报告投资评级 - **增持** 评级，并予以维持 [1] 报告核心观点 - 公司2026年3月交付量同环比高速增长，A10等新车型正式上市，产品矩阵持续丰富 [1][4][6] - 公司全球化布局取得关键进展，本地化战略持续推进 [6] - 公司2025年已实现盈利转正，预计2026-2028年营收与利润将保持高速增长，当前估值具备吸引力 [6][8][9] 3月销量表现 - 2026年3月，公司全系交付 **5.0万辆**，同比增长 **+34.9%**，环比增长 **+78.2%** [4][6] - 2026年第一季度（1-3月）累计交付 **11.0万辆**，同比增长 **+25.8%** [6] 新产品与规划 - **A10车型正式上市**：于3月26日上市，定位纯电A0级小车，尺寸4270/1810/1635mm，轴距2605mm，CLTC续航505km，售价 **6.58-8.68万元** 该车型搭载激光雷达和高通8650芯片，首次在10万元价格区间实现车位到车位领航辅助驾驶 [6] - **多款新品蓄势待发**： - Lafa5 Ultra将于4月在北京车展正式亮相 [6] - D19预计4月16日上市，定位“科技豪华旗舰SUV”，深耕30万元级全尺寸SUV市场 [6] - 首款MPV车型D99预计年内上市，提供增程和纯电两种动力，聚焦大家庭用户 [6] - A05已公布于工信部新车目录，定位A0级纯电代步车，提供两种电机功率，预计6-7月上市销售 [6] 全球化与本地化战略 - **缅甸工厂投产**：3月19日，公司位于缅甸的SKD工厂正式下线B10车型，标志着“全球车、本地造”战略的推进 [6] - **欧洲创新中心开业**：3月20日，公司在德国慕尼黑的欧洲创新中心开业，将主导未来设计语言迭代和车型概念设计 [6] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为 **1086.68亿元**、**1419.75亿元**、**1718.03亿元**，同比增速分别为 **68%**、**31%**、**21%** [6][8][9] - **净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为 **41.82亿元**、**66.46亿元**、**86.11亿元**，同比增速分别为 **+677%**、**+59%**、**+30%** [6][8][9] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为 **2.94元**、**4.67元**、**6.06元** [6][8][9] - **估值水平**：基于当前股价（53.00港元），对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为 **15.9倍**、**10.0倍**、**7.7倍** 预测市销率（P/S）分别为 **0.61倍**、**0.47倍**、**0.39倍** [6][8][9] - **盈利能力指标**：预计毛利率将稳定在 **15%-16%**，销售净利率将从2025年的 **1%** 提升至2026-2028年的 **4%-5%**，净资产收益率（ROE）将从2025年的 **4%** 显著提升至2026-2028年的 **23%-27%** [9] 市场数据与近期表现 - **当前股价**：**53.00港元**（截至2026年4月2日） [3] - **市值**：总市值 **753.56亿港元**，流通市值 **599.46亿港元** [3] - **近期股价表现**：近一个月（1M）股价上涨 **28.8%**，同期恒生指数下跌 **3.6%** 近三个月（3M）股价上涨 **6.9%**，同期恒生指数下跌 **4.6%** [3]

港股市场动态 - 零跑汽车股价上涨，3月全系交付50029台，同比增长35%，环比增长约78.25%，再次成为造车新势力月度销冠，并计划在北京车展推出新车型 [1] - 安东油田服务股价上涨，全年实现营业收入55.7亿元，同比增长17.2%，归母净利润3.7亿元，同比增长53.8%，并建议派发末期股息 [1] - 创科实业股价下跌，里昂研报指出其旗舰品牌Milwaukee及Ryobi合计录得中至高单位数增长，但其余业务可能构成拖累，Milwaukee的15%销售增长来自数据中心 [1] - 傅里叶半导体股价大涨并创新高，较招股价40港元涨超140%，总市值突破百亿港元，其香港IPO公开发售部分超购高达3117倍，接获超过11万人认购 [2] - 艾美疫苗股价上涨，公司决议批准增发内资股不超过40,000,000股，不超过发行前总股本的约3.2611% [2] - 中国联塑股价下跌，其截至2025年12月31日止年度收入为243.15亿元，同比减少10.03%，公司拥有人应占溢利为12.62亿元，同比减少25.08% [2] - 黄金股普遍下跌，因特朗普就伊朗问题发表讲话导致金银价格跳水，现货黄金一度跌破4650美元/盎司，跌幅扩大至2% [3] - 德康农牧领涨猪肉概念股，因国家发改委等部门将开展今年第二批中央冻猪肉储备收储 [3] - 现代牧业股价拉升，全年实现销售收入126.01亿元，毛利率逆势提升1.4个百分点至27.4%，现金EBITDA同比增长2.6%至30.63亿元，但公司拥有人应占亏损11.29亿元 [4] - 航空股集体走低，因特朗普就中东局势发表强硬讲话，警告将在未来两至三周内对伊朗发动打击，降低了市场对战争迅速结束的希望 [4] 美股市场动态 - 钻井设备和服务供应商HMH Holding登陆美股后股价下跌，该公司由贝克休斯与Akastor合并旗下海底钻井设备业务组建 [5] - 盛大科技股价一度大涨，其2025年全年营收预计达4.98亿美元，同比增长13%，且下半年成功实现盈利，公司预计2026年全年营收将达6亿美元，增长约20% [5] - 铝业股普遍上涨，因中东最大铝生产商阿联酋环球铝业公司在冶炼厂遭伊朗袭击后已暂停运营 [5] - 石油股普遍下跌，因美以伊停战预期持续发酵 [6] - 波音股价上涨，因五角大楼与其达成协议将PAC-3 MSE导引头生产能力提高三倍，且瑞安航空CEO称赞其生产改善 [6] - 耐克股价大跌，其2026财年第三季度营收为113亿美元同比持平，净利润为5.2亿美元同比下降35%，毛利率连续第六个季度收缩至40.2%，且对第四季度尤其是大中华区市场发出疲软预警 [7] - 存储概念股普遍上涨，因3月DRAM涨势因制造商提前锁定供应合约而停止 [7] - 英特尔股价上涨，公司同意支付142亿美元回购其之前出售给阿波罗全球管理公司的位于爱尔兰的一家工厂的一半股份 [8]

文章核心观点 - 2026年春季中国车市呈现“冰火两重天”格局，新能源渗透率在年初经历补贴退坡导致的下跌后，于3月强势反弹至超过50%，单月销量首次超越燃油车，市场格局发生逆转 [1] - 3月及一季度销量数据揭示了车企间的激烈分化与竞争，不仅是销量的此消彼长，更是技术路线、产品策略与品牌耐力的终极较量 [2] - 行业正从增量红利转向存量博弈，电动化趋势不可逆转，未来的竞争将聚焦于产品定义、成本控制和智驾体验 [24][25] 01 封神、回血、蓄力，新势力众生相 - **零跑汽车**：3月交付量达50,029台，同比增长35%，重回“5万俱乐部”，其成功得益于高性价比产品策略，新上市的10万级纯电车型A10上市后大定订单破万时间为全系最短，3月最后一个周末两天大定合计超9,000台 [3][4]；公司产品线正从A级覆盖至D级，价格带横跨10万至30万以上，并已成为继理想之后第二家实现年度盈利的造车新势力 [5][6] - **理想汽车**：3月交付41,053辆，一季度累计交付95,142辆，符合交付指引，显现出韧性 [9]；其纯电车型i6 3月交付超过2.4万辆，位居20万至30万元纯电SUV市场前列，标志着公司成功完成从增程到纯电的技术过渡 [9]；另一车型i8订单量3月环比提升超过100% [9] - **蔚来汽车**：3月交付35,486台，同比增长136%，一季度累计交付83,465辆，同比增长98.3%，超出财报指引上限 [11][12]；销量增长目前仍主要依赖主品牌，3月蔚来品牌交付22,490辆，同比增长120.1%，子品牌乐道交付6,877辆，萤火虫品牌交付6,119辆 [12] - **小鹏汽车**：3月交付27,415辆，环比增长80%，一季度累计交付62,682辆 [12]；公司计划通过新款车型上市（2026款MONA M03）和启动拉丁美洲市场扩张来寻求增长 [12] - **小米汽车**：3月交付超2万台，新一代SU7累计交付超7,000台，但相较于去年巅峰期的5万台有所下滑，公司进入产能调整期 [13][14]；当前关键任务是提升新一代SU7的产能爬坡效率，以冲击2026年全年55万辆的年度目标 [14] 02 传统巨头，各有心事 - **吉利汽车**：3月总销量233,031辆，与去年同期基本持平 [16]；旗下高端电动品牌极氪表现亮眼，3月交付29,318辆，同比增长90% [16]；公司内部新能源车型走势分化，纯电动汽车3月销量70,557部，同比下降18%，而插电式混动汽车3月销量56,762部，同比增长70% [16]；出口表现强劲，3月出口81,639辆，同比增长120% [17] - **广汽丰田**：3月销量66,127辆，一季度超17万辆，实现同比正增长，在新能源渗透率超50%的市场环境下逆势增长 [19]；其增长主要依靠智能电混技术路线，智能电混车型一季度销量同比增长12%，占总销量比重达到56%，创下新高 [19]；公司近期通过推出新车型和金融方案积极刺激消费 [21] - **比亚迪**：2026年3月新能源汽车销量为30.02万辆，同比下降20.46%；前3月累计销量70.05万辆，同比下降30.01% [21]；销量下滑主因国内市场转向存量博弈，其在10-20万元核心价格区间渗透已深，增量空间有限 [23]；在20万元以上市场，其高端品牌（腾势、仰望、方程豹）2025年合计销量39.7万辆，占总销量不到一成，向上突围遇阻 [23]；在10-15万元基本盘，市场份额正遭遇吉利银河、奇瑞、零跑等对手蚕食，例如在A0级纯电市场，吉利星愿2025年销售46.58万辆，占比35.2%，超过比亚迪海鸥和海豚系列 [24]

丰田汽车2月产销情况 - 2月全球汽车产量同比下降3.9%至749,673辆，为连续第四个月下滑，主要原因是热门SUV车型RAV4正在进行新旧款生产切换[2] - 2月全球汽车销量同比下降3.3%至737,134辆，海外销量同比下降2.2%[2] - 分地区产量同比变动：加拿大下降46.2%，中国下降11.5%，日本本土下降2.6%，中东下降20.4%，美国增长3.4%，欧洲增长3.9%[2] - 分地区销量表现：中国市场销量下滑13.9%，日本本土下滑8.3%，美国市场销量增长3.2%[2] - 公司称整体需求依然强劲，产量下滑主要系车型换代所致，2025年丰田已连续第六年成为全球汽车销量最高的车企[2] 零跑汽车订单动态 - 零跑汽车上周末（3月30日所在周末）大定订单量冲新高，周六达4,394台，周日维持在4,692台高位，周末共超9,000台[2] - 公司创始人朱江明表示A10订单超预期并锁定爆款，D19是真正顶配[2] 宾理汽车经营状况 - 宾理汽车被曝已全面停摆，一份由全体被欠薪员工联名签署的公开信于网络流传，称上百员工家庭陷入生存危机[2] - 公开信指出公司无任何正式通知与解决方案，管理层长期失联，对欠薪、欠保、欠缴公积金一概不回复[2] - 公司曾于3月11日以“经营情况及现金流状况”为由，向员工提出协商解除劳动合同方案，承诺给予N倍经济补偿金，但未明确具体兑付时间[2] - 宾理汽车于2021年由前大众汽车集团全球执行副总裁苏伟铭等人创立，定位豪华智能电动汽车品牌，并获得东风汽车集团等投资[2] smart品牌新车发布 - smart品牌公布了全新中型轿车“精灵6号（smart 精灵6 EHD）”的蓝色外观，并启动该配色的征名活动[2][3] - 新车是smart品牌专为中国市场打造的首款豪华掀背轿车，也是smart有史以来最大的一款车型[2][3] - 新车将搭载1.5T插混系统，CLTC工况最高纯电续航285公里，计划于今年年中正式上市[3]

核心观点总结 - 报告对多家汽车产业链公司及一家非银金融公司、一家建筑材料公司、一家机器人公司进行了年报点评或行业跟踪，核心观点普遍看好各公司在自身领域的竞争优势和未来增长潜力，并均给予“买入”或维持“买入”评级 [1][2][3][4][23][28][32][36] - 汽车行业新势力车企正通过产品结构优化、规模效应和海外扩张实现盈利改善和增长 [1][3][6][14] - 汽车零部件企业积极拓展电池盒、机器人、液冷等新兴业务，构建第二增长曲线 [2][4][11][19][20] - 非银金融领域，中国平安凭借独特的综合金融协同优势，在银保渠道转型中占据有利地位 [23][25] - 人形机器人行业进入市场化元年，宇树科技IPO获受理，营收与销量呈现高速增长 [36] 公司点评：蔚来汽车 - **2025年业绩表现**：全年总收入874.9亿元，同比增长33.1%，毛利率同比提升3.7个百分点至13.6%，Non-GAAP归母净亏损同比收窄39.0%至124.3亿元 [6] - **Q4盈利大幅改善**：25Q4收入346.5亿元，Non-GAAP营业利润12.5亿元，单季度扭亏为盈 [6][7] - **毛利率提升驱动因素**：25Q4整体毛利率达17.53%，汽车业务毛利率18.1%，环比提升3.4个百分点，主要受益于高盈利车型ES8（毛利率接近25%）交付量接近4万辆，带动单车ASP环比大幅提升至25.3万元 [6] - **费用控制**：25Q4销售、一般及行政费用环比下降15.5%至35.4亿元，研发费用环比下降15.3%至20.26亿元 [7] - **2026年展望**：计划推出ES9、乐道L80及改款ES7等新车型，管理层指引2026年交付量同比增长40-50%，并维持Non-GAAP口径盈利目标 [7] - **Q1指引强劲**：预计Q1收入244.8-251.8亿元，同比翻倍，交付8-8.2万台，其中3月交付3.2-3.5万台，环比增长54%-68% [7] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为1284亿元、1571亿元、1808亿元，归母净利润分别为4.0亿元、35.9亿元、73.2亿元 [1][8] 公司点评：敏实集团 - **2025年业绩表现**：全年营收257.4亿元，同比增长11.2%，归母净利润26.9亿元，同比增长16.1% [11] - **业务结构分析**：电池盒业务是核心增长引擎，贡献营收75.3亿元，同比增长41.1%，占总营收29% [11] - **区域表现**：海外业务收入163亿元，同比增长18.1%，占总营收63%，同比提升3.7个百分点 [11] - **盈利能力**：全年毛利率28.0%，净利率10.8%，期间费用率同比下降2.6个百分点至17.5% [11] - **增长驱动力**：受益于欧洲新能源汽车销量达386万辆（同比+31%）及电动化转型加速，公司与大众、宝马等欧洲品牌深度绑定 [12] - **新业务布局**：与绿的谐波合作拓展机器人北美市场，并通过精确实业获得中国台湾AI服务器浸没式液冷订单，相关产品已于2025年交付 [12] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为303亿元（同比+18%）、351亿元（同比+16%）、401亿元（同比+14%），归母净利润分别为31.5亿元（同比+17%）、37.4亿元（同比+19%）、43.4亿元（同比+16%） [2][12] 公司点评：零跑汽车 - **2025年业绩表现**：全年营收647.3亿元，同比翻倍，首次实现全年盈利，Non-GAAP净利润10.8亿元 [14] - **Q4业绩**：25Q4营收210.3亿元，净利润3.6亿元，毛利率15%，其中整车毛利率约12% [14] - **产品与销量规划**：2026年将推出A10、D19、A05、D99四款新车，覆盖10-30万元价格带，预计存量与新增车型销量占比为6:4 [14] - **海外拓展**：2025年出口量超6.7万辆，为新势力第一，2026年欧洲网点将超800家，南美、亚太渠道增加，目标全年出口15-20万台 [15] - **2026年目标**：维持销量100万辆（含海外）及净利润50亿元的目标不变 [15] - **成本与费用**：预计2026年研发及营销费用上升，但通过提升三电、座椅等自研自制比例以对冲原材料涨价影响，控制单车营销费用 [15] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为1056亿元、1309亿元、1543亿元，归母净利润分别为46亿元、75亿元、103亿元 [3][16] 公司点评：拓普集团 - **2025年业绩表现**：全年营收296亿元，同比增长11%，归母净利润27.8亿元，同比下降7.4% [19] - **Q4业绩改善**：25Q4营收86.5亿元，同比增长19%，归母净利润8.1亿元，同比增长6%，环比增长21%，毛利率环比提升1.3个百分点至20.0% [19][20] - **分业务营收**：内饰功能件营收97亿元（占比33%），底盘系统营收87亿元（占比29%），汽车电子营收28亿元，同比增长52% [19] - **技术突破与布局**： - 车端：IBS实现量产，联合研制EMB项目，RBS预计2027年量产；车规级制氧机2026年3月量产；高端饰件材料获赛力斯M9、Lucid等订单 [20] - 机器人：已研发直线/旋转执行器、灵巧手等关键部件 [20] - 液冷：已开发液冷泵、温压传感器等产品，并取得首批15亿元订单 [20] - **研发投入**：2025年研发费用15亿元，同比增长22% [20] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为350亿元（同比+18%）、402亿元（同比+15%）、453亿元（同比+13%），归母净利润分别为37亿元（同比+33%）、44亿元（同比+19%）、52亿元（同比+17%） [4][21] 公司点评：星宇股份 - **2025年业绩表现**：全年营收152.57亿元，同比增长15.12%，归母净利润16.24亿元，同比增长15.32% [32] - **盈利能力**：2025年销售毛利率19.65%，净利率10.65%，其中25Q4毛利率环比提升0.2个百分点至20.03% [33] - **全球化进展**：已递交H股发行申请，塞尔维亚一期已规模化生产，二期前灯工厂在规划中，并积极推动北美产能落地 [33] - **新业务拓展**：设立子公司进军机器人赛道，开展头部模组、关节模组等开发，首批具身智能交互模组预计2026年交付 [33] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为19.69亿元、23.93亿元、28.92亿元 [34] 行业与公司跟踪：非银金融（中国平安） - **行业趋势**：“报行合一”政策实施提升银保渠道价值，存款利率下行推动分红险（演示利率普遍在3.5%以上）需求增长，行业份额向头部集中 [24] - **公司核心优势**：拥有“内部协同（平安银行）+外部协同（持股大行）”的双重银保协同体系 [25] - **内部协同**：依托平安银行近1.3亿零售客户及4.2万亿元零售AUM，可低成本精准营销分红险产品 [25] - **外部协同**：通过高比例持股农业银行H股（20%）、招商银行H股（20%）、邮储银行H股（16%）等，与大型银行深度绑定，降低获客成本 [25] - **核心观点**：中国平安凭借独特协同优势，有望在银保渠道转型中占据核心生态位，是板块核心配置标的 [23][26] 公司点评：建筑材料（华润建材科技） - **2025年业绩表现**：全年营收210.55亿元，同比下降8.61%，归母净利润4.79亿元，同比增长127.33% [28] - **Q4业绩**：25Q4营收59.85亿元，同比下降17.60%，归母净利润1.48亿元，同比扭亏，增加2.46亿元 [28] - **分业务表现**： - 水泥业务：全年收入126.57亿元，同比下降15.8%，毛利率17.1%；25年吨毛利同比增加2元至39元，但Q4吨毛利同比下降16元至38元 [28] - 混凝土业务：全年收入43.89亿元，同比增长5.5%，销量同比增长18.3% [28][29] - 骨料业务：全年收入28.85亿元，同比增长14.3%，销量同比增长23.4%，但吨毛利同比下降5元至8元 [28][29] - **费用改善**：25Q4吨期间费用同比减少25.2元至57元，主要因管理费用（商誉及固定资产减值减少）大幅下降 [30] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为7.34亿元、8.90亿元、9.81亿元 [30] 行业动态：人形机器人（宇树科技） - **事件与业绩**：科创板IPO申请获受理，预计2025年营收同比增长335%至17.08亿元，扣非净利润同比增长674%至6亿元 [36] - **销量与收入**：2025年人形机器人销量超5500台（2024年为410台），25Q1-3人形机器人收入5.95亿元（占比51.5%），四足机器人收入4.88亿元（占比42.3%） [36] - **应用场景**：人形机器人下游以科研教育（25Q1-3占比73.6%）为主，商业消费和行业应用占比达26.4% [36] - **盈利能力**：坚持全栈自研，25Q1-3主营业务毛利率达59.5%，扣非净利率36.88% [37] - **募资计划**：拟IPO募资42亿元，重点投入智能机器人模型研发（投资额20.22亿元，占比48.13%）等项目 [37] - **技术进展**：已开源发布“世界模型-动作”与“视觉-语言-动作”两类模型，并取得领先测试结果 [37] - **行业观点**：宇树科技IPO标志具身机器人市场化元年已至，本体厂上市融资将加速产业在具身大脑及场景落地方面的演进 [36][38]

报告投资评级 - 投资评级：**强推（维持）** [1] - 目标价：**61.68港元**，基于2026年3月23日收盘价，预期上涨空间为**37%** [1][7] 核心观点总结 - **业绩表现强劲**：零跑汽车2025年第四季度（4Q25）营收和净利润均创下新高，全年实现营收翻倍并首次实现年度净利润转正，标志着公司经营进入新阶段 [1][7] - **增长驱动力明确**：公司即将开启密集的新车周期，计划在2026年3月至7月推出多款全新车型，同时海外业务稳步增长，为未来销量和盈利提供双重支撑 [7] - **盈利预测乐观**：报告预测公司2026-2028年归母净利润将大幅增长，分别达到**51.4亿元**、**75.2亿元**和**85.2亿元**，盈利能力持续改善 [3][7] 财务与运营业绩分析 - **2025年第四季度业绩**： - 实现营收**210亿元**，同比增长**56%**，环比增长**8.1%** [1] - 实现净利润**3.6亿元**，同比增加**2.8亿元**，环比增加**2.1亿元**，创季度新高 [1][7] - 毛利率为**15.1%**，同比提升**1.8个百分点**，环比提升**0.6个百分点** [7] - 单车净利润为**0.18万元**，同比和环比均实现增长 [7] - **2025年全年业绩**： - 实现营收**647亿元**，同比增长**1.0倍**（即101.3%） [1][3] - 实现净利润**5.4亿元**，同比增加**34亿元**，成功扭亏为盈 [1] - **销量与定价**：4Q25销量达**20.1万辆**，同比增长**66%**，环比增长**16%**；但平均销售单价（ASP）为**10.5万元**，环比下降主要由于价格较低的B系列车型销量占比提升 [7] 未来展望与预测 - **新车周期**：公司计划于2026年密集推出新车型，包括3月26日上市的小型SUV A10、4月上市的大型SUV D19、6-7月上市的A05及首款MPV D99，产品矩阵将进一步完善 [7] - **销量预测**：预计2026年公司销量将达到**100万辆**，同比增长**68%** [7] - **海外业务**： - 2026年1月出口销量达**1.5万辆**，同比增长**5.7倍**，环比增长**8.6%** [7] - 目标2026年出口**10-15万辆**，预计贡献**4-9万辆**的增量，并通过多种方式贡献盈利 [7] - 海外布局持续推进，西班牙CKD项目预计2026年10月投产，海外销售服务网点已建立约**900家** [7] - **财务预测调整**： - 将2026-2027年营收预测由**1148亿、1517亿元**下调至**1103亿、1353亿元**，预计2028年为**1389亿元** [7] - 将2026-2027年归母净利润预测由**51.7亿、87.0亿元**下调至**51.4亿、75.2亿元**，预计2028年为**85.2亿元** [7] 估值与财务预测数据 - **关键预测数据（2025A-2028E）**： - **营业总收入**：预计从**647.32亿元**（2025A）增长至**1103.05亿元**（2026E）、**1353.18亿元**（2027E）和**1388.63亿元**（2028E） [3] - **归母净利润**：预计从**5.38亿元**（2025A）大幅增长至**51.40亿元**（2026E）、**75.20亿元**（2027E）和**85.22亿元**（2028E） [3] - **每股盈利（EPS）**：预计从**0.38元**（2025A）增长至**3.62元**（2026E）、**5.29元**（2027E）和**5.99元**（2028E） [3] - **市盈率（P/E）**：基于预测，将从**105倍**（2025A）下降至**11倍**（2026E）、**8倍**（2027E）和**7倍**（2028E） [3] - **毛利率与净利率**：预测毛利率将从**14.5%**（2025A）持续提升至**18.2%**（2028E）；净利率将从**0.8%**（2025A）提升至**6.1%**（2028E） [8]

投资评级 - 报告对零跑汽车（09863.HK）维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 报告认为零跑汽车2025年业绩符合预期，实现首次全年盈利，并处于强势新品周期，有望在2026年实现利润目标 [2][4] - 报告核心结论指出，公司2025年受新车销量拉动实现量利双增，2026年仍处强势新品周期，有望实现利润目标 [4][6] 2025年业绩回顾 - **第四季度业绩**：2025年第四季度（25Q4）实现营收210.3亿元，净利润3.6亿元，毛利率为15%，其中整车毛利率约为12% [2][6] - **全年业绩**：2025年全年营收为647.3亿元，同比增长翻倍（101.25%），主要受新车上市拉动 [2][5] - **盈利能力**：2025年首次实现全年盈利，全年Non-GAAP净利润为10.8亿元，同比增加34.3亿元 [2][6] - **归母净利润**：2025年归母净利润为5.38亿元，同比增长119.09% [5] 2026年展望与公司指引 - **销量目标**：公司维持2026年销量目标100万辆不变（含海外销量） [3] - **利润目标**：公司维持2026年净利润50亿元的目标不变 [3] - **营收与利润预测**：报告预测公司2026-2028年营收分别为1056.48亿元、1309.41亿元、1542.75亿元；归母净利润分别为45.66亿元、74.77亿元、103.02亿元 [4][5] - **季度毛利率波动**：公司指引2026年第一季度因销量环比下滑，毛利率将下降 [3] - **成本控制**：上游原材料涨价被视为阶段性波动，公司计划通过提升自研自制比例（如三电、座椅、保险杠等）来有效对冲，预计对2026年毛利率影响有限 [3] 产品与新品周期 - **产品矩阵**：公司处于新品周期，将全面覆盖10-30万元价格带 [2] - **新车发布计划**： - A10车型将于3月底正式上市 [2] - D平台首发车型D19预计于4月启动销售 [2] - A05与D99计划在6月中下旬至7月初推向市场 [2] - **产品组合**：上述四款新车上市后将构成完整的ABCD品牌矩阵 [2] - **销量结构**：预计2026年存量车型与新增车型销量占比为6:4 [2] 海外业务拓展 - **2025年出口表现**：2025年出口量超过6.7万辆，为新势力车企第一 [3] - **2026年渠道规划**：2026年欧洲网点将超过800家，南美、亚太渠道将大幅增加 [3] - **产品出海**：T03、B10、C10已在海外销售；在西班牙的本地化项目首个车型B10将于2026年10月正式量产；公司预计2026年第二季度将lafa5推向全球市场 [3] - **2026年出口预测**：2026年1-2月公司已出口2.43万台，报告认为全年出口销量大概率在15-20万台之间 [3] 财务预测与估值 - **营收增长预测**：预计2026年营收同比增长63.21%，2027年增长23.94%，2028年增长17.82% [5] - **净利润增长预测**：预计2026年归母净利润同比增长748.16%，2027年增长63.73%，2028年增长37.79% [5] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年EPS分别为3.21元、5.26元、7.25元 [5] - **市盈率（P/E）**：基于预测，2026-2028年P/E分别为12.35倍、7.54倍、5.47倍 [5] - **市净率（P/B）**：基于预测，2026-2028年P/B分别为3.02倍、2.16倍、1.55倍 [5] 费用与成本展望 - **研发费用**：因新平台/技术投入及人才引进，预计将上升 [3] - **营销费用**：预计将上升，但单车营销费用将明显下降 [3]

报告核心观点 本次晨会纪要涵盖了多个行业及公司的研究报告，核心观点聚焦于**汽车行业的高端化与出口驱动增长**、**AI与算力产业链的持续高景气**、**消费及互联网领域的结构性机会**，以及**电力、储能、机器人等新兴产业的长期发展机遇**[2][3][4] 汽车与出行 - **吉利汽车**2025年总交付量302.5万辆，同比+39.0%，营业收入3452.3亿元，同比+25.1%，核心净利润144.1亿元，同比+35.8%[4] 2026年1-2月累计出口12.1万辆，同比+129.4%，全年出口目标64万辆[6] 公司预计2026-2028年营收分别为4218、5047、5776亿元，归母净利润分别为215、258、292亿元[7] - **零跑汽车**2025年总交付量59.7万辆，同比+103.1%，营业收入647.3亿元，同比+101.3%，首次实现全年盈利5.4亿元，年度毛利率14.5%[46] 2025Q4毛利率达15.0%，创单季新高[47] 公司预计2026-2028年营收分别为1087、1420、1718亿元，归母净利润分别为41.8、66.5、86.1亿元[49] - **顺丰控股**2026年1-2月速运物流业务量24.58亿票，同比+9.44%，单票收入14.98元，同比-0.79%[18] 公司预计2025-2027年营业收入分别为3127.64、3429.53、3729.79亿元，归母净利润分别为110.75、122.85、138.21亿元[19] - **中通快递**2025年实现快递业务量385.2亿件，同比+13.3%，市场份额约19.4%[68] 2025Q4单票快递收入1.29元，同比+3.54%[68] 公司承诺从2026年起年度股东总回报比例不低于上一财年调整后净利润的50%，并批准新的15亿美元股份回购计划[69] 科技与AI算力 - **协创数据**2025年营收122.36亿元，同比+65.13%，归母净利润11.64亿元，同比+68.32%[12] 智能算力产品及服务营收27.61亿元，同比+1727.17%，占总收入比重从2.04%提高至22.57%[13] 公司固定资产同比+1566.64%至92.83亿元，在建工程同比+1996.38%至33.47亿元，主要系算力设备投入增加[14] 2025年共发布5次算力服务器采购公告，总金额不超过212亿元，2026年2月新增不超过110亿元采购合同[15] - **伟仕佳杰**2025年收入976.26亿港元，同比+9.59%，归母净利润13.53亿港元，同比+28.66%[35] 云计算业务收入50.81亿港元，同比+29.1%，东南亚收入375.51亿港元，同比+16.6%，占整体收入比例接近37%[36] 公司发布自研AI产品VClaw，完善AI全栈布局[36] - **英伟达**全球首款CPO交换机Spectrum X全面投产[3] 在GTC 2026大会上，多家厂商展示面向Rubin平台的Sidecar电源系统，新一代AIDC采用800V直流母线，系统能效提升5%以上[61] - **腾讯控股**年内加大AI投入[3] - **阿里巴巴**云智能集团2025Q4营收433亿元，同比+36%，AI相关产品收入连续第十个季度实现三位数同比增长[74] 阿里云外部商业化收入于2026财年截至2月底正式突破1000亿元人民币[74] 消费与文娱 - **布鲁可**2025年营收29.13亿元，同比+30.0%，归母净利润6.34亿元（2024年为-4.01亿元）[8] 海外销售收入3.19亿元，同比+396.6%，占比10.9%[11] 成人向产品（16岁以上）SKU数量达287个，同比+825.8%，该年龄段产品收入占比16.7%，同比+5.3pct[10] - **腾讯音乐**2025年收入329.0亿元，同比+15.8%，归母净利润110.6亿元，同比+66.4%[22] 2025Q4在线音乐付费用户数达1.27亿，同比+5%，付费率24.1%，ARPPU为11.9元，同比+7%[26] 公司一站式AI音乐制作平台已赋能超过15万名音乐人及超过1000万普通用户[28] - **遇见小面**作为中式面馆引领者，门店扩张驱动业绩高增[3] 电力与储能 - **电力行业**面临价值重估机遇，“算电协同”于2026年首次写入政府工作报告[31] 截至2026年3月17日，电力/上证指数的PB估值在过去5年27%的分位水平，估值优势明显[33] - **储能行业**进入长周期高景气时代，2026年1-2月国内储能用锂离子电池产量同比增长84%[57] **海博思创**规划至2026年底运维的储能资产达到35-40GWh[58] - **动力煤价**于3月20日止跌上涨，北方港口动力煤价735元/吨，周环比+6元/吨[81] 高端制造与机器人 - **工程机械**2026年1-2月出口金额106.86亿美元，同比+33.4%，其中挖掘机出口金额129.8亿元，同比+29.7%[76][77] - **人形机器人**产业迎来“从0至1”的投资机遇，多企业融资加速[44] **宇树科技**IPO申请获受理，2025年收入17.08亿元，同比+335.36%[38] **曦诺未来**完成数亿元Pre-A轮融资[40] **章鱼动力**完成近5000万美元首轮融资[41] **地瓜机器人**完成1.2亿美元（约8.2亿元人民币）B1轮融资[42] - **中无人机**2025年收入同比大增340%[3] - **锂电材料**方面，5μm湿法隔膜供给趋紧，在动力电池领域的应用占比预计2026年突破50%，锂电铜箔加工费出现上调[59][60] 医疗与工业 - **山东药玻**发布定增预案，完成后控股股东有望变更为中国医药集团[51] 2025年公司国外业务营收同比增长1.98%，毛利率提升0.63pct[52] - **宏桥控股**资产重组完成，电解铝景气度向上[3] - **新泉股份**2025年收入155.2亿元，同比+17.04%[43] - **豪能股份**拟投资4亿元建设汽车差差速器总成生产基地二期工程[43]

投资评级 - 维持“增持”评级 [1][2][9] 核心观点总结 - **业绩实现重大突破**：零跑汽车2025年首次实现全年盈利，年度净利润为5.4亿元，毛利率达14.5% [5] - **季度业绩表现强劲**：2025年第四季度，公司毛利率创下15.0%的单季新高，季度净利润达3.6亿元，同比增长350.0%，环比增长140.0% [6] - **增长势头迅猛**：2025年全年总交付量达59.7万辆，同比增长103.1%；全年营业收入达647.3亿元，同比增长101.3% [5] - **未来增长可期**：报告预测公司2026-2028年营业收入将分别达到1086.68亿元、1419.75亿元和1718.03亿元，归母净利润将分别达到41.82亿元、66.46亿元和86.11亿元 [8][9] - **产品与市场积极布局**：公司计划在2026年推出多款新车型，并设定海外销量目标为10-15万辆，持续推进全球化布局 [6] 业绩表现 - **2025年第四季度业绩**：交付量20.1万台，同比+66.3%，环比+15.6%；单季度营收210.3亿元，同比+56.3%，环比+8.1% [6] - **2025年全年业绩**：总交付59.7万台；总营收647.3亿元；年度净利润5.4亿元（首次全年盈利）；年度毛利率14.5% [5][6] - **历史股价与市值数据（截至2026/03/20）**：当前股价43.84港元，52周价格区间37.64-76.30港元，总市值623.32亿港元 [4] 未来展望与预测 - **财务预测（2026E-2028E）**： - 营业收入：预测分别为1086.68亿元（+68%）、1419.75亿元（+31%）、1718.03亿元（+21%） [8][9] - 归母净利润：预测分别为41.82亿元（+677%）、66.46亿元（+59%）、86.11亿元（+30%） [8][9] - 每股收益（EPS）：预测分别为2.94元、4.67元、6.06元 [8][9] - 估值水平：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为13.1倍、8.3倍、6.4倍 [9] - **盈利能力预测**：预测毛利率将稳定在15%-16%，销售净利率将从2025年的1%提升至2026-2028年的4%-5% [10] - **股东回报预测**：预测净资产收益率（ROE）将从2025年的4%显著提升至2026年的23%，并在2027-2028年维持在26%-27%的高位 [8][10] 产品与战略规划 - **2026年新车计划**：预计推出四款新车，包括将于3月26日上市的全球车型智能精品长续航SUV A10（CLTC续航403-505公里），科技豪华旗舰SUV D19，首款MPV车型D99，以及A0级纯电代步车A05 [6] - **海外市场拓展**：2026年海外销量目标为10-15万辆；截至2025年底，已在约40个国际市场建立约900家销售服务网点；欧洲29国纯电年销量位列中国品牌前三；南美市场已发布C10和B10，西班牙CKD本土工厂将引入B10和B05生产线 [6]

投资评级 - 报告对零跑汽车维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 2025年第四季度业绩符合预期，公司处于强势新品周期 [1][8] - 2025Q4实现单季度最高盈利，营收与销量同环比均大幅增长，单车盈利环比提升105% [8] - 尽管因行业竞争加剧及原材料成本上升而下调了2026-2027年盈利预测，但鉴于2026年多款新车型将上市，且D系列定位更高，公司新品周期强势，因此维持买入评级 [8] 财务业绩与预测 - **2025年第四季度业绩**：营收为210.3亿元，同比增长56.3%，环比增长8.1%；归母净利润为3.6亿元，环比增长136.9% [8] - **2025年全年业绩**：营业总收入为647.32亿元，同比增长101.25%；归母净利润为5.38亿元，同比增长119.09%，成功实现扭亏为盈 [1][8] - **未来盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为26.19亿元、45.04亿元、69.38亿元，对应同比增长率分别为386.38%、72.01%、54.03% [1][8] - **每股收益预测**：2026-2028年EPS最新摊薄预测分别为1.84元、3.17元、4.88元 [1] - **估值水平**：基于现价及最新摊薄EPS，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为21.31倍、12.39倍、8.04倍 [1] 运营与业务分析 - **销量与交付**：2025Q4总销量为20.1万辆，同比增长66.3%，环比增长15.6%；新车型LAFA5自11月底上市至年底交付1.8万辆 [8] - **平均售价与收入结构**：2025Q4整体平均销售单价（ASP）为10.5万元，同比下降4.8%，环比上升5.4%；当季碳积分交易带来约5亿元收入 [8] - **盈利能力**：2025Q4单季度毛利率为15.0%，同比提升1.7个百分点，环比提升0.5个百分点，改善主要源于规模效应、成本管控及高毛利率的碳积分贡献；Q4单车盈利为0.18万元/辆 [8] - **费用控制**：2025Q4销售/管理/研发费用率分别为6.2%、2.5%、5.6%，同比分别+1.1、-0.2、-1.0个百分点 [8] - **渠道建设**：截至2025年12月底，销售服务网络覆盖295个城市，共布局950家网点 [8] 国际化进展 - **出口表现**：2025Q4出口2.9万辆，环比增长38% [8] - **海外网络**：截至2025年12月底，零跑国际在海外建立超过900家销售服务网点，较第三季度末新增200家，其中欧洲超过800家，亚太超50家，南美（主要是巴西）超30家 [8] - **本地化生产**：西班牙CKD项目已立项，计划导入B10（预计2026年10月投产）和B05车型（预计2027年投产）；配套电池工厂已完成选址并处于改造阶段，预计2026年7月量产 [8] 财务健康状况 - **现金流**：预测2026-2028年经营活动现金流净额分别为84.27亿元、95.77亿元、81.17亿元 [9] - **现金储备**：预测2026-2028年末现金及现金等价物将分别增至197.02亿元、300.90亿元、393.12亿元 [9] - **盈利能力指标**：预测毛利率将从2025年的14.54%持续提升至2028年的16.35%；销售净利率从2025年的0.83%提升至2028年的4.99% [9] - **回报率指标**：预测ROE将从2025年的3.81%大幅提升至2028年的24.69%；ROIC从2025年的1.66%提升至2028年的21.01% [9]