September 5, 2025 03:40 PM GMT China Materials | Asia Pacific Anti-Involution Trip Day 5 On the last day of our anti-involution trip, we focus on steel, coal, copper, and macro conditions. Nuanced impact of anti-involution – complex on the macro level, larger companies likely to benefit: Broader supply consolidation would weigh on demand in the form of lower investment, job losses, and the recognition and allocation of losses. After all, exit from or lower utilization of capacities – particularly relatively ...

这份电话会议纪要深入分析了中国煤炭行业的结构性下行趋势 并对主要上市公司进行了评级调整 以下是基于纪要内容的全面总结 涉及的行业与公司 * 行业为中国煤炭行业 具体细分领域包括动力煤和炼焦煤[1] * 涉及的公司包括神火股份(Shenhuo Coal & Power) 中国神华(Shenhua) H股和A股 中煤能源(China Coal) H股和A股 兖矿能源(Yankuang Energy) H股和A股 陕西煤业(Shaanxi Coal) 山西焦煤(Shanxi Coking) 兖煤澳大利亚(Yancoal Australia)[6][10] 核心观点与论据 **行业结构性下行** * 中国煤炭行业在能源转型中处于结构性衰退状态 动力煤面临轻微供应过剩 而炼焦煤在今年大致平衡[1] * 动力煤市场呈现结构性下行 需求下降 尽管进口量同比下降约12% 但国内产量抵消了海运煤流的减少 预计2025年国内市场的动力煤总供应量将同比小幅增长约1% 达到43亿吨 而需求预计将同比下降约1% 至约41.6亿吨[3] * 需求下降反映在 1) 由于水电 风电和太阳能份额增加 电力行业煤炭消耗量同比下降约2.5% 2) 由于水泥产量疲软和房地产活动低迷 建筑相关消费同比下降约6%[3] * 炼焦煤市场目前大致平衡 但未来几年供应压力将增加 预计2025年中国炼焦煤总供应量将小幅增至5.92亿吨 需求应保持在5.91亿吨左右 受到生铁产量高企的支撑[4] **政策背景与“反内卷”** * 当前的行业背景与2015年的供给侧改革不同 亏损企业减少 整合程度提高 大型先进矿山的产量份额更高[2] * 鉴于更好的结构和适度的盈利能力 类似2015年那样广泛的一刀切减产似乎不太可能 任何供应纪律更可能通过更严格的安全和环保检查来实现 而不是全面的配额[2] * “反内卷”措施近期出台的可能性不大 但如果实施 将成为上行催化剂 可能导致比预期更大幅度的减产 推动动力煤和炼焦煤价格上涨[5][28] **供应与生产动态** * 国内动力煤产量继续同比增长 7M25产量增长4.6% 达到20亿吨[17] * 国家能源局(NEA)于7月初启动了全国性的煤炭超产检查 针对八个主要产煤省 检查重点是2024年和2025年至今的产量是否超过设计产能10%以上[14] * 自检查开始以来 山西和内蒙古的几个矿井被短暂暂停并因超产被罚款 加上近期中国西北部的天气干扰 收紧了动力煤和炼焦煤的供应 但预计这些检查的整体影响仍然有限[15] **需求驱动因素** * **电力行业** 中国的能源转型正在推进 煤炭在初级能源中的份额在过去十年中呈下降趋势(2024年底仍为约53%) 而非化石能源在2024年上升至约18%[19] 尽管2024年用电量同比增长6.9% 1H25同比增长2.9% 但火电发电量在2024年仅增长约2% 在7M25同比下降约1%[20] 预计2025年电力行业煤炭使用量将下降约2.5% 至约26亿吨[20] * **建筑材料** 预计2025年建筑材料的煤炭需求将同比下降6% 原因是房地产活动疲软和供应理性化导致水泥产量下降[20] * **化工行业** 持续增长应部分抵消上述下降 但无法完全抵消[20] 化工行业煤炭消耗量在7M25同比增长19.4% 达到1.93亿吨[115] 特别是煤制烯烃(CTO)产能扩张是主要驱动力[122] **价格与进口** * 疲软的基本面导致年内至今价格平均修正了22% 国内价格曾低至677元/吨 effectively关闭了进口套利窗口[18] 因此 7M25动力煤进口同比下降14% 印尼(-18%)和澳大利亚(-5%)领先下降[18] 预计全年进口量可能同比下降约12% 至3.63亿吨[18] * 炼焦煤价格在6月曾跌至1130元/吨 低于某些矿井的盈亏平衡点 这引发了6月的减产[21] 但随着价格反弹 内蒙古一些此前闲置的矿井已恢复运营[21] 预计2025年炼焦煤进口量将同比下降约10% 至1.1亿吨[147] **全球海运市场** * 中国的海运炼焦煤需求因钢铁减产而放缓 但印度应能弥补这一缺口 使全球海运市场在2030年前保持约1%的扩张步伐[23] 供应挑战继续支撑基准价格[23] * 相比之下 海运动力煤仍然供应过剩 因为中国(占全球进口量的约35%)减少采购 而其他主要买家如印度 日本和韩国各占不到15%的份额[23] **大宗商品偏好顺序** * 在大宗商品中 煤炭的排名相对较低 偏好顺序为 铜 > 铝 > 钢 > 煤 > 铁矿石[24] 原因包括铜的全球精矿供应因投资不足而紧张 铝的国内供应受到产能上限限制 钢铁可能面临新的供给侧削减 而铁矿石因钢铁减产和全球供应增加(特别是Simandou项目)而需求疲软[24][25] 股票影响与评级变化 * 神火股份首次覆盖给予增持(OW)评级 因其强大的铝业务贡献以及铝更有利的前景 该股交易于8倍前瞻市盈率 远低于其16倍的历史平均水平[26] * 煤炭的结构性衰退将继续对盈利构成压力 但高股息支付率(收益率约5%)应能提供部分股价支撑[27] * 中国神华H股保持增持(OW)评级[6] * 兖矿能源H股由减持(UW)调至中性(EW)[6] * 兖煤澳大利亚由增持(OW)下调至减持(UW) 基于海运煤前景减弱以及预期股息收益率下降至<4%[27] * 中国神华A股 中煤能源H股 陕西煤业 山西焦煤维持中性(EW)评级[6] * 中煤能源A股和兖矿能源A股维持减持(UW)评级[6] 其他重要内容 **行业结构变化** * 与2015年相比 关键差异在于 1) 亏损强度较低 2015年约95%煤炭企业亏损 当前比例约为50% 2) 行业整合加强 前10大生产商的市场份额从2015年的41%升至1H25的约49% 国有企业控制约70%的产能 3) 转向更大 更先进的矿山 年产能低于30万吨的小型矿山份额从2015年的约10%降至2024年的1.4% 而年产能超过1000万吨的大型矿山份额从2017年的18%升至2024年的26.5% “安全高效”矿山现在占全国煤炭产量的约70%(2010年约为30%)[16] **风险因素** * **上行风险** 更严格的NEA超产检查导致供应实质性减少 进口限制导致进口量低于预期和国内供应收紧 强于预期的火电需求 更高的钢铁产量推动炼焦煤需求超预期[31] * **下行风险** 超产检查或反内卷措施的供应影响有限 年内进口量高于预期 因可再生能源发电增长加快导致电力需求更弱 年底钢铁减产执行情况好于预期[31]

Metallurgical coal company Ramaco Resources ( METC ) priced an offering of $57 million worth of new 8.25% exchange traded senior notes due 2030. Ramaco indicated that the offering proceeds will be used to redeem itsWhether you are the kind of investor who sticks with preferred stocks with a CDx3 Compliance Score rated 10 out of 10, or whether your portfolio has room for 9-score-and-lower securities, stay tuned for future articles recapping new IPOs and interesting preferred stock activity that we notice her ...

涉及的行业或公司 * 山西煤炭行业 包括焦煤和动力煤的生产与价格动态[1][3][4] * 蒙古煤炭进口及其对中国市场的影响[5][6][7] * 钢铁和水泥行业 是煤炭需求的主要拖累[4] 核心观点和论据 **煤炭价格与盈利能力** * 尽管7月和8月焦煤和动力煤价格出现反弹 但约40-50%的国有煤矿仍处于亏损状态[1] * 亏损的焦煤矿目前约占行业产能的20%[1] * 动力煤价格在8月下旬反弹至每吨700元人民币以上 但夏季结束需求下滑可能对近期价格构成压力[3] * 预计动力煤价格仅在每吨640-700元人民币的区间内波动 下行空间有限[3] **供应与生产动态** * 自7月超产检查以来 抽样煤矿的煤炭产量下降了5%[3] * 预计供应量在年底前会有所下降 但由于冬季供暖季需要保障煤炭供应 预计不会出现大幅下降[3] **需求前景** * 受今夏高温和预期寒冬推动热力发电需求增长 以及化工行业更强需求驱动 2025年煤炭总需求可能同比增长1-2%[4] * 需求的主要拖累 largely来自钢铁和水泥行业[4] **进口趋势** * 预计2025年总进口量可能从2024年的4.2亿吨降至3.6-3.7亿吨[5] * 2025年前7个月总进口量同比下降14%[5] * 尽管来自印度尼西亚的进口量增加（因其产量更高） 但预计总煤炭进口量将继续同比下降[5] **蒙古煤炭的影响与局限性** * 蒙古露天矿面临问题 随着矿区加深 涉及的成本增加[6] * 2025年第三季度蒙古煤炭的长期合同价格约为每吨54美元 使蒙古矿商不愿进一步增产[6] * 蒙古煤炭无法替代山西焦煤 因其生产的焦炭强度较低 更多用作炼焦配煤[7] * 焦煤和肥煤占焦炭生产所用煤炭的50%以上 因此蒙古进口对山西主焦煤和肥煤供应的影响较小[7] **政策影响** * 超产检查和反内卷可能有助于稳定煤炭价格[2] 其他重要内容 * 行业观点为“具吸引力”[9] * 报告日期为2025年9月3日[8]

公司融资动态 - 浦发银行为宁夏某企业提供煤炭产业整合7年期并购贷款 总规模22.8亿元 首期投放15.7亿元 后续将投放剩余7.1亿元[1] - 并购方为某央企在宁子公司 标的为宁夏地区两座民营煤矿的100%股权[1] - 浦发银行银川分行组建专业服务团队 创新设计融资方案 高效完成项目评审[1] 业务战略实施 - 分行依托"浦赢并购"超级产品 为重点产业整合提供全方位金融支持[1] - 采用"商行+投行"综合服务模式 为能源产业升级等重点领域提供金融支撑[2] - 通过支持央企整合民营煤矿资源 提升产业集中度和安全生产水平[1] 区域发展协同 - 宁夏作为国家重要能源基地 正推进煤炭产业转型升级[1] - 自治区通过盘活存量资源 提升先进产能等措施优化煤炭产业结构[1] - 金融服务助力地方经济高质量发展[2]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为中国煤炭行业 涵盖动力煤与炼焦煤 [1] * 涉及的公司包括中国神华（H股代码1088 HK A股代码601088 CH） 中国中煤（H股代码1898 HK A股代码601898 CH） 兖矿能源（H股代码1171 HK A股代码600188 CH） [3][6][73] 核心观点与论据 **行业观点转向中性 预期价格在成本支撑下趋于稳定** * 对煤炭行业的看法从看空转为中性 预计价格在2025年下半年至2026年将趋于稳定 [1][8] * 核心论据包括1) 净供应增长将从2021-23年的年均6-7%放缓至2025-26E的年均0-1% 煤炭进口将从2024年的536百万公吨下降至2026E的430-440百万公吨 中国动力煤价格较NEWC价格有20%的折价 [1][8][11] 2) 煤炭需求保持韧性 仍占中国一次能源结构的50%以上 [8] 3) 成本支撑位在动力煤600-650元/吨和炼焦煤1200-1300元/吨 年内至今价格已接近该水平 [1][8] * 尽管煤炭不属于“反内卷”十大重点行业 但在此政策下2026年动力煤合同价被下调的风险已大幅减小 因其是独立发电厂（IPP）电价的关键驱动因素 [1][8][49] * 因此将2025-26E合同价格假设上调至670元/吨 与675元/吨的基准价一致 预计2025年下半年至2026年现货价格将在成本支撑和合同价格之间区间波动 即趋于稳定 而非过去三年的急剧下跌 [1][8][9] **近期供应中断与潜在价格上行风险** * 近期煤炭价格受到供应中断的支撑 原因包括1) 内蒙古近期暴雨影响发往北方港口的运输 [2] 2) 为避免未来4-6周发生“事故” 山西和河北等北方省份已加强安全检查 可能导致未来4-6周煤炭/钢铁生产有所削减 [2] * 基准情景下 鉴于高库存和几周后进入需求淡季 预计价格较当前水平上涨幅度小于50元/吨 [2] * 上行风险在于“反内卷”政策下生产限制比预期更紧 特别是“276个工作日”计划若广泛执行 可能导致煤价大幅上涨 山西焦煤集团旗下霍州煤电已制定276天生产计划（即每年仅生产276天 而非正常的330天） 据Sxcoal数据 目前已影响7座矿井或750万公吨产能 [2][19] **供应与需求展望** * 2025年1-7月 中国煤炭进口同比减少13%至257百万公吨 预计2025年剩余时间同比下滑趋势将持续 [11] * 2024年上半年中国原煤产量同比+6%至24亿公吨 主要由山西产量回升驱动 山西作为中国最大产煤区 2023年贡献全国总产量的29% 2025年上半年其产量同比+11% 但预计未来几个月同比增速将放缓 [26][27] * 山西是中国主要炼焦煤生产省 贡献约50%的产量 2024年中国炼焦煤产量473百万公吨（2023年为491百万公吨） 同时炼焦煤进口从102百万公吨增至122百万公吨 2025年上半年国内炼焦煤产量因山西复苏同比+4%或+10百万公吨至238百万公吨 而进口同比-9%或-5百万公吨至52百万公吨 [31] * 需求方面 钢铁生产（2025年上半年生铁产量同比持平）强于预期 因钢材出口增长9% 钢厂利润扩大且厂外炼焦煤库存较低 使得下游自6月以来消化了连续第五轮焦炭提价 [18] **公司具体观点与评级调整** * **中国神华 (Shenhua)**：将2025-27E盈利预测上调7-29% 但维持中性（Neutral）评级 H股新目标价38港元 A股新目标价43元 [3][6] 看好其1) 2026年盈利趋于稳定（煤价和电价稳定） 2) 超过5%的股息收益率 3) 母公司资产注入对盈利略有积极影响 4) A股年内至今跑输指数17% 但H股交易于1.5倍市净率（P/B） 高于历史平均的1倍 [3][59] 约80%的煤炭产量以合同价销售 因此2026年政府下调合同价的可能性降低至关重要 [3] 公司宣布2025-27年股息计划 最低派息率为65% 预计派息率为75% [57] 资产收购计划涉及2580亿元总资产 2024年目标公司总营收/净利润为1260亿元/80亿元 [58] * **兖矿能源 (Yankuang)**：将2026-27E盈利预测上调20-21% 但维持跑输大市（Underperform）评级 H股新目标价9港元 [3][6][70] 认为煤价将在成本水平附近区间波动 今年动力煤/炼焦煤价格仍将下跌20%/27% 2025财年盈利可能下降31% [3] 尽管有6%的2025E股息收益率 但H股交易于13倍前瞻市盈率（PER） 高于历史平均的8.5倍 [3] 公司对合同煤的敞口在覆盖公司中最小 且约14%的煤炭是炼焦煤（神华和中煤分别为零和8%） 因此若供应中断导致炼焦煤价格进一步上涨 其可能有更多上行空间 [67] 2025年上半年净利润（中国会计准则）预估为46.5亿元 同比-38% [67] 7月起将合并从其母公司接手的西北矿业 后者产能3600万公吨/年 全面合并后兖矿总产量可能从1.5-1.6亿公吨增至1.8-1.9亿公吨 带来约11亿元净利润 [68] * **中国中煤 (China Coal)**：维持中性（Neutral）评级 H股新目标价11港元 A股新目标价13元 [3][6][65] 因其在同业中股息收益率最低 [3] 在覆盖公司中股息收益率最低 约70%的煤炭以合同价销售 8%为炼焦煤 [65] 公司不愿指引更高的派息率 尽管处于净现金状态且持有约800亿元现金 H/A股2025E股息收益率分别为4%/3% 市净率分别为0.8倍/1.0倍 [66] 其他重要内容 **价格与数据表现** * 年内至今（YTD） 中国动力煤/炼焦煤价格分别为680元/1280元每吨 较2022年价格下跌约50% [1] * 2025年8月 秦皇岛港5500大卡动力煤现货价格从6月18日的619元/吨回升至8月7日的677元/吨 [20] 同期合约价格从7月的666元/吨微升至668元/吨 [38][41] * 炼焦煤基准柳林4号价格从1月的1410元/吨跌至6月中的1130元/吨 随后攀升 8月达到1530元/吨 [13] 大连商品交易所（DCE）炼焦煤期货价格从6月中的766元/吨涨至8月7日的1092元/吨 [21] * 山西、内蒙古、陕西煤矿坑口动力煤价格周环比分别上涨4.0%、5.3%、6.7% 至551、480、545元/吨 [14] **估值与目标价调整** * 目标价（PO）调整：神华H股上调19%至38港元 神华A股上调10%至43元 中煤H股上调29%至11港元 中煤A股上调17%至13元 兖矿H股上调13%至9港元 兖矿A股上调4%至12.5元 [6][55] * 估值比较（2025E）：神华H/A股PER为13.5x/13.3x P/B为1.5x/1.7x 股息收益率为5.5%/5.0% 中煤H/A股PER为9.3x/11.2x P/B为0.8x/1.0x 股息收益率为3.7%/2.8% 兖矿H/A股PER为8.8x/13.2x P/B为1.0x/1.5x 股息收益率为6.2%/4.1% [6][54] **合同煤机制与基准价风险** * 合同煤机制：每年12月煤企与电厂签订下一年合同量协议 定价和执行率由国家发改委（NDRC）决定 [39] 2025年合同签署指导要求75%的煤炭产量应签订合同（2024年为80%） 并增加了确保煤质的新条款 [40] 定价机制基准仍为675元/吨 并反映几个指数变化 新增了中电联发布的CECI指数 [40] 8月价格668元/吨等于基准价675元/吨（50%权重）与NCEI、BSPI、CCTD、CECI（各12.5%权重）的加权平均 [41] * 合同定价基准（675元/吨）在2026年被修订下调的可能性目前看来较小 原因包括近期供应紧缩（内蒙古降水、安全检查、国家能源局产能核查）以及长期在“反内卷”背景下 预计生产商在市场竞争中会更自律 价格从而得到全成本支撑 [44][45][49][53] 煤炭作为核心燃料（占中国一次能源50%以上）影响中国生产者价格指数（PPI） 与煤价类似 PPI已连续三年下降 [51]

市场板块表现 - 早盘市场呈现结构性分化 AI与创新药板块高开低走震荡回调 农林牧渔、美容护理、商贸零售涨幅居前[1] - 红利板块和现金流稳健防御型资产延续稳步上涨态势[1] - 港股红利ETF博时(513690)上涨0.64% 换手率2.22% 成交金额1.06亿元[1] ETF产品表现 - 红利低波100ETF(159307)上涨0.55% 换手率0.57% 成交金额702.2万元 近5日资金净流入0.24亿元[3] - 全指现金流ETF基金(563830)上涨0.36% 换手率17.20% 成交金额398.7万元[3] - 红利低波100ETF跟踪红利低波100指数 当前股息率4.31% 前五大行业为银行(20.6%)、交通运输(13.3%)、煤炭(7.4%)、医药生物(6.2%)、基础化工(5.6%)[5] - 港股红利ETF博时跟踪恒生港股通高股息率指数 当前股息率5.71% 前五大行业为房地产(17.6%)、银行(15.3%)、煤炭(10.8%)、交通运输(8.7%)、石油石化(6.9%)[5] - 全指现金流ETF基金跟踪中证现金流指数 当前股息率4.14% 前五大行业为有色金属(15.2%)、交通运输(13.6%)、食品饮料(10.8%)、石油石化(9.5%)[5] 市场趋势分析 - 市场波动加大 热门板块短期累计较大涨幅后资金获利了结意愿增强[3] - 看好A股中长期表现 市场存在内部切换机会 关注前期回调充分且股息率吸引力提升的红利/现金流板块[3] - 低利率环境下红利股具备较高性价比 当股息率溢价(股息率-10年国债收益率)较高时 中证红利全收益指数相对中证全指全收益指数具有显著超额收益 2021年以来尤为明显[3] 现金流产品特性 - 自由现金流类产品在低利率环境下值得关注 具备红利资产特点且能带来直接现金回报[3] - 自由现金流反映企业从营业收入到净利润再到自由现金流的转化能力 是企业质地重要体现[3] - 自由现金流类产品与传统红利产品行业分布存在差异 可结合两者进行差异化配置以增强组合稳健性和收益潜力[4]

市场表现 - 沪指上涨0.85%，深成指上涨1.73%，创业板指大涨2.84% [1] - 两市超4000只个股上涨，合计成交额2.76万亿 [1] - 沪指早盘一度创2015年以来新高，午后涨幅回撤但成交额放量5196亿元 [3] 行业及个股表现 强势板块 - 液冷概念大涨7.05%，恒达新材、龙利得、ST晨鸣等超20只个股涨停或涨超10% [3] - 券商及金融科技股冲高，指南针、同花顺续创历史新高 [3] - 稀土永磁概念活跃，北方稀土等涨停 [3] 弱势板块 - 煤炭行业下跌0.53%，电投能源、晋控煤业、冀中能源等多股跌超2% [3] - 有色金属、黄金、化肥、钢铁等板块跌幅居前 [3]

行业与公司覆盖 **行业**：中国基础材料（钢铁、煤炭、水泥、铝、铜、锂、纸包装等）[1][9][10] **公司**：包括鞍钢（A/H）、宝钢、马钢（A/H）、神华（A/H）、中煤（A/H）、兖矿（A/H）、海螺水泥（A/H）、中国建材、紫金矿业（A/H）、赣锋锂业（A/H）、天齐锂业（A/H）等[10] --- 核心观点与论据 **1 需求端疲软** - **终端订单**：8月中旬环比持平，但需求整体疲弱，基础设施和可再生能源领域持续低迷[1][15][16] - 高频数据显示，中国当前需求同比变化：水泥/建筑钢材下降3-7%，铜/铝下降6-11%，平板钢材增长5%[16] - 下游行业订单趋势：26%受访者预计8月订单环比改善（7月为29%），17%预计下降（7月为25%）[18] - **分行业表现**： - **房地产**：7月新开工面积同比下降16.2%，施工面积下降9.2%[50][51] - **基建**：7月投资同比下降5.1%（1-7月累计增长3.2%）[39] - **制造业**：白色家电6月产量同比增4.5%，新能源汽车6月产量增26.5%[56][67] **2 供给侧推动价格回升** - **价格涨幅**：8月上游商品价格普遍上涨2-13%，为2021年4月以来首次广泛环比上涨，锂和冶金煤领涨[1][16] - **政策驱动**：煤炭安全新规、水泥生产监测技术规范、锂矿许可证清理等政策抑制过剩产能[16] - **库存水平**：煤炭/建材/成品库存高于正常水平，铁矿石/冶金煤/铝/铜库存正常[20][22] **3 细分行业动态** - **钢铁**： - 利润率改善（8月吨毛利260-400元，7月为100-160元），但生产控制执行松动[84][85] - 出口强劲：7月钢材出口同比增长10.7%，长材出口增32%[86] - **锂**： - 碳酸锂中国现货价8月回升至8,454美元/吨（7月为7,987美元），供应灵活性受高价刺激[16][101] - **煤炭**： - 冶金煤价格环比上涨160元/吨，港口动力煤库存高于正常水平42%[99][22] --- 其他重要细节 - **库存趋势**： - 建筑材料库存高于正常水平（33%受访者），废纸（OCC）库存低于正常（67%受访者）[22] - 钢铁社会库存环比下降3%至410万吨[84] - **出口与贸易**： - 集装箱船发运量显示出口需求稳定，挖掘机/空调/新能源汽车出口同比增速分化[80] - **商品价格预测**： - 2025年铁矿石均价预计103美元/吨，铜4.33美元/磅，锂碳酸锂11,000美元/吨[12] --- 数据引用 - **价格涨幅**：锂/冶金煤领涨2-13%[1] - **库存比例**：煤炭库存高于正常水平42%[22] - **出口数据**：7月钢材出口同比+10.7%[86] - **利润率**：钢铁吨毛利环比提升100-240元[85] （注：部分文档如[4][5][6][7][8][11][13]等未包含实质性分析内容，已跳过）

兖矿能源2025年上半年业绩表现 - 公司预公告2025年上半年股东应占净利润同比下降约38%至46.5亿元人民币 按中国会计准则计算 经常性股东应占净利润同比下降39%至44亿元人民币 [1] - 盈利下滑幅度略超预期 主要归因于需求疲软背景下煤炭价格和销量下降 [1] - 商品煤销量同比下降4.9%至6456万吨 其中自产煤销量同比下降1.8%至6260万吨 [2] 煤炭行业供需状况 - 中国2025年上半年原煤产量同比增长5.4% 供应保持高增长 部分公司以量补价 [1] - 全国规模以上企业火力发电量同比下降2.4% 粗钢产量同比下降3.0% 需求持续疲弱 [1] - 供需关系宽松导致国内煤炭价格承压 秦皇岛5500大卡动力煤上半年均价同比下降22%至684元/吨 较下半年下降19% [2] 2025年下半年价格与盈利展望 - 2025年三季度以来煤炭价格出现反弹 从6月底615元/吨的低点升至8月13日的694元/吨 驱动因素包括季节性需求增长 水电出力不及预期以及供应收缩预期增强 [3] - 三季度至今动力煤均价为648元/吨 较二季度水平上涨1.5% [3] - 预计下半年国内煤炭供应将进一步收缩 供需趋于平衡 动力煤价格涨势有望延续 盈利较二季度改善可期 [4] 公司财务与估值 - 维持A股和H股2025-2026年盈利预测基本不变 [4] - A股交易于14.3倍2025年预期市盈率和12.2倍2026年预期市盈率 H股交易于9.9倍2025年预期市盈率和8.1倍2026年预期市盈率 [4] - 维持A股16.00元目标价(对应17.3倍2025年市盈率和14.7倍2026年市盈率 上行空间20%)及H股10.00港元目标价(对应10.2倍2025年市盈率和8.3倍2026年市盈率 上行空间3%) [4]