业绩总结 - 第三季度净销售额为5.53亿美元，同比增长30%[14] - 非新机器销售额为1.77亿美元，同比增长5%[14] - 调整后的EBITDA为3400万美元，调整后的EBITDA利润率为6.2%，同比提升120个基点[14] - 净收入为500万美元，稀释后每股收益为0.14美元[54] - 调整后的EBITDA为3410万美元，同比增长29%[56] - 2025年截至9月30日的调整后营业收入为56.8百万美元[61] - 2025年调整后的税后净营业利润（NOPAT）为48.3百万美元[61] 用户数据与市场需求 - 新的TTM非新机器销售创纪录为6.67亿美元[15] - 欧洲和中东市场需求强劲，尤其在阿联酋[23] - 中国市场需求疲软，但韩国市场需求改善[23] 未来展望与财务状况 - 预计净杠杆率将低于3.0倍[29] - 预计将从加速折旧计划中获得订单[23] - 2025年第三季度经营活动使用的净现金为14.1百万美元，较2024年同期的43.6百万美元有所改善[59] - 2025年前九个月的资本支出为24.7百万美元，较2024年的34.4百万美元减少了28.0%[59] - 2025年第三季度自由现金流为22.0百万美元，较2024年同期的52.9百万美元减少了58.4%[59]

涉及的行业与公司 * 行业：工程机械制造业 [1] * 公司：三一重工（Sany Heavy，600031.SS）[1] 核心观点与论据 财务业绩总结 * 公司第三季度净利润为19.2亿元人民币，同比增长48%，与预期基本一致 [1] * 第三季度收入为213.2亿元人民币，同比增长10%，低于预期3%，主要因国内销售额增长不及预期 [1][2] * 毛利率为28.2%，同比提升0.6个百分点，超出预期0.4个百分点，得益于海外销售贡献增加（第三季度占64%）[1][20] * 营业利润率为10.8%，同比提升2.0个百分点，高出预期1.9个百分点，得益于费用控制良好 [1][20] * 第三季度经营现金流为44.1亿元人民币，同比增长12%，是当期净利润的2.3倍 [20] * 第三季度自由现金流为35.9亿元人民币，同比增长5% [20] * 期末净负债转为1400万元人民币，而第二季度末为净现金7.8亿元人民币 [20] 国内市场需求与表现 * 第三季度国内销售额同比增长10%，低于行业20%以上的销量增长，也低于公司上半年21%的同比增长 [1][2] * 增长低于行业的原因被归咎于不利的行业吨位结构变化（转向小吨位设备）以及公司严格的风险控制 [1][2] * 小吨位挖掘机销售在第三季度同比增长26%，而中吨位仅实现低个位数增长，大吨位机器同比转为下降 [2] * 管理层指出，国内真实挖掘机需求可能弱于行业协会报告数据，因部分国内销售设备被转至海外市场或进入租赁渠道，估计这两类渠道全年销量可达约1万台，约占正常化国内销量的10% [20] * 管理层对非挖掘机需求持续复苏表示乐观，预计起重机需求已触底，明年将因风电和电气化需求实现稳健增长；混凝土机械需求主要来自农村需求增长和电气化/智能设备需求；道路机械国内需求增长（前九个月同比增长20%）预计将持续 [20][23] 海外市场表现与展望 * 第三季度海外销售额维持约10%的同比增长 [20] * 分区域看，非洲增长强劲（+53%），欧洲增长加速（+27%），南美洲也实现强劲增长（+32%），但亚太地区同比下降3%，北美同比下降20% [20] * 管理层对公司相比其他中国厂商的海外市场领先地位和保持高运营质量表示关注 [20] * 管理层对海外增长充满信心，目标是在未来三年实现海外销售额年均15%的同比增长，通过扩大区域覆盖和市场份额来实现 [1][23] 矿山设备业务展望 * 管理层预计今年矿山设备销售额贡献将达到20亿元人民币 [23] * 强调后市场业务的巨大潜在市场规模是设备市场的2~3倍，因设备初始购买成本仅占其全生命周期成本的30% [23] * 对销售增长表示乐观，预计该业务销售额将在2026年升至35亿元人民币，到2028年达到60亿元人民币 [23] 其他重要信息 * 管理层提及大型基础设施项目的设备采购量目前仍较低（估计价值仅数千万人民币），但预计未来两年（尤其是2027年）将是关键建设期，将显著提振设备需求（特别是挖掘机、装载机和宽体自卸车）公司在此类项目招标中的中标率为50.8% [23] * 高盛维持对公司"中性"评级，12个月目标价维持在22.0元人民币 [1][26] * 投资论点认为，公司股价在此轮周期中的显著估值修复已较好地反映了其改善的自由现金流生成能力和增加的海外市场敞口 [25] 关键财务数据与预测 * 市值：186.6亿元人民币 / 26.2亿美元 [5] * 企业价值：175.2亿元人民币 / 24.6亿美元 [5] * 高盛预测2025年/2026年/2027年每股收益分别为1.05元/1.31元/1.55元人民币 [5] * 高盛预测2025年/2026年/2027年收入分别为890.6亿/1005.8亿/1116.6亿元人民币 [5]

财务报告安排 - 公司将于2025年11月6日美国市场收盘后公布2025年第三季度财务业绩 [1] - 管理层将于美东时间当日下午5:00举行电话会议和网络直播讨论业绩 [1] - 业绩公告及相关演示文稿将在公司官网投资者关系部分提前发布 [1] 电话会议详情 - 2025年第三季度财报电话会议及网络直播定于2025年11月6日举行 [2] - 电话接入号码为(833) 470-1428（美国）或(404) 975-4839（国际）[2] - 网络直播链接为 https://events.q4inc.com/attendee/192116383 [2] - 电话录音将于2025年11月13日前提供 回放号码为(866) 813-9403 [2] 公司业务概览 - 公司是北美最大的综合性设备经销平台之一 业务包括销售、租赁、零部件供应和维修服务 [3] - 产品组合涵盖物料搬运设备、土方设备、破碎筛分设备、环保处理设备、起重机、高空作业平台、铺路和沥青设备等 [3] - 公司拥有超过41年的运营历史 分支网络覆盖北美超过80个地点 包括美国多个州及加拿大安大略、魁北克等省份 [3]

涉及的行业与公司 * 行业为中国工程机械行业 [1][3] * 主要讨论的公司包括三一重工（Sany Heavy Industry Co, Ltd, 600031 SS）[4][8][12]，并提及中联重科（Zoomlion）和徐工集团（XCMG）等其他中国主要原始设备制造商 [13] 核心观点与论据 国内周期展望 * 国内工程机械市场正处于由设备更新需求驱动的上行周期，基准情景下预计在2027年达到顶峰，看涨情景下可能延至2028年 [1][8][10][11] * 2027年国内挖掘机销量预计达到峰值22万至24万台，主要驱动力是更新需求 [10] * 2025年9月国内挖掘机销售呈现分化趋势：小型挖掘机同比增长29.3%，中型挖掘机增长5.9%，而大型挖掘机下降4.5% [9] * 周期上行可能受益于多个催化剂，包括小型挖掘机渗透率提升、潜在的设备以旧换新补贴、更多大型基础设施项目，以及若国六排放标准在2029年实施可能导致的2028年提前采购 [11] * 对于雅鲁藏布江水电站等巨型项目带来的增量需求，专家持相对谨慎看法，预计每年仅额外增加约400-500台大型挖掘机需求 [10] 海外需求与竞争格局 * 对海外需求持乐观态度，主要受新兴市场矿业和基础设施项目以及中国制造商市场份额提升的推动 [1][8][12] * 2025年9月出口市场主要由大型挖掘机销售增长推动，同比飙升93.7%，而小型和中型挖掘机出口分别增长28.5%和2% [9] * 在发达市场，由于当地品牌主导地位稳固以及建立销售渠道/运营所需资本支出较高，预计未来2-3年内中国品牌难以实现重大销售突破，目前除三一外，其他中国制造商在发达市场未有显著市场投入 [12] 2026年细分产品预测 * **挖掘机**：国内销量增长10%，出口增长5-10%，主要受国内更新需求、水利等大型基础设施项目以及海外基础设施和城市化需求推动 [13] * **轮式装载机**：国内销量增长5-10%，出口增长10-15%，主要受国内更新市场、绿色矿业政策推动的电动化以及完善的海外销售渠道驱动 [13] * **起重机**：国内销量增长5%，出口增长5-10%，得到风电安装以及油气行业一般基础设施需求的支持 [13] * **混凝土机械**：未提供具体预测，需求仍受房地产复苏缓慢拖累，且向其他下游行业扩张有限 [13] 未来技术趋势与竞争焦点 * 电动化、智能化和无人化机械是定义未来竞争格局的关键战场 [1][14] * 电动化在轮式装载机领域最为先进，预计未来2-3年内市场渗透率将达到30-40%以上 [15] * 对于电动挖掘机，竞争格局尚未稳定，存在技术路线分化和早期销售爬坡阶段需求有限的问题，但预计顶级制造商将凭借技术和销售渠道优势引领竞争 [15] * 智能化和无人化机械为中国制造商提供了在矿业等传统弱势领域超越全球领先者的巨大机遇 [15] * 领先的中国制造商正采取差异化战略：三一主导全球化和电动化；徐工利用其国企地位确保国家大型项目份额；中联重科专注于产品组合优化，如拓展小型挖掘机市场 [13] 其他重要内容 首选公司三一重工的看涨理由 * 公司在国内上行周期中的领导地位以及全球化布局 [1][4][8] * 2025年第二季度美国销售渠道/管理优化后带来的销售增长潜力 [4] * 长期毛利率上行空间来自：机械电动化提升、规模经济效应、高毛利率后市场销售占比提高（当前约10%，而全球领先企业为30-40%），以及有效的运营费用控制 [4] 风险因素 * **上行风险**：市场竞争中的议价能力超预期、基础设施和房地产建设活动超预期、海外渗透速度快于预期 [18] * **下行风险**：基础设施和房地产投资增长低于预期、竞争加剧导致议价能力弱于预期、海外新兴市场销售表现弱于预期 [18] 估值方法 * 对三一重工采用市盈率估值法，基于2026年预期每股收益施加23倍目标市盈率，该倍数与公司2016-17年国内工程机械上行周期期间约23倍的平均市盈率一致 [16]

公司概况 * Manitowoc Company (MTW) 是一家历史悠久的起重机公司 成立于1902年 于1920年代开始制造起重机 并在2000年代初通过收购Potain和Grove成为全系列起重机产品供应商[5] * 公司股票在纽约证券交易所(NYSE)交易[1] * 公司正从一家产品公司转型为更以客户为导向、专注于售后市场的企业[3][4] 核心战略与财务目标 * 公司计划将营收从22亿美元增长至30亿美元 增长动力包括有机增长、并购活动以及市场增长[4] * 战略核心是大力发展非新机销售（即售后市场业务） 目标是将该业务规模从起步时的约3.76亿美元提升至10亿美元 目前TTM（过去十二个月）已达到约6.5亿美元[4][29] * 售后市场业务的毛利率高达35% 是驱动公司EBITDA和ROIC（投资资本回报率）提升的最大组成部分[29][31] * 若达成10亿美元的售后市场目标 将贡献3.5亿美元的毛利润 这将极大改变公司的盈利结构和混合毛利率[31] 市场机遇与行业动态 * **长期结构性增长驱动因素**：全球基础设施支出、美国数据中心建设、美国电力需求增长（无论能源类型是太阳能、风能、核能还是煤炭）、CHIPS法案推动的半导体工厂本土化、欧洲（尤其是英国和德国）巨大的住房需求（如德国需每年新增30万套公寓）、沙特Vision 2030项目及中东地区（如阿联酋）的大型项目[15][16][17][18][19] * **周期性复苏**：欧洲塔式起重机市场经历了几年的周期性低迷后已开始好转 过去四个季度实现同比增长 复苏迹象包括英国住房项目、德国500亿欧元的基础设施基金以及加速折旧政策 法国住宅建设许可也出现了20%的改善[23][24][25] * 起重机单位销量尚未恢复到2012年或2013年的水平 但单机价值显著高于2007或2013年 因客户使用更大、价值更高的起重机以及近年通胀影响[21][22] 运营与业务转型 * **售后市场扩张策略**：增加和升级服务网点、增长服务技术人员队伍（目前已超460名 较历史以经销商为主的模式是巨大改变）、销售更多二手机和翻新机、增加新产品和配件、最终推动零件销售[7][32][33][35][36] * **并购活动**：2021年以约1.8亿美元收购了H&E Crane业务和Aspen Equipment 当时贡献约3000万美元EBITDA 现已超过3500万美元 并超出预期模型 此外还进行周边区域的资产交易（如Bergen、Carolinas和Georgia）以获取分销权[27][28] * **全球网点扩张**：在美国丹佛、艾肯、堪萨斯城等地新增网点 并升级了纳什维尔、巴吞鲁日、菲尼克斯的设施 在欧洲马德里、巴黎（升级为大型车间）、英国Barnsley、波兰新增网点 并在秘鲁和澳大利亚也升级了设施[37][38][39] * **租赁业务**：作为辅助业务以支持客户 主要是裸机租赁（不提供操作员）和RPO（租金购买选项）模式 具有良好的投资回报率(ROI) 但因其资本密集型特性 不会成为业务主体[40][41][42] 财务与资本配置 * 公司目前杠杆率约为4倍 目标是将杠杆率降至3倍以下 之后才会考虑股票回购或并购活动[48] * 过去几年的资本配置重点一直投资于业务本身 如售后市场、租赁车队和分支网点库存[48] * 欧洲塔式起重机业务从峰值到谷底曾拖累公司约5000万美元的EBITDA 随着其复苏 预计将对未来EBITDA产生积极影响[25][46] * 改善ROIC的机遇来自EBITDA增长、营运资本管理（随着直销体系扩大 可减少对经销商库存的依赖）以及业务混合毛利率的提升[47] 风险与挑战 * **关税影响**：近期宣布的钢铁衍生品关税（涉及超400个项目 且预计9月和11月会有更多）对业绩构成不确定性 需仔细评估大量HTS编码 这对拥有6000个组件的机器是一项艰巨任务 关税对美国本土生产的机器有利 但对从欧洲进口的全地面起重机和塔式起重机不利[49][50][52] * **行业周期性**：起重机行业周期难以预测 自2009年萧条后波动剧烈[3] * **电动化挑战**：起重机纯电动化面临挑战 主要是平衡配重和轴载 目前混合动力机型在特定区域（如欧洲Benelux、斯堪的纳维亚、澳大利亚矿区）更受关注和成功[55][56][57] 其他重要信息 * 公司于2016年剥离了食品服务业务 随后专注于成为可持续的独立起重机公司 通过重组制造足迹和降低成本 在此期间削减了超1亿美元成本[8] * 2020年公司启动"Cranes plus 50"战略 旨在将非新机销售翻倍 并因快速进展将目标重新设定为10亿美元[8][9] * 公司推行"Manitowoc Way"持续改进体系 应用于生产车间、后台办公室、安全（RIR低于1）、环境倡议和新产品开发 并开始探索AI应用[9][10][11][12] * 公司已向市场投入了超过10万台机器 为售后市场提供了巨大的零部件、服务和二手翻新机会[6]

公司概况 * 公司为三一重工（Sany Heavy 600031 SS）[1] * 高盛（Goldman Sachs）将其评级从卖出（Sell）上调至中性（Neutral）[1] * 目标股价从17.0元人民币上调至21.5元人民币[24][28][33] 核心观点与论据 财务表现与现金流 * 公司自由现金流（FCF）生成能力显著改善 在此周期内达到净利润的1.5-2倍 高于历史中期平均水平的1.2倍[1] * 预期FCF收益率在未来几年将达到两位数[1] * 基于2025年第二季度业绩 将2025E-27E每股收益（EPS）预测上调5-6%[1][23] * 运营效率提升优于预期[1] 股东回报 * 公司有空间通过提高分红和/或股票回购来提升股东回报[1] * 管理层在分析师会议上对此表现出越来越开放的态度[1] * 2024年已提高派息率 并在今年实施了小规模股票回购[1] * 公司计划维持当前50%的派息率[23] 周期性前景与市场需求 * 国内周期正转向上行[1] * 新兴市场（EM）需求保持强劲[1] * 发达市场（DM）周期出现更多触底迹象[1] * 管理层承认挖掘机行业年内至今（YTD）销量同比增长约20% 但月度趋势波动较大[18] * 国内销售强劲（2Q25同比增长约20% 占总销售额40%） 主要源于非挖掘机产品的国内周期拐点、电动化加速（产业渗透率已达约40%）以及设备升级需求[19] * 海外销售增长放缓（2Q25同比增长HSD% 占总销售额60%） 主要受混凝土机械（同比下跌中双位数%）和独联体（CIS）地区销售疲软拖累 若剔除这两项 上半年欧洲销售本应增长30%[19] * 其他产品销售强劲（同比增长40%至74.1亿元人民币） 主要包含矿用卡车（上半年销售额26亿元 同比增长95%）和宽体自卸车及港口机械[19] 盈利能力与运营 * 2025年上半年毛利率（GPM）同比扩张0.7个百分点 主要得益于坚实的海外销售（特别是非洲地区 同比增长40% 毛利率可高达50%）、持续的成本节约以及部分产品价格恢复[19] * 管理层对净利润率（NPM）恢复至上一周期峰值水平（2020年为15.4% 1H25为11.6%）充满信心 支撑因素包括海外销售贡献增加（目前占60%）和严格的费用控制[23] * 应收账款天数从2024年的137.1天预计改善至2027年的99.4天[10] * 库存天数从2024年的92.5天预计改善至2027年的69.9天[10] 业绩指引与展望 * 管理层预计下半年国内挖掘机需求将温和增长 驱动来自小挖的劳动力替代、中挖的大型基础设施项目以及大挖的矿业需求和电动化趋势[20] * 混凝土机械已于去年底触底 今年将迎来改善 起重机亦预计出现拐点 支撑来自风电、核电和大型基建项目需求[23] * 预计欧洲市场持续复苏 北美市场基建需求保持强劲[23] * 非洲需求在矿业、微电网和基建项目支持下保持强劲 南美需求今年转弱但公司通过市场份额扩张实现了销售和利润提升[23] 估值与风险 估值 * 当前股价已接近上一周期峰值（2020年）水平 但盈利仅峰值的50-60%[1] * 基于2026年目标EV/GCI 1.45倍（对应14%的CROCI）得出目标价[24][33] * 当前股价对应2025E/2026E市盈率（P/E）为20.8倍/16.7倍[4][10] 风险因素 * 中国和/或全球建筑活动强度不及或超出预期[25][34] * 国内外市场份额增长快于或慢于预期[25][34] * 原材料（主要是钢材）价格意外下跌/上涨[25][34] * 人民币对主要外币意外贬值/升值 影响海外业务毛利率（2024年占毛利71%）[26][34] * 全球贸易环境转向更不利/有利 尤其在发达市场（欧美收入占比20%+）[26][34] * 运营效率改善优于或差于预期[27] 其他重要信息 * 公司是中国领先的工程机械制造商 挖掘机（全球销量第一）、混凝土机械（全球第一）和起重机（中国前三）是其主要产品[35] * 市场容量（Market Cap）为1795亿元人民币（250亿美元）[4] * 2024年营收为783.834亿元人民币 预计2025年增长13.2%至887.113亿元[4][11] * 2024年每股收益（EPS）为0.70元 预计2025年增长45.0%至1.02元[4][11]

业绩总结 - 第二季度净销售额为5.4亿美元[17] - 调整后的EBITDA为2600万美元[17] - 调整后的EBITDA利润率为4.9%[40] - 自由现金流为-7370万美元[43] - 调整后的营业收入为4890万美元[45] 用户数据 - 非新机器销售同比增长10%，达到1.62亿美元[13] - 订单总额为4.54亿美元[17] 未来展望 - 2025财年净销售额预期在21.75亿到22.75亿美元之间[47] - 调整后的EBITDA预期在1.2亿到1.45亿美元之间[47] - 预计将实现调整后EBITDA指导的低端[47] - 2025年第二季度的净收入为150万美元[38] - 2025年第二季度的稀释每股收益为0.04美元[38] - 调整后的每股收益（DEPS）预期在0.15到0.85美元之间[47] 成本与支出 - 折旧和摊销费用预期在6000万到6400万美元之间[47] - 利息费用预期在3800万到4000万美元之间[47] - 所得税费用预期在1100万到1500万美元之间（不包括一次性项目）[47] - 资本支出预期为4700万美元，其中2300万美元与租赁车队相关[47] - 调整后的自由现金流预期在5500万到8500万美元之间（不包括EPA支付）[47] 其他信息 - 记录的伤害率为每20万小时1.26[16] - 预计净杠杆率将低于3.0倍[28]

行业与公司 - 行业：中国工程机械行业[2] - 公司：未明确提及具体公司，但重点分析国内头部企业（leading domestic players）的受益情况[2][7] 核心观点与论据 **1 水电项目对行业销售的拉动作用** - 雅砻江下游水电项目（lower YTR hydropower project）在基准/乐观情景下，预计推动中国工程机械年销售额增长3~5%或5~10%[2] - 依据中国工程机械协会（CCMA）数据，行业总收入8000亿人民币（含出口及零部件），其中新设备销售约5000亿人民币[2] **2 设备类型需求分化** - 混凝土机械（concrete-related machinery）受益最显著，预计占项目设备采购量的40%[3] - 土方机械（earthmoving）、起重机（cranes）、隧道掘进机（TBM）分别占比约20%、20%、5-10%[3] - 挖掘机采购高峰分两阶段：2027/2028年（首轮，占项目总设备采购60%）和2030/2031年（替换需求驱动）[4][6] **3 投资规模与结构** - 项目设备投资占比预计18-20%（三峡项目为15%），对应1800亿人民币，其中新设备超1000亿人民币[3] - 若计入配套基建及新能源基建，对行业影响或提升至5-10%[3] **4 技术趋势与竞争格局** - 电动化（electrification）、大型化（upsizing）、数字化（digitalization）和高端化（premiumization）是主要趋势，利好头部国内品牌[7] - 隧道施工设备中新能源机型占比将显著提升，30-60吨大型挖掘机需求集中[7] 其他重要细节 - **采购周期差异**：起重机可能在项目启动5年后出现大规模采购（吊装大型电力设备），高空作业平台（aerial work platforms）需求滞后5-8年[6] - **风险提示**：项目地质复杂及环保要求严格可能导致总投资及设备投资超预期[3] - **历史对比**：专家此前预测略高于基准情景但低于乐观情景[2] 数据引用 - 行业总收入：8000亿人民币（Rmb800bn）[2] - 新设备销售占比：约5000亿人民币（cRmb500bn）[2] - 设备投资占比：1800亿人民币（Rmb180bn），其中新设备超1000亿人民币（Rmb100+bn）[3]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 国内挖掘机需求短期有波动但行业上升轨迹不变 2025 年行业挖掘机出口有望实现 MSD 同比增长 轮式装载机增长或超挖掘机 起重机和混凝土机械下半年降幅收窄全年有望正增长 [2] - 国内挖掘机 6 月销售或反弹但淡季需求弱 7、8 月销量承压 9 月后或恢复增长 预计 2025 财年国内挖掘机销售同比增长 15% [3] - 小型/大型挖掘机价格竞争缓和 中型挖掘机竞争激烈 整体价格竞争较上一周期温和 [4] - 淡季国内挖掘机销量疲软或影响板块股票表现 但股价进一步下跌空间有限 行业未来 2 - 3 年或触底回升 中国 OEM 有望在海外市场获份额实现海外收入增长 [6] 根据相关目录分别进行总结 专家会议要点 - 5 月国内挖掘机销售未延续 4 月高增长 主要因中型挖掘机大幅下降 6 - 12 月销售或波动 全年增长 15% 挖掘机上升趋势至 2027/28 年不变 [2] - 5 月国内小型挖掘机增长最快 大型最慢 仅中型挖掘机 5 月大幅下降 [2] - 5 月大型挖掘机销量增长受城市地下综合管廊建设驱动 中型受房地产和基础设施活动影响需求弱但基数低 小型 4 月受益新乡村发展和市政项目超卖 5 月放缓 [2] - 预计 2025 年轮式装载机增长或超挖掘机 主要因电动轮式装载机渗透率加速且受基础设施/房地产影响小 起重机和混凝土机械下半年降幅收窄全年有望正增长 [2] - 预计 2025 年行业挖掘机出口实现 MSD 同比增长 [2] 2025 年下半年挖掘机月度销售展望 - 5 月国内销售疲软归因于中型挖掘机同比下降超 20% 因 4 月下旬下游需求弱、收款差和消化 4 月超卖 6 月销售或因年中 KPI 压力反弹 但淡季需求弱 7、8 月销量承压 9 月后或恢复增长但增速低于 5 月 预计 2025 财年国内挖掘机销售同比增长 15% 意味着下半年同比增长 5% [3] 挖掘机价格竞争情况 - 小型/大型挖掘机价格竞争缓和 因小型挖掘机降价空间有限 超大型挖掘机被外资主导 中型挖掘机竞争激烈 因品牌集中度低 整体价格竞争较上一周期温和 市场参与者更理性 国内品牌进入大型/超大型挖掘机领域或致降价明显 [4] 行业股票表现及需求分析 - 淡季国内挖掘机销量疲软或影响板块股票表现 行业指数 5/6 月下跌 5% 但股价进一步下跌空间有限 替换需求是主要驱动 行业未来 2 - 3 年或触底回升进入上升周期 [6] - 贸易战对外部需求影响有限 中国 OEM 有望在海外市场获份额实现海外收入增长 [6]

财务数据和关键指标变化 - 一季度营收4.71亿美元，调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）为2200万美元，订单额达6.1亿美元，积压订单接近8亿美元 [4] - 一季度订单较去年增长10%，积压订单达7.98亿美元；净销售额4.71亿美元，较去年下降5%；非新机销售额1.61亿美元，同比增长11%；过去12个月非新机销售额达6.45亿美元 [19][20] - 销售、一般和行政费用（SG&A）为8300万美元，占销售额的18%；调整后EBITDA利润率为4.6% [20] - 净营运资本为4.89亿美元，较去年下降2000万美元；经营活动现金流为1300万美元；资本支出1100万美元，其中400万美元用于租赁车队 [21] - 循环信贷协议（ABL）下未偿还借款增加400万美元，未偿还总额为8300万美元；净杠杆率为目标的3倍，总流动性为3.07亿美元 [22] 各条业务线数据和关键指标变化 - 欧洲塔式起重机业务新机订单同比增长68%，连续三个季度实现同比增长 [19] - 北美通过第三方经销商渠道的一季度订单同比增长35% [12] - 欧洲移动起重机订单同比下降，但环比上升，一季度订单远超预期 [13] - 中东一季度订单略有下降，但交易活动活跃，沙特表现强劲，阿联酋有大量项目在规划中 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - 北美起重机租赁公司业务繁忙，部分大型企业成功降低机队平均使用年限，行业整体健康状况良好，但关税影响有待观察 [12] - 德国选举结果及5万亿欧元基础设施基金的宣布，提升了客户前景，为不确定的市场带来一定确定性 [13] - 印度市场表现强劲，中国市场无重大变化，韩国因6月3日选举处于观望状态，澳大利亚因汇率不利，客户等待更明确信息后再下单 [14][15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司实施“起重机+50”战略，从产品主导型企业向以客户为中心的公司转型，通过发展售后市场提高投资回报率，降低业务周期性 [28][29] - 在欧洲塔式起重机业务中持续投资新产品，建立小型租赁车队，以更好服务客户并参与售后市场 [30] - 在中东，针对当地大型项目定制大型塔式起重机，升级设施以提高产能，并获得1000万美元订单 [31] - 在德国，改造全地形产品线工厂，加强新产品开发和售后支持 [31] - 在拉丁美洲，通过销售二手起重机、翻新旧机器和提供优质服务实现盈利 [33] - 在美国，投资约2亿美元收购经销商，扩大服务覆盖范围，目前覆盖16个州 [33] - 自2020年以来，全球现场服务技术人员数量翻倍至近500人，过去12个月非新机销售额增长70%至6.45亿美元 [34] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为当前全球贸易形势虽带来挑战，但凭借强大的积压订单和对欧洲塔式起重机业务的信心，维持2025年全年净销售额21.75 - 22.75亿美元、调整后EBITDA 1.2 - 1.45亿美元的业绩指引 [6][26] - 公司对北美市场需求持谨慎乐观态度，需观察关税影响；欧洲市场因基础设施基金消息前景改善，塔式起重机业务呈现复苏迹象 [12][13][14] 其他重要信息 - 公司参加慕尼黑巴马贸易展，展示行业唯一混合动力全地形起重机及新型塔式起重机和售后产品，获客户好评 [5] - 公司预计关税将带来约6000万美元增量成本，计划通过多种措施缓解80% - 90%的成本压力 [6][26] - 美国商务部对来自日本的履带式起重机发起反倾销调查，公司支持公平自由贸易并将坚决捍卫 [7] - 一季度公司安全指标创历史最佳，首次将人工智能集成到改进流程中，节省2000个工时和40万美元成本 [10][11] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 关税成本缓解措施中，供应基地变化和定价的比例分别是多少？关税是否会使公司因竞争对手提价而受益？ - 缓解措施主要包括提价、附加费、替代采购以及供应商分担成本，但日元汇率和关税情况复杂，是否受益尚不确定 [38][39][40] 问题2: 4500万美元关税成本中，来自中国的部分及假设的关税税率是多少？ - 难以明确细分，成本受中国关税和钢铁、铝232关税共同影响，且与产品组合有关，同时缓解措施也会影响实际关税成本 [41][42] 问题3: 欧洲订单增长的驱动因素是什么？当前订单节奏与以往周期高点相比如何？ - 欧洲订单增长是典型的复苏现象，因比较基数低、经销商库存和利用率低，目前距离峰值仍有距离 [43][44][45] 问题4: 美国生产中原材料成本上升是否已计入4500万美元关税成本？ - 是的，这是成本的一部分 [51] 问题5: 积压订单的定价调整情况如何？预测是基于积压订单还是新订单的缓解措施？ - 因关税在产品进口时征收，公司计划对积压订单使用附加费 [52] 问题6: 美国非住宅建筑市场中，起重机利用率和订单模式的积极和疲软区域分别在哪里？ - 数据中心市场活跃，起重机利用率整体较强，市场受多种因素影响，公司难以明确每个细分市场的情况 [53][54] 问题7: 非新机销售增长的驱动因素有哪些？未来增长的可见性如何？ - 增长原因广泛，包括增加服务地点、现场服务技术人员，推动二手和翻新机器销售；服务技术人员利用率存在滞后性，随着人员增加，收入将逐步增长 [56][57]