核心观点 - 淡水河谷公司被视作当前最佳价值股之一，其2025年全年财务与运营表现超出所有关键矿物的生产指引，运营增长带动第四季度息税折旧摊销前利润同比增长17% [1][7] - 公司通过“Novo Carajás”等项目推动战略转型，重点发展能源转型材料，并致力于提升运营可靠性和实现现金流平衡 [1][3] 财务与运营表现 - 2025年铁矿石产量增至3.36亿吨，铜和镍产量分别实现两位数增长，增幅为10%和11% [1] - 第四季度备考息税折旧摊销前利润同比增长17%，达到48亿美元 [1] - 基本金属部门息税折旧摊销前利润贡献翻倍以上增长，显示向能源转型材料的战略转变 [1] 成本控制与财务纪律 - 公司净债务降至156亿美元 [2] - 实现了显著的成本削减，镍的全成本下降了35%，铁矿石的全成本降至每吨54美元 [2] 战略举措与未来展望 - 公司启动了“Novo Carajás”计划，旨在将铜产量翻倍 [3] - 公司继续专注于其镍业务的运营可靠性，目标是在2026年底前实现现金流平衡 [3] 安全与可持续发展 - 公司在安全与可持续发展方面取得重大里程碑，履行了在2025年底前消除所有高风险3级应急水坝的承诺 [2] 公司业务概况 - 淡水河谷及其子公司在亚洲、美洲、欧洲及全球范围内生产铁矿石和镍 [4] - 公司通过两个部门运营：铁矿石解决方案和能源转型材料 [4]

核心观点 - 英美资源集团2025年业绩表现强劲，每股收益超预期，营收符合预期，并宣布了与泰克资源的拟议合并，旨在打造关键矿物领域的全球领导者 [1][3][6] 财务业绩 - 2026年2月20日公布的财报显示，公司每股收益为0.28美元，超过市场预估的0.26美元，营收约为108.9亿美元，符合预期 [1] - 2025年持续经营业务的息税折旧摊销前利润小幅增长至64亿美元 [2] - 公司实现了18亿美元的年度化成本节约，主要得益于铜和优质铁矿石业务的强劲表现，抵消了戴比尔斯业务的疲软 [2] 战略与合并 - 公司正为与加拿大泰克资源的拟议合并进行布局，旨在创建名为“Anglo Teck”的关键矿物全球领导者 [3] - 首席执行官对2025年强劲的运营和成本表现表示满意，称其为转型之年 [3] - 泰克资源在2025年第四季度调整后每股收益为1.37加元，超出市场共识预期，当季营收约为27.9亿加元，受铜价上涨和副产品收入增加推动 [4] - 此次合并旨在增强公司的市场地位并释放巨大价值 [3] 估值与财务健康度 - 公司的市销率为2.68，意味着投资者愿意为每1美元销售额支付2.68美元 [5] - 企业价值与销售额比率为3.19，企业价值与营运现金流比率为11.55 [5] - 债务权益比为0.88，表明债务水平适中，流动比率为2.31，显示出覆盖短期负债的能力强劲 [5][6]

2025年财务与运营表现 - 2025年公司运营表现强劲，财务业绩改善，主要驱动力是产量提升 [1] - 2025年铜当量产量实现行业领先的8%等效增长，铜和铝土矿年产量创下纪录 [1] - 皮尔巴拉业务从年初的四场飓风中恢复，并从4月起实现创纪录产量 [1] - 2025年基本息税折旧摊销前利润增长9%至254亿美元，基本收益为109亿美元 [6][7] - 公司将把基本收益的60%（约65亿美元）返还给股东 [4][6][7] - 首席财务官指出，同比改善主要由产量增长推动，包括来自奥尤陶勒盖的更高铜产量，年度产量改善贡献近30亿美元 [8] 安全事件与应对措施 - 西芒杜矿区发生一起员工死亡事故，公司首席执行官因此前往几内亚 [3] - 事故发生后，公司已停止西芒杜所有现场工作和施工活动，并启动由内外专家参与的独立调查 [2][6] - 公司将任命一个由行业和学术界安全从业者以及经验丰富的力拓前员工组成的独立安全咨询小组，为项目完成建设和过渡到运营提供指导 [2] 资本支出、生产力与资本释放计划 - 公司目标是到第一季度末实现每年6.5亿美元的生产力节约运行率，作为多年期计划的一部分 [5][12] - 2026年现金改善将“大幅高于”第一季度的运行率 [12] - 2025年资本支出处于指引高端，约为110亿美元，其中包括西芒杜的16亿美元和锂增长项目的略高于10亿美元 [14] - 2026年资本支出指引约为110亿美元，之后将逐步降至100亿美元 [5][14] - 公司正在测试资本释放方案，目标是获得50亿至100亿美元的现金收益，并正在积极为RTIT及其硼酸盐业务测试市场 [5][15] 项目进展与战略重点 - 西芒杜项目已完成约三分之二，并于12月实现了首次高质量铁矿石发运，重申了6000万吨/年的达产目标 [5][14][16] - 奥尤陶勒盖地下开发已完成并全额投资，正在爬坡，预计从2028年到2036年平均每年交付约50万吨铜 [16] - 在锂方面，公司重申到2028年实现20万吨/年产能的目标 [16][17] - 公司将85%的勘探预算投向铜，并提及长期铜项目选项，包括秘鲁的La Granja、亚利桑那州的Resolution和智利的Nueva Cobre [17] - 关于与嘉能可的过去讨论，公司评估后认为无法达成能为力拓股东创造价值的协议，估值基于资产基本价值和潜在协同效应 [18] 市场与各板块业绩 - 铜和铝的平均价格全年均上涨9%，其中铜价年末比12个月前高44%，铝价高17% [10] - 需求增长不均衡，建筑业仍然疲软，但增长的“支柱”是能源转型，特别是电力系统和电气化 [10] - 锂市场在年末势头强劲，因市场比预期更早恢复平衡，电池存储成为新兴需求驱动力 [10] - 铁矿石基本息税折旧摊销前利润同比下降11%，但被铜和铝的利润增长完全抵消 [9][11] - 铜板块表现突出，基本息税折旧摊销前利润因价格和产量上涨而增加一倍以上，达到74亿美元 [6][17] - 奥尤陶勒盖的发货量因地下开发完成而增长60%，单位成本下降53% [17] - 铝板块基本息税折旧摊销前利润增长20%，得益于运营稳定和创纪录的铝土矿产量 [17] - 新成立的锂业务尚未成为重要贡献者 [17] 财务状况与股东回报 - 净债务在收购Arcadium后增至144亿美元，下半年因强劲运营现金流略有下降 [8] - 资产负债率（gearing）为18%，资产负债表状况良好，符合单一A信用评级目标 [8] - 公司重申股东回报政策为支付基本收益的40%至60%，并指出有10年支付处于该区间高端的记录 [8]

财务数据和关键指标变化 - 2025年铜当量产量实现行业领先的8%增长，铜和铝土矿年产量创下纪录 [4] - 铜当量单位成本降低5% [4] - 基本息税折旧摊销前利润增长9%至254亿美元，主要得益于铜和铝的贡献 [4] - 基本利润为109亿美元，公司将把其中的60%即65亿美元返还给股东作为股息 [4] - 净债务增加至144亿美元，主要受收购Arcadium的影响，但下半年因强劲的经营现金流而略有下降，资产负债率保持在18%的温和水平 [11] - 2025年资本支出处于约110亿美元指引范围的高位，其中Simandou项目支出16亿美元，锂增长项目支出略高于10亿美元 [20] - 2025年铁矿石业务息税折旧摊销前利润为152亿美元，同比下降11% [13][18] - 铜业务息税折旧摊销前利润增长超过一倍，达到74亿美元，主要受价格上涨和产量上升推动 [18] - 铝业务息税折旧摊销前利润增长20% [19] - 2025年销量增长带来29亿美元的利润提升，主要来自铜、黄金和皮尔巴拉铁矿石 [16] - 单位成本因固定成本效率提升而改善了8亿美元，在铜当量单位成本方面表现为降低5% [16] - 2025年皮尔巴拉的运营受到四次飓风影响，导致息税折旧摊销前利润减少7亿美元 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - **铁矿石**：皮尔巴拉矿山从年初的飓风中强劲反弹，自4月起创下生产纪录 [4] 单位成本为每吨23.50美元，符合指引 [18] - **铜**：奥尤陶勒盖地下开发项目现已完成并全面投产，预计在2028年至2036年间平均每年生产约50万吨铜 [6] 奥尤陶勒盖的出货量增长了60%，单位成本下降了53% [19] - **铝**：铝土矿产量创下新纪录，铝冶炼和铝土矿业务保持了出色的稳定性记录 [19] - **锂**：公司正在推进在建项目，目标是到2028年达到20万吨的年产能 [6][19] 锂业务在2025年首次并入报表，目前贡献尚不显著 [19] - **其他**：Kennecott矿未来几年产量有望增加40%-50%，但其2025年财务数据受到2024年精炼高中间产品库存基数效应的影响 [17] 各个市场数据和关键指标变化 - 铁矿石市场保持韧性，受到中国钢铁出口增长和结构性平衡市场的支撑 [11] - 铜和铝的年均价格均上涨9%，但铜价在年底比12个月前高出44%，铝价高出17% [12] - 需求增长并非全面强劲，建筑等传统领域仍然疲软，但能源转型（特别是电力系统和电气化）是增长的支柱 [12] - 能源转型、供应限制以及投资流入共同推动了市场走强 [12] - 锂市场在年底势头强劲，因市场比预期更早恢复平衡，电池存储需求正成为能源转型中快速增长的支柱 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司致力于成为全球最有价值的金属和矿业企业，并通过更强大、更敏锐、更精简的工作方式支持这一目标 [3] - 公司拥有正确的资产和商品组合，未来十年预计铝、锂和铜将实现强劲增长，同时钢铁需求保持韧性，而整个行业的资本支出比2013年的峰值低50% [5] - 公司目标是到本十年末实现铜当量产量3%的复合年增长率 [5] - 公司正在推动运营成果和结构性降低成本，预计在本季度末实现6.5亿美元的年化生产率效益运行率 [6] - 公司拥有延伸到2030年代的项目管线，以铜为核心，包括秘鲁的La Granja、亚利桑那州的Resolution和智利的Nueva Cobre等项目 [7] - 公司将85%的勘探预算投向铜 [7] - 公司坚持严格的资本纪律，所有项目必须竞争资本，每笔投资都必须创造股东价值 [7][8] - 公司计划从其资产基础中释放50亿至100亿美元的现金收益，目前正在积极为RTIT和硼酸盐业务测试市场 [8] - 公司曾与嘉能可进行建设性讨论，但最终认为无法达成能为力拓股东创造价值的协议 [9] - 公司正在重塑组织，重新确定范围并停止部分工作，以提高生产力 [14] - 在皮尔巴拉，公司正在研究不同的系统运营方式，专注于应急库存和资产停产顺序优化 [15] - 在铜业务方面，公司致力于提高地下设备在开发和生产区的生产率，同时提高选矿厂的金属回收率 [15] - 在铝业务方面，公司专注于加强日常运营纪律，提高冶炼厂稳定性，改善维护质量和承包商绩效 [15] - 公司正在重组运营模式，以明确责任并简化工作流程 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 安全是业务的基础，公司决心从Simandou的悲剧中吸取教训，并已停止所有现场工作和施工活动，开始独立调查，并将任命独立安全咨询小组 [2][3] - 公司对2026年的展望是，受管理业务的产量增长将较为温和，约为3%，这将被Arvida、Darvik的关闭、Yarwun的年中减产以及Escondida预期的品位下降所抵消 [17] - 公司预计2026年铁矿石单位成本指导为每吨23.50-25.00美元，部分反映了澳元走强的影响 [18] - 铜业务2026年的单位成本指引与2025年相当 [19] - 未来几年资本支出承诺将有所缓解，Simandou项目已完成近三分之二，公司预计未来两年资本支出指引仍为不超过110亿美元，之后将降至100亿美元 [20] - 公司致力于资本框架和股东回报政策，即支付基本利润的40%-60%，并已连续10年支付区间上限的60% [22] - 公司认为其多元化的业务模式有助于缓解和管理不同司法管辖区的风险 [102] 其他重要信息 - 2025年12月，公司从Simandou实现了首批高质量铁矿石发货，全面投产后将实现每年6000万吨的铁矿石产量 [6][60] - Weipa的Amrun矿山扩建项目将于今年晚些时候考虑最终决定 [20] - 公司参与了巴西铝业交易（CBA与中铝），认为这是进入巴西铝业领域、为铝业务增加价值和增长的机会，并有助于保障供应链（未来潜在的铝土矿供应） [42] - 公司对印度铁矿石市场进行了大量研究，认为随着印度的高增长率，其将成为公司的重要市场，尽管印度国内供应商相对较多 [55] - 公司认为锂价将保持波动，但需着眼于长期价格，因为资产一旦投产将运行数十年 [61] - 公司正在考虑多种释放资本的选择，包括对硼酸盐和RTIT进行战略评估、基础设施选择以及流交易等 [32] - 公司正在与CMIG等客户进行持续对话，讨论供应、价格和市场演变 [76] - Jadar资产的维护成本在较低的个位数 [131] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于与嘉能可的谈判以及从中获得的经验 [26][38][46][96][109][116] - 公司评估了包括煤炭在内的整个业务范围，重点在于基础资产质量以及合并能否增加价值 [28][30][39] - 谈判是建设性的，双方团队深入审查了彼此的资产和项目管线，但最终认为无法达成能为力拓股东创造价值的协议 [9][39] - 估值是基于对基础资产价值的深入分析，并考虑了协同效应，但最终存在估值差距 [47][48][49] - 从行业层面看，合作是公司的一大优势，无论是与嘉能可还是其他伙伴 [92] - 关于协同效应，公司承认存在协同潜力，但这只是估值的一个数据点，必须与公司自身能实现的基准进行严格比较 [110][111] - 关于交易可能带来的市场价值重估，公司表示估值本质是前瞻性的，已将其纳入价值考量，但最终必须回归到为股东带来现金增值 [117] 问题: 关于成本削减和生产力提升计划，特别是在皮尔巴拉 [33][68] - 公司宣布在2026年第一季度末实现6.5亿美元的年化生产率效益运行率，并预计2026年的现金改善将显著高于此运行率 [6][33] - 成本削减计划是跨所有业务的多年计划，2026年已确定规模，2027年和2028年还会有更多 [33] - 对于铁矿石单位成本，2026年指引为每吨23.50-25.00美元（按较高汇率计算），公司正通过生产力提升来抵消皮尔巴拉的各种不利因素 [34][70] - 公司正通过执行替代矿山项目、消除瓶颈和推动全系统绩效来努力实现中期每吨20美元（按2023年美元计）的目标 [72][74] 问题: 关于铁矿石市场动态、销售策略和印度前景 [51][54][75] - 随着Simandou投产，公司正在调整对产品组合的思考方式，拥有IOC、皮尔巴拉资产和Simandou，可在高、中、低品位矿石方面提供真正选择 [52] - 公司正与客户合作，了解其未来需求，以确保无论未来钢铁行业走向如何都能处于有利位置 [53] - 印度市场增长率高，公司预计印度将成为重要市场，尽管其国内供应商较多，市场特点将与中国不同 [55] - 公司正与CMIG等所有市场参与者进行持续对话，讨论业务、保障供应和价格，这是与客户创造价值的正常过程 [76] 问题: 关于Simandou的安全问题和生产目标 [58] - 公司对近期安全事故感到痛心，已停止所有施工并启动独立调查，强调必须能够在全球不同司法管辖区安全运营 [2][59] - 公司对实现6000万吨的年产量目标仍有信心，但需要调整运营实践以适应不同的司法管辖区和环境 [60] 问题: 关于锂业务战略和价格波动 [61] - 公司着眼于长期基本面，认为锂价将保持波动，但资产寿命长达数十年，因此关注长期价格 [61] - 当前重点是推进在建项目，但投资组合中还有其他长期选择，资本配置门槛很高 [62] 问题: 关于铜业务增长、项目管线和合资企业 [86][88] - 公司目前正在增长（奥尤陶勒盖），并拥有延伸到2030年代的项目管线，但需要将这些选择转化为增值项目 [40][87] - 与智利国家铜业公司的关系良好，智利和南美洲是公司铜业务的重点区域，合作是公司的优势 [88] 问题: 关于地缘政治风险和管理方法 [96][98] - 公司花费大量时间思考地缘政治风险，评估时可能采用更高的折现率或回报门槛，并考虑如何缓解和分担风险 [99][100] - 多元化的业务模式有助于在不同司法管辖区之间缓解和管理此类风险 [102] 问题: 关于股息政策和资本回报 [103][104] - 公司对现行的40%-60%支付比例政策感到满意，该政策与资本分配框架（优先投资现有业务、普通股东回报、增长、资产负债表和回报）一致 [103] - 过去10年支付60%反映了业务的现金流和资产质量，随着业务增长，绝对股息金额也将增长 [104] 问题: 关于资产出售（RTIT、硼酸盐）的考虑 [128] - 公司对资产出售有耐心，不是被迫出售，如果无法获得公司认可的价值，就不会推进 [129] 问题: 关于与中铝的关系和持股讨论 [114] - 公司继续与中铝接触，目前没有可宣布的消息，双方关系良好，CBA交易也是与中铝合作的体现 [114] 问题: 关于营销业务和潜在优化 [112] - 公司正在思考营销前端，在当今地缘政治紧张和世界动荡的背景下，围绕实物物流存在创造更大价值的方式 [112] 问题: 关于铜业务单位成本指引中的副产品抵扣 [84] - 2026年黄金产量略高于2025年，成本计算中使用的价格略高于2025年的平均价格 [85] 问题: 关于流交易（Streaming）机会 [31] - 流交易是公司释放资本的众多选择之一，公司将系统性地评估所有选择，重点在于价值和优先排序 [32]

Vale (NYSE:VALE), a global producer of iron ore, nickel, and other metals, closed Tuesday at $15.9, down 1.30%. The move likely reflects broader sentiment toward iron ore and metals, and investors are watching commodity prices and capital-return plans next. The company’s trading volume reached 56.6 million shares, which is about 50% above compared with its three-month average of 37.7 million shares. Vale went public in 2002 and has grown 607% since going its IPO. How the markets moved today The S&P 500 ( ...

公司概况与行业地位 - BHP集团是一家领先的全球性资源公司 主要生产铁矿石、铜和煤炭等大宗商品 在全球超过90个地点开展业务[1] - 公司是全球矿业领域的主要参与者 主要竞争对手包括力拓和淡水河谷[1] 2026财年上半年财务业绩 - 公司报告每股收益为2.24美元 低于2.41美元的预期 但营收达到279亿美元 超出273.4亿美元的预期[2][6] - 公司基本息税折旧摊销前利润为155亿美元 略高于预期[3] - 公司基本税后净利润为62亿美元 低于RBC的预测[4] - 公司自由现金流表现强劲[3] 铜业务表现与战略重点 - 铜已成为公司核心焦点 贡献了集团EBITDA的51% 利润率高达66%[2][6] - 铜业务的EBITDA达到80亿美元 超过了铁矿石业务 突显其重要性日益增长[4] - RBC资本市场的评价是“一份清晰、以铜为主导的业绩 上半年财务表现稳健”[3] 股东回报与资本配置 - 公司股息支付率为60% 带来积极惊喜[3] - 公司宣布每股股息为73美分 超过了RBC估计的69美分和市场普遍预期的63美分[3][6] 财务健康状况与估值指标 - 公司市盈率约为20.69倍 市销率约为3.63倍 企业价值与销售额之比约为3.88倍[5] - 公司企业价值与营运现金流之比约为10.64倍 收益率为4.83%[5] - 公司债务权益比约为0.51 表明债务水平相对权益处于适度水平 流动比率约为1.46 表明用短期资产覆盖短期负债的能力较强[5] 战略举措与价值创造 - 公司正在探索基础设施交易 旨在从其资产组合中释放额外价值 目标是从这些交易中产生高达100亿美元的收益[4]

公司FY26上半年业绩概览 - 营收增长11%至279亿美元 主要受铜价和铁矿石价格上涨驱动 [2][9] - 息税折旧摊销前利润增长25%至155亿美元 运营利润增长34%至123亿美元 可归属利润增长28%至56亿美元 [9] - 运营现金流增长13%至94亿美元 自由现金流增长10%至29亿美元 [9] - 中期股息每股增长46%至0.73美元 [9] 各主要商品板块业绩表现 - **铜业务**：平均实现价格上涨32%至每磅5.28美元 产量持平于98.4万吨 铜业务息税折旧摊销前利润飙升59%至80亿美元 占集团总额的51% [2] - **铁矿石业务**：西澳铁矿石平均实现价格上涨4%至每湿吨84.71美元 产量增长2%至1.34亿吨 铁矿石息税折旧摊销前利润增长4%至75亿美元 [3] - **炼钢煤业务**：产量增长2%至920万吨 平均实现价格下降9%至每吨188.58美元 [4] - **能源煤业务**：产量增长10%至810万吨 平均实现价格下降23%至每吨95.76美元 [4] - **煤炭业务整体**：息税折旧摊销前利润下降60%至2亿美元 [4] - **钾肥业务**：Jansen项目第一阶段完成75% 第二阶段完成14% 项目第一阶段总成本预计为84亿美元 上半年钾肥价格上涨30% 需求达到历史新高 [5] 市场需求与行业展望 - **铜市场**：中国需求预计将“积聚势头” 印度需求预计将延续2025年的“强劲增长” 由于竞争矿山生产中断、全球矿石品位下降及新矿开发缓慢 预计未来几年铜市场将持续紧张 [7] - **铁矿石与钢铁市场**：全球铁矿石和钢铁需求短期内预计将“保持大体稳定” 中国的轻微减产预计将被新兴经济体的增长和欧洲的温和复苏所抵消 [8] - **整体商品需求**：公司认为大宗商品需求“强劲” [6] 公司近期战略与交易 - 公司宣布了“有史以来价值最高的白银流协议” 涉及其在Antamina矿山未来白银产量的份额 交易完成后公司将获得43亿美元的预付款项 [6]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，公司备考息税折旧摊销前利润达到48亿美元，同比增长17%，环比增长10% [15] - 2025年铁矿石产量达到3.36亿吨，同比增长3%，为2018年以来最高水平 [9] - 2025年铜产量达到38.2万吨，同比增长10% [10] - 2025年镍产量达到17.7万吨，同比增长11% [10] - 2025年铁矿石全成本达到每吨54美元，同比降低2美元 [11] - 2025年铜全成本同比下降77%，镍全成本同比下降27% [11] - 2025年第四季度，铁矿石C1现金成本（不含第三方采购）同比增长13%，主要受巴西雷亚尔汇率不利和北部系统计划内维护活动增加影响 [16] - 2025年全年铁矿石C1现金成本为每吨21.3美元，处于指导范围中点 [16] - 2025年第四季度，铜全成本降至每吨-900美元，为业务历史最低水平 [18] - 2025年第四季度，镍全成本为每吨9000美元，同比下降35% [18] - 2025年第四季度，经常性自由现金流达到约17亿美元，为一年前的两倍以上 [19] - 2025年全年资本支出为55亿美元，符合指导 [19] - 2025年，公司宣布了28亿美元的股息和资本利息支付，股息收益率达到16% [13] - 截至2025年第四季度末，扩展净债务为156亿美元，目标范围仍为100亿至200亿美元 [21] 各条业务线数据和关键指标变化 - **铁矿石业务**：2025年产量增长主要由Capanema和Vargem Grande等低资本密集型项目的启动，以及Brucutu和S11D的稳健表现驱动 [9] - **铁矿石业务**：2025年第四季度息税折旧摊销前利润保持在40亿美元的稳健水平，销量增加和实现价格改善抵消了巴西雷亚尔升值的负面影响 [16] - **基本金属业务**：2025年第四季度息税折旧摊销前利润达到14亿美元，同比和环比均增长超过一倍 [16] - **基本金属业务**：2025年铜产量增长得益于巴西创纪录的产量和加拿大多金属资产的稳健表现 [10] - **基本金属业务**：2025年镍产量增长受Voisey's Bay矿山扩建项目爬坡和Onça Puma第二座熔炉投产推动 [10] - **基本金属业务**：铜全成本下降主要受副产品收入强劲推动，包括金价上涨和Salobo金产量增加 [18] - **基本金属业务**：镍全成本下降主要受副产品收入（特别是铜）增加，以及Voisey's Bay和Onça Puma表现改善帮助摊薄固定成本推动 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - **中国市场**：预计2026年中国粗钢产量将与去年持平，基础设施和制造业继续为钢铁需求提供积极支撑，尽管房地产行业面临挑战 [82] - **全球市场**：预计2026年全球铁矿石供需将保持平衡，约为16.55亿吨 [83] - **全球市场**：预计2026年中国铁矿石进口量将大致保持稳定 [83] - **价格环境**：公司认为钢铁和铁矿石基本面指向2026年健康的价格水平，尽管存在通常的波动性 [84] - **竞争动态**：Simandou项目将逐步进入市场，其额外产量将被行业内的资源枯竭所抵消 [84] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是卓越运营和在投资组合中增加高质量增长项目，特别是在铜和铁矿石领域 [5] - 2025年2月，公司启动了Novo Carajás计划，旨在使铜产量翻倍，并在世界最高品质的铁矿石资源区实现增值增长 [8] - 公司通过积极的铁矿石产品组合管理，结合增强的运营灵活性，以最大化价值创造 [10] - 公司致力于进一步强化整个投资组合的成本竞争力，巩固其在全球行业成本曲线低端的地位 [12] - 资本分配保持稳健和纪律性，结合持续的有机增长和高于平均水平的股东回报 [12] - 公司对资本支出计划进行了全面审查，实现了每年超过5亿美元的优化，并确立了新的长期资本支出指导，低于60亿美元 [12] - 公司认为，通过开发其独特的资源禀赋，以低于平均水平的资本强度和资本成本将项目上线，是其相对于同行的竞争优势 [96] - 公司长期目标是铁矿石产量达到2.6亿吨，C1成本低于每吨20美元，全成本低于每吨50美元，铜产量达到70万吨 [98] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2026年充满乐观，并保持同样的专注以交付强劲业绩 [9] - 公司非常有信心在2026年再次实现其生产指导 [12] - 预计2026年铁矿石C1现金成本将在每吨20至21.5美元之间，同比进一步下降 [17] - 预计2026年基本金属业务将继续实现运营改善，进一步降低运营成本 [18] - 在镍业务方面，重点仍然是确保在年底前至少达到现金收支平衡，并且公司正按计划实现这一目标 [19] - 预计2026年与赔偿和尾矿坝去特征化承诺相关的现金流出将显著减少，相比2025年预计减少约15亿美元 [20] - 公司正处于行业特殊时刻，采矿对于从能源转型到人工智能的一切都变得至关重要，公司相信可以在未来发挥关键作用 [24] - 公司正在经历有史以来最强的运营表现，使其能够最大化现有资产价值，同时为增值增长机会定位 [24] 其他重要信息 - 在安全核心价值方面，2025年高潜在事故减少了21% [6] - 在尾矿坝方面，公司于2025年8月履行了2020年对社会的承诺，消除了所有被列为3级紧急状态的尾矿坝 [7] - 与2020年相比，公司已将处于任何紧急级别的结构物减少了77%，并预计到2026年底将减少86% [7] - 在赔偿方面，Brumadinho协议执行率达到81%，并根据Mariana协议支付了730亿巴西雷亚尔 [8] - Serra Sul +2000万吨项目预计将于2026年下半年开始调试，这将进一步增加公司在质量和成本方面最具竞争力的资产的产量 [9] - Bacaba项目于2025年1月获得施工许可证，建设工作已按计划开始，预计2028年上半年投产，年铜产能为5万吨 [12] - 2025年第四季度，铁矿石全成本为每吨54.3美元，2025年全年平均为每吨54.2美元 [17] - 公司估计，在事故发生后，约有5万亿美元的资产管理规模（包括股票和固定收益）被限制投资于公司，其中约30%（1.5万亿美元）的限制在去年已被解除 [60] - 公司正在与一些投资者直接合作，以了解重返其投资组合所需的条件，并计划于5月在斯堪的纳维亚举行路演 [61] - Fábrica和Vega运营点因强降雨导致含沉积物的水溢出，影响有限，预计未来两到三周内完成修复工作以恢复运营 [57] - 公司对货运市场的现货敞口非常低，因此运费上涨对其影响有限，反而可能增强其相对于其他参与者的竞争地位 [95] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于基本金属业务强劲的成本表现，特别是铜全成本为负和镍成本显著下降，除了副产品收益外，还有哪些降本举措？以及是否可能下调几周前给出的成本指导？ [27][28] - 回答: 成本改善得益于公司重组（削减了约三分之一的全球管理费用）、运营模式向精益和去中心化转变、多个项目成功爬坡（摊薄固定成本）以及持续的运营纪律 [30][31] - 回答: 关于成本指导，目前为时尚早，但公司进展顺利，如果当前价格机制持续，显然存在上行潜力 [32] 问题: 关于如何释放基本金属业务（特别是铜资产）的价值，市场目前给予的估值倍数与铁矿石相似，远低于纯铜矿企业，未来是否会考虑Vale Base Metals的首次公开募股？ [29] - 回答: 市场已开始认识到基本金属业务的价值，当前重点是展示公司能够实现增长，公司有潜力将铜产量翻倍 [33] - 回答: 随着项目（如Bacaba、Alemão）的推进，一旦向市场证明公司能够良好运营资产并以快于同行的速度增长，股价将获得认可 [34] - 回答: 未来是否会进行特定的资本市场交易将进行评估，但当前重点是确保良好运营并加速增长计划 [35] 问题: 关于铁矿石产品组合战略转变（从最大化铁含量转向最大化公司价值）后，第四季度实现价格环比下降的原因，以及对当前涉及中品位产品的战略实施是否感到满意？ [37] - 回答: 价格实现小幅下降主要由于IOCJ和BRBF的市场溢价下降，以及公司计划推出另一种来自Carajás的中品位产品以优化生产和测试市场，并非结构性溢价恶化 [40][41] - 回答: 旗舰产品（如IOCJ和BRBF）的溢价在全球钢厂利润率较低的情况下仍保持韧性 [41] - 回答: 这种灵活性将是公司的优势，可能会引入价格实现的波动，但也将在周期中创造选择性并提升价值 [42] 问题: 关于镍业务中，除了通过提高产量摊薄固定成本外，还有哪些更紧迫的运营目标来降低现金成本，以减少对不可控的副产品收入的依赖？ [38][39] - 回答: 公司正在建立执行记录，包括资产完整性、维护可靠性和安全 [44] - 回答: 具体举措包括：Onça Puma第二座熔炉按时、按预算投产并实现创纪录产量；Voisey's Bay Long Harbor项目爬坡比计划快20%，首次实现创纪录产量；Sudbury通过Clarabelle选矿厂处理量达到2016年以来最高的500万吨，并计划在未来几年达到700万吨 [45][46][47] - 回答: 公司致力于在不依赖副产品收益的情况下处于成本曲线下半部分，并计划在年底前实现现金流盈亏平衡 [48] - 回答: 资产完整性、可靠性和地下矿山开发率及生产率提升是核心重点 [49] 问题: 关于印度尼西亚许可证政策变化对镍市场的解读，以及这是否可能成为镍供应和价格的结构性变化？ [51] - 回答: 印尼政府已意识到有能力解决严重的供应过剩问题，公司持谨慎乐观态度，但不想依赖外部因素来确保业务韧性 [52] - 回答: 公司专注于通过精益、高效和成本竞争力的运营来控制可控因素，如果印尼等地供应趋于理性，股东将成为净受益者 [53] 问题: 关于Fábrica和Vega运营点事故的最新进展、原因、对其他运营的潜在影响、资产冻结或罚款情况，以及公司在降低尾矿坝风险方面取得的进展对解锁受限资产管理规模的影响和未来催化剂？ [55][56] - 回答: 事故主要是由特定时期的强降雨导致，影响有限，预计未来两到三周内完成修复工作以恢复运营，公司正在审视设施以增强应对气候变化的韧性，所有大坝和岩土结构均未受影响且表现良好 [57][58] - 回答: 事故后约有5万亿美元的资产管理规模被限制投资于公司，其中约30%（1.5万亿美元）的限制在去年已被解除，主要催化剂是环境、社会和治理评级的改善以及与投资者的直接沟通 [60][61] 问题: 关于CMRG（中国矿产资源集团）进行大量混矿是否会影响公司混矿策略的潜在溢价，以及由于基准品位的下降，公司是否获得了更大的定价溢价？ [63][64] - 回答: 公司与CMRG的讨论旨在创造双赢机会，不认为CMRG拥有自己的混矿场会影响公司在中国的混矿策略，关键在于向“世界大高炉”提供何种产品 [65] - 回答: 公司合同通常使用一篮子指数，一些客户正从62%指数转向61%指数，但这不影响公司的价格实现，反而可能改变价差 [66] 问题: 关于全球铁矿石品位下降趋势对公司资源基础、矿山寿命、资本支出和运营支出的影响，CMRG与BHP的谈判是否会波及公司，以及基本金属业务技术报告和勘探计划的更新？ [68][69] - 回答: 当行业向低品位（如61%指数）发展时，这实际上为公司优化产品组合以适应新现实提供了机会，有利于公司 [70] - 回答: 降低边界品位可以增加资源基础、减少资本支出和运营支出、提高产量，这是与运营部门共同进行的供应链优化综合考量 [71][72] - 回答: 关于CMRG与BHP的谈判，公司不便评论第三方谈判，但预计BHP之后将与其他铁矿石供应商（包括公司）进行更深入的谈判 [72][73] - 回答: 基本金属业务的技术研究（SK-1300标准）报告处于最终草案阶段，预计在本季度末前发布在VBM网站上，勘探结果将在即将举行的投资者日上公布 [74][75] - 回答: 公司在Pará的钻机从8台增加到23台，钻探米数从2-3万米增加到2025年的6万米，2026年目标为10万米 [75] 问题: 关于2026年铁矿石业务环境和价格的展望，以及基本金属业务增长计划（特别是资本强度）的更多细节和披露时间表？ [78][79][80] - 回答: 中国和全球铁矿石基本面良好，预计2026年中国粗钢产量与去年持平，铁矿石供需平衡，中国港口库存虽高但结合钢厂库存看，总库存仍在35天消费量的典型范围内，预计2026年价格水平健康但存在波动，Simandou将逐步进入市场并被行业枯竭所抵消 [82][83][84] - 回答: 公司拥有被低估的铜增长前景，当前重点是季度交付和运营表现 [85] - 回答: 项目资本强度已大幅降低，例如Bacaba项目的资本减半，回报率从15%左右提高到超过50%，Salobo的细粒浮选项目资本强度也减半，回报率超过50%，Alemão项目通过改变采矿方法将回报率从15%左右提高到25%以上 [86][87] - 回答: 公司计划在近期举行投资者日，详细介绍项目、运营改进和成本改善情况 [88] 问题: 鉴于股价强劲上涨以及扩展净债务处于目标区间内，公司对向股东返还超额现金（如更多股票回购或特别股息）的看法如何？ [91] - 回答: 当前市场条件有利于现金流生成，如果扩展净债务趋向于低于目标区间中点，公司有可能向股东进行额外回报，去年因税收政策变化更倾向于股息，未来的分配将视情况而定，会考虑股息和股票回购两种方式 [91] 问题: 关于2026年中品位产品的产量策略，尤其是来自Carajás的产品增加，以及运费市场走强对公司和整体成本曲线的潜在影响？ [93] - 回答: 公司预计今年中品位产品产量在4000万至5000万吨之间，但最终取决于市场需求，公司会根据市场动态调整产品供应以最大化总贡献 [94] - 回答: 公司已修订货运策略并取得积极成果，对货运现货市场的敞口非常低，因此影响有限，运费上涨反而可能提升公司的竞争地位 [95] 问题: 关于公司在当前活跃的并购环境中的定位，以及如果Rio Tinto与Glencore的交易达成，会如何影响公司与Glencore在加拿大Victor项目的合作，更广泛的加拿大合作伙伴关系前景如何？ [93] - 回答: 公司认为通过开发其独特的资源禀赋可以获取更多价值，这是其竞争优势，虽然一直在关注潜在的交易机会，但由于公司股票交易价格仍比同行低约20%，从价值增值角度看，开发自身资源更有意义 [96][97] - 回答: 公司乐观的原因在于能够以极具竞争力的资本强度实现增长，同时向股东提供强劲的现金回报，这在行业内非常独特 [98]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，公司调整后EBITDA达到48亿美元，同比增长17%，环比增长10% [15] - 2025年铁矿石产量达到3.36亿吨，同比增长3%，为2018年以来最高水平 [9] - 2025年铜产量达到38.2万吨，同比增长10%；镍产量达到17.7万吨，同比增长11% [10] - 2025年铁矿石全成本为54美元/吨，同比降低2美元/吨；铜和镍的全成本分别下降77%和27% [11] - 2025年第四季度，铁矿石C1现金成本（不含第三方采购）同比增长13%，全年为21.3美元/吨，符合指导范围中点 [16] - 2026年铁矿石C1现金成本指导范围预计在20至21.5美元/吨之间，预计将同比进一步下降 [16] - 2025年第四季度，铜的全成本降至负900美元/吨，为业务历史最低水平；镍的全成本为9000美元/吨，同比下降35% [18] - 2025年第四季度，经常性自由现金流约为17亿美元，为一年前水平的两倍多 [19] - 2025年资本支出总额为55亿美元，符合指导；2026年资本支出指导范围为54亿至57亿美元 [19] - 公司宣布了28亿美元的股息和资本利息支付，其中10亿美元为1月支付的特别股息 [13][20] - 截至2025年第四季度末，扩展净债务为156亿美元，目标范围仍为100亿至200亿美元，目标是在该范围中点运营 [21] 各条业务线数据和关键指标变化 - **铁矿石业务**：2025年产量增长主要由Capanema和Vargem Grande等低资本密集型项目的投产以及Brucutu和S11D的稳健表现驱动 [9] - **基本金属业务 (Vale Base Metals, VBM)**：2025年第四季度EBITDA超过一倍增长，达到14亿美元，主要受铜及副产品有利定价条件以及加拿大多金属业务运营收益推动 [15][16] - **铜业务**：产量增长得益于巴西创纪录的产量和加拿大多金属资产的稳健表现 [10]；全成本下降主要受副产品收入强劲（金价上涨和Salobo金产量增加）以及巴西资产运营表现稳健驱动 [18] - **镍业务**：产量增长由Voisey's Bay矿山扩建项目和Onça Puma第二座熔炉的投产驱动 [10]；全成本下降主要受副产品收入（特别是铜）增加以及Voisey's Bay和Onça Puma的强劲表现（有助于稀释固定成本）驱动 [18] - **成本表现**：2025年所有三种大宗商品均实现成本下降，反映了效率计划的成功和更高的运营稳定性 [11]；公司致力于在2026年进一步强化整个投资组合的成本竞争力 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - **铁矿石市场**：公司预计2026年全球铁矿石供需平衡，约为16.5亿吨 [83]；预计中国铁矿石进口将大致保持稳定 [83]；中国港口铁矿石库存目前约为1.7亿吨，但结合钢厂库存（增加约2000万吨）整体看，铁矿石库存仍保持在约35天的消费量，处于该时期的典型范围内 [84] - **钢铁与铁矿石前景**：公司认为尽管房地产行业存在挑战，但中国的基础设施和制造业继续为钢铁需求提供积极支撑，直接和间接钢铁出口可能保持高位 [81]；预计2026年中国粗钢产量将与去年持平 [81]；中国以外地区，大多数区域的市场基本面积极，出现更广泛的复苏 [82] - **镍市场**：管理层对印度尼西亚的许可证变更持谨慎乐观态度，认为这可能是解决供应过剩的一种方式，但强调公司不依赖外部因素来确保业务弹性 [52] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **安全与尾矿坝**：2025年高潜在事故减少21% [6]；在2025年8月消除了所有被列为3级紧急状态的尾矿坝，履行了2020年对社会的承诺 [7]；与2020年相比，任何紧急级别的结构减少了77%，预计到2026年底将减少86% [7] - **赔偿与修复**：Brumadinho协议执行率达到81%，并根据Mariana协议支付了730亿巴西雷亚尔 [8] - **Novo Carajás计划**：于2025年2月启动，是一项转型计划，旨在使铜产量翻倍，并在世界最高品质的铁矿石资源中实现增值增长 [8] - **增长项目**：Capanema、Vargem Grande、Onça Puma Furnace 2和Voisey's Bay扩建等关键增长项目的成功增产是2025年价值创造的基础，并将在未来几年继续发挥作用 [5]；Serra Sul +2000万吨项目预计将于2026年下半年开始调试，将进一步增加公司在质量和成本方面最具竞争力的资产的产量 [9] - **资本配置与增长**：资本配置保持稳健和纪律性，结合持续的有机增长和高于平均水平的股东回报 [12]；公司对2025年的资本支出计划进行了全面审查，实现了每年超过5亿美元的优化，并确立了新的长期资本支出指导，低于60亿美元 [12]；公司相信能够交付Vale Day讨论的所有增长计划，同时保持运营高标准，长期年度资本支出低于60亿美元，使公司成为行业内最具增值性的增长机会之一 [20] - **商业战略（铁矿石）**：公司转向优化整个供应链的边际贡献，而非独立优化价格实现或最大化铁含量 [37][41]；产品组合管理更加灵活，可能引入价格实现的波动，但也将在周期中创造选择权 [42]；正在测试来自Carajás的另一种中品位产品，以优化生产、最大化资源利用并测试市场反应 [40] - **基本金属增长与价值释放**：公司认为其基本金属业务（特别是铜）的增长潜力巨大，目标是使铜产量翻倍 [33]；正在推进增长项目，如Bacaba（已于2026年1月获得施工许可，预计2028年上半年投产，年产能5万吨铜）[12][34]；Alemão项目的初步许可已于去年提交 [34]；公司专注于通过卓越运营和加速增长项目来展示价值，以获得股价认可 [34]；未来可能考虑资本市场交易，但目前重点是运营好现有资产并加速增长计划 [35] - **成本竞争力目标**：公司致力于进一步强化整个投资组合的成本竞争力，并坚信能够再次实现2026年的指导目标，巩固公司在全球行业成本曲线极低端的位置 [11][12]；在镍业务方面，重点是在2026年底前至少实现现金收支平衡 [19] - **勘探活动**：公司重新调整了勘探重点，在Pará地区的钻机从8台增加到23台，钻探米数从2-3万米增加到2025年的6万米，2026年目标为10万米，显示出巨大的勘探潜力 [75][76] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对2026年持乐观态度，并保持同样的专注以交付强劲业绩 [9] - 公司正经历有史以来最强劲的运营表现，能够最大化现有资产价值，同时为增值增长机会定位 [24] - 管理层认为，在从能源转型到人工智能等各个方面，采矿业都变得至关重要，公司可以在未来发挥关键作用 [24] - 对于铁矿石价格，管理层认为钢铁和铁矿石基本面指向2026年健康的价格水平，尽管存在通常的波动性，预计与去年类似 [84] - 关于Simandou，公司认为其将逐步进入市场，其额外产量将被行业内的消耗所抵消 [85] 其他重要信息 - **Fabrica Viga事件**：发生了带有沉积物的水溢流事件，主要与强降雨有关，影响有限，预计在未来两到三周内完成修复工作，以便恢复运营 [57][58]；公司的尾矿坝和岩土结构未受影响，表现良好 [58] - **受限资产管理规模 (AUM)**：事故后，估计有约5万亿美元的资产管理规模（包括股权和固定收益）被限制投资于公司。自那以后，特别是去年，大约30%（即1.5万亿美元）的限制已被解除 [60]。解锁的关键因素包括ESG评级的改善以及与投资者直接沟通 [60] - **技术研究报告**：基本金属业务的技术研究报告（S-K 1300标准）正处于最终草案阶段，预计将在本季度末前发布在VBM网站上 [74] - **投资者日计划**：公司计划在近期举办投资者日，更详细地介绍项目细节、运营改进和成本改善情况 [89] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：关于基本金属业务强劲的成本表现、低于指导的成本数据以及未来成本指导的潜在调整 [26][27] - **回答 (Shaun Usmar)**：成本改善得益于重组（削减了约三分之一全球间接费用）、项目成功增产稀释固定成本以及持续的运营纪律 [30][31]；关于指导，目前为时尚早，但若当前价格机制持续，存在明显的上行空间 [32] 问题2：关于释放基本金属业务（特别是铜）价值的机会，以及是否考虑VBM的IPO [28][29] - **回答 (Gustavo Pimenta)**：市场开始认识到基本金属业务的价值，但目前重点是通过卓越运营和加速增长项目（如Bacaba、Alemão）来展示价值，以获得股价认可 [33][34]；未来可能考虑资本市场交易，但目前重点是运营和增长 [35] 问题3：关于铁矿石价格实现下降的原因以及当前商业战略的实施情况 [37] - **回答 (Rogério Nogueira)**：价格实现环比下降主要由于IOCJ溢价下降约3.5美元/吨和BRBF溢价下降约0.5美元/吨，以及为优化生产和测试市场而推出的Carajás中品位产品，而非结构性溢价恶化 [40]；修订后的商业战略旨在优化整个供应链的边际贡献，而非独立优化价格实现 [41]；旗舰产品溢价保持韧性 [41]；灵活性将带来优势，可能引入价格实现波动，但也将在周期中创造选择权 [42] 问题4：关于镍业务降低现金成本（不依赖副产品收入）的具体举措和运营目标 [38][39] - **回答 (Shaun Usmar)**：重点在于建立执行记录，包括产量、资产完整性、维护、可靠性和安全 [43]；举例说明：Onça Puma第二熔炉按时、按预算投产，Voisey's Bay Long Harbour增产比计划快20%，Sudbury Clarabelle选矿厂达到2016年以来最高处理量 [44][45][47]；目标是在2026年底前实现现金流收支平衡，举措包括资产可靠性、地下矿山开发率和生产率提升 [49] 问题5：关于印度尼西亚许可证变更对镍市场的结构性影响 [51] - **回答 (Shaun Usmar)**：对印度尼西亚政府解决供应过剩问题的举措持谨慎乐观态度，但公司不依赖外部因素来确保业务弹性，而是专注于自身能控制的事情，即精益、高效和成本竞争力 [52][53] 问题6：关于Fabrica Viga事件的最新进展、影响以及受限AUM的解锁情况 [55][56] - **回答 (Gustavo Pimenta & Marcelo Bacci)**：Fabrica Viga事件与强降雨有关，影响有限，正在修复，预计两三周内可恢复运营，公司正在审查设施以增强韧性 [57][58][59]；受限AUM方面，事故后约5万亿美元受限，目前已解锁约30%（1.5万亿美元），关键触发因素包括ESG评级改善以及与投资者直接沟通 [60][61] 问题7：关于CMRG的混合策略对Vale混合矿溢价的影响，以及铁矿石定价基准变化对溢价的影响 [63][64] - **回答 (Rogério Nogueira)**：与CMRG的讨论旨在创造双赢机会，不认为其会影响公司在中国的混合策略 [66]；定价方面，合同使用一篮子指数，部分客户可能转向更流动的61指数，但这不影响公司的价格实现，反而可能改变价差 [67] 问题8：关于全球品位下降趋势对Vale资源、矿山寿命和成本的影响，以及CMRG谈判的更新和基本金属技术报告进展 [69][70] - **回答 (Rogério Nogueira & Shaun Usmar)**：品位下降趋势（如转向61指数）为公司优化产品组合以适应新现实提供了机会，降低边界品位可以增加资源基础、降低资本支出和运营成本、提高产量 [71][72]；关于CMRG与BHP的谈判，公司不予置评，但预计BHP之后将与其他供应商（包括Vale）进行更深入的谈判 [73]；基本金属技术研究报告处于最终草案阶段，预计本季度末前发布；勘探结果将在 upcoming 投资者日公布 [74][75] 问题9：关于2026年铁矿石业务环境和价格展望，以及基本金属增长计划详细信息的披露时间表 [78][79][80] - **回答 (Rogério Nogueira & Shaun Usmar)**：铁矿石方面，中国钢铁需求受基础设施和制造业支撑，预计2026年粗钢产量与去年持平，全球铁矿石供需平衡，价格预计保持健康水平但存在波动，Simandou产量将逐步被行业消耗抵消 [81][82][83][84][85]；基本金属方面，公司拥有被低估的铜增长前景，项目资本密集度低、回报率高（如Bacaba、Salobo粗颗粒浮选、Alemão）[86][87][88]；计划在近期举办投资者日，详细介绍项目、运营改进和勘探结果 [89] 问题10：关于资本配置，鉴于股价上涨和净债务水平，对额外股东回报（如回购、特别股息）的看法 [91] - **回答 (Marcelo Bacci)**：若扩展净债务趋向目标范围中点以下，有可能增加对股东的回报；去年因税收变化更偏向股息，未来分配将视情况而定，会平衡考虑股息和回购 [92] 问题11：关于2026年中品位产品销量策略、运费市场动态的影响，以及公司在当前并购环境中的定位和与Glencore的合作关系 [94] - **回答 (Rogério Nogueira & Gustavo Pimenta)**：中品位产品销量取决于市场需求，公司会相应调整产品供应，目标是最大化总贡献，而非销量或价格实现 [95]；运费市场上涨，但公司已修订货运策略，对即期市场的敞口很低，因此影响有限，且可能增强相对于其他参与者的竞争地位 [96]；并购方面，公司认为通过开发自身独特的资源 endowment 能创造更多价值，因为公司能以低于平均的资本密集度和资本成本带来项目 [97]；公司目前估值较同行折价约20%，因此开发自身资源更具价值增值效应 [97]；若实现长期目标（铁矿石产量、低成本，铜产量大幅增长），投资组合将极具价值 [98][99]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，公司调整后息税折旧摊销前利润为48亿美元，同比增长17%，环比增长10% [13] - 2025年铁矿石产量达到3.36亿吨，同比增长3%，为2018年以来的最高水平 [7] - 2025年铜产量达到38.2万吨，同比增长10% [9] - 2025年镍产量达到17.7万吨，同比增长11% [9] - 2025年铁矿石全成本为每吨54.2美元，同比降低2美元 [10] - 2025年铜全成本降至每吨-900美元，同比下降77% [10][17] - 2025年镍全成本降至每吨9,000美元，同比下降27% [10][17] - 2025年第四季度，C1现金成本（不含第三方采购）同比增长13%，但全年C1现金成本为每吨21.3美元，符合指导区间中点 [14][15] - 2026年C1现金成本指导区间为每吨20至21.5美元，预计将进一步同比下降 [16] - 2025年第四季度经常性自由现金流约为17亿美元，同比增长超过一倍 [18] - 2025年资本支出总额为55亿美元，符合指导 [18] - 2026年资本支出指导区间为54亿至57亿美元 [18] - 2025年第四季度末，扩展净债务为156亿美元 [20] - 2025年公司股息收益率为16% [12] 各条业务线数据和关键指标变化 - **铁矿石业务**：2025年第四季度息税折旧摊销前利润保持在40亿美元的强劲水平 [14] - **基本金属业务**：2025年第四季度息税折旧摊销前利润达到14亿美元，同比和环比均增长超过一倍 [13][14] - 铁矿石业务增长主要由Capanema和Vargem Grande等低资本密集型项目的启动，以及Brucutu和S11D的稳健表现驱动 [7] - 铜产量增长得益于巴西创纪录的产量和加拿大多金属资产的稳健表现 [9] - 镍产量增长由Voisey's Bay矿山扩建项目的爬坡和Onça Puma第二座熔炉的投产驱动 [9] - 2025年，公司在所有三种大宗商品（铁矿石、铜、镍）上都实现了成本降低 [10] - 铜全成本下降主要受副产品（特别是黄金）价格和产量上升推动 [17] - 镍全成本下降主要受副产品（特别是铜）收入增加以及Voisey's Bay和Onça Puma的强劲表现推动 [17] - 公司计划在2026年下半年开始调试Serra Sul +2000万吨项目，以进一步提高铁矿石产量 [8] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司预计2026年全球铁矿石供需将保持平衡，约为16.55亿至16.65亿吨 [84] - 预计2026年中国粗钢产量将与去年持平 [83] - 中国港口铁矿石库存目前约为1.7亿吨，钢厂库存增加约2000万吨，整体库存天数约为35天，处于典型区间 [84][85] - 公司认为，尽管存在通常的波动，但钢铁和铁矿石基本面指向2026年健康的价格水平 [85] - 对于Simandou新供应，公司认为其将逐步进入市场，并会被行业内的资源枯竭所抵消 [86] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是卓越运营和在投资组合中增加高质量增长项目，特别是在铜和铁矿石领域 [4] - 启动了Novo Carajás计划，旨在使铜产量翻倍，并在世界最高品质的铁矿石资源基础上实现增值增长 [6] - 2025年对资本支出计划进行了全面审查，实现了每年超过5亿美元的优化，并确立了新的长期资本支出指导，即低于60亿美元 [11] - 公司致力于通过运营纪律和效率举措，进一步强化整个投资组合的成本竞争力，目标是保持在行业成本曲线的最低端 [10][11] - 在基本金属领域，公司目标是在2026年底前使镍业务至少达到现金收支平衡 [18] - 公司认为其独特的资源禀赋是相对于同行的竞争优势，更倾向于开发自有资源而非并购，以创造更多价值 [97][98] - 公司预计2026年与修复和尾矿库去特征化相关的现金流出将显著减少约15亿美元 [19] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对2026年持乐观态度，并保持同样的专注以交付强劲业绩 [7] - 公司对2026年再次实现所有生产指导充满信心 [11] - 管理层认为，公司正经历有史以来最强劲的运营表现，能够最大化现有资产价值，并为增值增长机会定位 [23] - 公司认为，采矿业正处在一个特殊时刻，从能源转型到人工智能，采矿变得至关重要，公司相信可以在未来发挥关键作用 [24] - 对于印尼镍许可证政策变化，公司持谨慎乐观态度，但强调不会依赖外部因素来确保业务韧性，而是专注于自身可控的成本竞争力 [54][55] 其他重要信息 - 在安全方面，2025年高潜在事故减少了21% [5] - 在尾矿库管理方面，公司于2025年8月履行了2020年对社会的承诺，消除了所有被列为3级紧急状态的尾矿库，与2020年相比，任何紧急级别的结构减少了77%，预计到2026年底将减少86% [5] - 在修复工作方面，Brumadinho协议执行率达到81%，并根据Mariana协议支付了730亿巴西雷亚尔 [6] - 2025年11月，公司宣布了28亿美元的股息和资本利息支付，其中10亿美元为1月支付的特别股息，其余部分计划在3月支付 [12][19] - 公司估计，在事故发生（Brumadinho和Mariana）后，约有5万亿美元的资产管理规模（包括股票和固定收益）限制投资于公司，目前已有约1.5万亿美元（30%）的限制被解除，主要得益于ESG评级的提升以及与投资者的直接沟通 [63][64] - 公司计划在2026年第一季度末前，在Vale Base Metals网站上发布符合SK-1300标准的详细技术研究报告 [76] - 公司正在增加勘探投入，特别是在铜和Carajás地区，钻机数量从8台增加到23台，钻探米数从2-3万米增加到2025年的6万米，并计划在2026年达到10万米 [77] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于基本金属（VBM）强劲的成本表现、成本指导的潜在变化以及如何释放基本金属业务价值 [27][28][29] - **回答（关于成本）**：成本改善得益于组织重组（削减了约三分之一全球间接费用）、项目成功爬坡带来的固定成本稀释以及持续的运营纪律，实际节省超过4亿美元，是原目标的两倍 [30][31]。对于2026年指导，目前为时尚早，但若当前价格环境持续，存在上行潜力 [32][33] - **回答（关于价值释放）**：市场已开始认识到基本金属业务的价值，当前重点是展示公司能够实现增长（例如将铜产量翻倍）并推进项目（如Bacaba已获施工许可，Alemão已提交初步许可申请）[34][35]。未来可能考虑资本市场交易，但当前重点是确保运营良好并加速增长计划 [36] 问题: 关于铁矿石价格实现下降的原因、当前商业策略的舒适度，以及镍业务降低现金成本（不依赖副产品）的具体举措 [38][39] - **回答（关于铁矿石）**：第四季度价格实现略有下降，主要原因是IOCJ和BRBF产品市场溢价下降，以及公司为优化生产和测试市场而设计的Carajás中品位产品组合，并非结构性溢价恶化 [40][41]。公司商业战略的核心是优化整个供应链的边际贡献，而非独立优化价格实现，这种灵活性将为公司带来周期性选择权 [42][43][44] - **回答（关于镍成本）**：公司致力于建立执行记录，包括成本、产量和资产可靠性。具体举措包括：Onça Puma第二熔炉按时、按预算投产并实现创纪录产量；Voisey's Bay Long Harbor提前20%达产，带来近2亿美元的内部息税折旧摊销前利润改善；Sudbury Clarabelle选矿厂处理量达到2016年以来最高的500万吨，并计划在未来几年增至700万吨。目标是在2026年底前实现现金收支平衡，不依赖副产品收益 [45][46][47][48][49][50] 问题: 关于印尼镍许可证政策变化的影响 [53] - **回答**：对印尼政府旨在解决供应过剩的政策变化持谨慎乐观态度，但公司不会依赖于此来确保业务韧性，而是专注于将自身业务运营得尽可能精益、高效和具有成本竞争力 [54][55] 问题: 关于Fábrica和Vega运营事件的最新进展、影响，以及解除限制性资产管理规模的进展和催化剂 [57][58] - **回答（关于运营事件）**：事件主要由强降雨导致，影响有限，预计未来2-3周内完成修复工作，待当局批准后恢复运营。公司正在审查所有设施以增强韧性，但所有尾矿坝和岩土结构均未受影响且表现良好 [59][60][61][62] - **回答（关于限制性AUM）**：估计约1.5万亿美元（占总限制额5万亿美元的30%）已被解锁，主要得益于ESG评级提升以及与投资者的直接沟通（例如计划在斯堪的纳维亚进行路演）。持续交付成果将加速这一过程 [63][64] 问题: 关于CMRG的混合策略对淡水河谷混合矿溢价的影响，以及基准指数质量下降对定价的影响 [66][67] - **回答**：与CMRG的讨论旨在创造双赢机会，其拥有自己的混矿场预计不会影响公司在中国的混合策略，关键在于向全球市场提供何种产品化学性质和粒度分布 [68][69]。在定价方面，合同使用一篮子指数（如Platts 62%、MB 62%低铝等），部分客户可能转向更流动的61%指数，但这不影响公司的价格实现，反而可能改变价差，并为公司优化产品组合以适应新现实提供机会 [70][73] 问题: 关于全球铁矿石品位下降趋势对淡水河谷资源、成本的影响，与CMRG谈判的更新，以及基本金属技术报告和勘探进展 [71][72] - **回答（关于品位下降）**：品位下降趋势（如转向61%指数）实际上为公司优化产品组合提供了机会，通过降低边界品位，可以增加资源基础、减少资本支出和运营成本、提高产量 [73][74] - **回答（关于CMRG）**：难以评论第三方谈判，但了解BHP与CMRG的谈判仍在进行，后续将与其他铁矿石供应商（包括公司）进行更密集的谈判 [74][75] - **回答（关于基本金属）**：符合SK-1300标准的技术研究报告正处于最终草案阶段，预计在本季度末前发布在VBM网站上。勘探方面，在Carajás地区增加了钻探投入，2025年钻探米数达6万米，2026年目标为10万米，相关结果将在未来的投资者日活动中公布 [76][77][78] 问题: 关于2026年铁矿石市场前景和价格预期，以及基本金属（特别是铜）增长计划、资本密集度和回报的更多细节 [80][81][82] - **回答（关于铁矿石）**：尽管房地产行业面临挑战，但中国的基础设施和制造业继续为钢铁需求提供支撑，且直接和间接钢铁出口可能保持高位。预计2026年中国粗钢产量与去年持平，全球铁矿石供需基本平衡，库存水平健康，价格水平预计与去年相似但伴有波动 [83][84][85][86] - **回答（关于基本金属增长）**：公司拥有被低估的铜增长前景。项目资本密集度显著改善，例如Bacaba项目资本减半，回报率从15%左右升至50%以上；Salobo颗粒浮选项目资本密集度减半，回报率超50%；Alemão项目通过改变采矿方法，回报率从15%左右升至25%以上。公司计划在近期举办投资者日，详细介绍项目、运营改进和成本优化举措 [87][88][89][90] 问题: 关于资本分配，鉴于股价强劲上涨和扩展净债务处于目标区间，对额外股东回报（如回购、特别股息）的看法 [92] - **回答**：当前市场条件有利于现金流生成，如果扩展净债务趋向于低于目标区间中点，有可能增加对股东的回报。去年的分配更倾向于股息，原因是税收政策变化。未来的分配将视情况而定，会更平衡地考虑股息和股票回购，取决于相对估值 [92] 问题: 关于2026年中品位产品（来自Carajás）的量策略、运费市场影响，以及公司在当前活跃并购环境中的定位，特别是涉及Glencore的潜在交易对加拿大合作的影响 [94] - **回答（关于中品位产品和运费）**：中品位产品量预计在4000万至5000万吨之间，但最终取决于市场需求，公司策略是调整产品供应以最大化总边际贡献 [95]。运费市场远期曲线上升，但公司已修订货运策略，对即期市场的敞口很低，因此影响有限，反而可能增强相对于其他参与者的竞争地位 [96] - **回答（关于并购与合作）**：公司相信通过开发其独特的资源禀赋能创造更多价值，这是其竞争优势。虽然持续评估潜在交易，但由于公司股票交易价格较同行有约20%的折价，从价值增值角度看，开发自有资源更有意义。对于与Glencore在加拿大Victor项目的合作，未直接评论潜在交易的影响，但强调了开发自身资源的价值主张 [97][98]