1.78|1.78| |股息收益率（%）|13.82|10.75|7.98|8.26|8.82|[4] 股东结构 - Hillhouse Capital 持股 34.89%，Wisdom Man Ventures 持股 20.23%，Credit Suisse 持股 8.29%，先锋领航持股 1.80%，贝莱德持股 1.48%，其他持股 35.55% [7] 股价表现 - 一个月相对收益 -8.70%，绝对收益 -2.78%；三个月相对收益 -17.63%，绝对收益 -17.89%；十二个月相对收益 -62.54%，绝对收益 -37.43% [9]